文 | 中國(guó)品牌雜志 何茜
蔚來(lái)汽車的麻煩接踵而至。
最近又在收到海外做空機(jī)構(gòu)灰熊（Grizzly Research）發(fā)布的做空?qǐng)?bào)告，蔚來(lái)汽車的股價(jià)從6月中旬每股190港元下滑到每股160港元，引發(fā)部分投資者的擔(dān)憂。
作為造車新勢(shì)力中備受看好的一家公司，蔚來(lái)汽車曾位列“蔚小理”之首，但隨著第二梯隊(duì)新勢(shì)力車企相繼發(fā)力，其壓力愈發(fā)顯著。
是否虛增業(yè)績(jī)
灰熊的這份報(bào)告由兩部分組成，正文細(xì)數(shù)了蔚來(lái)汽車通過(guò)武漢蔚能虛增收入和利潤(rùn)的一系列證據(jù)，且表達(dá)了對(duì)蔚來(lái)汽車高估值的擔(dān)憂；附錄部分則進(jìn)一步呈現(xiàn)了各類財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的計(jì)算過(guò)程，對(duì)蔚來(lái)汽車的一些細(xì)節(jié)問(wèn)題進(jìn)行了質(zhì)疑。
其中最核心的觀點(diǎn)是，蔚來(lái)汽車向關(guān)聯(lián)方武漢蔚能出售的電池?cái)?shù)量遠(yuǎn)大于市場(chǎng)需求，且存在提前確認(rèn)收入的情況，虛增了收入和凈利潤(rùn)。
具體來(lái)說(shuō)，2020年8月蔚來(lái)汽車推出了一種電池租用服務(wù)，用戶在購(gòu)車時(shí)只需支付扣除電池后的車身價(jià)格，然后每月支付電池租金即可。
比如購(gòu)買蔚來(lái)汽車的ES8這款車，原本需要一口氣支付大約47萬(wàn)元，但如果選擇Baas模式，那么購(gòu)買價(jià)就減少了10萬(wàn)元，之后根據(jù)續(xù)航能力不同，每月支付980元-1680元的電池租金即可。
對(duì)于Baas模式下的訂單，蔚來(lái)汽車在財(cái)務(wù)上的做法是，將電池先銷售給蔚能，一次性確認(rèn)為當(dāng)期收入，然后由蔚能按月向用戶收取租金。
除此之外，關(guān)于蔚來(lái)汽車和蔚能高管的重疊、李斌將用戶信托進(jìn)行質(zhì)押等事項(xiàng)，也都被灰熊作為看空蔚來(lái)汽車的一系列原因。
Wind數(shù)據(jù)顯示，蔚來(lái)汽車2021年和2022年一季報(bào)收入分別為361.36億元和99.11億元，經(jīng)調(diào)整的歸母凈利潤(rùn)分別為-29.76億元和-12.85億元，相比2018年至2020年，虧損幅度有明顯收縮。
做空，靠譜嗎？
灰熊的做空?qǐng)?bào)告發(fā)布后，蔚來(lái)汽車港股即出現(xiàn)11.36%的下跌，說(shuō)明市場(chǎng)對(duì)此還是抱有相對(duì)謹(jǐn)慎的態(tài)度。
那么這份做空?qǐng)?bào)告到底靠不靠譜？
一個(gè)值得關(guān)注的問(wèn)題是，灰熊的大量質(zhì)疑都基于一個(gè)重要判斷，即蔚來(lái)只有1.9萬(wàn)名用戶采用了Baas這種銷售模式，但蔚能手里卻有4萬(wàn)塊電池，兩個(gè)數(shù)據(jù)相差一倍有余，不合邏輯。
原因在于，根據(jù)蔚來(lái)汽車年報(bào)的描述，其向蔚能銷售電池的模式是“背對(duì)背”，灰熊理解為一對(duì)一，即有多少用戶通過(guò)Baas模式購(gòu)買蔚來(lái)汽車，蔚能就應(yīng)該向蔚來(lái)汽車購(gòu)買多少塊電池。
但報(bào)告中“1.9萬(wàn)名服務(wù)用戶”的數(shù)據(jù)，又是從何而來(lái)？
武漢蔚能曾公開(kāi)發(fā)行過(guò)票據(jù)（類似于發(fā)行債券），而發(fā)行票據(jù)是需要抵押或質(zhì)押物的。
2022年4月11日蔚能公告的票據(jù)募集說(shuō)明書顯示，以應(yīng)收賬款為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行4億元票據(jù)，而應(yīng)收賬款對(duì)應(yīng)的就是蔚能和用戶簽署的1.9萬(wàn)筆租金協(xié)議。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，蔚能以1.9萬(wàn)筆應(yīng)收賬款為質(zhì)押物，募集了4億元的資金。
灰熊做空?qǐng)?bào)告的“19000”這個(gè)數(shù)據(jù)大概率來(lái)源于此。但蔚能的募集說(shuō)明書顯示，“為開(kāi)展本（票據(jù)）項(xiàng)目，武漢蔚能根據(jù)合格標(biāo)準(zhǔn)篩選出19000份電池租用協(xié)議”，這意味著，這1.9萬(wàn)份租金協(xié)議并不一定對(duì)應(yīng)的是蔚能所有的用戶數(shù)量。
這是做空?qǐng)?bào)告中最明顯也最重要的一個(gè)漏洞，如果這個(gè)判斷無(wú)法成立，那么做空?qǐng)?bào)告所列的大部分?jǐn)?shù)據(jù)也都失去了意義。
蔚來(lái)有未來(lái)嗎？
伴隨測(cè)試車輛墜樓發(fā)生人員傷亡事故等事件，蔚來(lái)在網(wǎng)絡(luò)上遭受一輪猛烈猛擊，連帶整個(gè)新能源汽車行業(yè)都被噴慘了，堪稱燃油車支持者對(duì)新能源汽車的大規(guī)模輿論反攻。
有些人認(rèn)為其既不環(huán)保，也沒(méi)啥技術(shù)先進(jìn)性，還總是出事故。
其實(shí)，這帶有一定的偏見(jiàn)性。
這些激烈的批判者們可能看不到智能電動(dòng)車之于汽車行業(yè)，之于科技變革，乃至大國(guó)實(shí)力較量的重要意義?；蛘呖吹揭膊辉敢獬姓J(rèn)，還在用傳統(tǒng)眼光來(lái)審視新生事物。
到了智能電動(dòng)車時(shí)代，我們應(yīng)該對(duì)中國(guó)企業(yè)有更多信心。這種信心不是建立在狂熱民族情感，非我族類必定不好，自己人一定好肯定能贏的盲目樂(lè)觀上，而是客觀理性看待產(chǎn)業(yè)與企業(yè)實(shí)力的基礎(chǔ)上。
從產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)來(lái)看，在電動(dòng)化方面，得益于政府高層的遠(yuǎn)見(jiàn)卓識(shí)，我們比歐美早行動(dòng)了十多年，現(xiàn)在已經(jīng)培育較完善的電池等產(chǎn)業(yè)鏈。
比如智能化方面，由于我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)、IT、智能手機(jī)等ICT產(chǎn)業(yè)發(fā)展良好，擁有大量的軟件開(kāi)發(fā)人才，同時(shí)又有大市場(chǎng)，應(yīng)用場(chǎng)景豐富等天然優(yōu)勢(shì)，在智能電動(dòng)車領(lǐng)域，中國(guó)是有走到世界領(lǐng)先的基礎(chǔ)和可能的。
走過(guò)各種生死闖關(guān)的蔚來(lái)們，其實(shí)也有很多優(yōu)點(diǎn)。
一是品牌。
我國(guó)汽車行業(yè)首個(gè)把均價(jià)做到高端40萬(wàn)以上的品牌，成功突破自主品牌的天花板。
二是用戶運(yùn)營(yíng)。
蔚來(lái)沒(méi)有理想出色的成本控制能力，也沒(méi)有小鵬在智能化方面的及早布局與穩(wěn)打穩(wěn)扎，從技術(shù)實(shí)力來(lái)看，還是蔚小理中偏弱的。但蔚來(lái)的用戶運(yùn)營(yíng)則甩同行不止一個(gè)身位，無(wú)論是店面硬件還是軟性的人性化服務(wù)程度，這方面連特斯拉都得甘拜下風(fēng)。
三是換電與金融系統(tǒng)。
換電技術(shù)是蔚來(lái)一直堅(jiān)持的，也沒(méi)少受到外界質(zhì)疑和非議。但從國(guó)家近期一系列支持換電的政策，中石油、中石化等巨頭紛紛布局換電等行業(yè)動(dòng)態(tài)看，和早期押寶純電動(dòng)一樣，蔚來(lái)再次押對(duì)了。
四是組織管理。
經(jīng)歷過(guò)2018-2019年的至暗時(shí)刻，蔚來(lái)的管理流程、組織架構(gòu)已經(jīng)升級(jí)優(yōu)化，對(duì)于一些外界質(zhì)疑的燒錢的部門和流程進(jìn)行優(yōu)化。而這正是其作為新造車第一批成功者的優(yōu)勢(shì)，其他后來(lái)的新造車難免要經(jīng)歷初創(chuàng)企業(yè)的混亂無(wú)序，同期的新造車管理水平比蔚來(lái)更優(yōu)秀的也不多。
或許有人會(huì)說(shuō)，國(guó)內(nèi)外龍頭車企在電動(dòng)車上還沒(méi)真正發(fā)力呢，認(rèn)為蔚來(lái)能贏是不是為時(shí)過(guò)早？那就等這些國(guó)內(nèi)外龍頭拿出比蔚來(lái)更好的產(chǎn)品，能提供更好的服務(wù)時(shí)再看。至少目前蔚來(lái)是領(lǐng)先的，是中外傳統(tǒng)巨頭布局電動(dòng)車時(shí)研究學(xué)習(xí)的對(duì)象。
總而言之，未來(lái)是新能源汽車的時(shí)代，未來(lái)也是屬于蔚來(lái)們的。