文|侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)
醫(yī)藥行業(yè)，已經(jīng)擊穿了估值底線。
跌跌不休的股價(jià)，讓很多醫(yī)藥大白馬已經(jīng)跌回了疫情之前。面對(duì)增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)，醫(yī)藥行業(yè)的估值何以在短短的兩三年時(shí)間就發(fā)生如此大的改變？
醫(yī)藥行業(yè)一直是一個(gè)朝陽(yáng)行業(yè)，龐大的市場(chǎng)以及越來(lái)越多的需求，催生了這個(gè)十萬(wàn)億級(jí)的市場(chǎng)。尤其進(jìn)入2016年之后，我國(guó)創(chuàng)新藥領(lǐng)域也開(kāi)始蓬勃發(fā)展，其中不乏百濟(jì)神州這樣的全球重磅級(jí)醫(yī)藥企業(yè)。
隨著研發(fā)投入的增長(zhǎng)，我國(guó)不少創(chuàng)新藥企，開(kāi)始在技術(shù)方面縮小了與歐美醫(yī)藥巨頭之間的差距，但遺憾的是，這種優(yōu)勢(shì)并未一直持續(xù)。
進(jìn)入2022年之后，隨著美加息周期的開(kāi)始，一些醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的投資開(kāi)始萎縮，尤其是創(chuàng)新藥領(lǐng)域，明顯的感覺(jué)到了寒意，為了平安的度過(guò)寒冬，一些創(chuàng)新藥企業(yè)砍掉部分管線，另外一些藥企則選擇賣掉部分優(yōu)勢(shì)管線，來(lái)為公司爭(zhēng)取更多的現(xiàn)金流。
在這種背景下，各家藥企開(kāi)始八仙過(guò)海。
反映在資本市場(chǎng)上，跌跌不休的股價(jià)就市場(chǎng)給出的答案。
但是值得注意的是，這些答案也不總是“準(zhǔn)確”的，不少醫(yī)藥龍頭明顯存在被“誤傷”情形。以恒瑞醫(yī)藥為例，其今年一季度營(yíng)收為59.98億元，同比增長(zhǎng)9.2%；凈利潤(rùn)為13.69億元，同比增長(zhǎng)10.48%。而2023年全年，其業(yè)績(jī)也保持著一個(gè)增長(zhǎng)的趨勢(shì)，但股價(jià)層面卻極其悲觀，如果從最高位算起，恒瑞醫(yī)藥的跌幅達(dá)到了60%。
在基本面沒(méi)有大的變化的前提下，恒瑞醫(yī)藥如此跌幅，實(shí)在是不能反映企業(yè)真實(shí)的價(jià)值，且在醫(yī)藥行業(yè)當(dāng)中，恒瑞醫(yī)藥并不算個(gè)例。
侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，之所以會(huì)出現(xiàn)這種局面，主要是市場(chǎng)對(duì)于行業(yè)未來(lái)預(yù)期的改變。
為了應(yīng)對(duì)這種超出市場(chǎng)行為的下跌，不少醫(yī)藥行業(yè)也開(kāi)始了相應(yīng)的應(yīng)對(duì)措施，比如回購(gòu)注銷、私有化退市等。
6月24日晚間，復(fù)星醫(yī)藥公告，控股子公司復(fù)星新藥與另一控股子公司復(fù)宏漢霖（即被合并方）訂立《吸收合并協(xié)議》，根據(jù)協(xié)議，復(fù)星新藥擬以現(xiàn)金及/或換股方式收購(gòu)并注銷復(fù)宏漢霖其他現(xiàn)有股東持有的全部復(fù)宏漢霖股份（包括H股及非上市股份），并私有化復(fù)宏漢霖。
據(jù)公告披露，本次交易的現(xiàn)金對(duì)價(jià)部分，由復(fù)星新藥擬現(xiàn)金出資24.6港元/股收購(gòu)并注銷共計(jì)不超過(guò)1.31億股復(fù)宏漢霖H股、擬現(xiàn)金出資人民幣22.44元/非上市股份收購(gòu)及注銷共計(jì)不超過(guò)8870.09萬(wàn)股復(fù)宏漢霖非上市股份。前述現(xiàn)金對(duì)價(jià)合計(jì)不超過(guò)54.07億港元（約合人民幣50.33億元）或等值人民幣。
目前，復(fù)宏漢霖的市值為125億港元，約合人民幣116億。
私有化“破局”
根據(jù)資料顯示，復(fù)宏漢霖成立于2010年2月，該公司于2019年9月在港交所掛牌上市。
據(jù)悉，該公司主要從事單克隆抗體（mAb）藥物的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及提供相關(guān)技術(shù)服務(wù)（人類干細(xì)胞、基因診斷與治療技術(shù)的開(kāi)發(fā)和應(yīng)用除外）及轉(zhuǎn)讓自有技術(shù)及提供相關(guān)技術(shù)咨詢服務(wù)。
上市之后，復(fù)宏漢霖表現(xiàn)并不算差。
2020年7月，復(fù)宏漢霖股價(jià)創(chuàng)出了67.05港元的歷史新高之后，便開(kāi)始了一路下跌，相比于其他企業(yè)創(chuàng)新藥企，復(fù)宏漢霖其實(shí)并不算太慘。
進(jìn)入2023年之后，復(fù)宏漢霖業(yè)績(jī)層面其實(shí)有所改善。根據(jù)2023年的財(cái)報(bào)顯示，財(cái)報(bào)期內(nèi)，該公司營(yíng)業(yè)收入為 53.95億元，歸母凈利潤(rùn)為 5.46億元，同比由虧損轉(zhuǎn)盈利。
在業(yè)績(jī)的加持下，復(fù)宏漢霖的股價(jià)開(kāi)始走出了修復(fù)行情，自一月至今，其漲幅超過(guò)了130%。市值也重回100億港元上方。
當(dāng)然，復(fù)星醫(yī)藥之所以在當(dāng)下有私有化的動(dòng)作，主要有兩個(gè)方面：
第一，復(fù)星醫(yī)藥以及復(fù)宏漢霖被低估了；
第二，復(fù)星醫(yī)藥正在調(diào)整戰(zhàn)略。
從估值角度而言，作為創(chuàng)新藥企業(yè)復(fù)宏漢霖目前的動(dòng)態(tài)市盈率為20.75倍，且隨著未來(lái)業(yè)績(jī)的放量以及增長(zhǎng)空間明顯；而復(fù)星醫(yī)藥港股的動(dòng)態(tài)市盈率則僅為16.04倍，市凈率僅為0.69倍，值得注意的是，作為行業(yè)的龍頭企業(yè)，其從最高位跌幅超過(guò)了80%，復(fù)星醫(yī)藥A股雖然也跌幅較大，但是市值仍舊還有591.9億。從股價(jià)的角度，盡管市場(chǎng)的預(yù)期發(fā)生了變化，但如此跌幅肯定是不合理的。
侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，復(fù)星醫(yī)藥在當(dāng)下的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，私有化復(fù)宏漢霖對(duì)于雙方而言，是一件雙贏的事情。復(fù)宏漢霖一直以來(lái)作為復(fù)星醫(yī)藥的創(chuàng)新藥核心平臺(tái)，但價(jià)值沒(méi)有得到市場(chǎng)的認(rèn)可，本次私有化之后，復(fù)星醫(yī)藥在的創(chuàng)新藥領(lǐng)域的布局將大大的增強(qiáng)，有助于市場(chǎng)重新認(rèn)識(shí)這家龍頭藥企。
而且，復(fù)星醫(yī)藥的創(chuàng)新屬性增強(qiáng)之后，市場(chǎng)也能給予其更高的估值，這是復(fù)星醫(yī)藥所急需的。因此復(fù)星醫(yī)藥在公告中表示，自復(fù)宏漢霖于香港聯(lián)交所上市以來(lái)，受全球宏觀經(jīng)濟(jì)、醫(yī)療行業(yè)、港股整體趨勢(shì)等因素影響，其H股股價(jià)水平未達(dá)預(yù)期且交易量較小，復(fù)宏漢霖自上市后亦未通過(guò)股權(quán)融資籌集資金，其作為上市公司的優(yōu)勢(shì)未能充分體現(xiàn)。
由此可見(jiàn)，復(fù)星醫(yī)藥此時(shí)私有化，的確是一件雙贏的事情。
“重拾”估值
復(fù)星醫(yī)藥決定私有化復(fù)宏漢霖之前，其在資本市場(chǎng)的組合拳就開(kāi)始了。
此前，復(fù)星醫(yī)藥宣布子公司復(fù)星健康擬分拆上市提上日程。
6月19日晚間，復(fù)星醫(yī)藥發(fā)布公告顯示，控股子公司復(fù)星醫(yī)藥新加坡公司通過(guò)大宗交易，以均價(jià)1771.81印度盧比/股（稅前）出售所持有的990萬(wàn)股Gland Pharma股份，交易總對(duì)價(jià)為175.41億印度盧比（稅前），折合約2.11億美元，約合人民幣超過(guò)了15億元。
本次交易完成之后，復(fù)星醫(yī)藥持有Gland Pharma的股權(quán)比例將下降至51.83%。復(fù)星醫(yī)藥表示，出售Gland Pharma股權(quán)所得款項(xiàng)將主要用于補(bǔ)充本集團(tuán)營(yíng)運(yùn)資金、償還帶息債務(wù)等。
侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，此前復(fù)星系現(xiàn)金流緊張確實(shí)一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)，但這不足以成為影響復(fù)星醫(yī)藥估值的導(dǎo)火索。
近期，復(fù)星醫(yī)藥之所以在資本市場(chǎng)頻繁出手，主要是因?yàn)樵卺t(yī)藥的行業(yè)的寒冬之下，行業(yè)的龍頭企業(yè)的確被低估了。
進(jìn)入2023年之后，由于疫情影響減弱，復(fù)星醫(yī)藥的業(yè)績(jī)也自然受到了影響。在這種背景下，復(fù)星醫(yī)藥今年一季度業(yè)績(jī)延續(xù)了一個(gè)下滑的趨勢(shì)，一季度營(yíng)收101.57億元，同比下降6.56%；凈利潤(rùn)為6.10億元，同比下降38.22%。
但值得注意的是，雖然新冠相關(guān)產(chǎn)品收入減少，但是其核心的抗腫瘤及免疫調(diào)節(jié)產(chǎn)品卻保持了高速增長(zhǎng)。
根據(jù)市值風(fēng)云統(tǒng)計(jì)顯示，2023年復(fù)星醫(yī)藥的核心制藥業(yè)務(wù)板塊中，漢斯?fàn)钍杖?1.20億，同比增長(zhǎng)230.20% ；注射用曲妥珠單抗收入27.49億，同比增長(zhǎng)8.19%；蘇可欣收入9.22億，同比增長(zhǎng)19.67%。
也就是說(shuō)，雖然復(fù)星醫(yī)藥2023年業(yè)績(jī)整體有所下滑，但是創(chuàng)新藥產(chǎn)品收入增長(zhǎng)明顯，對(duì)于一家龍頭醫(yī)藥企業(yè)而言，這是競(jìng)爭(zhēng)最有力的因素。
就當(dāng)下的市場(chǎng)環(huán)境而言，由于疫情的影響，過(guò)去幾年醫(yī)藥行業(yè)企業(yè)的估值都被爆炒過(guò)一輪，有些企業(yè)甚至透支了未來(lái)數(shù)年的業(yè)績(jī)預(yù)期，但是經(jīng)過(guò)三四年的下跌，不少企業(yè)不僅跌回到了“原點(diǎn)”，甚至還跌穿了疫情前的位置。
由此可見(jiàn)，這是市場(chǎng)情緒的集中宣泄，是不合理的表現(xiàn)。參考?xì)W美等龍頭藥企，他們大多已經(jīng)消化了后疫情時(shí)代市場(chǎng)需求減少對(duì)于公司業(yè)績(jī)的影響，并且很多都已經(jīng)創(chuàng)出了歷史新高。例如禮來(lái)制藥、諾和諾德、默沙東等醫(yī)藥巨頭。
當(dāng)下雖然我們同全球醫(yī)藥巨頭還存在一些差距，但是當(dāng)下國(guó)內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)如此低的估值，的確不利于行業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展，因而在企業(yè)自身的努力之外，我們?cè)谡叻矫嬉矐?yīng)該進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)行業(yè)的扶持，使得醫(yī)藥行業(yè)重新回歸此前繁榮的狀態(tài)。