文|有數(shù)DataVision 李天驕
編輯|張澤一
今年上半年，軟銀旗下愿景基金虧損了2900億元，創(chuàng)造了全球風險投資的反向神話，又帶出了縈繞在這支基金身上那個懸而未決的問題：孫正義到底有沒有投資能力？
軟銀對阿里的投資堪稱風險投資史上最成功的天作之合，在那之后，孫正義帶著千億美元大舉投資中國，在幾乎所有垂直行業(yè)里都留下了自己的身影。但從滴滴、到京東物流、再到商湯科技，軟銀再也沒有復(fù)制出第二個阿里的奇跡。
拋開阿里，軟銀在中國的投資業(yè)績可以用一句話概括：賺都是小賺，虧都是大虧。在去年8月宣布暫停在中國的投資之前，軟銀的起落幾乎和中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)是亦步亦趨的。所以文章開頭的那個問題，也可以換一個角度來問：
孫正義到底懂不懂中國？
01、六分鐘封神
孫正義有一套自己的理論，這套理論創(chuàng)造了一天的首富，也創(chuàng)造了“六分鐘封神”的傳說。
軟銀集團的名字的由來，其實就是因為這家公司最初是一家做軟件的，創(chuàng)業(yè)僅10余年，孫正義的軟銀集團成為日本全國軟件銷售市場的“霸主”。1994年，軟銀上市，也讓孫正義的身價達到了10億美元，而他一出手就花了超自己3倍身價買下美國最大的電子出版公司Ziff Davis公司。
在那個手持默多克家宴邀請函即為擁有上層社會入場券的時代，頂級媒體公司幾乎可以說掌控了資本的風向。
說是一筆投資，不如說孫正義花29億美元買了一張投資地圖。Ziff Davis的CEO直接告訴孫正義，想投互聯(lián)網(wǎng)，買雅虎就好。
彼時雅虎還是家小作坊，一幫年輕人，幾乎還沒收入，像個校園創(chuàng)業(yè)項目。孫正義也非常迅速地見了雅虎的創(chuàng)始人杰瑞·楊，出手就是投資1個億美元，而那年頭，風險投資投個一百萬美元，就能驚動華爾街日報，1個億的規(guī)模足以讓整個華爾街的投資人都知道有孫正義這么個人了。
不僅大規(guī)模的資金支持，孫正義更是向雅虎提出了“免費才能吸引到流量，為雅虎增加一項新服務(wù)的業(yè)務(wù)量，免費給用戶提供寬帶網(wǎng)線”的商業(yè)策略。
雖說這戰(zhàn)略放到現(xiàn)在那是基本操作水平，但第一個吃螃蟹的人終究是有不凡的勇氣。
聽話的雅虎，開始燒錢換用戶增長，一騎絕塵開創(chuàng)了免費網(wǎng)站（在之前，網(wǎng)站都是付費訂閱制才能登入的），可以說雅虎重新定義了Web1.0互聯(lián)網(wǎng)時代，后來的百度、360等門戶網(wǎng)站也才有了前車之鑒。
不到一年的時間，雅虎快速上市，成為歷史上首個市值破千億美元的公司，這也讓1996年的孫正義超過比爾·蓋茨成為世界首富，不過第二天就又被比爾·蓋茨追上了，也被稱“一天的世界首富”。
同時期，美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫開始興起，互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)公司估值飆升，市場上再也找不到便宜的標的。
為了重新做回世界首富，孫正義講述了他的時間機器理論——即發(fā)達國家發(fā)生過的，正在飛速前進的發(fā)展中國家也一定會再發(fā)生一遍——傻子都知道這是哪個國家。
1999年，孫正義來到中國尋找投資標的，在路演上僅僅聽了馬云6分鐘的演講，就要投資4000萬美元。而這時的馬云，才剛渡過燒烤攤求融資的苦日子，求神拜佛才拿到了高盛的500萬美元。
那時國企員工平均月工資才500塊，而4000萬美元按當時的匯率，相當于3.28億元人民幣，這對于一個連WTO都沒正式加入的國家來說過于驚駭。隔天緩過神的馬云最終戰(zhàn)戰(zhàn)兢兢也只敢收下2000萬美元。·
俗稱“六分鐘封神”。
2000年，軟銀繼續(xù)押注阿里，參加了第二輪融資注資8000萬美元，并在2003年拿出資金幫助阿里建立網(wǎng)商的門戶網(wǎng)站——淘寶。孫正義對阿里巴巴的支持之慷慨，令競爭對手們不寒而栗。
注資就一個目的：用天量資本擊碎一切阻礙。截至2003年底，阿里巴巴擁有的企業(yè)會員數(shù)量達到了300萬家，占據(jù)了中國中小企業(yè)的30%。
彼時的軟銀也并不是出手可以如此闊氣的企業(yè)，世紀初的日本仍處在失去的二十年中緩不過勁來，軟銀的市值在2004年縮水近90%，軟件業(yè)務(wù)已經(jīng)難以維持公司運作。但這些都沒有動搖孫正義繼續(xù)投資阿里的決心，更多番注資進入阿里，成為阿里的第一大股東。
2014年，馬云在納斯達克敲鐘成功。憑借阿里高漲的股價，孫正義賺到了超1千億美金，投資回報率超過2000倍，直接讓軟銀扭虧為盈。也被譽為史上最成功的風投之一。
阿里遠超雅虎的成功，孫正義獲得前所未有的自信，也在一級市場封神。一時間在全球創(chuàng)投界，無人不知孫正義，全球資本都想?yún)⑴c進來一起賺錢，然而殊不知變成了一場千億級的春秋大夢。
可以說在雅虎身上創(chuàng)造的理論，在阿里這獲得了完美的驗證。
02、愿景“噩夢”
六分鐘的封神成為了孫正義時間機器理論的最好佐證，但除此之外，他投資更為重要的思路，則是砸錢給被投企業(yè)做護城河，催熟企業(yè)快速搶占市場份額，成為龍頭快速上市催熟估值，從而獲得高額回報率。
這種投資策略本身并不復(fù)雜，難的地方是“像孫正義這樣有錢”。
成為了投資界的標桿級人物后，孫正義決定將軟銀重新定位為一家更為純粹的投資控股公司，更是認為自己是信息革命的領(lǐng)導(dǎo)人。孫正義準備干票大的。
2016年，孫正義對中東沙特金主畫餅稱：“你給我1千億，我還你1萬億”。僅憑這句話，孫正義募集到了千億級美金的愿景基金，其規(guī)模是當時是全球的風投基金的總額的1.5倍?？梢哉f只要孫正義愿意，他可以買下全球的風投基金，余下的還能喂飽兩個馬云。
信奉自己已經(jīng)成功的理論，孫正義開始了“大膽押注”。
那時也正是美元基金大規(guī)模進入中國的時代，以紅杉資本為例，2018年在華投資金額252億元，較2015年翻了一倍。而軟銀依舊還是中國一級市場最大的“金主”，孫正義一出手就能開出巨額支票，甚至不接都不行，因為轉(zhuǎn)手就可以開給你的對手公司反咬一口。
因其總是以高估市場10倍的投資入場，也被稱為“10倍先生”，并且指導(dǎo)被投企業(yè)打價格戰(zhàn)成功盤活了業(yè)務(wù)規(guī)模，甚至可以說正是他推動了中國互聯(lián)網(wǎng)的飛速成長期。
雖說募資能力也算能力的一種，可如軟銀這般，在所有熱門賽道都重注買入的操作，實在和買彩票沒多大區(qū)別。
并不關(guān)注利潤，只在乎公司發(fā)展多快的模式教育了全行業(yè)，用資本迅速催熟被投資企業(yè)方式讓孫正義隨即遇到了“三個天坑”。
Wework因無法解釋六個月虧損九億美元而導(dǎo)致IPO失敗，估值從470億跌落至80億，期間軟銀還數(shù)次出手注資。孫正義后來在財報發(fā)布會上直接表示“向WeWork投資數(shù)十億美元之舉是愚蠢的”。
2018年軟銀千億入局接盤Uber，結(jié)果2019年上市初創(chuàng)始人大舉套現(xiàn)，股價一路下滑，從此軟銀被套牢。
最后則是滴滴，前后花掉近100億美金讓滴滴不要在乎利潤，重點在搶占市場，但至今滴滴賬面仍是虧損200多億元。
手握千億級美元基金的孫正義，并沒有再造一個阿里神話。三個天坑重創(chuàng)了愿景基金，時光機器理論并沒能找到下一個阿里。
另一方面，愿景一期的資金有近40%的款項是借貸形式進入的，利息也是軟銀不小的壓力，所以投資風險的波動對其影響極大。
本著繼續(xù)加注的賭徒心理，孫正義著手了二期基金的募集。但由于一期的虧損，二期的募集金額不高，很大一部分都是軟銀自己出的錢。2019年成立愿景二期融資金額400億美元，與一期相比，愿景二期明顯地謹慎了許多，一期投資了82家，而二期不到一期本金的一半，卻投資250家公司。
簡單來說，一期就是大而重注，而二期就是廣而小散。
即使學會了雞蛋不要放在同一個籃子里，千億級的愿景基金1期和2期，按累計投資成本與回報來看，兩只基金均處于虧損狀態(tài)。
可以說手握千億級的籌碼，孫正義一己之力改變了整個一級市場的投資游戲規(guī)則，甚至比二級市場融到的都多，很多企業(yè)被軟銀接手就是“納斯達克敲鐘”，被戲稱為新型的“IPO”。
WeWork一度是孫正義心中下一個阿里巴巴，WeWork巔峰時期，軟銀投后估值約470億美元，而去年上市時僅有80億美元市值。平安壹賬通（One Connect）軟銀進入后估值飆升到75億美元，2019年末市值僅有36.6億美元。Uber、滴滴、商湯均是同此情景。
這也不難理解孫正義是互聯(lián)網(wǎng)泡沫的締造者，所投資的未上市公司，由于投入估值較高，軟銀計提超1萬億日元的公允價值損失。
也許沒有愿景基金，軟銀會過得很好，而孫正義的夢想?yún)s一直都是世界首富。截至目前，愿景基金損額總計2.33萬億日元，占集團虧損總額的四分之三，成了集團噩夢。
面對今年上半年愿景基金巨額虧損約2900億元，在投資者大會上孫正義拿出了一張德川家康輕敵冒進戰(zhàn)敗逃竄畫像作為自省。
可這到底是造化弄人還是理論失效？
03、曲終人散
去年8月，孫正義宣布暫停在中國的投資。
即使退出了中國投資，手上的標的仍在，從軟銀業(yè)績發(fā)布會披露，愿景基金一期前三大虧損來自滴滴、wework、grab；愿景基金二期的前三大虧損來自wework、京東物流和叮咚買菜。
可回顧其投資史，孫正義投資了800多家互聯(lián)網(wǎng)、科技企業(yè)，成功獲利的企業(yè)只有40家，賺了1700多億美元——其中的1600億出自阿里巴巴。
并且面對巨額虧損，孫正義不得不宣布將減持阿里9%的股份，套現(xiàn)超過2300億人民幣的資金，為旗下的愿景基金彌補虧損。而這也不是軟銀第一次減持阿里回血了。
時代真的變了。
互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)已經(jīng)進入了天花板，地緣政治的擾動、監(jiān)管機構(gòu)的重拳、業(yè)務(wù)條線的收縮，似乎都在預(yù)示著這個長達20年的造富運動行至尾聲，在21世紀初中國的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)在高速增長，這個時候便能消化孫正義給出的高估值。而目前的行業(yè)成長從增量進入了存量，高估值變得難消化，砸錢的邊際效應(yīng)不斷下降。
如今的互聯(lián)網(wǎng)大廠紛紛出海，看起來仍有增長前景，但卻不符合孫正義的投資理論，也再也沒有0-100的估值飛躍。
同時也在于愿景基金的是VC和PE混合操作，不做投后管理，沒有合理估值，沒有幫助被投企業(yè)合理成長，錢給出去大家自己燒就完事。
這就導(dǎo)致了對于收入麾下的企業(yè)，卻都無法讓它們“善終”。提倡激進擴張來搶占市場，不在乎盈利能力與商業(yè)模型是否可以走通，最終導(dǎo)致投資公司“流血上市”，如韓國版“阿里巴巴” Coupang、美國版“餓了么”DoorDash 等公司股價的大幅下跌。
且抱著寧可投錯不能錯過，愿景基金幾乎重倉了所有互聯(lián)網(wǎng)獨角獸企業(yè)，甚至連標的的對家都收到了軟銀的橄欖枝，這種方式并沒有什么聰明的投資策略可言，和買斷彩票坐等中獎沒有什么本質(zhì)區(qū)別。
關(guān)于孫正義的自傳有很多，總體而言都是大起大落，卻不能是簡單成敗評價，你說他不懂中國一級市場投資，但是他押了阿里、字節(jié)、滴滴等顛覆傳統(tǒng)人們生活習慣的公司。你說他懂，他又頂著巨額虧損。
但至少，在當下這個時間節(jié)點，中國的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)是找不到符合孫正義時間機器理論的公司了。
04、尾聲
退出中國的孫正義下一站在哪，可能連他自己都不清楚。
今年8月和9月，愿景2期對外投資只各投了一個項目，且整個部門準備裁員30%。
孫正義也想過去做二級市場，成為日版的巴菲特，成立了北極星部門，然而不到1年時間虧損達100多億美元，被稱為“災(zāi)難式的押注”，部門也原地解散。
2016年，孫正義以320億美元收購了ARM，對其預(yù)期在600億美金出手。但后續(xù)是今年年初，英偉達欲以400億美金收購ARM，因監(jiān)管機構(gòu)均未能批準，這項芯片行業(yè)有史以來規(guī)模最大的交易并沒有達成。
2021年，ARM營收為27億美元，凈利潤為10億美元。若對標英偉達38.84倍的市盈率，那么，ARM估值最高為380億美元，這顯然不符合孫正義的預(yù)期，但只有ARM重新上市，才是孫正義能脫手唯一的選擇。
孫正義到底算不算上“好”的投資人我們不知道，畢竟它的整套理論似乎只是在抽獎一般從行業(yè)中賺取β。畢竟在中國，孫正義完整經(jīng)歷了互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)最繁榮的十年。
從這個角度看，宣布退出的孫正義很可能是懂中國的。
[1]“另類方式”自我救贖 軟銀孫正義擬發(fā)新創(chuàng)投基金
[2]袁國寶：軟銀沒有中國，孫正義失去一切
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[4]6個月虧掉5萬億！孫正義用一幅畫開啟自省
[5]阿里巴巴融資8200萬美元 軟銀占6000萬美元，國際金融報
[6]投資阿里曾賺1萬多億成日本首富，如今孫正義公司負債近2萬億元，騰訊新聞
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責任編輯：張澤一
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