文|錦緞研究院 林藥師
人類歷史進(jìn)程中，總共有兩個進(jìn)步方向：一是水平進(jìn)步，二是垂直進(jìn)步。
水平進(jìn)步，指的是照搬已經(jīng)成功的經(jīng)驗(yàn)，實(shí)現(xiàn)從1到N的復(fù)制，這種進(jìn)步較為容易，同時也將面臨極為嚴(yán)苛的競爭，仿創(chuàng)藥和全球化都屬于這一范疇。
垂直進(jìn)步，則是打破常規(guī)，探索新的發(fā)展道路，也就是完成從0到1的突破，在嘗試造就一個新的產(chǎn)品時，總會遇到無數(shù)次的失敗，可一旦成功那么收益也將是驚人的，創(chuàng)新藥和火熱的AI都屬于這一范疇。
復(fù)制還是創(chuàng)新？這是企業(yè)發(fā)展過程中必須思考的一個問題，彼得·蒂爾在《從0到1》中的觀點(diǎn)是，競爭最終會摧毀企業(yè)的價值，只有創(chuàng)新才能造就一家偉大的企業(yè)。
信達(dá)生物憑借PD-1藥物達(dá)伯舒的成功，一度被視為中國創(chuàng)新藥企中最具備“從0到1”機(jī)會的?？稍?022年財(cái)報(bào)中，信達(dá)生物披露的信息卻讓投資者多少有些失落：在研管線多以引進(jìn)為主，企業(yè)規(guī)模上去了，自研創(chuàng)新卻出現(xiàn)了階段性的停滯。
或許在管理層心中，信達(dá)生物已經(jīng)具備了從biotech（生物科技企業(yè)）向biopharma（生物制藥企業(yè)）轉(zhuǎn)型的機(jī)會，可規(guī)模擴(kuò)大后，信達(dá)生物的價值真的提升了嗎？
01、“規(guī)模=價值”嗎？
2022年，信達(dá)生物整體營收進(jìn)一步增長6.7%，達(dá)到45.56億元，這主要得益于商業(yè)化產(chǎn)品的持續(xù)增加。在2019年的時候，剛剛步入商業(yè)化初期的信達(dá)生物只有自研PD-1抑制劑達(dá)伯舒一款產(chǎn)品，而如今其產(chǎn)品管線已經(jīng)豐富至8款之多。
圖：信達(dá)生物獲批藥物一覽，來源：錦緞研究院
縱觀信達(dá)生物產(chǎn)品線，產(chǎn)品種類進(jìn)一步豐富，兩款新獲批產(chǎn)品希冉擇覆蓋胃癌、肝癌；睿妥覆蓋非小細(xì)胞肺癌、甲狀腺腺癌。已上市產(chǎn)品方面，適用癥同樣獲得擴(kuò)增。拳頭產(chǎn)品達(dá)伯舒新增一線食管鱗癌、一線胃癌適應(yīng)癥；達(dá)攸同新增卵巢癌、宮頸癌適應(yīng)癥；達(dá)伯坦新增膽管癌適應(yīng)癥；蘇立信新增克羅恩病適應(yīng)。
盡管信達(dá)生物規(guī)模不斷擴(kuò)大，產(chǎn)品線不斷豐富，但公司的虧損情況卻并未得到改善。在營收同比增長6.7%的情況下，信達(dá)生物毛利潤卻出現(xiàn)下滑，毛利率更是由86.6%驟降至79.6%。毛利潤并未伴隨營收規(guī)模的增長而增長，意味著公司的盈利能力不僅沒有得到提升反而還出現(xiàn)了下降。
圖：信達(dá)生物業(yè)績，來源：錦緞研究院
信達(dá)生物在2022年對銷售團(tuán)隊(duì)進(jìn)行了大規(guī)模調(diào)整，增加精準(zhǔn)營銷的運(yùn)營，以此提高了銷售效率，但疊加近4億的研發(fā)費(fèi)用增幅后，公司實(shí)際經(jīng)營虧損依然較去年有所擴(kuò)大。
復(fù)盤信達(dá)生物獲批的8款產(chǎn)品，除前三款產(chǎn)品是自研驅(qū)動外，后續(xù)獲批的5款產(chǎn)品全部為授權(quán)引進(jìn)。盡管通過引進(jìn)的手段，能夠快速提升產(chǎn)品的獲批速度，但由于僅擁有推廣權(quán)，因此給公司帶來的實(shí)際利益有限，刨除掉后期臨床費(fèi)用、渠道搭建、授權(quán)分成，信達(dá)生物除了獲得營收的增長外，真的能夠獲利嗎？
在資本市場中，并非規(guī)模越大實(shí)力越強(qiáng)，例如貿(mào)易公司，每家都有海量的營收流水，但去掉各項(xiàng)成本后，能夠賺錢的公司少之又少，這也是為何投資者難以青睞貿(mào)易公司的原因。
正如彼得·蒂爾的觀點(diǎn)，推特之所以剛一上市市值就遠(yuǎn)高于紐約時報(bào)，是因?yàn)橥顿Y者看重前者的破壞式創(chuàng)新。在一個充滿競爭的市場中，企業(yè)的利潤會因?yàn)楦偁幷叩脑龆喽鹉晗陆?，是難以獲得投資者認(rèn)可的。
02、研發(fā)是唯一的護(hù)城河
投資最關(guān)鍵的點(diǎn)在于找到企業(yè)的價值護(hù)城河，它是投資者一切決策的根基。那么信達(dá)生物的護(hù)城河是什么呢？唯有創(chuàng)新。
信達(dá)生物之所以能夠被國內(nèi)外投資者所熟知，其核心原因正在于拳頭產(chǎn)品達(dá)伯舒的影響力。雖然達(dá)伯舒在上市進(jìn)度中落后于君實(shí)生物，但卻依靠超強(qiáng)的研發(fā)能力，適應(yīng)癥在上市后得以迅速獲批。它是國內(nèi)第一款全面申報(bào)肺癌、肝癌、胃癌、食管癌四大癌種的 PD-1 單抗，并在2020年8月授予禮來，潛在付款達(dá)10.25億美元。
得益于早期自研產(chǎn)品的爆發(fā)，信達(dá)生物很快獲得了禮來、羅氏、賽諾菲等國際巨頭企業(yè)的青睞，引進(jìn)了這些公司不少優(yōu)質(zhì)管線的中國推廣權(quán)。
圖：信達(dá)生物與國際巨頭合作，來源：天風(fēng)證券
雖然如今信達(dá)生物不再缺少管線，同時在獲得賽諾菲的投資后公司賬面資金也高達(dá)91.63億元，但它卻似乎有失去創(chuàng)新初心的跡象。
上市的產(chǎn)品越來越多，公司財(cái)報(bào)越來越復(fù)雜，可財(cái)報(bào)中的數(shù)據(jù)并沒有明顯好轉(zhuǎn)。尤其在國內(nèi)PD-1藥物靈魂砍價后，信達(dá)生物的毛利率驟降，后續(xù)產(chǎn)品并未有效填補(bǔ)達(dá)伯舒集采留下的空位。
在信達(dá)生物2022年財(cái)報(bào)中，共有8款產(chǎn)品進(jìn)入關(guān)鍵臨床2期之后，但其中卻僅有IBI306和IBI112為自研，其他產(chǎn)品依然為授權(quán)引進(jìn)。除禮來的“減肥神藥”IBI362可能成為爆款外，多數(shù)產(chǎn)品的影響力較為有限。
圖：信達(dá)生物在研管線，來源：錦緞研究院
信達(dá)生物將自己標(biāo)榜為biopharma公司，但卻忘了biopharma除了需要研發(fā)能力外，還需要超強(qiáng)的營銷能力。尤其是像信達(dá)這樣依靠授權(quán)引進(jìn)撐起的產(chǎn)品線，稍有不慎就會陷入沼澤。
在中國市場拼營銷和渠道，信達(dá)生物是難以與恒瑞、石藥等傳統(tǒng)藥企直接對抗的。但如果信達(dá)重新聚焦研發(fā)，它依然是中國市場中競爭力最強(qiáng)的玩家之一。
03、信達(dá)生物需要初心回歸
創(chuàng)始人是一家公司的基因，決定了這家公司將朝著怎樣的方向發(fā)展。
俞德超博士是中國最頂尖的腫瘤創(chuàng)新藥研究人才，擁有二十余年的研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，康柏西普、達(dá)伯舒等明星產(chǎn)品均出自他之手。可以說在他的領(lǐng)導(dǎo)下，信達(dá)生物順利成為中國頂尖的biotech公司之一。
但研究能力并不等同于開發(fā)能力，研究講求的是微觀的設(shè)計(jì)藥物，而開發(fā)則是需要具備更加宏觀的研發(fā)策略，從適應(yīng)癥選擇，到推進(jìn)臨床，再到NDA策略，需要面面俱到。
如榮昌生物在設(shè)計(jì)拳頭ADC藥物愛地希時，就聽從了首席醫(yī)學(xué)官何如意的建議，將更多的精力放到了胃癌和尿路上皮癌這兩個小適應(yīng)癥上，從而規(guī)避了DS8201對乳腺癌ADC藥物的沖擊。
對于一家創(chuàng)新藥企而言，研究能力是他們的立根之本，能保證在靶點(diǎn)已經(jīng)驗(yàn)證的情況下，讓公司做到跟隨的能力。可如果創(chuàng)新藥企想要更上一層樓，就需要擁有更具研發(fā)視野的領(lǐng)路人，因?yàn)樗麄兊倪x擇會決定公司資源的傾斜和發(fā)展的快慢。
對于信達(dá)生物而言，俞德超博士所帶來的研究能力已經(jīng)深入基因，但他畢竟主攻的是腫瘤方向。因此，信達(dá)生物在2020年10月邀請劉勇軍博士加盟，擔(dān)任集團(tuán)總裁，負(fù)責(zé)集團(tuán)全球研發(fā)、管線戰(zhàn)略、商務(wù)合作及國際業(yè)務(wù)。
在如何從biotech過渡到biopharma這道題上，劉勇軍博士就是信達(dá)生物給出的答案。劉勇軍博士在接受采訪時曾表示：“接下來10年，為信達(dá)“釣”到兩個“重磅新藥”?！?/p>
如今，劉勇軍博士上任已經(jīng)兩年，但市值卻已腰斬。除了營收規(guī)模的擴(kuò)增和銷售費(fèi)用的控制，投資者難以在信達(dá)生物的最新財(cái)報(bào)中看到亮點(diǎn)。更為關(guān)鍵的是，在將自身定位為biopharma的過程中，自研這個立根之本正有些模糊。
創(chuàng)新藥行業(yè)中都說，biopharma是biotech的最終歸宿。這一進(jìn)程中，可企業(yè)須堅(jiān)定地以自研為核心，而不是將自身定為一個平臺，把未來押在授權(quán)引進(jìn)的管線之上。
在我國，能夠出現(xiàn)一個像信達(dá)生物這樣具備“從0到1”研發(fā)能力的優(yōu)秀企業(yè)并不容易，我們需要的正是這種獨(dú)一無二的創(chuàng)造力。如果信達(dá)生物僅將自身定位為跨國藥企的國內(nèi)中轉(zhuǎn)站，那么實(shí)在是辜負(fù)了投資者對它曾經(jīng)的期待。
中國創(chuàng)新藥行業(yè)太需要有人頂起大梁，研發(fā)實(shí)力出眾的信達(dá)生物，切不應(yīng)該迷失在成為biopharma的泡影中——這樣的表述略顯“直男”，卻是我們對信達(dá)最誠懇的期待。