文|《中國(guó)企業(yè)家》記者 梁宵

編輯｜米娜

寧德——福建九個(gè)地級(jí)市之一，2020年前GDP排名一直居于全省后位。

2016年中，田磊第一次來(lái)，這里沒(méi)有機(jī)場(chǎng)。他先飛到福州，租了一輛商務(wù)車(chē)，高速公路還在修建中，開(kāi)了兩個(gè)小時(shí)，再一路顛簸著入村。在他的印象里，“路標(biāo)都是亂七八糟的”。

一路摸索著，他終于找到了那家叫寧德時(shí)代的公司，眼前的景象超出了他的想象——樓群已經(jīng)拔地而起，工廠、宿舍俱全，員工中一大波碩士、博士畢業(yè)生。一個(gè)同行，原本在北京一家投資機(jī)構(gòu)做得好好的，竟然辭了職，舉家搬了過(guò)來(lái)，“沒(méi)想到這么偏的地方居然有如此規(guī)模的一個(gè)項(xiàng)目”。

這個(gè)項(xiàng)目不同以往。田磊在國(guó)內(nèi)一家知名的投資機(jī)構(gòu)任職，之前看的公司多集中在北、上、廣、深。半年前，他聽(tīng)說(shuō)了寧德時(shí)代，找了各種關(guān)系都沒(méi)能與創(chuàng)始人曾毓群見(jiàn)上面，眼睜睜地錯(cuò)過(guò)了前一輪的對(duì)外融資，到2016年底投進(jìn)去的時(shí)候，這家當(dāng)時(shí)還名聲不顯的動(dòng)力電池公司的估值已經(jīng)從200多億元漲到了800億元——其間不過(guò)一年的時(shí)間。

當(dāng)時(shí)，寧德時(shí)代的業(yè)務(wù)剛剛有點(diǎn)起色，整個(gè)動(dòng)力電池行業(yè)的市場(chǎng)前景也不明朗，就像田磊說(shuō)的，“今天熱得不得了，那個(gè)時(shí)候根本沒(méi)人聊電池的事?！?/p>

彼時(shí)聊得最多的，還是互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)。如你所知，中國(guó)早期的VC/PE就是隨著海外互聯(lián)網(wǎng)的風(fēng)潮而起，在中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)勃興中功不可沒(méi)，相比之下，動(dòng)力電池一點(diǎn)都不“性感”：最早的鋰電基礎(chǔ)研究在美國(guó)上個(gè)世紀(jì)70年代就開(kāi)始了，第一塊商業(yè)化的鋰電池則誕生于30年前的日本索尼，這種優(yōu)勢(shì)延伸至動(dòng)力電池領(lǐng)域，日本和韓國(guó)企業(yè)雄霸當(dāng)時(shí)全球產(chǎn)業(yè)鏈。中國(guó)的補(bǔ)貼政策刺激了越來(lái)越多的電池企業(yè)出現(xiàn)，但其中大多數(shù)都是“濫竽充數(shù)”，這樣的故事在光伏領(lǐng)域也出現(xiàn)過(guò)，結(jié)局是一地雞毛。

國(guó)際資本更不看好。2016年，一家外資投行調(diào)研了寧德時(shí)代，同行的還有海外的汽車(chē)行業(yè)專(zhuān)家，后者認(rèn)為寧德時(shí)代沒(méi)有未來(lái)，原因有兩個(gè)：第一是全球的產(chǎn)業(yè)發(fā)展沒(méi)那么快；第二是中國(guó)的技術(shù)比不上日韓。

這是彼時(shí)資本圈對(duì)于動(dòng)力電池投資一個(gè)頗具代表性的判斷。

不過(guò)，其中忽略了一些更重要的變量：中國(guó)政府在新能源領(lǐng)域的發(fā)展決心；中國(guó)整體制造技術(shù)的崛起速度；中國(guó)企業(yè)在產(chǎn)業(yè)應(yīng)用中學(xué)習(xí)和改進(jìn)的能力；以及中國(guó)企業(yè)家身上的韌性、狼性，甚至賭性。種種因子的碰撞疊加下——就像電池在不同化學(xué)物質(zhì)的相互作用中釋放能量一樣，美國(guó)的原創(chuàng)技術(shù)、日本的工程技術(shù)與中國(guó)的產(chǎn)業(yè)技術(shù)和產(chǎn)業(yè)效率結(jié)合在一起，爆發(fā)出驚人的發(fā)展勢(shì)能，改變了全球動(dòng)力電池的產(chǎn)業(yè)格局和發(fā)展預(yù)期。

可以說(shuō)，國(guó)際玩家聯(lián)袂上演了一場(chǎng)新能源的大戲。2018年，寧德時(shí)代上市之后，巨大的財(cái)富效應(yīng)引發(fā)越來(lái)越多的產(chǎn)業(yè)力量聚攏而來(lái)，共同做厚了中國(guó)動(dòng)力電池的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，馬斯克長(zhǎng)期以來(lái)大規(guī)模制造的構(gòu)想也終于變成了現(xiàn)實(shí)：2020年特斯拉上海超級(jí)工廠開(kāi)始供貨，拉動(dòng)特斯拉當(dāng)年市值暴漲700%——這反過(guò)來(lái)又助漲了中國(guó)資本市場(chǎng)的熱情，使寧德時(shí)代在2021年站上了萬(wàn)億市值的高峰。

《中國(guó)企業(yè)家》基于同花順相關(guān)數(shù)據(jù)的梳理統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前（截至2022年10月24日），A股寧德時(shí)代概念的上市公司有184家，其中流通市值過(guò)百億元的就有62家，總流通市值近3萬(wàn)億元；就連占電池成本不到2%的導(dǎo)電劑領(lǐng)域，都有多家上市公司，其中龍頭企業(yè)市值超過(guò)200億元。

這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈在全球影響力也與日俱增，根據(jù)市場(chǎng)調(diào)研機(jī)構(gòu)SNE Research發(fā)布的數(shù)據(jù)，2022年上半年全球動(dòng)力電池裝機(jī)量排名前十的企業(yè)中，中國(guó)企業(yè)就占6家，市場(chǎng)份額合計(jì)56.4%。廣汽資本對(duì)動(dòng)力電池上游材料供應(yīng)鏈的版圖梳理顯示，包括正極、負(fù)極、電解液、隔膜等主材，還有導(dǎo)電劑、銅箔等輔材在內(nèi)，中國(guó)材料企業(yè)的市場(chǎng)占比達(dá)全球的80%。

而當(dāng)投資機(jī)構(gòu)集中涌入這一賽道的時(shí)候，卻發(fā)現(xiàn)機(jī)會(huì)似乎不多了，“動(dòng)力電池起的太快，估值起的也快，項(xiàng)目晚半步進(jìn)入，機(jī)會(huì)就沒(méi)了”。很多投資機(jī)構(gòu)面臨左右兩難的抉擇：是離場(chǎng)？還是繼續(xù)？

本刊選取了在動(dòng)力電池領(lǐng)域有所布局的10家投資機(jī)構(gòu)，他們有的從十年前開(kāi)始悄然布局，有的默守多年，直到最好的時(shí)機(jī)一擊即中，有的在估值暴漲的亂局中沙里淘金，有的則將目光投向更遠(yuǎn)的未來(lái)——就像生命演進(jìn)歷經(jīng)寒武紀(jì)、侏羅紀(jì)、白堊紀(jì)一樣，動(dòng)力電池的投資也從突然爆發(fā)到萬(wàn)物生長(zhǎng)，之后也將走入一場(chǎng)漫長(zhǎng)而洶涌的進(jìn)化淘汰，投資成敗也會(huì)在此刻再見(jiàn)分曉。

哲學(xué)家和心理學(xué)家弗洛姆說(shuō)，“再也找不出一種行為或一項(xiàng)行動(dòng)，像愛(ài)情那樣以如此巨大的希望開(kāi)始，又以如此高比例的失敗而告終。”或許除了愛(ài)情，投資同樣如此，發(fā)生在動(dòng)力電池投資上的故事，你或許覺(jué)得似曾相識(shí)。

上篇 寒武紀(jì)

正如寒武紀(jì)的“生命大爆發(fā)”，2018年寧德時(shí)代上市也成為引爆點(diǎn)，中國(guó)動(dòng)力電池的投資前景被重新定義。

1.新紀(jì)元

君聯(lián)資本是最早對(duì)寧德時(shí)代進(jìn)行正式盡調(diào)的投資人之一。

2011年，君聯(lián)資本投資先導(dǎo)智能，該公司創(chuàng)始人王燕清是一名“草根”出身的技術(shù)員，自己懂機(jī)械、會(huì)畫(huà)圖，早期設(shè)備全都是自己上手。先導(dǎo)智能組裝的卷繞機(jī)，是一種制備薄膜電容器的關(guān)鍵設(shè)備，當(dāng)時(shí)在這個(gè)細(xì)分領(lǐng)域已經(jīng)做到了全國(guó)第一，這種技術(shù)還可以復(fù)用到鋰電池，所以先導(dǎo)順勢(shì)成為ATL（寧德新能源）的供應(yīng)商，君聯(lián)也由此了解了從ATL獨(dú)立出來(lái)的寧德時(shí)代（CATL），并與后者團(tuán)隊(duì)保持了持續(xù)溝通。

彼時(shí)，動(dòng)力電池前景依然過(guò)于渺茫，盡管新能源車(chē)的勢(shì)頭已有了一些苗頭。2008年奧運(yùn)會(huì)上50輛電動(dòng)大巴車(chē)大放異彩之后，2009年中國(guó)啟動(dòng)了“十城千輛”的“節(jié)能與新能源汽車(chē)示范推廣應(yīng)用工程”，即便放眼全球，后來(lái)成為電動(dòng)車(chē)全球之王的“特斯拉”，當(dāng)時(shí)也還在破產(chǎn)邊緣艱難掙扎。

真鋰研究創(chuàng)始人墨柯曾在北京市科委下屬單位任職，2004年負(fù)責(zé)奧運(yùn)電動(dòng)大巴車(chē)動(dòng)力電池材料供應(yīng)商篩選工作，在其印象中，當(dāng)時(shí)鋰電領(lǐng)域基本上都是消費(fèi)電池，動(dòng)力電池企業(yè)只有兩家，都沒(méi)有上車(chē)經(jīng)驗(yàn)；此后十余年發(fā)展中，中國(guó)動(dòng)力電池制造能力依然沒(méi)有太大改善，自動(dòng)化程度很低，電池成本很高，良品率也很差。2015年底，中國(guó)動(dòng)力電池的良品率大概也只有70%，而當(dāng)時(shí)日韓全自動(dòng)化生產(chǎn)的動(dòng)力電池良品率超過(guò)93%。

無(wú)法確知產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景時(shí)，君聯(lián)資本基于動(dòng)力電池投資1.0的邏輯，投資了先導(dǎo)智能，就是投工具。其董事總經(jīng)理葛新宇對(duì)《中國(guó)企業(yè)家》解釋說(shuō)，就好比美國(guó)西部掘金，真正挖到金子的風(fēng)險(xiǎn)和收益不好說(shuō)，時(shí)間早晚也難定，可賣(mài)水、賣(mài)牛仔褲、賣(mài)工具的則能持續(xù)獲益?！岸遥艘徊街v，就算動(dòng)力電池沒(méi)有起來(lái)，先導(dǎo)的產(chǎn)品在光伏發(fā)電、儲(chǔ)能、消費(fèi)鋰電子都能找到應(yīng)用場(chǎng)景，還會(huì)是一家有價(jià)值的公司，但可能不會(huì)有動(dòng)力鋰電池產(chǎn)業(yè)價(jià)值這么大?！?/p>

君聯(lián)資本董事總經(jīng)理葛新宇。來(lái)源：受訪者

2022年10月，先導(dǎo)智能市值超過(guò)700億元，2021年更一度破千億元，而當(dāng)年君聯(lián)資本作為唯一投資人進(jìn)入時(shí)，先導(dǎo)智能的估值才3個(gè)億。

回望加入君聯(lián)資本投資的過(guò)去這十年，“眼看風(fēng)口上的各個(gè)豬都飛起來(lái)了，自己在一個(gè)烏漆麻黑的領(lǐng)域（因?yàn)殡姵赜泻诜?，環(huán)境也不好）”，葛新宇感嘆硬科技的投資確實(shí)很不容易，但也是真正的“坡長(zhǎng)雪厚”，后來(lái)君聯(lián)能最早拿到寧德時(shí)代的入場(chǎng)券，正是源自對(duì)先導(dǎo)的投資。

早期進(jìn)入寧德時(shí)代的投資機(jī)構(gòu)并不多。不同的觀察時(shí)點(diǎn)，不同的行業(yè)判斷，不同的投資策略，也會(huì)導(dǎo)向不同的決策和不同的獲益點(diǎn)。

2015年，紅杉中國(guó)就進(jìn)入了蔚來(lái)汽車(chē)A輪融資，也對(duì)電動(dòng)汽車(chē)?yán)镒钪饕诵牧悴考秃诵墓?yīng)商進(jìn)行了全面盤(pán)點(diǎn)，包括成本占比最高的動(dòng)力電池，但并未出手。

“那個(gè)時(shí)候我們認(rèn)為機(jī)會(huì)確實(shí)不是很好，汽車(chē)基本上都用的日韓企業(yè)電池，國(guó)內(nèi)有一些非常早的電池公司發(fā)展并不是很好，后來(lái)也慢慢看不到了，而以頭部企業(yè)當(dāng)時(shí)估值而言，一級(jí)市場(chǎng)投資很難獲得優(yōu)異的回報(bào)?！奔t杉中國(guó)合伙人富欣解釋稱(chēng)。

2010年，在能源行業(yè)工作超過(guò)15年后，富欣加入紅杉中國(guó)，負(fù)責(zé)清潔技術(shù)和工業(yè)科技領(lǐng)域投資。她自我評(píng)價(jià)“偏保守”，“不是很喜歡碰運(yùn)氣”，這與工業(yè)領(lǐng)域商業(yè)模式也有關(guān)系，“工業(yè)領(lǐng)域投資邏輯跟互聯(lián)網(wǎng)是不太一樣的，互聯(lián)網(wǎng)起來(lái)的時(shí)候是指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，工業(yè)只能是倍數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，因?yàn)楫a(chǎn)能要一點(diǎn)一點(diǎn)建?！备恍勒f(shuō)，“工業(yè)領(lǐng)域投資一定要保持理性，尤其市場(chǎng)很熱時(shí)，出手時(shí)機(jī)和判斷標(biāo)準(zhǔn)就更重要，不在于投中還是投不中，而在于能不能投到滿(mǎn)足回報(bào)要求的好項(xiàng)目?！?/p>

2018年寧德時(shí)代上市之后，動(dòng)力電池的產(chǎn)業(yè)方向才愈加明朗，國(guó)內(nèi)新能源車(chē)的滲透率不斷刷新預(yù)期，2021年達(dá)到了13.4%。在寧德時(shí)代上市刺激下，與動(dòng)力電池相關(guān)的企業(yè)估值頓時(shí)飆升，可投資機(jī)構(gòu)熱情有增無(wú)減，在一位投資人看來(lái)，當(dāng)時(shí)堪稱(chēng)“瘋狂”。

2.寧德無(wú)雙

誰(shuí)都想挖掘出第二個(gè)寧德時(shí)代。

但投資者眾，而寧德無(wú)雙。聚攏了資本、客戶(hù)優(yōu)勢(shì)的寧德時(shí)代，早已將同行遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在了后面。

高工產(chǎn)業(yè)研究院（GGII）公布的2018年中國(guó)動(dòng)力電池裝機(jī)量排名就反映了這個(gè)現(xiàn)實(shí)：如果不考慮第二位的比亞迪——因其電池全部自供，排名第一的寧德時(shí)代和第三的國(guó)軒高科裝機(jī)量分別為23.52GWh和3.10GWh，后者還不到前者一個(gè)零頭——換言之，下游汽車(chē)廠商并沒(méi)有更多選擇。

“動(dòng)力電池太難造了，而且要與車(chē)企進(jìn)行A樣、B樣、C樣的反復(fù)磨合和安全驗(yàn)證，中間起碼要2年左右的時(shí)間，所以寧德時(shí)代的先發(fā)優(yōu)勢(shì)很難跨越，”在源碼資本投資人王菂看來(lái)，“2020年之前，寧德時(shí)代一直都處于技術(shù)陡峭上升狀態(tài)，產(chǎn)品方案、能量密度、良品率都有很大提升，2020年后才進(jìn)入相對(duì)邊際創(chuàng)新的階段，其他電池才有追趕的可能?！?/p>

源碼資本投資人王菂。來(lái)源：受訪者

從車(chē)企角度，也有扶持“二供”需要，盡管曾毓群嘴上說(shuō)“是給車(chē)企搭臺(tái)子的”，但一眾車(chē)企則覺(jué)得自己“是為寧德時(shí)代打工的”——一家獨(dú)大的市場(chǎng)必然會(huì)由于供需糾葛而罅隙漸生。

不過(guò)從投資機(jī)構(gòu)的角度來(lái)看，這樣的機(jī)會(huì)也鳳毛麟角了。

2020年排名前十的動(dòng)力電池廠商，大多數(shù)已是上市公司，“待字閨中”的只剩下脫胎于長(zhǎng)城汽車(chē)的蜂巢能源、背靠“鎳王”青山控股的瑞浦能源、分拆自欣旺達(dá)的欣旺達(dá)汽車(chē)電池公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“欣旺達(dá)EVB”），以及老國(guó)企改制而來(lái)的中創(chuàng)新航。

2020年底，很多投資人對(duì)中創(chuàng)新航還有所疑慮的時(shí)候，紅杉中國(guó)參與了后者的混改，并進(jìn)入其戰(zhàn)略輪融資，當(dāng)時(shí)判斷理由有三點(diǎn)：中創(chuàng)新航電池質(zhì)量已經(jīng)上來(lái)了，客戶(hù)基礎(chǔ)也建立起來(lái)了，公司核心的管理團(tuán)隊(duì)快速把整個(gè)產(chǎn)能拉起來(lái)了?！爱a(chǎn)能實(shí)現(xiàn)是需要一定周期的，不能光有口頭計(jì)劃?！碑?dāng)然，更重要的是富欣一直強(qiáng)調(diào)的“合理回報(bào)”。

這輪融資在2020年12月完成，金額達(dá)42億元。除了紅杉中國(guó)，投資方還有中國(guó)保險(xiǎn)投資基金、廣汽資本、小米長(zhǎng)江產(chǎn)業(yè)基金等，據(jù)知情人士透露，中創(chuàng)新航此輪估值為投前70多億元；而9個(gè)月之后的下一輪融資，估值到了500億元。

《中國(guó)企業(yè)家》了解到，在動(dòng)力電池企業(yè)估值上，投資機(jī)構(gòu)更多會(huì)看PE（市盈率），而在產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅猛，或市場(chǎng)需求處于爆發(fā)式增長(zhǎng)的階段，也會(huì)兼顧PS（市銷(xiāo)率）估值，一般情況下，投資機(jī)構(gòu)會(huì)錨定寧德時(shí)代相應(yīng)指標(biāo)，然后在此基礎(chǔ)上打個(gè)折。因此二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)會(huì)給一級(jí)市場(chǎng)的融資帶來(lái)即時(shí)影響。

由此再看中創(chuàng)新航估值暴漲就不難發(fā)現(xiàn)，這9個(gè)月間，除了中創(chuàng)新航的電池裝機(jī)量上升到第三位之外，更重要的是，中間寧德時(shí)代市值已跨過(guò)萬(wàn)億大關(guān)。這也就意味著，動(dòng)力電池相關(guān)的投資將會(huì)迎來(lái)一輪更加瘋狂的水漲船高。

“回頭看，下手時(shí)機(jī)還是很好的，”富欣回憶說(shuō)，2020年和2021年是紅杉中國(guó)在動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈上深度布局的兩年，那時(shí)候一周就有兩三個(gè)項(xiàng)目上投委會(huì)，“從來(lái)都沒(méi)有這樣過(guò)。”

中篇 侏羅紀(jì)

這是萬(wàn)物生長(zhǎng)的絕佳時(shí)期，動(dòng)力電池各個(gè)領(lǐng)域生機(jī)盎然。但行業(yè)熱得發(fā)燙，估值更一路走高，投資機(jī)構(gòu)則要從看起來(lái)金燦燦的沙子里淘出真金。

1.高估值下的抉擇

中國(guó)動(dòng)力電池板塊雖然越來(lái)越大，但依然動(dòng)蕩不定，就像水面的一段浮木，不時(shí)因風(fēng)浪而顛簸，投資人心態(tài)也隨之上下?lián)u擺。

2018年行業(yè)引爆后，2019年和2020年，動(dòng)力電池結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過(guò)剩的危機(jī)又使行業(yè)融資陷入低谷，很多項(xiàng)目找上門(mén)都無(wú)人敢投；但當(dāng)寧德時(shí)代市值過(guò)萬(wàn)億之后，相關(guān)板塊的估值又再次刷新了投資人的想象。在硬科技領(lǐng)域投資已有十年之久，投出近400個(gè)硬科技項(xiàng)目的中科創(chuàng)星創(chuàng)始合伙人米磊就表示，從2020年到2022年這兩年間，不少新能源領(lǐng)域的相關(guān)企業(yè)估值都增長(zhǎng)了近20倍。

田磊認(rèn)為這個(gè)行業(yè)已經(jīng)太熱了，估值“極貴”。投資寧德時(shí)代之后，他所在機(jī)構(gòu)全面布局了新能源車(chē)的產(chǎn)業(yè)鏈上下游，包括整車(chē)、控制系統(tǒng)、操作系統(tǒng)等都有項(xiàng)目落子，但在動(dòng)力電池領(lǐng)域卻沒(méi)有進(jìn)一步投放，“機(jī)會(huì)一直都有，不過(guò)看你怎么去看。在太熱的時(shí)候去看就很危險(xiǎn)”。

這種情況下，更考驗(yàn)了投資機(jī)構(gòu)的選擇力和決斷力。源碼資本對(duì)欣旺達(dá)EVB的投資，就由此扛過(guò)了一場(chǎng)“虛驚”。

2021年底，王菂得知了欣旺達(dá)EVB融資消息，還沒(méi)來(lái)得及下手，當(dāng)輪集結(jié)了眾多車(chē)企的融資已“閃電”交割了。為了提前鎖定下一輪的“門(mén)票”，2022年春節(jié)剛過(guò)，源碼資本創(chuàng)始合伙人曹毅親自帶著幾條業(yè)務(wù)線和專(zhuān)業(yè)線同事，拜訪了欣旺達(dá)的兩位創(chuàng)始人——王明旺和王威，兄弟二人在1997年創(chuàng)立欣旺達(dá)，并在之后的20多年中將之發(fā)展為市值超過(guò)400億元的鋰離子電池公司。

源碼資本為此輪投資領(lǐng)投方，一開(kāi)始融得很順，但5月第一周最終投資決策之前，新能源股集體大跌，很多投資人對(duì)欣旺達(dá)EVB的300億估值產(chǎn)生了疑慮。

源碼依然堅(jiān)持?！皠?dòng)力電池領(lǐng)域不是贏者通吃的邏輯，未來(lái)動(dòng)力電池的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能供給肯定是相對(duì)稀缺的，因此國(guó)內(nèi)前五六、全球前十的企業(yè)都有價(jià)值。”在王菂看來(lái)，欣旺達(dá)EVB算是電芯廠最后一個(gè)有價(jià)值的標(biāo)的，所以最后源碼“信念戰(zhàn)勝了恐懼”，不改原投資方案。

而到7月份最終決策時(shí)，包括寧德時(shí)代在內(nèi)的新能源板塊股價(jià)回彈，欣旺達(dá)EVB新一輪融資塵埃落定。

“這個(gè)領(lǐng)域估值確實(shí)越來(lái)越高，開(kāi)始有一定不理性成分，所以精挑細(xì)選就很重要?！苯?jīng)緯創(chuàng)投投資董事劉壯2018年投資容百新能源科技（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“容百”）的時(shí)候，也曾經(jīng)歷過(guò)一次艱難抉擇。

容百是一家動(dòng)力電池正極材料供應(yīng)商，動(dòng)力電池在整車(chē)成本中占比40%~50%，而正極材料是動(dòng)力電池中成本最大的一塊，占到50%；在這一領(lǐng)域，2014年成立的容百已成行業(yè)龍頭；在細(xì)分的三元系正極材料中市場(chǎng)份額第一，是寧德時(shí)代三元材料的第一供應(yīng)商。

2016年接觸容百時(shí)，劉壯還在海通開(kāi)元做股權(quán)投資，容百當(dāng)時(shí)沒(méi)有大規(guī)模量產(chǎn)，但創(chuàng)始人白厚善給他留下了深刻的印象。

白厚善曾是北京礦冶總院的一名工程師，在2010年將院辦企業(yè)當(dāng)升科技帶領(lǐng)上市，成為國(guó)內(nèi)首家以鋰電正極材料為主營(yíng)業(yè)務(wù)的上市企業(yè)；4年之后他離開(kāi)當(dāng)升，創(chuàng)辦容百，選擇了當(dāng)時(shí)在技術(shù)路線上存在很大爭(zhēng)議和挑戰(zhàn)的高鎳方案，這個(gè)決定讓容百在此后高鎳技術(shù)的軍備競(jìng)賽中一路領(lǐng)先，成為國(guó)內(nèi)首家實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)NCM811的正極材料企業(yè)，也是全球最大高鎳三元供應(yīng)商，并在市場(chǎng)份額上超越了當(dāng)升科技。

“核心還是創(chuàng)始人眼界和格局，”劉壯認(rèn)為這一點(diǎn)在動(dòng)力電池企業(yè)的選擇上很關(guān)鍵，“這是一個(gè)重資產(chǎn)的生意，對(duì)綜合能力要求不亞于造輛車(chē)，還是要投有大格局，做過(guò)大公司的人。”

當(dāng)劉壯2018年到經(jīng)緯時(shí)，又找到了容百，可公司已然今非昔比，一年多時(shí)間，容百?gòu)膸缀鯖](méi)有多大量產(chǎn)的小企業(yè)成為一家單月收入過(guò)億的中型公司，確定性更強(qiáng)，自然也意味著更高估值，這一點(diǎn)，劉壯已有所準(zhǔn)備，可結(jié)果還是超出了他的預(yù)期，最終容百以過(guò)百億的估值完成C輪融資。

經(jīng)緯創(chuàng)投投資董事劉壯。來(lái)源：受訪者2.Plan A與Plan B

劉壯當(dāng)時(shí)也有糾結(jié)。

對(duì)于容百所處的正極賽道，他的基本判斷是：賽道沒(méi)問(wèn)題，未來(lái)天花板還很高，也可能有一些成長(zhǎng)壓力；那么擺在他面前就只有兩個(gè)選擇：一種是直接放棄這個(gè)賽道，因?yàn)樘F了；另一種則是投一家能克服未來(lái)發(fā)展挑戰(zhàn)的公司。

在劉壯看來(lái)，兩種都可行。最差選擇是，在市場(chǎng)最瘋狂時(shí)，用相對(duì)高價(jià)投了一個(gè)二三線的公司，行業(yè)洗牌的話(huà)，一線公司還有可能生存下來(lái)，二三線公司很大可能就被淘汰?！昂髞?lái)事實(shí)也證明，盡管上市后有段時(shí)間股價(jià)承壓，但容百還是發(fā)展起來(lái)了，反觀當(dāng)時(shí)，也有高位融資公司，后來(lái)則銷(xiāo)聲匿跡了。”

劉壯選擇了Plan A，葛新宇的選擇則證明了Plan B也有可取之處。對(duì)寧德時(shí)代投資后，君聯(lián)資本接下來(lái)看了很多動(dòng)力電池領(lǐng)域材料項(xiàng)目，不過(guò)葛新宇判斷“正極的同質(zhì)化比較高，進(jìn)入門(mén)檻比較低，要找出龍頭不容易”，稍有猶豫，就錯(cuò)過(guò)了最好進(jìn)入時(shí)機(jī)。

“這個(gè)行業(yè)起來(lái)的特別快，所以更要投的早?！彪m然很遺憾在正極材料付出了很大的機(jī)會(huì)成本，但作為VC，葛新宇還是堅(jiān)持一點(diǎn)：在相對(duì)產(chǎn)業(yè)早期投資關(guān)鍵設(shè)備領(lǐng)域的關(guān)鍵核心技術(shù)。所以，到2018年產(chǎn)業(yè)很熱的時(shí)候，君聯(lián)資本跨過(guò)了動(dòng)力電池五大主材領(lǐng)域，再往上游繼續(xù)走，直接進(jìn)入正極材料里面的核心材料——前驅(qū)體，找到了中偉股份。

在動(dòng)力電池行業(yè)，中偉股份算是少有的“跨界者”，中偉集團(tuán)創(chuàng)始人鄧偉明早先從事房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，最早做過(guò)焦炭生意，2013年通過(guò)對(duì)海納新材的收購(gòu)切入新能源，并將后者更名為中偉股份，將其發(fā)展成為三元前驅(qū)體和四氧化三鈷全球市占率第一的企業(yè)。

出生于湖南的鄧在葛新宇眼中行事強(qiáng)悍，具有“湘軍”那種大規(guī)模作戰(zhàn)的風(fēng)格：一旦定下目標(biāo)，就把所有優(yōu)勢(shì)兵力都集中投入，死咬不放。

君聯(lián)對(duì)中偉的投資是在2019年，如果說(shuō)當(dāng)時(shí)投資機(jī)構(gòu)還可以沿著產(chǎn)業(yè)鏈層層分解，有機(jī)會(huì)先發(fā)制人的話(huà)，后來(lái)這種“剝洋蔥”的打法也失效了，因?yàn)楸砻嫔峡矗瑒?dòng)力電池這顆“洋蔥”已經(jīng)被剝得所剩無(wú)幾了。

一位在調(diào)研動(dòng)力電池材料領(lǐng)域早期創(chuàng)業(yè)公司的投資人就對(duì)《中國(guó)企業(yè)家》坦陳，現(xiàn)在項(xiàng)目估值都虛高，“但沒(méi)辦法，就得投，等于買(mǎi)船票?！?/p>

3.尋找“新物種”

“最好投資機(jī)會(huì)在三年前?！痹h說(shuō)。

2019年下半年，袁鋒就任廣汽資本總經(jīng)理，基于行業(yè)梳理和未來(lái)判斷，他認(rèn)為當(dāng)時(shí)已是必須進(jìn)入動(dòng)力電池投資的時(shí)間點(diǎn)，接下來(lái)3年中，廣汽資本接連投資了電芯廠中創(chuàng)新航和欣旺達(dá)。

但現(xiàn)在，他認(rèn)為動(dòng)力電池廠商這個(gè)層面已沒(méi)有太多理想標(biāo)的了：技術(shù)沒(méi)有革命性變化，成本都?jí)合聛?lái)了，客戶(hù)關(guān)系方面，頭五名的企業(yè)也做得很好了，估值都不低，可以融到更多的錢(qián)去投入研發(fā)、建產(chǎn)線——這幾個(gè)優(yōu)勢(shì)結(jié)合在一起，袁鋒認(rèn)為“哪個(gè)創(chuàng)業(yè)公司今天還想插進(jìn)來(lái)，難度都會(huì)挺大的”；新增廠商則大概率是車(chē)企下場(chǎng)自建。

廣汽資本總經(jīng)理袁鋒。來(lái)源：受訪者

行業(yè)關(guān)于這一點(diǎn)判斷逐漸趨于共識(shí)：從大的方面而言，格局初定，但你爭(zhēng)我搶的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)則有增無(wú)減，而且由于電池廠與車(chē)廠綁定關(guān)系，新能源車(chē)終端銷(xiāo)售情況對(duì)電池廠商排名影響很大，“明年會(huì)有很大變化，也有可能車(chē)型銷(xiāo)量不好，就把一個(gè)電池廠拖沒(méi)了?！币晃徊辉妇呙顿Y人指出。

“電池各項(xiàng)指標(biāo)必然會(huì)持續(xù)爭(zhēng)優(yōu)，因?yàn)楝F(xiàn)在的新能源車(chē)還無(wú)法跟燃油車(chē)實(shí)現(xiàn)真正成本上、經(jīng)濟(jì)性的競(jìng)爭(zhēng)?！币晃辉趧?dòng)力電池領(lǐng)域研究超過(guò)20年的專(zhuān)家指出，動(dòng)力電池三個(gè)最重要性能——能量密度、循環(huán)次數(shù)、穩(wěn)定性仍有提升空間，這給了投資機(jī)構(gòu)繼續(xù)深挖的可能。

在高瓴創(chuàng)投看來(lái)，動(dòng)力電池領(lǐng)域投資主線就是“降本增效”，這又可以分成兩方面：物理層面的改善，通過(guò)電芯組合封裝方式的改良提升電池性能——一般是制造廠商才有條件實(shí)施的，比如比亞迪和寧德時(shí)代分別推出的刀片電池和CTP電池；材料層面的創(chuàng)新，除了當(dāng)前各大材料廠商的自我提升，很多新材料也會(huì)在現(xiàn)有供應(yīng)體系之外出現(xiàn)。

2020年以來(lái)，高瓴挺入動(dòng)力電池領(lǐng)域：一方面，二級(jí)團(tuán)隊(duì)在資本市場(chǎng)增持寧德時(shí)代、鋰電隔膜巨頭恩捷股份、正極材料德方納米的股票；另一方面，高瓴創(chuàng)投正式成立硬科技和氣候變化組——內(nèi)部開(kāi)玩笑，簡(jiǎn)稱(chēng)為“硬氣組”，切入動(dòng)力電池領(lǐng)域的早期項(xiàng)目投資。

“材料創(chuàng)新方向肯定沒(méi)問(wèn)題，但初創(chuàng)公司能否跑出來(lái)是個(gè)未知數(shù)，現(xiàn)在這么多巨頭，如果在他們的技術(shù)路線上做創(chuàng)新，很容易就被打壓了，不是能力問(wèn)題，是時(shí)間點(diǎn)問(wèn)題?！币晃煌顿Y人指出，這也是早期項(xiàng)目投資的大挑戰(zhàn)。

因此，不同于一些初創(chuàng)公司在材料領(lǐng)域的微創(chuàng)新，另外一些公司選擇了一條更難走的路。

比如被稱(chēng)之為動(dòng)力電池終極解決方案的固態(tài)電池?！肮虘B(tài)電池是會(huì)顛覆掉目前產(chǎn)業(yè)格局的技術(shù)方案，表面理解是電解液從液態(tài)到固態(tài)，但這意味著電池組件、生產(chǎn)方式、正負(fù)極材料都會(huì)發(fā)生變化?！蹦抡f(shuō)，目前大多數(shù)都停留在實(shí)驗(yàn)室研發(fā)階段，商業(yè)化、量產(chǎn)化時(shí)間還很遠(yuǎn)。

漫長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè)鋪墊讓很多投資機(jī)構(gòu)望而生畏，不過(guò)，米磊卻更看好這樣的技術(shù)路線，“如今在成熟技術(shù)領(lǐng)域上行業(yè)巨頭體量已經(jīng)非常大了，初創(chuàng)公司很難超越，只有在新型電池領(lǐng)域中新材料體系的突破，如固態(tài)電池、鈉離子電池等，初創(chuàng)企業(yè)才會(huì)有新的機(jī)會(huì)?！?/p>

這樣的項(xiàng)目往往還“藏身”在其他領(lǐng)域，一些投資機(jī)構(gòu)正沿著“面包屑”踏上尋寶之旅，華創(chuàng)資本投資人張志超就是其中之一，“一些其他非車(chē)用領(lǐng)域中的電池，未來(lái)有機(jī)會(huì)做到動(dòng)力電池上，會(huì)是不錯(cuò)的投資標(biāo)的?！?/p>

華創(chuàng)資本投資人張志超。來(lái)源：受訪者

而這也是君聯(lián)資本動(dòng)力電池4.0投資邏輯，其中一條支線就指向下一代替代性技術(shù)或者互補(bǔ)性技術(shù)，另外一個(gè)方向，則是鋰電池循環(huán)利用和管理——這些都是當(dāng)前布局重點(diǎn)。

劉壯對(duì)電池回收賽道也很看好，經(jīng)緯后來(lái)投資了西恩科技，“可以算作是材料公司，因?yàn)樗€將回收材料做成硫酸鎳和正極前驅(qū)體，這樣可以從原料端降低成本，做差異化的產(chǎn)品?！?/p>

下篇 白堊紀(jì)

進(jìn)化與滅亡交織在一起的時(shí)期，漫長(zhǎng)而動(dòng)蕩，那些最終存活下來(lái)并進(jìn)入下一個(gè)世代的公司，更需要熬的耐力。

1.諾曼底登陸

剛剛在2022年2月成立的珩創(chuàng)納米科技，就在全力準(zhǔn)備“殺出重圍”。

這家公司主打磷酸錳鐵鋰正極材料，后者理論能量密度比當(dāng)前主流材料磷酸鐵鋰高15％~20％，同時(shí)相對(duì)于三元材料更具成本優(yōu)勢(shì)和安全性。

眾多巨頭已經(jīng)有所布局，目前披露的就有比亞迪、國(guó)軒高科、億緯鋰能等多家鋰電池企業(yè)，材料公司德方納米已經(jīng)宣布投產(chǎn)，而寧德時(shí)代M3P電池也是含錳電池。

整個(gè)十一假期，珩創(chuàng)納米科技聯(lián)合創(chuàng)始人、CEO林芝青都沒(méi)有離開(kāi)江蘇鹽城的工地，爭(zhēng)分奪秒地加快生產(chǎn)線建設(shè)，計(jì)劃在年底就將這條年產(chǎn)5000噸材料的產(chǎn)線投產(chǎn)，產(chǎn)品會(huì)先用在兩輪電動(dòng)車(chē)上，樣品也已經(jīng)送到了多個(gè)電池廠進(jìn)行檢測(cè)?！斑@個(gè)賽道目前正好沒(méi)有很大量產(chǎn)化的產(chǎn)品路線，我們必須要抓速度。”

珩創(chuàng)納米團(tuán)隊(duì)來(lái)自于陶氏化學(xué)和GE，買(mǎi)斷了美國(guó)陶氏化學(xué)關(guān)于磷酸錳鐵鋰的全部基礎(chǔ)核心專(zhuān)利；更重要的是，創(chuàng)始人都屬于新材料領(lǐng)域連續(xù)創(chuàng)業(yè)者，林芝青自嘲有過(guò)一次“沒(méi)做成的經(jīng)驗(yàn)”，而董事長(zhǎng)張彥則將2008年創(chuàng)辦的激智科技“做成”了一家上市公司——所以很快，珩創(chuàng)納米完成了近2億元首輪融資，高瓴創(chuàng)投為投資機(jī)構(gòu)之一?！耙兜娜颂嗔耍谫Y那兩個(gè)月，我都沒(méi)有離開(kāi)過(guò)鹽城?！绷种デ嗾f(shuō)，第二輪也剛剛?cè)谕炅恕?/p>

說(shuō)起來(lái)，動(dòng)力電池領(lǐng)域創(chuàng)始人具有一些共性“畫(huà)像”特征：年齡相對(duì)更大——像互聯(lián)網(wǎng)投資中那些“履歷不錯(cuò)的年輕人”并不符合此領(lǐng)域偏好，而且相比專(zhuān)門(mén)科學(xué)家或者學(xué)術(shù)“大?！?，大廠產(chǎn)業(yè)端出來(lái)的人后續(xù)融資更容易，也更有可能會(huì)成功，因?yàn)樵陔姵剡@個(gè)領(lǐng)域，理論和技術(shù)都不新鮮——實(shí)驗(yàn)室里早就有了，重要的是能做出來(lái)，能量產(chǎn)。

以此來(lái)看，恩力動(dòng)力應(yīng)該算理想投資對(duì)象了。這是一家聚焦固態(tài)電池的公司，兩位聯(lián)合創(chuàng)始人——戴翔和車(chē)勇，前者師從2019年諾貝爾獎(jiǎng)得主、被尊稱(chēng)為“鋰離子電池之父”的約翰·B·古迪納夫（John B. Goodenough），在創(chuàng)辦公司之前，他在美國(guó)惠普公司和美國(guó)常青太陽(yáng)能公司（Evergreen Solar）有著20多年技術(shù)及管理經(jīng)驗(yàn)；車(chē)勇不僅在豐田集團(tuán)北美研究院工作過(guò)，還因?yàn)樵跂|京工業(yè)大學(xué)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“東工大”）求學(xué)的淵源，結(jié)識(shí)了材料科學(xué)家、硫化物固態(tài)電解質(zhì)的發(fā)明人菅野了次，并爭(zhēng)取到了東工大硫化物固態(tài)電解質(zhì)專(zhuān)利的應(yīng)用授權(quán)。

即便如此，恩力動(dòng)力此前融資之路走得壓力重重，“大家對(duì)固態(tài)電池都很陌生，不太敢投”，那是2017年，寧德時(shí)代還沒(méi)有上市，動(dòng)力電池前景都無(wú)從談起，更別說(shuō)被稱(chēng)之為終極方案的固態(tài)電池了，當(dāng)時(shí)戴翔只拉來(lái)兩個(gè)種子投資人，其中之一是豆瓣網(wǎng)創(chuàng)始人楊勃，他有一個(gè)更被人熟知的名字——阿北，也是戴翔的大學(xué)同學(xué)；另一個(gè)是上海長(zhǎng)江匯英資本。

“一定要跟寧德時(shí)代等廠商現(xiàn)在做的成熟的鋰電池有足夠差異化，拉開(kāi)足夠距離，否則也就沒(méi)有任何替代優(yōu)勢(shì)?！贝飨枰廊贿@么認(rèn)為。

但與現(xiàn)實(shí)技術(shù)“拉開(kāi)足夠距離”的同時(shí)，也給投資人設(shè)置了一道難以逾越的決策屏障。實(shí)際上，直到5年后的今天，一位投資人對(duì)固態(tài)電池的前景依然表示懷疑，“這種現(xiàn)在無(wú)法落地到現(xiàn)實(shí)場(chǎng)景的、太過(guò)超前的技術(shù)，估值幾個(gè)億跟估值幾十個(gè)億，不確定性是一樣的，都不一定能走出來(lái)。”

但堅(jiān)持走下去的，也可能收獲驚喜。米磊打了個(gè)比方說(shuō)，硬科技投資就像金庸小說(shuō)里講的內(nèi)家功夫，頭5~10年進(jìn)展會(huì)特別慢。而且練內(nèi)功的人不能太聰明，聰明人看到捷徑就會(huì)忍不住去走，而練內(nèi)功需要把大腦安靜下來(lái)，聚焦到一個(gè)念頭，才能把這個(gè)事干成。

中科創(chuàng)星創(chuàng)始合伙人米磊。來(lái)源：受訪者

直到2020年，恩力動(dòng)力鋰金屬負(fù)極電池進(jìn)入軟銀集團(tuán)平流層超高空無(wú)人機(jī)和通信無(wú)人機(jī)測(cè)試之后，融資情況才有所好轉(zhuǎn)，到了2021年下半年，很多投資機(jī)構(gòu)已經(jīng)慕名而來(lái)了；現(xiàn)在恩力動(dòng)力已經(jīng)完成A++輪融資，估值3.6億美元，而5年前的估值僅為2000萬(wàn)美元左右。

“新材料或者新技術(shù)，要選擇合適的突破口，就像諾曼底登陸，不能直接進(jìn)攻敵人堡壘最嚴(yán)密的地方，否則一下子就被拍死了?！倍髁?dòng)力的聯(lián)合創(chuàng)始人戴翔指出固態(tài)電池不能一開(kāi)始就想著“上車(chē)”。

就像當(dāng)年特斯拉以“跑車(chē)”作為“搶灘點(diǎn)”一樣，高端無(wú)人機(jī)則是現(xiàn)階段一個(gè)理想的電池載體，這是一個(gè)新興產(chǎn)品，對(duì)電池性能要求高，對(duì)成本不敏感，“通過(guò)這些前期項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)化，降成本，進(jìn)一步改善性能，迭代團(tuán)隊(duì)，再切入車(chē)市場(chǎng)”。

2.堅(jiān)守還是離場(chǎng)

總有機(jī)會(huì)，前提是活到最后。

就像任何的秘密在宣之于口后就不再是秘密了，任何的機(jī)會(huì)在廣而告之后，也就失去了其魔力，在一哄而上爭(zhēng)搶之后，風(fēng)口會(huì)吹出過(guò)剩的泡沫。

這也是潛伏在動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈上的投資威脅?！靶履茉雌?chē)相關(guān)領(lǐng)域這兩年太熱，一年能有幾百個(gè)項(xiàng)目推薦到廣汽資本，LP也會(huì)帶著錢(qián)、帶著項(xiàng)目過(guò)來(lái)，我們反而經(jīng)常會(huì)給他們潑冷水”，袁鋒說(shuō)，因?yàn)楝F(xiàn)在有些領(lǐng)域看上去特別火，但技術(shù)壁壘沒(méi)那么高，未來(lái)產(chǎn)能擴(kuò)張比較大，馬上就會(huì)進(jìn)入紅海市場(chǎng)。

袁鋒推斷，在新能源汽車(chē)的四個(gè)投資領(lǐng)域，車(chē)聯(lián)網(wǎng)可能少一些，自動(dòng)駕駛、芯片和動(dòng)力電池都有很大的泡沫，“投資機(jī)構(gòu)賺到錢(qián)不是特別容易的事情”。

實(shí)際上，動(dòng)力電池風(fēng)險(xiǎn)投資從無(wú)人問(wèn)津到盛況空前，不過(guò)是短短三四年的時(shí)間，但這里不像互聯(lián)網(wǎng)、新消費(fèi)等投資地帶，不再是那些傳統(tǒng)VC/PE的主場(chǎng)；在動(dòng)力電池以及新能源領(lǐng)域領(lǐng)頭陣的，是政府基金，以及產(chǎn)業(yè)“大佬們”。

“不同于互聯(lián)網(wǎng)流量、用戶(hù)為王，誰(shuí)掌握了更好的用戶(hù)體驗(yàn)，就可能顛覆行業(yè)格局，動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈咬合度特別強(qiáng)，路徑依賴(lài)很強(qiáng)，”高瓴創(chuàng)投相關(guān)投資人認(rèn)為，“所以新技術(shù)必須找到產(chǎn)業(yè)層面落地場(chǎng)景，才能夠把價(jià)值發(fā)揮出來(lái)?！?/p>

產(chǎn)業(yè)資本在這方面有天然優(yōu)勢(shì)，據(jù)袁鋒介紹，廣汽資本投電池廠商，第一選擇就是廣汽自用，然后再以電池為“鏈長(zhǎng)”，跟中創(chuàng)新航、欣旺達(dá)EVB一起繪出整個(gè)動(dòng)力電池領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)圖譜，從技術(shù)先進(jìn)性、資源壟斷性和產(chǎn)能稀缺性等多個(gè)維度分析每一個(gè)材料，由此形成詳細(xì)的報(bào)告，回過(guò)頭來(lái)一個(gè)個(gè)去投——

這讓廣汽資本短時(shí)間內(nèi)迅速織起了一張動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)的投資項(xiàng)目大網(wǎng)，其中有最上游的鋰礦，有電池里成本占比最高的正極材料，也有那些不太起眼的輔助材料。比如銅箔、導(dǎo)電劑等。而每年，廣汽資本所投的動(dòng)力電池領(lǐng)域項(xiàng)目與廣汽產(chǎn)生的產(chǎn)業(yè)聯(lián)動(dòng)訂單接近50億元。

深入產(chǎn)業(yè)鏈的好處就在于，能夠在項(xiàng)目稀缺的情況下捕捉到轉(zhuǎn)瞬即逝的機(jī)會(huì)；也能在產(chǎn)業(yè)過(guò)熱的時(shí)候，戳破項(xiàng)目中的泡沫和偽裝。

兩者也是動(dòng)力電池領(lǐng)域的投資者目前最大的困惑：一方面，公認(rèn)的好項(xiàng)目估值已經(jīng)高不可攀；另一方面則是魚(yú)目混珠的劣質(zhì)項(xiàng)目難辨真假，米磊就表示：“在硬科技領(lǐng)域，to VC的項(xiàng)目比以往更多，迷惑性更強(qiáng)?！?/p>

袁鋒遇到過(guò)大量類(lèi)似項(xiàng)目：在資本市場(chǎng)上很火的、商業(yè)計(jì)劃書(shū)和故事很吸引人的、在股東結(jié)構(gòu)上很有說(shuō)服力的，可這些因素都無(wú)法真正判斷項(xiàng)目本身的好壞，遇到這樣的情況，“我們直接就拿過(guò)來(lái)測(cè)試，測(cè)完就知道性能如何了”。

因此在袁鋒看來(lái)，硬科技企業(yè)發(fā)展如果成為中國(guó)下一個(gè)十年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的核心，那產(chǎn)業(yè)資本在其中有絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)。

傳統(tǒng)投資機(jī)構(gòu)感受到了空前壓力，“真正有優(yōu)勢(shì)的實(shí)際上是那些大玩家，電池公司、整車(chē)廠，這跟半導(dǎo)體領(lǐng)域非常像，都是大佬們帶著訂單來(lái)的，說(shuō)實(shí)話(huà)，我們現(xiàn)在還能在這個(gè)圈子里投幾個(gè)項(xiàng)目，已經(jīng)非常不容易了?！币晃煌顿Y人坦言。

曾經(jīng)有一段時(shí)間，富欣也有過(guò)困惑，那是相關(guān)產(chǎn)業(yè)投資前兩年，項(xiàng)目投的很零散，后來(lái)他們反思，就是因?yàn)楫?dāng)時(shí)缺乏產(chǎn)業(yè)思維，更沒(méi)有構(gòu)建起產(chǎn)業(yè)生態(tài)。

制圖：肖麗

一直以來(lái)，動(dòng)力電池兩條技術(shù)路線——三元鋰和磷酸鐵鋰都在你追我趕，相互競(jìng)技，2016年之前磷酸鐵鋰占據(jù)上風(fēng)，此后由于能量密度的短板又被三元鋰反超，后者優(yōu)勢(shì)地位保持5年之后，由于安全性問(wèn)題，以及比亞迪等電池公司對(duì)磷酸鐵鋰的性能提升，磷酸鐵鋰在2021年再次反超，突然增多的儲(chǔ)能需求，以及特斯拉Model 3的采用甚至使磷酸鐵鋰出現(xiàn)了很大的供應(yīng)缺口，一時(shí)間價(jià)格翻倍。

紅杉中國(guó)在2021年這波行情之前投資了融通高科——一家磷酸鐵鋰正極材料公司，富欣透露2020年下半年就開(kāi)始接觸這家公司，投進(jìn)去的時(shí)候，公司估值正處于價(jià)格“低谷”。

之所以能預(yù)感到磷酸鐵鋰爆發(fā)，是因?yàn)榧t杉中國(guó)一直在與堅(jiān)持磷酸鐵鋰電池研發(fā)的公司進(jìn)行深度交流，之所以?huà)呙璧竭@家公司，也是因?yàn)榧t杉通過(guò)之前投資的電池公司，了解到上游材料企業(yè)開(kāi)發(fā)和生產(chǎn)動(dòng)態(tài)，知道這家公司已經(jīng)開(kāi)始送樣，也選好了合適的生產(chǎn)基地，創(chuàng)始人和團(tuán)隊(duì)可以快速拉起產(chǎn)能——這些因素組合到一起，才能保證企業(yè)不僅有確定增長(zhǎng)的需求規(guī)模，而且能夠?qū)?shí)際的產(chǎn)能落地。

“在某種程度上來(lái)說(shuō)，動(dòng)力電池等硬科技投資是‘反人性’的，追求快速回報(bào)是人性的天然弱點(diǎn)，但硬科技投資門(mén)檻高、周期長(zhǎng)、投入大。”在米磊看來(lái)，硬科技領(lǐng)域?qū)ν顿Y人和創(chuàng)業(yè)者，都是很大的考驗(yàn)。

即使如此，也難言放棄。中國(guó)科學(xué)院院士歐陽(yáng)明高預(yù)測(cè)，2025年中國(guó)動(dòng)力電池出貨量將超過(guò)1TWh，產(chǎn)值超過(guò)1萬(wàn)億元。接下來(lái)的儲(chǔ)能，也是公認(rèn)的動(dòng)力電池后又一超級(jí)賽道；多個(gè)機(jī)構(gòu)的測(cè)算數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)實(shí)現(xiàn)“雙碳”戰(zhàn)略所需投資累計(jì)高達(dá)150萬(wàn)億到300萬(wàn)億元。

“整個(gè)新能源產(chǎn)業(yè)，包括最近升級(jí)到的碳中和領(lǐng)域，是中國(guó)在全球工業(yè)體系中近百年來(lái)唯一受西方世界認(rèn)可的工業(yè)語(yǔ)言。”葛新宇說(shuō)，能在產(chǎn)業(yè)發(fā)展中發(fā)揮作用并獲得回報(bào)的投資機(jī)構(gòu)，必須要結(jié)合“三個(gè)心”：

第一是投資耐心，這取決于機(jī)構(gòu)基因、機(jī)構(gòu)的投資決策機(jī)制以及與LP的溝通共識(shí)和自我定位，“如果想掙快錢(qián)，就不要來(lái)了，今天這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，掙快錢(qián)很難”；第二是不斷自我迭代的進(jìn)取心，“只能看到當(dāng)下的熱點(diǎn)、風(fēng)口，大家都能看懂的東西，就很難掙到差異化的錢(qián)”；第三是敬畏心，“覺(jué)得只要是新能源，只要是跟電池相關(guān)的就投，跟牛人相關(guān)的就投，跟產(chǎn)業(yè)資本一起就投，這樣風(fēng)險(xiǎn)也很大”。

寫(xiě)在最后

制圖：肖麗

“中國(guó)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈應(yīng)該是全球最完善的，市場(chǎng)份額全球第一，技術(shù)從追趕到并跑，某些方面甚至是領(lǐng)跑?！鄙鲜鼋?jīng)歷20年行業(yè)起伏的專(zhuān)家表示，這種產(chǎn)業(yè)體量和爆發(fā)速度都是他此前沒(méi)有預(yù)料到的，動(dòng)力電池，以及未來(lái)的儲(chǔ)能，可能會(huì)是中國(guó)少有的能在國(guó)際舞臺(tái)上彰顯重要作用的產(chǎn)業(yè)鏈。

而對(duì)于投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，則要快速理清當(dāng)前的兩難困境。

離開(kāi)的決定不容易做出，“沒(méi)有遍地黃金的時(shí)代了”，昔日風(fēng)口成了明日黃花，如今動(dòng)力電池就像一個(gè)踏板，由此可以切入儲(chǔ)能等更具潛能的新興領(lǐng)域，在中國(guó)“雙碳”戰(zhàn)略大背景下，新能源是一席流動(dòng)的盛宴，沒(méi)有人愿意缺席。

留下來(lái)則要直面更大挑戰(zhàn)，寄望分享下一代新經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)紅利的投資機(jī)構(gòu)先要想清楚幾個(gè)問(wèn)題：在一個(gè)投資環(huán)境已然變化的時(shí)代，如何進(jìn)行價(jià)值重估？在一個(gè)資產(chǎn)更重、周期更長(zhǎng)的商業(yè)模式中，如何進(jìn)行策略重建？在一個(gè)政府基金和產(chǎn)業(yè)資本同臺(tái)競(jìng)技的賽道，如何進(jìn)行伙伴關(guān)系的重新界定？

可以看到的是，很多傳統(tǒng)投資機(jī)構(gòu)，已經(jīng)開(kāi)始在動(dòng)力電池的項(xiàng)目發(fā)掘中嶄露頭角，就像恩力動(dòng)力的投資人中，有政府基金大興投資，有從互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域延伸到硬科技投資的微光創(chuàng)投，有紅杉中國(guó)，也有廣汽資本，而中科創(chuàng)星從最早的天使輪進(jìn)入，在此后兩輪融資中一直持續(xù)追加。

如恩力動(dòng)力一樣，中科創(chuàng)星投的很多項(xiàng)目在當(dāng)時(shí)都是冷門(mén)，融資也很難，可后來(lái)都成了“風(fēng)口”。

比如2018年投資中科海鈉的時(shí)候，鈉離子電池的應(yīng)用場(chǎng)景還僅停留在兩輪電動(dòng)車(chē)——這么小的市場(chǎng)，故事毫無(wú)吸引力，但后來(lái)鋰價(jià)上漲，鈉離子電池一躍而起，成為一個(gè)大有潛力的替代、補(bǔ)充產(chǎn)品，寧德時(shí)代都躬身入局，推動(dòng)鈉離子電池的產(chǎn)業(yè)化，后來(lái)中科海鈉也吸引了華為旗下哈勃投資的青睞。

這也正是米磊一直強(qiáng)調(diào)的“硬科技投資的驚喜”，“只要有過(guò)硬的技術(shù)，也就有了無(wú)限的想象空間和可能性?！倍軌蛟谄渲谐恋硐聛?lái)的投資機(jī)構(gòu)，也將在新能源投資的巨幅畫(huà)卷上繪出屬于自己的色彩。

（文中田磊為化名）

（清華大學(xué)核能與新能源技術(shù)研究院鋰電研究室劉建紅博士對(duì)本文亦有貢獻(xiàn)）

值班編輯：姚赟

審校：任婭斐

制作：崔允琰