文|獨(dú)角金融 鄭理

編輯|高巖

擔(dān)任國泰君安（601211.SH）研究所所長12年的“老將”黃燕銘卸任三個月后，近日以副總裁陳忠義兼任研究所所長落下定錘。

對于這一人事安排，國泰君安對媒體回應(yīng)稱，由公司副總裁兼任研究所所長，體現(xiàn)了公司對研究所的高度重視，也是立足公司發(fā)展大局，結(jié)合工作實(shí)際做出的穩(wěn)妥安排。1990年滬深交易所成立，拉開了中國資本市場的序幕。5年后，國泰君安的前身君安證券研究所成立，這家研究所成為過去30多年資本市場很難繞開的信息聚集地和人才集散地，尤其是在首任研究所所長王明夫時期，李迅雷、陳戈、謝建軍、馬曉軍等一批人就是在這一時期加入君安證券，也由此被稱為“證券分析師的黃埔軍校”。

30年間，券商研究所經(jīng)歷著積累、迭代、創(chuàng)新，同時也出現(xiàn)降薪、狼性喊話等一系列的內(nèi)卷。

01 離場與迎新

在君安證券和國泰證券合并為國泰君安的1999年8月，陳忠義就出任了國泰君安證券深圳分公司計劃財務(wù)部資金管理總經(jīng)理助理，計劃財務(wù)部深圳資金管理總經(jīng)理助理。此后， 又出任了公司財務(wù)總部資金管理總經(jīng)理助理，清算總部總經(jīng)理助理、副總經(jīng)理，資金清算總部副總經(jīng)理、營運(yùn)中心副總經(jīng)理等。

2007年，陳忠義告別國泰君安，加盟光大證券，并出任運(yùn)營管理總部的總經(jīng)理。不過，從2013年開始，光大證券遭遇多項挑戰(zhàn)，導(dǎo)致后續(xù)發(fā)展頗受影響。2014年，陳忠義回到國泰君安，出任公司資產(chǎn)托管部總經(jīng)理。

2015年，陳忠義從上海交通大學(xué)高級金融學(xué)院畢業(yè)，取得EMBA學(xué)位。2021年，國泰君安連續(xù)第二年調(diào)整組織架構(gòu)，新成立了機(jī)構(gòu)與交易業(yè)務(wù)委員會下轄固定收益外匯商品部、證券衍生品投資部、資產(chǎn)托管部、機(jī)構(gòu)客戶部四個一級部門，陳忠義的部門劃入該業(yè)務(wù)線，并擔(dān)任重要職務(wù)。

2024年5月，陳忠義被提拔為副總裁，此前他已擔(dān)任機(jī)構(gòu)與交易業(yè)務(wù)委員會聯(lián)席總裁、營運(yùn)總監(jiān)，資產(chǎn)托管部總經(jīng)理、數(shù)據(jù)平臺運(yùn)營部總經(jīng)理。

曾先后擔(dān)任君安證券資金計劃部組長、清算部總經(jīng)理助理；國泰君安深圳分公司計劃財務(wù)部資金管理總經(jīng)理助理等職、中證協(xié)登記平臺顯示，陳忠義曾于2008年加入光大證券，擔(dān)任運(yùn)營管理總部總經(jīng)理等職，2014年7月重回國泰君安。

從陳忠義的履歷看，清算托管和財會經(jīng)驗豐富，未來如何掌舵國內(nèi)一流的賣方研究團(tuán)隊，引人關(guān)注。

作為非主營業(yè)務(wù)，研究部門的收入幾乎全部來自分倉傭金。2023年，國泰君安獲得了公募機(jī)構(gòu)合計6.42億元的傭金收入，同比下降約12%，排名第6，與上年度持平。

國泰君安年報顯示，2023年，公司研究所共完成研究報告9121篇，舉辦電話會議1515場，開展對機(jī)構(gòu)客戶路演48887人次。

陳忠義擔(dān)任國泰君安研究所所長后，根據(jù)公司安排，旨在促進(jìn)研究所更好融入公司企業(yè)、機(jī)構(gòu)、零售三大客群經(jīng)營體系，進(jìn)一步提升服務(wù)能力。

今年以來，國泰君安研究所人事發(fā)生一系列變動。

3月份，擔(dān)任國泰君安第四任研究所所長的黃燕銘卸任，改任國泰君安金融學(xué)院院長、財富委委員、首席策略官。

黃燕銘是證券研究第一代分析師，提出過“超預(yù)期”研究方法、“花的理論”和“證券研究的2+1思維”等，在賣方有“A股研究總教習(xí)”等多個稱號。

2012年8月，黃燕銘加入國泰君安任研究所所長，直到離職前，在這一崗位已經(jīng)擔(dān)任12年。

卸任前，圍繞黃燕銘的離職傳聞一直不斷。

據(jù)“財聯(lián)社”報道，2020年，黃燕銘或?qū)⒏肮獯笞C券任職高管的傳聞不脛而走，但后來被否；2022年，黃燕銘在朋友圈發(fā)布題為《國君十年》的400多字回顧，疑似“臨別感言”，實(shí)則也誤會一場，本意是對30周年司慶、并入職10周年的感言。

4月，國泰君安研究所所長助理廖靜池、銀行業(yè)首席分析師張宇均已離任。

5月，國泰君安研究所的銀行業(yè)首席分析師張宇加盟華福證券，任研究所副所長。

張宇出生于1991年，2015年8月加入國泰君安，由彼時的研究所原副所長、銀行首席邱冠華領(lǐng)導(dǎo)。2017年8月取得分析師資質(zhì)，2018年2月離職注銷。2019年3月，張宇登記執(zhí)業(yè)于國投證券（原安信證券）。2020年重回老東家國泰君安，4年后又再次離職。

2023年8月，上海證監(jiān)局點(diǎn)名警示證券從業(yè)人員張宇，”未嚴(yán)格執(zhí)行相關(guān)規(guī)定，在微信群中發(fā)表的關(guān)于個別上市公司的評論意見超出任職的機(jī)構(gòu)憶發(fā)布的研究報告內(nèi)容，且相關(guān)上市公司當(dāng)時已被其任職的機(jī)構(gòu)列入限制名單“。

另據(jù)自媒體”券業(yè)行家“2024年3月份的一則報道稱，監(jiān)管函未提及當(dāng)事人的任職機(jī)構(gòu)，但全行業(yè)的“張宇”，有且只有一位顯示存在誠信信息，并且其身份同樣是國泰君安分析師。

目前國泰君安研究所有2位副所長，分別是負(fù)責(zé)證券研究管理工作的康凱及鮑雁辛；所長助理除離任的廖靜池之外，目前所長助理有2位，分別為訾猛和丁丹。

截至6月20日收盤，國泰君安收報14.08元/股，較前一交易日微跌0.71%，總市值1253.65億元。

圖源：騰訊自選股APP

國泰君安研究所還有“證券分析師的黃埔軍校”之稱，這里培養(yǎng)了不少精兵強(qiáng)將，這還要從國泰君安的前身君安證券說起。

02 風(fēng)云變幻，牛人輩出

1992年，國泰證券和君安證券分別在上海和深圳成立，從南京大學(xué)律師系畢業(yè)的王明夫加入君安證券，成為公司的早期員工。1995年，在高管的決策下君安證券研究所創(chuàng)立，也是中國券商建立的第一家研究所，王明夫擔(dān)任首任所長，開創(chuàng)了中國一代券商的研究模式，一時間成為國內(nèi)規(guī)模最大、影響力較強(qiáng)的證券研究機(jī)構(gòu)，也被業(yè)界公認(rèn)為打響中國證券研究品牌第一人。

1998年，王明夫離開君安證券，2000年開始，他創(chuàng)建和君咨詢有限公司，擔(dān)任公司董事長，開始進(jìn)入管理咨詢行業(yè)并在中國咨詢業(yè)力量異軍突起。

“君安證券研究所建立的初衷和目的，是圈占人才、囤積人才、儲備人才、培養(yǎng)人才”。2022年8月，和君咨詢集團(tuán)創(chuàng)始人王明夫在公司公眾號上發(fā)表《王明夫致國泰君安研究所的一封信》中稱，那時候的君安證券研究所沒有任何創(chuàng)收，但原董事長張國慶、原總裁楊駿當(dāng)年建立研究所的經(jīng)費(fèi)保障上，從來不含糊，十分大氣。

這一時期，李迅雷、陳戈、謝建軍、馬曉軍、楊軍等一批人，就是王明夫在1996年專為“搶人”而去上海，專程招進(jìn)君安證券的。

1999年，君安證券研究所與國泰證券研發(fā)中心合并，李迅雷被任命為國泰君安研究所副所長，次年任命為所長。

“這個任命對我是一次很大的挑戰(zhàn)，因為兩家券商風(fēng)格迥異，整合難度比較大。好在這些年國泰君安證券研究所一直在國內(nèi)證券研究行業(yè)中保持領(lǐng)先地位，這是對我最大的回報”。多年后，現(xiàn)任中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷曾公開表示。

2011年，李迅雷離任后，這家研究所“頓失靈魂人物”。有媒體報道稱，隨后，姚偉被任命為國泰君安香港子公司副董事長兼常務(wù)副總裁，擔(dān)任這家研究所第三任所長。不久，原瑞銀證券研究所主管黃燕銘接棒，成為國泰君安研究所第四任所長。

黃燕銘是90年代的大學(xué)生，他1990年入讀上海財經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)信息管理系時，也恰是滬深交所起步之年。1994年畢業(yè)后進(jìn)入申銀萬國證券。1996年申銀萬國證券研究所成立，黃燕銘就此走上賣方研究舞臺，歷任該公司證券分析師、研究所副所長。

2010年10月，黃燕銘加盟瑞銀證券，但僅短暫停留了不足兩年時間。2012年8月，黃燕銘便正式從瑞銀證券離職并加入國泰君安。

從履歷可見，黃燕銘幾乎近一半的職業(yè)生涯，是在國泰君安研究所，從2012年開始至2024年初截止。

黃燕銘曾起草過“傭金派點(diǎn)制”考評方式，對研究所從非營利性服務(wù)轉(zhuǎn)型營利性服務(wù)做出了貢獻(xiàn)，曾獲得新財富杰出研究領(lǐng)袖獎、賣方分析師水晶球獎金牌領(lǐng)隊第一名。不僅如此，黃燕銘“三分鐘識別一個優(yōu)秀分析師”的才能，更是在投研圈有所流傳。

如今，12年的“老將”徹底告別賣方研究所，終結(jié)其曾經(jīng)“點(diǎn)人成金”的記錄，似乎又讓外界頗為可惜。但同時，在此期間，國泰君安也有個性事件發(fā)生。

據(jù)不完全統(tǒng)計，2023年，上海證監(jiān)局對國泰君安的研究業(yè)務(wù)開出5張罰單。其中2023年5月11日，國泰君安及其個人連收三張罰單。因發(fā)布證券研究報告業(yè)務(wù)質(zhì)量控制和合規(guī)審查的制度規(guī)定不完善，未建立有效的證券研究報告市場影響評估機(jī)制，未對某研報相關(guān)敏感信息可能對市場產(chǎn)生的影響進(jìn)行審慎評估，上海證監(jiān)局對國泰君安予以監(jiān)管警示措施。該證券研究報告署名的證券分析師覃漢、研究所所長黃燕銘也分別因?qū)ι鲜鰡栴}負(fù)有直接責(zé)任和管理責(zé)任被出具警示函。

黃燕銘也曾提到，從賣方分析師隊伍的內(nèi)部格局來看，競爭確實(shí)變得越來越激烈，無論是從事賣方研究服務(wù)的證券公司數(shù)量，還是賣方分析師的數(shù)量都得到了快速增長，這在促進(jìn)行業(yè)繁榮的同時，也加劇了內(nèi)部的競爭。

03 券商研究所步入“內(nèi)卷”時代

近年來，賣方研究模式正處于向綜合研究轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時期。高質(zhì)量研究、多元化收益成為行業(yè)發(fā)展的新關(guān)鍵詞。同時，正如黃燕銘所述，券商研究競爭壓力不小，同時內(nèi)卷加劇。

早在2022年4月份初，一家券商某首席凌晨在群里對內(nèi)部員工訓(xùn)話：“不管任何手段，專題路演、吃飯、陪玩、調(diào)研、數(shù)據(jù)庫等等，你們每個人，都是一個小團(tuán)隊，帶著實(shí)習(xí)生，往前面沖”“每個人，必須給我碾壓某某”“工作量無法超越某某的，做好被開除的準(zhǔn)備”“佛系的結(jié)果就是溫水煮青蛙，所有人都廢了”……發(fā)言句句狼性十足。

沒過多久，行業(yè)內(nèi)又傳出另一家券商的美女研究所所長在PUA實(shí)習(xí)生，并曬出他們的出勤時間，有幾個實(shí)習(xí)生工作時長在8小時以下，干5個多小時的被直接取消實(shí)習(xí)資格，其他人建議單獨(dú)溝通，不能提高的全部勸退。

券商公司內(nèi)部之間競爭十足，外部更是群狼環(huán)伺。

近年來，賣方研究的市場競爭愈加激烈。從賣方分析師轉(zhuǎn)型投身買方研究的上海東方證券資產(chǎn)管理有限公司總經(jīng)理助理、董事總經(jīng)理胡雅麗曾道出賣方機(jī)構(gòu)的不易：“賣方機(jī)構(gòu)面臨的噪音越來越多，需要大量服務(wù)和組織工作，吸引更多關(guān)注，獲得更多外部客戶的認(rèn)可?！?/p>

具體激烈到什么程度，有券商業(yè)內(nèi)人士對“貝殼財經(jīng)”表示，一個基金經(jīng)理，每個季度打派點(diǎn)，是面對全市場幾千個賣方研究員在打，“我們不去要，多的是賣方同行去要……”

各家券商對于研究業(yè)務(wù)的要求與重視程度不同。IPG中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜稱：不同公司不一樣。強(qiáng)勢公司有賣行業(yè)研究報告創(chuàng)收的指標(biāo)，弱勢公司只能是內(nèi)部研究報告考核。

具體到券商機(jī)構(gòu)對內(nèi)部的研究員如何考核，有業(yè)內(nèi)人士稱，賣方研報主要關(guān)注買方需求，券商如何能跟買方做好搭配很重要，后期就是研報的評比。

什么原因?qū)е氯虄?nèi)卷嚴(yán)重？近年來，很多龍頭證券公司內(nèi)部報告會不斷，說明券商之間業(yè)務(wù)競爭是非常嚴(yán)重，加上現(xiàn)如今行業(yè)處于一個整治變革階段，從此前單純的通道費(fèi)到現(xiàn)在的服務(wù)提升，就會導(dǎo)致內(nèi)卷比較嚴(yán)重；此外，券商內(nèi)卷也是供應(yīng)的問題，現(xiàn)在應(yīng)屆金融畢業(yè)生越來越多，也是導(dǎo)致出現(xiàn)這樣的狀態(tài)。

有券商研究所負(fù)責(zé)人對《中國證券報》表示，盡管行業(yè)“內(nèi)卷”現(xiàn)象嚴(yán)重，但高研究水平的分析師和高質(zhì)量的特色化投研服務(wù)仍顯稀缺。在券商牌照同質(zhì)化競爭的背景下，降費(fèi)和行業(yè)集中成為必然趨勢，但這并不意味著研究價值的減弱，相反，前瞻性的戰(zhàn)略研究、全球化的資產(chǎn)配置研究、前沿新技術(shù)革命研究、產(chǎn)業(yè)鏈深度研究等方面的需求更加迫切。

黃燕銘擔(dān)任研究所所長期間，曾提出證券研究行業(yè)三個尚待完成的課題。一是驅(qū)動賣方研究在IPO投價報告的定價環(huán)節(jié)發(fā)揮應(yīng)有的作用，促成金融資本和實(shí)業(yè)資本的融合。二是驅(qū)動賣方研究更好地助力國家的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，促進(jìn)資本在投融資環(huán)節(jié)的流動和合理配置。三是助力財富管理市場的轉(zhuǎn)型，讓賣方研究在財富管理業(yè)務(wù)當(dāng)中發(fā)揮更為積極的作用。

時代的洪流滾滾前行，新任所長是否會繼續(xù)完成黃燕銘時代未完成的三個課題？在高管變動、人事調(diào)整和創(chuàng)收壓力下，陳忠義又會帶領(lǐng)國泰君安研究業(yè)務(wù)駛向何處？評論區(qū)聊聊吧。