文|創(chuàng)業(yè)最前線 段楠楠
編輯|馮羽
美編|吳宜忠
審核|頌文
繼重塑能源后，港交所又迎來一家氫能源企業(yè)遞表。3月20日，江蘇國富氫能技術裝備股份有限公司（以下簡稱“國富氫能”）向聯(lián)交所遞交招股書，計劃在港股主板上市。
與重塑能源專注燃料電池系統(tǒng)研發(fā)、生產(chǎn)不同，國富氫能是一家集儲氫、運氫、加氫為一體的氫能源企業(yè)。過去幾年，公司發(fā)展較為順利，已經(jīng)成為氫能源細分領域“一哥”。
弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，國富氫能是國內(nèi)車載高壓供氫系統(tǒng)龍頭企業(yè)，市占率高達30.4%，排名行業(yè)第一。
即便如此，國富氫能依然未能解決虧損問題，原材料成本過高以及技術難題依舊制約著公司發(fā)展。帶著這些問題，曾在科創(chuàng)板撤回上市申請的國富氫能是否能如愿登陸港股？
1、昔日控股股東內(nèi)斗落幕，國富氫能獲“涌金系”加持
國富氫能成立于2016年，由A股上市企業(yè)富瑞特裝投資設立。有意思的是，隨著富瑞特裝兩位控制人的決裂，國富氫能也經(jīng)歷了一次驚心動魄的股權變動。
2011年剛剛上市的富瑞特裝經(jīng)歷了一段甜蜜時期，兩位合伙人鄔品芳以及黃鋒關系較好，企業(yè)發(fā)展較為平穩(wěn)。
鄔品芳和黃鋒持股比例相近，意見相左時誰也說服不了誰，久而久之兩人矛盾逐漸凸顯。在頻繁內(nèi)斗影響下，富瑞特裝經(jīng)營急轉(zhuǎn)直下。
創(chuàng)始人鄔品芳萌生了退出富瑞特裝的想法，2014年股權剛解禁沒多久的鄔品芳便開始減持富瑞特裝股權。直到2019年鄔品芳減持至持股5%以下不再披露，鄔品芳正式從富瑞特裝出局。
鄔品芳從富瑞特裝離開后，把精力都放在了國富氫能。2016年，富瑞特裝與其子公司控制的企業(yè)新云科技合計出資2000萬元設立了國富氫能。
圖 / 國富氫能招股書
由于鄔品芳與黃鋒決裂，兩人開始著手“分家”。2017年，富瑞特裝退出合伙企業(yè)新云科技，鄔品芳親戚王凱加入。
2018年6月，富瑞特裝以5600萬元的價格，將持有國富氫能的股權轉(zhuǎn)移至新云科技。2017年，國富氫能引入投資機構“涌金系”旗下基金涌源鏵能。新一輪股權變動后，新云科技持有國富氫能80%股權，涌源鏵能持有公司20%股權。
值得注意的是，“涌金系”是已故資本大佬魏東控制的企業(yè)，魏東過世后“涌金系”由其遺孀陳金霞所繼承。
圖 / 國富氫能招股書
“分家”后，富瑞特裝并未減少對國富氫能的照顧，彼時富瑞特裝還為國富氫能提供了2000萬元銀行授信連帶責任擔保，此外國富氫能還欠富瑞特裝9590萬元。
除金錢支持外，富瑞特裝還為國富氫能提供了3.8萬平方米土地資源以及早期生產(chǎn)氫氣設備。自此，鄔品芳和黃鋒的分家正式完成。
此后，國富氫能經(jīng)過多次引進投資者，股權結構發(fā)生較大變化。截至IPO發(fā)行前，國富氫能董事長兼執(zhí)行董事鄔品芳直接持有國富氫能3.47%股權，通過新云科技間接持有公司部分股權。累計計算，鄔品芳擁有國富氫能26.89%投票權，“涌金系”旗下基金還持有公司5.07%股權。
圖 / 國富氫能股權架構
按照國富氫能2024年2月最后一輪融資金額以及股權比例計算，國富氫能估值為38.46億元左右。
值得注意的是，富瑞特裝自鄔品芳離開后，業(yè)績及股價一蹶不振。截至2024年3月27日，富瑞特裝市值僅為43.79億元，與國富氫能估值相差僅5億元左右。從這點來看，鄔品芳與黃鋒的分家無疑讓自己掙得盆滿缽滿。
2、科創(chuàng)板上市折戟，5個月估值提升一倍
鄔品芳與黃鋒分家后，國富氫能開啟了沖擊上市之旅。2022年6月，國富氫能首度向上交所遞交招股書，計劃在科創(chuàng)板上市。
不到一個月的時間，國富氫能便收到了上交所對國富氫能的反饋問詢。對于上交所的問詢，國富氫能并未給出明確回復，直到2022年11月，國富氫能主動終止了科創(chuàng)板IPO。
在港股披露的招股書中，國富氫能表示，主動撤回科創(chuàng)板上市申請，是考慮到A股整體市場審批程序的不確定性，故而主動終止了A股上市申請。
國富氫能科創(chuàng)板上市失敗，市場普遍猜測較多的是公司估值增長異常的問題。
2021年，國富氫能上市前估值剛剛超過30億元，僅符合科創(chuàng)板最低上市要求。上市之前，雖然國富氫能收入一直在增長，但公司虧損問題一直未能解決。2019年至2021年，國富氫能虧損金額分別為1773.50萬元、6201.47萬元、6577.38萬元。
圖 / 國富氫能資產(chǎn)負債情況
科創(chuàng)板推出的初衷，是解決部分虧損企業(yè)上市難題，但對于IPO企業(yè)最低估值有明確要求。
國富氫能謀求科創(chuàng)板上市適用的標準是，營收不低于3億元，發(fā)行市值不低于30億元。2021年，國富氫能營收剛剛過線，為3.30億元；在2021年12月份最新一輪增資中，國富氫能估值剛好邁過30億元大關。
不過國富氫能估值提升十分蹊蹺。2021年4月，蘇州雋永投資國富氫能2000萬元，獲得了公司1.29%股權，以此計算，國富氫能投后估值為15.5億元。
2021年9月，國富氫能再度引進天鷹投資等投資機構。天鷹投資向國富氫能投資3000萬元，獲得公司0.98%股權。以此計算，國富氫能估值為30.61億元，恰好滿足科創(chuàng)板上市市值最低要求。
有意思的是，該筆融資距離上筆融資僅過去5個月的時間，但國富氫能估值離奇地增長一倍左右。
對此，國富氫能并未對外界說明原因。隨著國富氫能主動終止上市，公司“離奇”的估值提升案，最后不了了之。
估值提升異常是國富氫能科創(chuàng)板上市失敗的重要原因。而隨著國富氫能收入持續(xù)提升，加之氫能源獲得國家政策明確支持，國富氫能估值已接近40億元。目前，估值問題基本不會成為國富氫能赴港上市的“攔路虎”。
3、應收賬款高企，公司扭虧為盈難
「創(chuàng)業(yè)最前線」發(fā)現(xiàn)，在國家政策支持下，氫能源前景被眾多投資機構所看好。但擺在國富氫能面前的難題是，氫能源商業(yè)化進程緩慢，以及應收賬款難以回收。
招股書顯示，國富氫能是一家集運氫、加氫、儲運設備銷售一體化的氫能源企業(yè)。目前公司主要產(chǎn)品有車載高壓供氫系統(tǒng)、加氫站設備、液氫儲運設備以及水電解制氫設備等。
國富氫能所有的產(chǎn)品終端需求均是氫能源汽車，與鋰電池新能源汽車相比，氫能源汽車使用成本高，儲、運環(huán)節(jié)技術不成熟，導致氫能源汽車并不普及。
圖 / 國富氫能相關產(chǎn)品
弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2023年國內(nèi)氫能源汽車銷量僅為5800輛，且大部分都是由政府采購。加之加氫成本高昂，即便銷售出去，日常正常使用率也不到50%。
由于銷量極少，加之正常使用率不高，即便國富氫能在國內(nèi)車載供氫系統(tǒng)市占率高達30.4%，但公司供氫系統(tǒng)產(chǎn)品收入并不高。
2023年，國富氫能車載高壓供氫系統(tǒng)及相關產(chǎn)品收入僅為3.01億元，這對于細分領域市占率超30%的企業(yè)而言并不高。2023年，國富氫能供氫系統(tǒng)相關產(chǎn)品收入同比增速僅為9.14%，與2022年45.62%的收入增速相比明顯放緩。
圖 / 國富氫能按產(chǎn)品類型劃分的收入明細
為了彌補車載供氫系統(tǒng)銷售收入增速放緩，國富氫能加大了加氫站設備、液化氫氣儲運設備以及水電解設備生產(chǎn)與銷售。目前來看，公司“氫能一體化”初見成效。2023年，國富氫能整體收入同比增長45.32%，較2022年整體收入增速大幅提升。
即便如此，國富氫能盈利情況和賬款回收并不理想。2021年至2023年，國富氫能虧損金額分別為7524.9萬元、9621.8萬元、7504.3萬元。公司虧損的主要原因還是原材料成本過高所致。
此外，由于氫能源行業(yè)仍在發(fā)展初期，下游客戶財務情況也不理想，都是靠政府補貼維持日常運轉(zhuǎn)。因此，國富氫能回款情況并不理想。截至2024年1月31日，國富氫能貿(mào)易及其他應收款項為4.76億元。同期，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為2.54億元。
按照國富氫能過去幾年公司資金使用情況來看，僅2.54億元的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅夠維持一年左右的經(jīng)營支出。
某氫能源公司創(chuàng)始人曾對「創(chuàng)業(yè)最前線」表示，氫能源行業(yè)目前各個環(huán)節(jié)的制約條件比較多，最為突出的便是“藍氫”制氫成本高以及氫氣儲、運環(huán)節(jié)的安全問題。
該人士還表示，目前氫能源行業(yè)相當于上世紀90年代的鋰電行業(yè)，氫能源想要達到鋰電池現(xiàn)在的產(chǎn)業(yè)規(guī)模，需要等到2030年以后。
在此之前，各大氫能源企業(yè)需要經(jīng)歷漫長的黑暗。在這期間，氫能源公司產(chǎn)品技術能否突破，能否簽約部分客戶，是公司活下去的重要前提。
這點對于國富氫能而言也是如此，目前公司產(chǎn)品技術和經(jīng)營規(guī)模要領先于其他企業(yè)，這是國富氫能活到2030年以后最大的保證。