文｜雷達(dá)財(cái)經(jīng) 李亦輝

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如不能通過(guò)港交所批準(zhǔn)，一個(gè)月后的10月23日，珠海萬(wàn)達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司（下稱“珠海萬(wàn)達(dá)”）的二次遞表或?qū)⒃俅巍笆А薄?/p>

在此之前，珠海萬(wàn)達(dá)控股股東，大連萬(wàn)達(dá)商業(yè)管理集團(tuán)股份有限公司（下稱“萬(wàn)達(dá)商管”）率先披露中報(bào)業(yè)績(jī)。

中報(bào)顯示，過(guò)去半年，萬(wàn)達(dá)商管的營(yíng)收為244.03億元，同比增長(zhǎng)7.12%；凈利潤(rùn)為67.44億元，去年同期為71.61億元，同比下滑5.82%。

財(cái)報(bào)披露的前兩日，8月29日，標(biāo)普全球評(píng)級(jí)將萬(wàn)達(dá)商管及其香港子公司萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)（香港）有限公司（下稱“萬(wàn)達(dá)香港”）的評(píng)級(jí)展望自穩(wěn)定調(diào)整至負(fù)面。

標(biāo)普認(rèn)為，萬(wàn)達(dá)商管旗下子公司珠海萬(wàn)達(dá)能否成功上市存在不確定性，若珠海萬(wàn)達(dá)未能如期成功上市，未來(lái)12至18個(gè)月內(nèi)萬(wàn)達(dá)商管和萬(wàn)達(dá)集團(tuán)都將面臨較大的流動(dòng)性壓力。而由于目前文化與地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)板塊的營(yíng)商環(huán)境充滿挑戰(zhàn)，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)的再融資風(fēng)險(xiǎn)可能也會(huì)上升。

行業(yè)人士認(rèn)為，珠海萬(wàn)達(dá)能否成功上市至關(guān)重要，關(guān)乎著萬(wàn)達(dá)商管是否要執(zhí)行近400億元的股份回購(gòu)，這又進(jìn)一步影響著萬(wàn)達(dá)集團(tuán)的流動(dòng)性和再融資能力。

遺憾的是，珠海萬(wàn)達(dá)于2021年10月21日遞交的招股書屆滿六個(gè)月已“失效”，今年4月22日的二次遞表“保質(zhì)期”也所剩無(wú)幾，目前還無(wú)進(jìn)一步消息，留個(gè)王健林的時(shí)間不多了。

萬(wàn)達(dá)商管經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑

8月31日，萬(wàn)達(dá)商管通過(guò)中國(guó)貨幣網(wǎng)和上海清算所網(wǎng)站披露了公司債券2022年中期報(bào)告。

財(cái)報(bào)顯示，2022年上半年公司營(yíng)收為244.03億元，同比增長(zhǎng)7.12%；利潤(rùn)總額93.7億元，相比去年同期95.15億元小幅下滑1.52%；凈利潤(rùn)為67.44億元，去年同期為71.61億元，同比下滑5.82%。

主營(yíng)業(yè)務(wù)按收入來(lái)源劃分，上半年投資物業(yè)租賃及管理板塊收入225.09億元，較上年同期的209.96億元有所增長(zhǎng)；酒店運(yùn)營(yíng)實(shí)現(xiàn)收入3.87億元，較上年同期的6.57億元大幅下滑；其他板塊收入14.65億元，上年同期為10.64億元。

根據(jù)萬(wàn)達(dá)酒店發(fā)展此前披露的中期業(yè)績(jī)報(bào)告，截至上半年末，萬(wàn)達(dá)管理的酒店網(wǎng)絡(luò)包括97家酒店，運(yùn)營(yíng)客房24609間，覆蓋中國(guó)78個(gè)城市，以及土耳其伊斯坦布爾。

費(fèi)用方面，萬(wàn)達(dá)商管各項(xiàng)費(fèi)用均比上年大幅增長(zhǎng)。具體來(lái)看，銷售費(fèi)用在今年上半年為6.6億元，高于上年同期的5.96億元；其中廣告促銷費(fèi)占據(jù)大頭，今年上半年為5.97億元。

2022年上半年，萬(wàn)達(dá)商管管理費(fèi)用為19.82億元，上年同期這部分開支為18.66億元。值得關(guān)注的是，上半年公司包含在管理費(fèi)中的律師、訴訟費(fèi)高達(dá)2870萬(wàn)元。

另外，今年上半年萬(wàn)達(dá)商管的財(cái)務(wù)費(fèi)用同樣大增，期內(nèi)的60.25億元高于去年上半年的47.5億元。今年上半年，公司僅利息支出就達(dá)40.5億元。

報(bào)告中也披露了萬(wàn)達(dá)商管集團(tuán)母公司萬(wàn)達(dá)集團(tuán)上半年的凈利潤(rùn)為28.58億元，同比上漲72.58%。

天眼查顯示，大連萬(wàn)達(dá)集團(tuán) 持有萬(wàn)達(dá)商管44.99%股權(quán)，王健林直接持有萬(wàn)達(dá)商管5.24%股權(quán)，王健林也是萬(wàn)達(dá)商管實(shí)控人。

截至上半年末，萬(wàn)達(dá)商管的總資產(chǎn)為5921.23億元，與往年同期數(shù)據(jù)基本持平；總負(fù)債3007.16億元，較上年同期2998.29億元小幅增長(zhǎng)；資產(chǎn)負(fù)債率為50.79%，較上年同期的51.28 %略微下降。

根據(jù)有息債務(wù)及變動(dòng)情況，截至6月末，萬(wàn)達(dá)商管合并報(bào)表范圍內(nèi)有息債務(wù)總額1398.25億元，有息債務(wù)同比變動(dòng)減少1.32%。

報(bào)告期末合并報(bào)表范圍內(nèi)有息債務(wù)中，信用類債券余額396.22億元，占有息債務(wù)余額的28.34%，其中2022年下半年到期或回售的公司信用類債券170億元；銀行貸款余額963.96億元，占有息債務(wù)余額的68.94%；非銀行金融機(jī)構(gòu)貸款19.66億元，占有息債務(wù)余額的1.41%；其他有息債務(wù)余額18.41億元，占有息債務(wù)余額的1.32%。

在現(xiàn)金流方面，上半年萬(wàn)達(dá)商管籌資和投資現(xiàn)金流均為負(fù)。

具體來(lái)看，截至6月末，萬(wàn)達(dá)商管取得借款收到的現(xiàn)金為157.31億元，同時(shí)償還債務(wù)支付的現(xiàn)金為182.5億元，公司上半年籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-83.86億元；同期，投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-99.27億元。

截止2022年6月30日，萬(wàn)達(dá)商管經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為83.7億元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為315.53億元。

但與此同時(shí)，公司對(duì)應(yīng)的一年內(nèi)到期借款2.42億元，一年內(nèi)到期應(yīng)付債券69.91億元，長(zhǎng)期借款21.95億元，應(yīng)付債券232.54億元，其他非流動(dòng)負(fù)債2.58億元。

萬(wàn)達(dá)商管評(píng)級(jí)展望負(fù)面

目前，萬(wàn)達(dá)商管控股子公司珠海萬(wàn)達(dá)還處在上市關(guān)鍵期，但已有機(jī)構(gòu)出手下調(diào)了萬(wàn)達(dá)商管的信用評(píng)級(jí)。

據(jù)樂(lè)居財(cái)經(jīng)，8月29日，標(biāo)普全球評(píng)級(jí)發(fā)布報(bào)告，將萬(wàn)達(dá)商管以及其子公司萬(wàn)達(dá)香港的評(píng)級(jí)展望從“穩(wěn)定”調(diào)整至“負(fù)面”。

同時(shí)，標(biāo)普還確認(rèn)了萬(wàn)達(dá)商管的長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)為“BB+”，萬(wàn)達(dá)香港的長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)為“BB”，萬(wàn)達(dá)香港擔(dān)保的高級(jí)無(wú)抵押票據(jù)的長(zhǎng)期發(fā)行評(píng)級(jí)為“BB”。

標(biāo)普認(rèn)為，如果珠海萬(wàn)達(dá)未能成功上市，萬(wàn)達(dá)商管和母公司萬(wàn)達(dá)集團(tuán)在未來(lái)12至18個(gè)月內(nèi)都將面臨巨大的流動(dòng)性壓力。由于珠海萬(wàn)達(dá)上市存在不確定性，標(biāo)普將萬(wàn)達(dá)商管展望調(diào)整為負(fù)面。

標(biāo)普指出，2021年下半年，萬(wàn)達(dá)商管從珠海萬(wàn)達(dá)的若干Pre-IPO投資者那里獲得了395億元的投資。此后，萬(wàn)達(dá)商管利用這些資金償還債務(wù)并進(jìn)行流動(dòng)投資。

標(biāo)普認(rèn)為，如果公司在2023年底前未能完成珠海萬(wàn)達(dá)的上市工作，公司有義務(wù)向Pre-IPO投資者回購(gòu)股份，因此標(biāo)普將395億元的Pre-IPO資金視作為債務(wù)處理。

標(biāo)普表示，上市申請(qǐng)結(jié)果、上市時(shí)間和市場(chǎng)價(jià)值仍存在不確定性。如果珠海萬(wàn)達(dá)在2023年底前未能上市，且所有Pre-IPO投資者選擇執(zhí)行回售權(quán)退出投資，萬(wàn)達(dá)商管和大連萬(wàn)達(dá)集團(tuán)的流動(dòng)性和財(cái)務(wù)指標(biāo)或?qū)夯?/p>

除此之外，在充滿挑戰(zhàn)的商業(yè)環(huán)境中，大連萬(wàn)達(dá)集團(tuán)的文創(chuàng)和物業(yè)開發(fā)部門再融資風(fēng)險(xiǎn)也可能上升。這取決于房地產(chǎn)市場(chǎng)的受影響程度，以及文創(chuàng)行業(yè)面臨的嚴(yán)峻商業(yè)環(huán)境。

文創(chuàng)方面，標(biāo)普指出，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)文創(chuàng)產(chǎn)業(yè)板塊（核心為萬(wàn)達(dá)電影和萬(wàn)達(dá)體育）的業(yè)績(jī)?cè)?021年恢復(fù)良好，但由于疫情的原因，預(yù)計(jì)2022年文創(chuàng)領(lǐng)域的表現(xiàn)將較弱，尤其電影院業(yè)務(wù)仍受到影響。

地產(chǎn)方面，標(biāo)普稱萬(wàn)達(dá)集團(tuán)恢復(fù)了萬(wàn)達(dá)地產(chǎn)的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)。然而，在當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷的情況下，萬(wàn)達(dá)地產(chǎn)的土地投資支出和增長(zhǎng)趨勢(shì)仍存在不確定性，可能會(huì)影響大連萬(wàn)達(dá)集團(tuán)的財(cái)務(wù)指標(biāo)。

因此，標(biāo)普認(rèn)為萬(wàn)達(dá)集團(tuán)的信用狀況被其資本密集型的房地產(chǎn)開發(fā)和自由支出驅(qū)動(dòng)的文創(chuàng)業(yè)務(wù)所拖累，未來(lái)幾年，母公司較弱的信用狀況又將繼續(xù)制約萬(wàn)達(dá)商管的評(píng)級(jí)。

而對(duì)于萬(wàn)達(dá)商管當(dāng)前評(píng)級(jí)的確認(rèn)，標(biāo)普預(yù)計(jì)該公司穩(wěn)定的租賃業(yè)務(wù)將在未來(lái)12至18個(gè)月繼續(xù)支撐其信用狀況。

憑借強(qiáng)大品牌認(rèn)知度，90%以上的租戶均為固定租賃協(xié)議，萬(wàn)達(dá)商管的租金收入不受租戶銷售業(yè)績(jī)的約束，即使在市場(chǎng)條件不利的情況下也能保持相對(duì)穩(wěn)定。

標(biāo)普預(yù)計(jì)，萬(wàn)達(dá)商管的輕資產(chǎn)購(gòu)物中心擴(kuò)張將支持該公司的持續(xù)去杠桿化，但輕資產(chǎn)模式的實(shí)施也可能帶來(lái)執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)。

由于萬(wàn)達(dá)商管在其輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)中并沒(méi)有持有購(gòu)物中心，或?qū)⒋嬖诮灰讓?duì)手風(fēng)險(xiǎn)。另外萬(wàn)達(dá)商管是否能夠復(fù)制其成功案例，并在人口較少、消費(fèi)較弱的低線城市長(zhǎng)期保持其增長(zhǎng)趨勢(shì)也存在不確定性。

最后，標(biāo)普表示，如果發(fā)現(xiàn)珠海萬(wàn)達(dá)商業(yè)在2023年底前的IPO存在重大障礙，導(dǎo)致萬(wàn)達(dá)商業(yè)和大連萬(wàn)達(dá)集團(tuán)的流動(dòng)性惡化至不足水平，標(biāo)普可能會(huì)下調(diào)評(píng)級(jí)。

如果大連萬(wàn)達(dá)集團(tuán)的信用狀況惡化，標(biāo)普也可能下調(diào)評(píng)級(jí)，原因可能是再融資的不確定性導(dǎo)致現(xiàn)金流減少，或大舉擴(kuò)張房地產(chǎn)開發(fā)和重資產(chǎn)文創(chuàng)業(yè)務(wù)。

珠海萬(wàn)達(dá)上市之路仍懸而未決

在今年4月份二次遞交招股書后，目前珠海萬(wàn)達(dá)的上市之路仍懸而未決。

珠海萬(wàn)達(dá)是從萬(wàn)達(dá)商管剝離的輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)平臺(tái)。2014年12月23日，大連萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)股份有限公司曾在港交所上市，后于2016年9月20日退市。

2018年2月22日，公司更名為現(xiàn)在的萬(wàn)達(dá)商管，宣布將轉(zhuǎn)型輕資產(chǎn)，并開始出售海外資產(chǎn)項(xiàng)目。

2020年9月，萬(wàn)達(dá)商管正式對(duì)外宣布，從2021年開始，全面實(shí)施“輕資產(chǎn)”戰(zhàn)略，即基于自身的品牌影響力和資源整合能力獲取市場(chǎng)及項(xiàng)目，但并不承擔(dān)項(xiàng)目場(chǎng)地的資金，只負(fù)責(zé)項(xiàng)目的設(shè)計(jì)、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)，從中分得收益。

2021年3月24日，萬(wàn)達(dá)商管一紙公告，宣布從排隊(duì)近六年之久的A股IPO隊(duì)伍中撤退，預(yù)示著公司回A失敗。

隨后的3月29日，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)在官網(wǎng)發(fā)布消息稱，萬(wàn)達(dá)商管與珠海市政府簽署協(xié)議，將重組后的萬(wàn)達(dá)輕資產(chǎn)商管公司落戶珠海橫琴，也就是此后去港交所上市的珠海萬(wàn)達(dá)。

同時(shí)，珠海國(guó)資委出資30億戰(zhàn)投入股擬上市平臺(tái)萬(wàn)達(dá)輕資產(chǎn)商管公司珠海萬(wàn)達(dá)商管。

資產(chǎn)重組完成后，珠海萬(wàn)達(dá)還開啟了一輪Pre-IPO融資。據(jù)中誠(chéng)信披露，萬(wàn)達(dá)商管全資子公司珠海萬(wàn)贏企業(yè)管理有限公司(簡(jiǎn)稱“珠海萬(wàn)贏”)與部分境內(nèi)外投資者簽訂股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將其持有的珠海萬(wàn)達(dá)21.17%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給碧桂園、中信資本、騰訊、PAG太盟投資集團(tuán)等投資者，共計(jì)融資金額約380億元。

根據(jù)前述標(biāo)普的報(bào)告，萬(wàn)達(dá)商管和這批投資者簽署了有關(guān)上市進(jìn)程的承諾，如果珠海萬(wàn)達(dá)在2023年底前未能完成上市工作，萬(wàn)達(dá)商管有義務(wù)向Pre-IPO投資者回購(gòu)股份。

除此之外，根據(jù)之后披露的招股書，萬(wàn)達(dá)商管及珠海萬(wàn)贏還簽署了一份業(yè)績(jī)方面的對(duì)賭協(xié)議。

根據(jù)這份協(xié)議，萬(wàn)達(dá)商管同意保證珠海萬(wàn)達(dá)2021年預(yù)估實(shí)際凈利潤(rùn)及2022年、2023年扣除非經(jīng)常性損益的經(jīng)審計(jì)凈利潤(rùn)將分別不低于51.9億元、74.3億元及94.6億元，如未達(dá)成，將以零對(duì)價(jià)轉(zhuǎn)讓股份或者支付現(xiàn)金補(bǔ)償。

2021年10月21日，萬(wàn)達(dá)商管向香港聯(lián)交所遞交上市申請(qǐng)，在屆滿六個(gè)月失效后，今年4月22日又重新遞交更新后的申請(qǐng)材料。

更新后的招股書顯示，2021年珠海萬(wàn)達(dá)收入234.81億元，毛利潤(rùn)達(dá)到105.22億元，但凈利潤(rùn)僅為35.12億元，與51.9億元承諾金額相差甚遠(yuǎn)。

目前，珠海萬(wàn)達(dá)的上市進(jìn)程暫無(wú)進(jìn)展。不過(guò)，留給王健林的時(shí)間并不多。

根據(jù)港交所規(guī)定，擬上市公司的招股書有效期是六個(gè)月，如果申請(qǐng)上市公司6個(gè)月內(nèi)未完成上市，招股書就會(huì)進(jìn)入失效狀態(tài)。據(jù)此計(jì)算，如果不能在近期通過(guò)港交所批準(zhǔn)，珠海萬(wàn)達(dá)的招股書將在10月23日再次失效。

目前，市場(chǎng)對(duì)珠海萬(wàn)達(dá)的估值不得而知，但若繼續(xù)等待上市的最佳時(shí)機(jī)，則代價(jià)也不輕，這對(duì)王健林而言不是一個(gè)容易的選擇。