文|節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng) 五洲
驚喜、驚艷！
這是使用過智能投影儀用戶的大多數(shù)反饋。
隨著投影技術(shù)與智能化的進(jìn)步，用戶只需花上數(shù)千元就可以將電影院的巨幕搬進(jìn)客廳與臥室，享受大屏的快感與智能音效的震撼。
智能投影儀在豐富年輕人娛樂生活之外，還創(chuàng)造了一個(gè)年銷售額規(guī)模超200億元的細(xì)分市場(chǎng)。
在這個(gè)市場(chǎng)中，極米科技已經(jīng)連續(xù)四年市占率位居第一，是名副其實(shí)的智能投影儀“一哥”。
然而，跟所有的硬件行業(yè)一樣，技術(shù)的迭代與變遷時(shí)刻威脅著行業(yè)頭部玩家的地位。
2022年，異軍突起的LCD技術(shù)投影儀產(chǎn)品占比已從一年前的40%急劇攀升至70%。
全部家當(dāng)押注在LDP技術(shù)路線的極米科技因此迎來持續(xù)兩季的營收放緩與營業(yè)利潤負(fù)增長。
短短一年時(shí)間，公司股價(jià)也接近腰斬，市值蒸發(fā)近140億元。
是繼續(xù)堅(jiān)持走中高端的DLP產(chǎn)品路線，還是跟隨行業(yè)趨勢(shì)布局LCD低端產(chǎn)品，是極米科技不得不解決的一個(gè)難題。
成長股預(yù)期破滅
最近，智能微投“一哥”極米科技的股東有些急。
這些當(dāng)初在極米科技上市時(shí)中一簽爆賺20萬元的投資者目前在投資者互動(dòng)平臺(tái)上質(zhì)問極米科技：公司到底出現(xiàn)了什么問題？
一年時(shí)間，極米科技的股價(jià)已經(jīng)從接近400元/股掉到不及200元/股，腰斬之際還看不到股價(jià)回彈的希望。
面對(duì)投資者的質(zhì)疑，極米科技只是簡單回復(fù)了“公司經(jīng)營正?！?。
在節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)看來，最新公布的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)已經(jīng)部分反映了極米科技的問題。
這些問題中，首當(dāng)其沖的是公司的業(yè)績高增速消失了。
財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2022年第二、三季度，極米科技的單季度營收增速不斷放緩并降至負(fù)數(shù)，同期公司營業(yè)利潤增速的走勢(shì)更是連續(xù)兩個(gè)單季出現(xiàn)負(fù)增長。
當(dāng)前的這一局面，與極米科技當(dāng)初上市時(shí)動(dòng)輒翻倍的業(yè)績?cè)鏊馘娜徊煌?/p>
投資者自然要收回當(dāng)初成長股的預(yù)期，目前極米科技的市盈率（TTM)已經(jīng)從2022年初的50倍掉到不到30倍。
股價(jià)走勢(shì)圖也顯示，半年報(bào)發(fā)布節(jié)點(diǎn)（2022年8月20日）是極米科技股價(jià)狂掉的主要拐點(diǎn)。
表面上，極米科技2022年中報(bào)反應(yīng)的數(shù)據(jù)并不難看，其中歸母凈利潤錄得2.7億元，同比增長近40%。但這里面有第二季度0.49億元的所得稅調(diào)整增厚影響，若拋去該部分，極米科技同期實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤將下調(diào)至2.2億元，同比僅增長14%。
50倍的市盈率對(duì)應(yīng)14%的凈利潤利潤增速，股價(jià)的滑鐵盧也就難以避免。
不過，投資者在恐慌拋售的同時(shí)，需要搞清楚極米科技業(yè)績突然放緩的原因。
節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)通過分析極米科技的利潤表，得出公司去年第二、三季度利潤數(shù)據(jù)表現(xiàn)不好的原因主要有兩點(diǎn)：
其一是營收的迅速放緩，2022年Q1-Q3，極米科技的單季度營收同比增速從24.3%降至-11.6%；
其二是公司盈利能力的下滑，2022年Q1-Q3，極米科技的毛利率從37.8%降至35.7%，營業(yè)利潤率從14%降至8.6%。
盈利能力的下滑比較好解釋，一方面毛利率下滑是公司受上游DMD芯片短缺漲價(jià)影響所致，另一方面，營業(yè)利潤率下滑則受毛利率下滑及研發(fā)費(fèi)用率攀升雙重因素影響。
營收端的頹勢(shì)卻令人詫異。
要知道去年上半年及第三季度，極米科技的營收增速都沒有跑過行業(yè)數(shù)據(jù)。作為行業(yè)市占率最高的企業(yè)，多少有點(diǎn)說不過去。
專業(yè)研究機(jī)構(gòu)洛圖科技（RUNTO）的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2022年前三季度,中國智能投影市場(chǎng)累計(jì)銷量達(dá)到了429萬臺(tái)，同比增長30.7%，連續(xù)三個(gè)季度市場(chǎng)銷量同比增長超過20%。
但前三季度，極米科技的營收同比增速僅為9%，第三季度單季度更是出現(xiàn)約12%的負(fù)增長。
極米科技為何會(huì)跑輸行業(yè)？
LCD技術(shù)逆襲的威脅
作為近幾年崛起的新型電子消費(fèi)產(chǎn)品，智能投影儀因?yàn)椤按笃?、智能便攜、護(hù)目”等優(yōu)點(diǎn)深受年輕消費(fèi)者的青睞。
但其成像的技術(shù)路徑并不豐富，產(chǎn)品份額的變化往往取決于主流廠商對(duì)不同技術(shù)路徑產(chǎn)品“體驗(yàn)與成本”平衡的突破。
根據(jù)中信證券梳理：依據(jù)顯示技術(shù)原理，目前市面上的智能投影儀產(chǎn)品可分為LCD、DLP 和 LCOS 三種類型。
其中，DLP技術(shù)通過數(shù)字控制的單片DMD微鏡反射成像，其亮度、對(duì)比度和體積更優(yōu)，全封閉式設(shè)計(jì)有效防塵，是國內(nèi)廠商主要技術(shù)路徑。
極米科技就是該技術(shù)的鐵桿粉絲。
2021年之前，DLP產(chǎn)品份額占整個(gè)智能投影儀的比例高達(dá)60%以上，LCD占比不到40%，剩下的不到1%屬于LCOS。
但進(jìn)入2022年，受多種因素的影響，LCD與DLP兩種技術(shù)路徑在智能投影儀份額上實(shí)現(xiàn)了反轉(zhuǎn)。
洛圖科技的數(shù)據(jù)顯示，2022年前三季度，DLP產(chǎn)品線上銷量占比為30%，達(dá)到歷史最低點(diǎn)，LCD份額卻接近70%。
對(duì)此，奧維云網(wǎng)分析師認(rèn)為原因有兩點(diǎn)。
其一，家庭智能微投產(chǎn)品大多以“LED光源+LCD”技術(shù)組合為主，新入品牌也會(huì)因DLP產(chǎn)品過高的技術(shù)成本而選擇LCD賽道切入。
其二，2022年消費(fèi)的不景氣與智能微投的非剛需屬性，導(dǎo)致消費(fèi)者在選擇上會(huì)傾向更具性價(jià)比的LCD產(chǎn)品，且對(duì)于普通嘗鮮型用戶來說，兩種技術(shù)的體驗(yàn)效果是無法明顯辨別的。
在整個(gè)智能投影儀大蛋糕擴(kuò)張有限的前提下，LCD產(chǎn)品的崛起就對(duì)傳統(tǒng)豪強(qiáng)DLP玩家的出貨量就形成了擠壓。
節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為這是去年第二、三季度極米科技營收放緩，甚至出現(xiàn)負(fù)增長的核心原因。
目前投資者擔(dān)憂的是，這種趨勢(shì)未來是否還會(huì)繼續(xù)，以及極米科技將作出何種反應(yīng)？
極米科技的管理層在最近的投資者調(diào)研中表示，公司目前的主要產(chǎn)品仍應(yīng)用的是DLP技術(shù)方案，會(huì)持續(xù)關(guān)注LCD等其他技術(shù)路徑的發(fā)展和變化。
但投資者對(duì)公司的這一反饋并不滿意。
目前，LCD智能投影儀仍在熱銷。根據(jù)奧維云網(wǎng)11月份數(shù)據(jù)，千元以下智能投影儀產(chǎn)品中，不僅占比最高（約48%），而且出貨量同比增速也最高（超19%）。
而這千元以下的智能投影儀產(chǎn)品主要由LCD產(chǎn)品組成。
但遺憾的是極米科技并未布局一款LCD產(chǎn)品。
與極米科技只盯著DLP產(chǎn)品的策略不同，行業(yè)第二的堅(jiān)果同時(shí)布局DLP與LCD產(chǎn)品，堅(jiān)果成立子品牌“微果”進(jìn)入LCD領(lǐng)域。
去年雙十一，極米與堅(jiān)果的全網(wǎng)GMV分別為8億和6億，雖然極米仍是龍頭，但堅(jiān)果追趕的更快，雙方的差距進(jìn)一步縮小。
對(duì)于極米科技是否有必要布局LCD產(chǎn)品，市場(chǎng)上意見不一。
有投影儀行業(yè)從業(yè)者告訴節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)，極米科技的優(yōu)勢(shì)在于中高端智能投影產(chǎn)品的開發(fā)能力，而且市占率持續(xù)4年第一，已經(jīng)在消費(fèi)中心中建立了中高端心智，再布局低端的LCD產(chǎn)品會(huì)模糊這一心智；
其次價(jià)格幾百塊錢的LCD投影儀目前只是滿足消費(fèi)者的嘗鮮需求，當(dāng)這一人群養(yǎng)成使用投影儀的穩(wěn)定習(xí)慣后，會(huì)升級(jí)到更高端的DLP產(chǎn)品上，極米科技因此會(huì)受益。
不過招商證券分析師直言，目前LCD產(chǎn)品或已在技術(shù)路線的競(jìng)爭(zhēng)中站穩(wěn)了腳跟，2023年廠商在不同技術(shù)路線的布局將成為能否繼續(xù)享受投影行業(yè)β紅利的關(guān)鍵所在。
這兩種觀點(diǎn)到底誰對(duì)？答案只能交給時(shí)間。
能否收回失地？
成長股預(yù)期的破滅，導(dǎo)致極米科技一年內(nèi)市值蒸發(fā)約140億元，創(chuàng)始人鐘波身價(jià)損失超過26億元。
更重要的事，許多持有極米科技投資者的賬戶年內(nèi)浮虧接近50%。
目前，這些投資者最想知道的事是“極米科技還能收復(fù)失地嗎？”
之所以抱有這樣的期望，是因?yàn)闃O米科技的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)還在。
根據(jù)奧維云網(wǎng)最新數(shù)據(jù)，去年11月極米品牌在智能投影儀的市占率為19.1%，較排名第2—第5名的堅(jiān)果（6.7%）、當(dāng)貝（2.4%）、愛普生（1.8%）、小明（1.8%）的總和還多出6.3個(gè)百分點(diǎn)。
而且從趨勢(shì)上看，下半年尤其9月之后，極米科技的市占率在加速恢復(fù)。
這與公司8月份發(fā)布的新品極米神燈，及H5的成功有關(guān)。極米科技雙十一戰(zhàn)報(bào)顯示，公司高端旗艦H系列銷量破5萬臺(tái)，GMV破3億元，均價(jià)高于6000元/臺(tái)。
最近，奧維云網(wǎng)發(fā)布的11月份市占率前十榜單顯示，極米科技有4款DLP產(chǎn)品上榜，合集產(chǎn)品銷量市占率達(dá)到14.7%。
以上種種表明，極米科技在智能投影儀行業(yè)的“一哥”地位沒有動(dòng)搖的跡象。
回顧我們之前對(duì)于極米科技第二、三季度的業(yè)績放緩原因分析，除了LCD崛起的擠壓外，還有DMD芯片短缺的影響。
而目前，芯片供應(yīng)的影響已基本解除。極米科技管理層在去年12月份投資者調(diào)研中表示，目前 TI（德州儀器）芯片的供應(yīng)能夠基本滿足公司的銷售需求。
11月份的智能投影儀行業(yè)數(shù)據(jù)更是顯示，DLP產(chǎn)品占比為38%，較三季度凈提升8個(gè)百分點(diǎn)。
這些都預(yù)示著第四季度極米科技的營收增速將有望轉(zhuǎn)正。
也就是說，公司股價(jià)的低谷很可能已成為過去式。
至于極米科技能否全部收回失地，還要看智能投影儀的行業(yè)貝塔值的影響。
根據(jù)IDC統(tǒng)計(jì)口徑（也是極米科技財(cái)報(bào)中的統(tǒng)計(jì)口徑），2016年-2021年，中國投影設(shè)備市場(chǎng)總出貨量從252萬臺(tái)增加至470萬臺(tái)，年復(fù)合增速約13%。
IDC預(yù)計(jì)2022年，該數(shù)據(jù)將攀升至524萬臺(tái)，同比增長約11.5%。
去變化趨勢(shì)看，從2021年開始，中國智能投影儀出貨量恢復(fù)增長，不過增速不及2018年之前。
目前，市場(chǎng)對(duì)智能投影儀的需求屬性存在爭(zhēng)議，部分人認(rèn)為智能投影儀是電視的替代品，部分認(rèn)為智能投影儀就電視是互補(bǔ)關(guān)系，而且還是非剛需產(chǎn)品。
極米科技此前提供的用戶消費(fèi)畫像顯示公司產(chǎn)品主要集中在一、二線城市，90%客戶在45歲以下偏年輕化，且女性占比比男性多一點(diǎn)點(diǎn)。
這一特征說明，智能投影儀并非電視的替代品，而確實(shí)是年輕用戶，尤其是租房用戶嘗鮮的電視補(bǔ)充產(chǎn)品。
有投行分析師預(yù)測(cè)智能投影儀未來的市場(chǎng)空間，將有20%來自于對(duì)電視市場(chǎng)的替代，20%來自于對(duì)電視產(chǎn)品的補(bǔ)充。
根據(jù)IDC數(shù)據(jù)，過去幾年，中國智能電視的出貨量維持在4000萬臺(tái)上下，按照40%的占比測(cè)算，智能投影儀的潛在市場(chǎng)空間在1600萬臺(tái)左右，未來還有2-3倍的增長空間。
按照當(dāng)前13%的年復(fù)合增速，預(yù)計(jì)2031年該行業(yè)將到頂。
也就是說，智能投影儀市場(chǎng)在未來十年將有望保持中高增速，這里面還沒有算出海的貢獻(xiàn)。
從賽道的角度看，極米科技擁有行業(yè)的強(qiáng)β紅利。
然而，未來是充滿變化的。尤其在硬件行業(yè)，技術(shù)的領(lǐng)先難以構(gòu)成長期護(hù)城河，盡管目前極米科技擁有光機(jī)自研資產(chǎn)的明顯技術(shù)優(yōu)勢(shì)，但這個(gè)優(yōu)勢(shì)能持續(xù)多久未知？
而眼下的風(fēng)險(xiǎn)是，性價(jià)比更高的LCD投影產(chǎn)品不斷在技術(shù)上升級(jí)，在用戶體驗(yàn)上也縮小了與LDP產(chǎn)品的差距，這是對(duì)極米科技地位最大的威脅。
跟還是不跟？極米科技站在了十字路口。