文丨中信建投
此次證監(jiān)會召開座談會主要圍繞“中長期資金參與資本市場”這一主題展開。雖然我國中長期資金參與資本市場的廣度和深度不斷拓展，但目前中長期資金在資本市場占比仍顯不足，政治局會議后一系列措施的出臺為中長期資金入市提供了有利的政策環(huán)境。展望來看，隨著經(jīng)濟內(nèi)生動力的增強，宏觀政策調(diào)控力度加大，經(jīng)濟有望持續(xù)恢復(fù)向好，權(quán)益投資仍可帶來優(yōu)秀長期投資回報，各類資管機構(gòu)應(yīng)予以戰(zhàn)略重視。
8月24日，中國證監(jiān)會召開全國社?；鹄硎聲筒糠执笮豌y行保險機構(gòu)主要負責(zé)人座談會。會議圍繞深入學(xué)習(xí)貫徹7月24日中央政治局會議精神，落實國務(wù)院常務(wù)會議和國務(wù)院全體會議工作部署，分析當(dāng)前資本市場形勢，就共同引導(dǎo)更多中長期資金入市、推進中國特色現(xiàn)代資本市場建設(shè)等問題進行了深入交流探討。8月18日，中國證監(jiān)會有關(guān)負責(zé)人就活躍資本市場、 提振投資者信心答記者問。
本次座談會的內(nèi)容主要圍繞“中長期資金參與資本市場”這一主題展開。
1. “中長期資金參與資本市場”的過去：中長期資金參與資本市場的廣度和深度不斷拓展
近年來，社保基金、保險資金、年金基金等中長期資金堅持市場化、專業(yè)化運營，整體保持凈流入，在保值增值的同時，實現(xiàn)了與資本市場的良性互動，為資本市場高質(zhì)量發(fā)展注入了源頭活水。養(yǎng)老金方面， 2018-2023Q1期間，含權(quán)益類企業(yè)年金組合數(shù)量累計增長80.2%至4014個，含權(quán)益類企業(yè)年金組合資產(chǎn)金額累計增長163.5%至2.56萬億元。保險資金方面，2018-2023H1期間，保險資金運用余額中股票和證券投資基金的規(guī)模累計增長1.63萬億元。截至2023H1，保險資金運用余額中股票和證券投資基金的規(guī)模為3.46萬億元。
全面深化資本市場改革，為中長期資金入市提供良好市場環(huán)境并解決體制機制障礙。在中長期資金入市方面，監(jiān)管部門一方面著眼于構(gòu)建可預(yù)期、公平競爭的市場環(huán)境，一攬子推進發(fā)行、上市、交易、持續(xù)監(jiān)管等基礎(chǔ)制度加快完善，接續(xù)開展兩輪推動提高上市公司質(zhì)量行動，大力推進資本市場法治建設(shè)，推動市場生態(tài)不斷優(yōu)化，為中長期資金入市奠定良好基礎(chǔ)。另一方面，證監(jiān)會合力推動解決中長期資金入市的體制機制障礙，會同相關(guān)部門放寬保險資金、年金基金等股票投資比例限制，積極引導(dǎo)各類機構(gòu)實施長周期考核，強化投資穩(wěn)定性；為中長期資金入市創(chuàng)造了比較好的市場環(huán)境。
2. “中長期資金參與資本市場”的現(xiàn)在：中長期資金占比仍顯不足，政策協(xié)同繼續(xù)強化
但是我國中長期資金在資本市場中的占比仍顯不足。目前，中長期資金持股占比不足6%，遠低于境外成熟市場普遍超過20%的水平，已成為制約資本市場高質(zhì)量發(fā)展的重要問題。
其中，保險資金的權(quán)益投資占比較低主因過去長期以來非標(biāo)固收資產(chǎn)可在低風(fēng)險下實現(xiàn)較高收益，權(quán)益資產(chǎn)配置性價比相對較低。根據(jù)國家金融監(jiān)督管理總局的數(shù)據(jù)，我國保險資金運用余額中有很大一部分是未被分類為銀行存款、債券、股票和證券投資基金的“其他”項，而這一項目在我國保險資金運用余額中的占比很高，甚至在2017-2019年期間占比超過了債券占比。預(yù)計這部分資產(chǎn)主要為信托產(chǎn)品等非標(biāo)固收類資產(chǎn)。非標(biāo)固收類產(chǎn)品在過去長期以來風(fēng)險較為可控，并且可享受流動性溢價，收益較為可觀。而股票資產(chǎn)則需要面臨較大幅度的價格波動，相比之下配置性價比較為有限。
而在我國居民財富管理、資產(chǎn)配置和養(yǎng)老投資需求不斷增加的背景下，權(quán)益投資的性價比有望持續(xù)提升。具體來看，第一，隨著房地產(chǎn)逐步回歸其居住屬性，各類金融產(chǎn)品將成為居民財富實現(xiàn)保值增值的重要途徑，居民財富管理需求持續(xù)增加。第二，隨著資管新規(guī)落地、理財產(chǎn)品打破剛兌，居民需要通過各類資產(chǎn)的分散化配置才能夠避免其財富水平隨著市場環(huán)境的變化而大起大落，實現(xiàn)財富的長期積累，居民的資產(chǎn)配置需求持續(xù)增加。第三，隨著我國人口老齡化程度的持續(xù)加深和居民自主養(yǎng)老投資意識的提升，居民養(yǎng)老投資需求持續(xù)提升，我國第三支柱養(yǎng)老金發(fā)展空間廣闊。
近期一系列措施的出臺也為中長期資金入市提供了有利的政策環(huán)境。7月24日中央政治局會議對資本市場工作作出重要部署，明確提出“活躍資本市場，提振投資者信心”，這在歷次政治局會議上均屬罕見。8月18日，證監(jiān)會圍繞這一主題進行答記者問，并提出了一系列措施，營造有利于中長期資金入市的政策環(huán)境。而且證監(jiān)會在答記者問中提出的“降低證券交易經(jīng)手費，同步降低證券公司傭金費率”，也為中長期資金入市提供了利好。
3. “中長期資金參與資本市場”的未來：中長期資金加快發(fā)展權(quán)益投資正當(dāng)其時
7月24日中央政治局會議對資本市場工作重要部署，明確提出“要活躍資本市場，提振投資者信心”。針對該重要部署，8月18日答記者問中，證監(jiān)會出臺一系列政策舉措，從投資端、融資端和交易端多維度專門制定工作方案，確定了活躍資本市場、提振投資者信心的一攬子政策措施。這與未來引導(dǎo)中長期資金更好參與資本市場相互補充。
我國國內(nèi)市場潛力大、產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)雄厚、發(fā)展空間廣等優(yōu)勢明顯，長期向好的基本面沒有改變。隨著經(jīng)濟內(nèi)生動力的增強，宏觀政策調(diào)控力度加大，經(jīng)濟有望持續(xù)恢復(fù)向好，權(quán)益投資仍可帶來優(yōu)秀長期投資回報，各類資管機構(gòu)應(yīng)予以戰(zhàn)略重視。權(quán)益投資的長期收益性與中長期投資天然契合，各類資管機構(gòu)要提高對中長期資金屬性和責(zé)任的認識，堅持從戰(zhàn)略高度看待和重視權(quán)益投資，著力提高權(quán)益投資規(guī)模和比重。權(quán)益投資出現(xiàn)短期市場波動是正?，F(xiàn)象，資管機構(gòu)更應(yīng)該注重把握長期向好的大勢，強化逆周期布局，加大權(quán)益類資產(chǎn)配置，用實際行動引領(lǐng)長期投資、價值投資、穩(wěn)健投資，努力實現(xiàn)服務(wù)高質(zhì)量發(fā)展、客戶資產(chǎn)保值增值、機構(gòu)自身長期健康發(fā)展的更好統(tǒng)一，更好發(fā)揮中長期資金的市場穩(wěn)定器和經(jīng)濟發(fā)展助推器作用。具體來看，隨著資管新規(guī)打破剛兌，保險資金按照舊有投資模式面臨“資產(chǎn)荒”，權(quán)益資產(chǎn)吸引力進一步上升。而銀行理財資金在全面凈值化的背景下，通過權(quán)益投資增厚產(chǎn)品收益也將大有可為。
中長期資金入市加速，有望推動資本市場的新發(fā)展趨勢：
1）中長期資金入市有望推動資本市場長期繁榮。一方面，資本市場的活躍離不開投資者的信心和資金面的支持，而以上兩者實質(zhì)上與融資端企業(yè)的長期成長性、以及投資端資本市場中的長期資金力量密不可分，長期資金的引入是資本市場慢牛、長牛的基礎(chǔ)，資本市場的活躍離不開長期資金面的有力支持，如美國2000年前養(yǎng)老金加速以共同基金入市及財富管理行業(yè)的買方投顧轉(zhuǎn)型為美國資本市場帶來持續(xù)的長期資金流入，推動 1993年至2000年間美股市場迎來七年長牛等；
2）指數(shù)化投資發(fā)展加速，資本市場資金結(jié)構(gòu)優(yōu)化。目前國內(nèi)市場化運營養(yǎng)老金及買方投顧轉(zhuǎn)型均處于起步階段，同時資本市場買方機構(gòu)力量相對不足下市場有效性相較海外較弱，主動管理仍能獲取相對持續(xù)的超額收益，指數(shù)化投資尚處發(fā)展初期。根據(jù)wind統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至2023/8/19國內(nèi)被動投資型基金規(guī)模占全部基金比為9.52%，其中ETF占比6.65%，近年來國內(nèi)被動管理基金規(guī)模占全部基金比基本均處于10%以下，相較美國截至2022年40%的規(guī)模占比差距較大。（ICI分別披露共同基金規(guī)模和ETF規(guī)模，40%被動管理基金占比以（指數(shù)共同基金+ETF）/（共同基金+ETF）規(guī)模計。
3）機構(gòu)投資者擴容，衍生品對沖工具的風(fēng)險管理重要性提升。證監(jiān)會在答記者問中關(guān)于衍生品業(yè)務(wù)有如下表述：1）研究推出深證100股指期貨期權(quán)、中證1000ETF期權(quán)等系列金融期貨期權(quán)品種，更好滿足投資者風(fēng)險管理需要，并允許更多境內(nèi)外投資機構(gòu)在審慎前提下使用衍生品管理風(fēng)險；2）豐富場內(nèi)外金融衍生投資工具，優(yōu)化各類機構(gòu)投資者對衍生品使用限制，提升風(fēng)險管理效率；3）放寬公募基金投資股票股指期權(quán)、股指期貨、國債期貨等品種的投資限制。4）香港推出國債期貨及相關(guān)A股指數(shù)期權(quán)。5）優(yōu)化證券公司風(fēng)控指標(biāo)計算標(biāo)準(zhǔn)，適當(dāng)放寬對優(yōu)質(zhì)證券公司的資本約束，提升資本使用效率。從以上表述可以看到：“機構(gòu)投資者”、“風(fēng)險管理”、“金融衍生品”是證監(jiān)會對于衍生品市場提及的高頻詞匯，反映出證監(jiān)會對機構(gòu)投資者參與衍生品市場交易目的的明確以及金融衍生品未來發(fā)展定位的展望。
4）提升上市公司質(zhì)量，投融兩端良性循環(huán)。具體來看，上市公司質(zhì)量提升相關(guān)舉措主要包括：1）制定實施資本市場服務(wù)高水平科技自立自強行動方案。建立完善突破關(guān)鍵核心技術(shù)的科技型企業(yè)上市融資、債券發(fā)行、并購重組“綠色通道”。2）強化分紅導(dǎo)向，推動提升上市公司特別是大市值公司分紅的穩(wěn)定性、持續(xù)增長性和可預(yù)期性。研究完善系統(tǒng)性長期性分紅約束機制。通過引導(dǎo)經(jīng)營性現(xiàn)金流穩(wěn)定的上市公司中期分紅、加強對低分紅公司的信息披露約束等方式，讓投資者更早、更多分享上市公司業(yè)績紅利。3）修訂股份回購制度規(guī)則，放寬相關(guān)回購條件，支持上市公司開展股份回購。4）深化上市公司并購重組市場化改革。優(yōu)化完善“小額快速”審核機制，適當(dāng)提高輕資產(chǎn)科技型企業(yè)重組的估值包容性，豐富重組支付和融資工具。5）進一步推動中國特色估值體系建設(shè)。突出扶優(yōu)限劣，研究對于破發(fā)或破凈的上市公司和行業(yè)，適當(dāng)限制其融資活動，要求其提出改善市值的方案。6）統(tǒng)籌好一二級市場平衡。合理把握IPO、再融資節(jié)奏，完善一二級市場逆周期調(diào)節(jié)。此外，在支持北交所高質(zhì)量發(fā)展、推出企業(yè)境外上市“綠燈”案例、進一步推動REITs常態(tài)化發(fā)行方面也將推出務(wù)實舉措。
宏觀經(jīng)濟劇烈波動，投資虧損風(fēng)險：疫情反復(fù)擾動、海外衰退預(yù)期下，國內(nèi)外消費、投資需求疲軟，經(jīng)濟增速全年承壓，證券行業(yè)的投資業(yè)務(wù)收入受制于股票和債券市場行情，或有盈利下滑風(fēng)險。
資本市場成交活躍度低迷的風(fēng)險：資本市場行情低迷或致使投資者交易活躍度大幅下滑，從而影響證券公司傭金收入。
政策發(fā)生重大變化給行業(yè)帶來的不確定性：金融行業(yè)監(jiān)管政策復(fù)雜多變，若證券行業(yè)的經(jīng)營模式和展業(yè)方式受新的政策影響，或?qū)a(chǎn)生重大變化。