文|表外表里 周霄 陳成 張怡
編輯|付曉玲 曹賓玲 慕沐
去年以來的“兩進兩出”，沒有絲毫影響綠茶餐廳登陸資本市場的決心。近期再次更新了上市材料，重新沖擊IPO。
信心來自“亮眼”的表現(xiàn)。
據(jù)其招股書披露，2021年我們占據(jù)0.5%的市場份額，就2021年的收入及餐廳數(shù)目而言，我們是中國第四大休閑中式餐廳運營商。
其業(yè)績，更是笑傲江湖。如下圖，2021年營收增速趕超海底撈、九毛九等；單店凈利率表現(xiàn)，更是把標桿海底撈遠遠甩在后面。
但和這些寫在文件里的自我標榜不同，消費反饋卻是另外的景象。
網(wǎng)上有不少老客，疑惑表示：“如今想來恍如昨日，綠茶餐廳還在嗎？”而依然會去綠茶用餐的客戶，評價似乎也不太佳：
消費端遭到“冷遇”，事實上自去年3月首次IPO開始，市場針對綠茶品牌定位模糊、過氣等的質(zhì)疑聲就沒斷過。
業(yè)務(wù)風評“拉胯”，財務(wù)表現(xiàn)“靚麗”。反常之處，必有貓膩。
本文詳細拆解綠茶餐廳的財報后，發(fā)現(xiàn)了綠茶IPO時刻的一些“化妝術(shù)”伎倆，下面將從收入和成本兩方面，為其潑上一瓶“卸妝油”，一睹為快。
01 營銷“讓利”拉動下，收入增長缺乏持續(xù)性
數(shù)據(jù)顯示，2021年，綠茶餐廳的翻臺率恢復(fù)彈性達94%，遠超同行業(yè)的海底撈、太二。翻臺率的強勢拉動下，綠茶2021年實現(xiàn)同店增長率25.2%，同樣優(yōu)于同業(yè)。
但讓人不解的是，明明論品牌力，綠茶餐廳不如海底撈；論大單品，比不過太二酸菜魚；鋪店規(guī)模上，這兩年更是三家中墊底。
如此來說，業(yè)務(wù)上哪里都不出彩，那為何營收上反而是拔尖的？這和綠茶餐廳的“拔苗助長”有關(guān)。
可以看到，在大眾點評、抖音等公域平臺上，綠茶餐廳常年在出售8-8.5折的代金券。
而微信公眾號、小程序等私域地盤上，會員折扣也一直不斷，且力度很大。比如，用戶免費開會員，開通即送60元新人禮包，之后享每周二會員日的半價活動等。
“實惠”的號召下，本著“有羊毛不薅乃罪過”的消費者蜂擁而來。
數(shù)據(jù)顯示，2021年綠茶餐廳，代金券結(jié)賬的金額同比增長132%。由此帶來的客流，貢獻了2021年營收增長的27%。
也就是說，2021年，綠茶近三分之一的業(yè)績增長都是代金券拉動的。
當然，疫情環(huán)境下，企業(yè)適當促銷以恢復(fù)客流量，無可厚非。但“讓利”到如此程度，難免有“賠本賺吆喝”之嫌。那么，事實是否如此呢？
據(jù)招股書，促銷頻繁下，2021年綠茶餐廳的營銷費用達到近3.3億（占營收14.4%），同比增長83%，遠大于收入的增幅46.1%。
備注：招股書顯示，截至2021年，第三方服務(wù)提供商支付的服務(wù)費的增加，主要由于營銷活動的渠道服務(wù)費率較高。
之所以會這樣，原因在于，優(yōu)惠雖然帶來了客流量，卻拉低了客單價。
招股書數(shù)據(jù)顯示，2021年綠茶餐廳的總接待人數(shù)，同比上漲48%；而整體客單價卻下降了1.3%。其中，人流量增幅最大（增長37.3%）的華北地區(qū)，其客單價降幅（下降3.1%）也最大。
“此消彼長”下，巨額營銷帶來的客流量回歸，顯然不太經(jīng)濟。
另外，從行業(yè)來看，通過營銷拉動營收的投入產(chǎn)出比，大多會出現(xiàn)邊際遞減的情況。如下圖，2019年之后，綠茶和九毛九的投入產(chǎn)出比都在走低。
由此來看，綠茶餐廳2021年的收入增長靚麗，是大量營銷費用短期“燒”出來的結(jié)果。而這種方式，不僅投入產(chǎn)出比不經(jīng)濟，還在快速邊際遞減，不具可持續(xù)性。
不過，營銷畢竟帶來了客流量大反彈，若用戶粘性能就此培養(yǎng)，客單價仍有恢復(fù)空間。
那么，綠茶在這一塊表現(xiàn)如何嗎？
我們在《海底撈沒變，可惜食客變了》一文論述過，餐飲賽道的核心競爭力——產(chǎn)品力，要么走大單品策略獲得，要么持續(xù)打造爆款產(chǎn)品取勝。
綠茶餐廳走的顯然是爆款推新路線。據(jù)招股書：公司每年有4個研發(fā)周期，2018～2020年分別推出了94、120和147道新菜品。
但結(jié)果上似乎不盡人意，如下圖，在其產(chǎn)品熱銷榜單上，排名前列的仍是早期出圈的菜品，像“面包誘惑”、“綠茶香酥烤雞”等。而這些菜品因簡單易模仿，早已是各類快餐店的“大路貨”。
原有產(chǎn)品特色“泯然”，新產(chǎn)品乏力，可以看到，綠茶的口碑已遠遠落在同行后面。如此，收入增長的確定性豈能明晰？
綜上，綠茶餐廳增收增速高的原因，無他，就是狂發(fā)代金券，折扣讓利營銷，客流量迅速反彈，進而拉高收入。
但這種策略不太可能一直用，一方面需要付出客單價下降的代價，ROI也會越來越不經(jīng)濟；另一方面，也會讓品牌勢能快速清零。
說白了，這種增長缺乏持續(xù)性。
最重要的是IPO之前，拼命買量做多收入，太需要警惕了。畢竟，資本市場上，放幾個季度業(yè)績，編個五年的故事，割一把走人的太多了。
當然，綠茶的業(yè)績靚麗不只在收入方面，從數(shù)據(jù)上看，其2021年凈利潤反彈力度，遠大于營收增長。這說明其成本端壓縮力度，大于收入端提振幅度。
那么，它是怎么做到的呢？
02 “巧用”會計準則變更，租金控制比海底撈還好
招股書顯示，2020-2021年，綠茶餐廳在持續(xù)進行門店擴張。特別是2021年，門店數(shù)同比增長了31%。
一般隨著門店數(shù)量的大幅增加，各項成本會和門店增長同頻波動?？梢钥吹?，原材料成本、人工成本，2021年確實都有同比較大增長。
但租金成本卻與實際相反，出現(xiàn)了同比增速下滑。
那么，為什么會這樣呢？
我們梳理了餐飲行業(yè)這幾年的資料，發(fā)現(xiàn)同樣的情況在海底撈身上也出現(xiàn)過。
如下圖，2019年海底撈擴張期里，門店同比增長65%，租金成本同比增加55%。
針對該反常，海底撈當時（2019H1財報）的解釋是：物業(yè)租金及相關(guān)開支同比下降，源于首次應(yīng)用國際財務(wù)報告準則第16號。
也就是說，新的財務(wù)準則，降低了租金成本。而綠茶餐廳也利用了這一準則變更。
但海底撈當年只是增速不匹配，門店數(shù)增長65%，租金增加55%，差距為10個點；
而到了綠茶這里，發(fā)現(xiàn)增速差更大，門店數(shù)增長35%，租金支出增長6%，差距是29個百分點，大約是海底撈的三倍。
如此反常，必有蹊蹺。下面，我們來詳細探究。
資料顯示，IFRS 16新準則2019年1月正式實行，一個重要的改變是：所有重大租賃不再區(qū)分融資租賃和經(jīng)營租賃，統(tǒng)作融資租賃處理。
這有什么影響呢？
準則變化后，一部分原先的經(jīng)營租賃必須資本化處理。由此一來，部分租金記作資產(chǎn)，利潤表中租金成本就會相應(yīng)下降，具有數(shù)據(jù)“迷惑性”，具體變化過程如下圖：
以海底撈來說，2019年準則調(diào)整后，確實立竿見影——資產(chǎn)負債表中，使用權(quán)資本（固定資產(chǎn)的一種）增加；而利潤表中，租金開支減少，使用權(quán)資本折舊、利息費用增加。
換句話說，單店房租支出是「租金開支+折舊」的總和，利息費用歸于總部。正常處理下，單店房租不會出現(xiàn)太大變動。
（邏輯是租金開支被資本化處理，增加到了固定資產(chǎn)中，而這部分增加的資產(chǎn)需要計提折舊，于是折舊開支增加。）
如下圖，2019年，海底撈實際單店「房租支出」占營收比并沒有下降，確實和原有水平持平（合計占營收比為8.3%）。
綠茶餐廳也進行了類似的資本化處理，但我們發(fā)現(xiàn)其處理方式更為“機智”。
我們以綠茶餐廳會計變更前的租金水平（2020年）為基準，測算顯示，其2021年的整體租金理論應(yīng)為2.54億。然而招股書中其實際租金數(shù)額為2.069億，大概有近4800萬租金的“缺口”。
備注：2020年單店租金成本為108萬，得出2021年租金成本大概為1.08*236=2.54億。
實際上，我們又恰好發(fā)現(xiàn)了一些“巧合”地方。
如下圖，使用權(quán)資產(chǎn)同比增加1900萬；此外，和租金押金、預(yù)付款有關(guān)的“預(yù)付和其他應(yīng)收及按金”（查閱附注，該會計科目與租金處理有關(guān)，由此產(chǎn)生相關(guān)的資產(chǎn)）共增加了2600萬。兩項合計，增加了4500萬。
換句話說，綠茶餐廳利用租賃準則的變更將本該發(fā)生在當期的房租成本，“處理”到了資產(chǎn)中。這樣一來，企業(yè)“美化”其租賃成本，進而抬高利潤。
典型會計里的“成本費用后置化”策略。
考慮到IPO的舉動，這就像在“相親”前，化了一個濃濃的“好嫁”妝。
而這與租賃準則變更的初衷——方便利益相關(guān)者理解企業(yè)的情況，背道而馳不說，已經(jīng)發(fā)生的租賃成本，也不會永遠待在資產(chǎn)中，遲早會“現(xiàn)形”（后續(xù)可能會產(chǎn)生“計提雷”）。
除利用準則變更進行租賃資本化外，綠茶對利潤表的處理也有點“非常規(guī)”——租金開支轉(zhuǎn)換為使用權(quán)資產(chǎn)后，其折舊并沒有按常規(guī)處理，也沒有產(chǎn)生更多的利息費用。
如下圖，利潤表里綠茶餐廳的折舊、財務(wù)成本（利息費用），沒有像海底撈那樣上漲，而是都在下降。換句話說，不僅降低了門店房租「租金開支+折舊」，也沒有相應(yīng)增加總部開支。
對此，綠茶餐廳（招股書）的解釋是：使用權(quán)資產(chǎn)折舊占營收比減少，源于后疫情時代的消費反彈；財務(wù)成本減少，源于新租賃的抵銷。
這樣的解釋，投資者信與不信，見仁見智。
但可以看到的是，如此“美化”處理下，綠茶餐廳的單店租金成本（租金開支+折舊）控制，做得比海底撈還好。如下圖，2021比海底撈低3個點。
眾所周知，海底撈在租金成本方面，一向有議價權(quán)優(yōu)勢。
比如，可能會有人為了吃海底撈，專門去某個商場，從而為商場引流。這在百度熱度指數(shù)上，就有一定印證。
基于“自帶流量”屬性，一方面，商場在租金上會讓利海底撈——據(jù)調(diào)研，海底撈一線城市的免租期在3-6個月，部分商場6個月以上，二三線城市免租期在6個月-2年不等。另一方面，可以開在商場角落、邊緣位置。
由此，海底撈的門店面積雖大，但租金相對較低。
而上述說過綠茶產(chǎn)品“泯然眾人”，自身熱度也在下滑，由此其很難在租金上有主導(dǎo)權(quán)。比如，調(diào)研顯示，綠茶的免租期僅有3個月。
同時，據(jù)其招股書：我們的餐廳一般位于人流暢旺的地點。
綜合來看，綠茶的租金成本理論上不太好控制的。
只是其“機智”地利用了會計準則變更的契機，給成本端化了個“好嫁”妝。再加上收入端“燒”出來的增長釋放，整個單店效率看著“可靠”起來。
小結(jié)
十多年過去，綠茶餐廳從消費者標榜不落伍的潮流，變成了吃過的人“記不起“，沒吃過的人“不知道”的存在。
但與綠茶業(yè)務(wù)風評“慘淡”的表現(xiàn)相反，其招股書批露的業(yè)績表現(xiàn)，卻直接碾壓曾經(jīng)的行業(yè)標桿“海底撈”。
而通過細扒綠茶“欲說還休”的招股書，可以發(fā)現(xiàn)靚麗的業(yè)績，一方面來自收入端大秀“財技”，營銷供出短期收入釋放；另一方面，成本端巧用會計準則變更契機，大力美化租金成本。
如此“化妝術(shù)”，其增長持續(xù)性如何，似乎不言而喻。