文｜直通北交所 王薇

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歐福蛋業(yè)是北交所誕生的首家外資IPO，蛋液類營(yíng)收占比超8成。它立下的Flag是“開創(chuàng)并引領(lǐng)中國(guó)蛋品加工業(yè)，讓小小雞蛋成就大大世界”。

公司丹麥籍實(shí)控人掌管著全球近150家企業(yè)，涉獵領(lǐng)域衣食住行無(wú)所不包，商業(yè)版圖令人瞠目。家大業(yè)大也帶來(lái)旗下公司互相之間交易繁雜。

2019-2021年，歐福蛋業(yè)凈利潤(rùn)波動(dòng)明顯，2021年甚至同比下滑53.85%。與此同時(shí)，歐福蛋業(yè)的毛利率水平也出現(xiàn)較大波動(dòng)。這些都曾引起北交所的特別關(guān)注。

12月1日，北交所上市委2022年第75次審議會(huì)議通過(guò)了蘇州歐福蛋業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“歐福蛋業(yè)”）的上市申請(qǐng)。至此，北交所首家外資IPO公司誕生。

歐福蛋業(yè)是農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化國(guó)家重點(diǎn)龍頭企業(yè)，也是蘇州市專精特新示范中心企業(yè)，于2022年4月18日登陸新三板創(chuàng)新層。根據(jù)招股書顯示，Christian Nicholas Stadil 通過(guò) China Egg Products ApS（丹麥）間接持有歐福蛋業(yè)87.96%股份，為公司的實(shí)際控制人。

公司主要從事蛋液、蛋粉以及各類蛋類預(yù)制品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售。其中，蛋液類營(yíng)收占比超8成，為公司的主要收入來(lái)源。它立下的Flag是“開創(chuàng)并引領(lǐng)中國(guó)蛋品加工業(yè)，讓小小雞蛋成就大大世界”。

目前，歐福蛋業(yè)的客戶不乏聯(lián)合利華、億滋、亨氏、百勝等國(guó)際食品巨頭，85 度 C、巴黎貝甜、味多美、好利來(lái)等烘焙行業(yè)巨頭，以及桃李面包、安井食品等知名食品制造商。

同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)牽出食品的“海外隱形天花板”

作為北交所首家闖關(guān)成功的外資企業(yè)，歐福蛋業(yè)一直以來(lái)備受外界關(guān)注。尤其是關(guān)于控股股東設(shè)立在境外而引發(fā)的系列問(wèn)題遭到了上市委的連續(xù)追問(wèn)。

根據(jù)招股書顯示，歐福蛋業(yè)的實(shí)控人Christian Nicholas Stadil 出生于1971年，丹麥國(guó)籍，盡管大學(xué)肄業(yè)但是家財(cái)萬(wàn)貫。

他掌管整個(gè)Thornico 集團(tuán)，在丹麥、西班牙、英國(guó)、德國(guó)、美國(guó)、意大利、中國(guó)等全球多個(gè)國(guó)家擁有將近150個(gè)控股企業(yè)，涉獵包括航運(yùn)、房地產(chǎn)、互聯(lián)網(wǎng)、服裝、食品等多個(gè)行業(yè)?？傊?，衣食住行無(wú)所不包，商業(yè)版圖之大令人瞠目結(jié)舌。

其中，Ovodan集團(tuán)主營(yíng)蛋制品業(yè)務(wù)。該集團(tuán)除歐福蛋業(yè)外，還有5家經(jīng)營(yíng)蛋制品業(yè)務(wù)的境外企業(yè)，分別位于丹麥、英國(guó)、德國(guó)和委內(nèi)瑞拉。這就將不可避免地帶來(lái)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的潛在問(wèn)題，因而北交所在兩輪問(wèn)詢中都對(duì)此進(jìn)行了重點(diǎn)提問(wèn)。

盡管實(shí)際控制人于2016年4月28日簽署了《放棄同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和利益沖突的承諾函》，將不在中國(guó)（含港、澳、臺(tái)地區(qū)）和越南、柬埔寨、印度尼西亞、老撾、緬甸、泰國(guó)等國(guó)家開展與股份公司及其下屬子公司相競(jìng)爭(zhēng)的業(yè)務(wù)，會(huì)將商業(yè)機(jī)會(huì)讓予股份公司，即歐福蛋業(yè)。

但是實(shí)際上，亞洲市場(chǎng)中未劃歸發(fā)行人專屬的區(qū)域主要包括日本、韓國(guó)、菲律賓、新加坡和馬來(lái)西亞。這也意味著歐福蛋業(yè)和其它5家企業(yè)均可進(jìn)入這些市場(chǎng)，所以在上述地區(qū)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)也將無(wú)法規(guī)避。

在韓國(guó)，歐福蛋業(yè)客戶包括Orion Corp、S ANDC International Co Ltd和Wooil Fisheries Co.三家企業(yè)。S ANDC International Co Ltd為Ovodan Foods A/S（丹麥）的客戶，然而歐福蛋業(yè)曾向其供應(yīng)少量蛋白粉。

此外，2022 年 7 月，歐福蛋業(yè)還向菲律賓客戶 Mondelez Philippines. Inc.供應(yīng)約56萬(wàn)人民幣蛋白粉，而實(shí)際上Mondelez Philippines. Inc. 為 Ovodan Eiprodukte GmbH &Co. K.G（德國(guó)）的客戶。

歐福蛋業(yè)對(duì)此表示，雖然發(fā)展了3家韓國(guó)公司客戶，但是存在一定的偶然性。因?yàn)楫?dāng)時(shí)韓國(guó)正經(jīng)歷長(zhǎng)達(dá)近三年的禽流感，導(dǎo)致韓國(guó)進(jìn)口蛋制品的需求激增。且從出口與內(nèi)銷獲利情況對(duì)比來(lái)看，不具有業(yè)務(wù)開拓的常態(tài)化參考意義。

而菲律賓方面，是因?yàn)?022 年7月因俄烏沖突導(dǎo)致發(fā)行人客戶億滋食品的菲律賓關(guān)聯(lián)公司 Mondelez Philippines Inc.緊急尋求臨時(shí)替代性蛋粉來(lái)源，公司為維護(hù)與億滋集團(tuán)境內(nèi)客戶的客戶關(guān)系而開展的臨時(shí)業(yè)務(wù)。

歐福蛋業(yè)還計(jì)劃在 2023 年 6 月 30 日前停止與 S AND C International Co,.Ltd、Wooil Fisheries Co., Ltd.的業(yè)務(wù)往來(lái)，且自2022 年8月1日起，將不會(huì)再在韓國(guó)開拓新的蛋制品客戶和新的蛋制品業(yè)務(wù)。

由于歐福蛋業(yè)基于與中國(guó)好麗友的長(zhǎng)期良好合作關(guān)系，早在2018年便與Orion Corp 建立了業(yè)務(wù)往來(lái)。雖然每年?duì)I收額不足200萬(wàn)，但是公司為了維護(hù)好麗友合作，還將繼續(xù)保持與該客戶關(guān)系。

然而對(duì)于該回答，北交所顯然還不滿意，要求說(shuō)明歐福蛋業(yè)進(jìn)一步說(shuō)明退出原因以及上述安排是否存在侵害其境外市場(chǎng)利益的情況。

最終，除了上述原因，歐福蛋業(yè)解釋存在“海外隱形天花板”的根本原因在于我國(guó)蛋制品在國(guó)際市場(chǎng)面臨的食品安全信任問(wèn)題和成本劣勢(shì)。我國(guó)市場(chǎng)目前又足夠大發(fā)展迅速，公司未來(lái)重心都將放在國(guó)內(nèi)。

關(guān)聯(lián)交易繁雜，獨(dú)立性被追問(wèn)

公開信息顯示，歐福蛋業(yè)不僅實(shí)際控股人為外籍，董事會(huì)8名成員中4名都為外籍人士。這些外籍高管的常居地位于丹麥、荷蘭等地。由于疫情原因，目前主要通過(guò)電子郵件、網(wǎng)絡(luò)會(huì)議了解公司情況、進(jìn)行公司治理。

因此，北交所要求歐福蛋業(yè)說(shuō)明大部分董事及董事長(zhǎng)在境外居住且兼任多家企業(yè)的情況是否影響對(duì)其參與公司經(jīng)營(yíng)，發(fā)行人日常運(yùn)營(yíng)是否穩(wěn)定，是否存在相關(guān)人員向競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)提供研發(fā)服務(wù)或其他幫助的情況。

歐福蛋業(yè)從公司組織架構(gòu)、決策程序、決策事項(xiàng)和日常運(yùn)營(yíng)模式等情況證明內(nèi)部控制及公司治理制度不斷完善，部分董事在境外居住情況并不會(huì)影響其參與公司經(jīng)營(yíng)。

其中，Henrik Pedersen任OVODAN 集團(tuán)蛋制品業(yè)務(wù)總負(fù)責(zé)人，Thor Stadil 為實(shí)際控制人的父親，參與Thornico集團(tuán)多個(gè)業(yè)務(wù)條線的經(jīng)營(yíng)管理，并不直接企業(yè)的研發(fā)活動(dòng)。

同時(shí)由于境內(nèi)外公司的產(chǎn)品設(shè)計(jì)與核心技術(shù)方向上的不同是造成不存在向競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)提供研發(fā)服務(wù)或其他幫助的主要原因。

例如，集團(tuán)其他位于歐洲的蛋制品公司主要從事蛋粉業(yè)務(wù)，無(wú)蛋液和預(yù)制品業(yè)務(wù)，境外主要市場(chǎng)較為成熟，對(duì)產(chǎn)品升級(jí)需求較低主要研發(fā)精力集中于在產(chǎn)品生產(chǎn)自動(dòng)化方面。而國(guó)內(nèi)主要集中于產(chǎn)品創(chuàng)新與升級(jí)的研發(fā)方向不同。

拋出這些問(wèn)題，歸根結(jié)底還在于監(jiān)管層對(duì)歐福蛋業(yè)的獨(dú)立性存疑。尤其是這位丹麥富翁控股的Thornico集團(tuán)家大業(yè)大。

家大業(yè)大的帶來(lái)了關(guān)聯(lián)方交易頻繁，包括向關(guān)聯(lián)方采購(gòu)原材料和生產(chǎn)設(shè)備、拆借大額資金、提供原料和倉(cāng)儲(chǔ)服務(wù)等。

南通歐福一直作為發(fā)行人前五大供應(yīng)商之一，報(bào)告期內(nèi)采購(gòu)金額分別2,967.15 萬(wàn)元、2,416.84萬(wàn)元和 3,338.91萬(wàn)元。

實(shí)際上，南通歐福與歐福蛋業(yè)為同一實(shí)際控制人控制的企業(yè)，主要從事自產(chǎn)雞蛋的銷售，由控股股東 China Egg Products ApS（丹麥）設(shè)立。

歐福蛋業(yè)則認(rèn)為南通歐福在設(shè)立目的為保障它的雞蛋供應(yīng)。南通歐福是南通市農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化重點(diǎn)龍頭企業(yè)，中國(guó)第一家獲HFAC 動(dòng)物福利認(rèn)證的飼養(yǎng)企業(yè)，保證基本的蛋源供應(yīng)，能夠降低公司的蛋源保障端的風(fēng)險(xiǎn)，提升品牌價(jià)值。

最重要的是，南通歐福的雞蛋采購(gòu)價(jià)格格與同區(qū)域的非關(guān)聯(lián)性供應(yīng)商?hào)|市華海養(yǎng)殖有限公司相比，不存在明顯差異，價(jià)差率在-1.43%至2.37%。

除此之外，歐福蛋業(yè)主要生產(chǎn)設(shè)備以控股集團(tuán)旗下的 Sanovo 集團(tuán)的機(jī)器設(shè)備為主，本次募投項(xiàng)目實(shí)施中預(yù)計(jì)將從 Sanovo 集團(tuán)采購(gòu)殺菌機(jī)、打蛋機(jī)等設(shè)備。甚至部分產(chǎn)品需使用進(jìn)口酶制劑，也向關(guān)聯(lián)公司 Sanovo Process Solutions A/S 采購(gòu)。

對(duì)此，北交所要求歐福蛋業(yè)說(shuō)明核心產(chǎn)品的技術(shù)是否與 Thornico 集團(tuán)的蛋制品公司相同或相似，是否存在與同一控制下的企業(yè)共享技術(shù)的情況，發(fā)行人是否存在對(duì)Thornico 集團(tuán)的技術(shù)依賴。

歐福蛋業(yè)在回復(fù)中解釋，公司主要產(chǎn)品為蛋液、蛋粉、預(yù)制品等，而Thornico 集團(tuán)其他蛋制品公司主要從事蛋粉生產(chǎn)及銷售，存在少量蛋液業(yè)務(wù)，暫無(wú)預(yù)制品生產(chǎn)及銷售。

具體而言，在蛋液與蛋粉的通用生產(chǎn)工藝、生產(chǎn)設(shè)備上與境外企業(yè)存在相同或相似，但受境內(nèi)外蛋源環(huán)境、法規(guī)環(huán)境及市場(chǎng)需求不同的影響，在核心產(chǎn)品技術(shù)上與境外存在差異。

公司選擇SANOVO 設(shè)備最主要是取決于能否滿足工藝要求，在國(guó)際和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的占有率以及公司與集團(tuán)的歷史淵源。而采購(gòu)的酶制劑并非直接由關(guān)聯(lián)公司研發(fā)及生產(chǎn)，也不存在依賴。

對(duì)于任何上市公司而言，關(guān)聯(lián)交易頻繁且占比較大終歸是一件值得警惕的事情。北交所對(duì)此連續(xù)拷問(wèn)，也是情有可原。

毛利率大幅波動(dòng)，去年凈利潤(rùn)遭腰斬

作為一家蛋制品企業(yè)，歐福蛋業(yè)的命根子可謂都在雞蛋產(chǎn)品上。

資料顯示，雞蛋成本占公司產(chǎn)品總成本比重可達(dá)80%左右。雞蛋價(jià)格又受供求關(guān)系及其上游飼料成本變動(dòng)等因素影響又極大，極其容易造成業(yè)績(jī)不穩(wěn)定。

2019-2021年，歐福蛋業(yè)實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入分別為6.78億元、6.17億元和8.47億元，凈利潤(rùn)分別為-1020.86萬(wàn)元、4873.69萬(wàn)元和2248.8萬(wàn)元。2021年的凈利潤(rùn)卻同比下滑53.85%。

與此同時(shí)，歐福蛋業(yè)的毛利率也波動(dòng)較大，分別為12.75%、20.56%和9.96%。如此劇烈波動(dòng)加上“增收不增利”的局面也引起了北交所的注意。

歐福蛋業(yè)解釋稱，收入波動(dòng)較大主要是由于疫情影響下造成的銷量的變動(dòng)，2021年疫情影響開始減弱后市場(chǎng)進(jìn)一步打開。另外，由于雞蛋價(jià)格水漲船高，公司也相應(yīng)提升了部分產(chǎn)品售價(jià)，才使得2021年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增加約 37%。

而利潤(rùn)方面的波動(dòng)主要是受占比在99.00%以上的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的影響，最終主要是受雞蛋價(jià)格波動(dòng)影響。

報(bào)告期內(nèi)，公司采購(gòu)的雞蛋的平均價(jià)格分別為 8.97 元/千克、7.09 元/千克和 9.33 元/千克，平均銷售單價(jià)為 14.78 元、15.34 元、15.68 元。

由于，公司銷售端價(jià)格的相對(duì)剛性和采購(gòu)端雞蛋價(jià)格的隨行就市，無(wú)法及時(shí)、全部地將部分雞蛋價(jià)格變動(dòng)的影響通過(guò)調(diào)整產(chǎn)品售價(jià)傳導(dǎo)至下游客戶。

而2020年的低蛋價(jià)使得養(yǎng)殖戶信心不足，因而2021年雞蛋供需關(guān)系再次不平衡，雞蛋價(jià)格再次大幅走高。

總之，可以看出歐福蛋業(yè)將一連串的不穩(wěn)定的癥狀都?xì)w結(jié)于雞蛋價(jià)格的變動(dòng)。

然而，這并未打消北交所顧慮，進(jìn)一步要求歐福蛋業(yè)說(shuō)明其與同行業(yè)可比公司業(yè)績(jī)變化趨勢(shì)、下游主要客戶業(yè)績(jī)變動(dòng)趨勢(shì)和行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)是否一致，進(jìn)而解釋2021年公司盈利而可比公司均虧損的原因。

因此，歐福蛋業(yè)在第二輪回復(fù)中對(duì)比了艾格生物、中農(nóng)興和、禾豐股份、仙壇股份4家企業(yè)的同類產(chǎn)品業(yè)績(jī)變化趨勢(shì)，指出其邏輯一致、利潤(rùn)變化合理。

至于為什么其他可比公司虧損，歐福蛋業(yè)在2021年實(shí)現(xiàn)盈利 2,248.80萬(wàn)元？公司解釋稱，這是由于公司規(guī)模較大、資金實(shí)力較強(qiáng)，通過(guò)提升銷量和價(jià)格實(shí)現(xiàn)一定盈利。

為了給予投資人更多更明確的信息，北交所要求歐福蛋業(yè)結(jié)合周期性波動(dòng)的時(shí)間規(guī)律、2022 年雞蛋價(jià)格情況及走勢(shì)，分析2022 年業(yè)績(jī)是否存在虧損的可能，并進(jìn)行相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)揭示。

除了業(yè)績(jī)和毛利率波動(dòng)，歐福蛋業(yè)的貿(mào)易商客戶毛利率和直接客戶毛利率之間的較大差異也成為第二輪問(wèn)詢的重點(diǎn)。

歐福蛋業(yè)進(jìn)一步解釋稱，主要原因是向部分貿(mào)易商客戶銷售的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的毛利率相對(duì)較高，還有就是上述的廣州永晟間接采購(gòu)改為直接采購(gòu)，一定程度上拉低了2022年1-6月提升了貿(mào)易商客戶總體毛利率。

毛利率的穩(wěn)定不僅要求自身產(chǎn)品有著極強(qiáng)的成本管控能力，還要求其對(duì)整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的上游供應(yīng)商和下游客戶有著足夠的議價(jià)能力。歐福蛋業(yè)在這次闖關(guān)成功后究竟能不能將毛利率穩(wěn)定下來(lái)還要有待考量。

作為北交所第一家外資IPO公司，歐福蛋業(yè)必然會(huì)在接下來(lái)受到市場(chǎng)更多的審視。懸而未決的事項(xiàng)能否切實(shí)回應(yīng)市場(chǎng)關(guān)切，仍需要以觀后效。