文 | 子彈財(cái)經(jīng) 王亞靜
編輯 | 蛋總
提起福建，人們首先想到的會是廈門，這座被大海環(huán)繞的城市，浪漫且文藝，目光所及皆是風(fēng)景。距離廈門不遠(yuǎn)的龍巖，同樣是個(gè)人杰地靈的好地方，走出了字節(jié)跳動張一鳴、美團(tuán)王興兩位互聯(lián)網(wǎng)大佬。
這片土地上還在崛起更多新力量。6月13日，健康之路股份有限公司（以下簡稱：健康之路）遞表港交所，建銀國際為獨(dú)家保薦人。據(jù)悉，健康之路的創(chuàng)始人張萬能來自福建龍巖。
根據(jù)弗若斯特沙利文資料，截至2022年12月31日，健康之路憑借1.71億平臺注冊個(gè)人用戶，成為中國最大的數(shù)字健康醫(yī)療服務(wù)平臺之一。
招股書顯示，截至最后實(shí)際可行日期，張萬能透過其全資公司豐基持有健康之路已發(fā)行股本總數(shù)的36.24%，為公司控股股東。緊隨其后的則是百度，持有12.77%股權(quán)，為公司第二大股東。
但值得注意的是，即便有百度加持，健康之路走得也并不容易。招股書顯示，截至2022年12月31日，公司權(quán)益股東應(yīng)占累計(jì)虧損總額高達(dá)20.36億元。
而一個(gè)連年虧損的企業(yè)講述的故事，又如何能夠贏得資本市場的信任？
1、獲4輪融資，預(yù)期市值超40億港元
2001年2月，張萬能、張萬德兄弟聯(lián)合創(chuàng)立健康之路的前身福州人人健康信息科技有限公司，主要提供醫(yī)療服務(wù)的在線預(yù)約服務(wù)。兩年后推出品牌「健康之路」。
歷經(jīng)22年的發(fā)展，健康之路逐漸成為一家數(shù)字健康醫(yī)療服務(wù)平臺。目前，健康之路主營業(yè)務(wù)分為數(shù)字健康醫(yī)療服務(wù)、企業(yè)解決方案及數(shù)字營銷解決方案兩大板塊，受眾主要面向個(gè)人、機(jī)構(gòu)、企業(yè)與醫(yī)生。
（圖 / 健康之路招股書）
具體而言，數(shù)字健康醫(yī)療服務(wù)包括為個(gè)人用戶預(yù)約掛號、醫(yī)療代理、陪診服務(wù)、身體檢查、醫(yī)療咨詢及手術(shù)預(yù)約安排服務(wù)，還包括協(xié)助醫(yī)療機(jī)構(gòu)執(zhí)行日常工作，例如導(dǎo)醫(yī)導(dǎo)診服務(wù)及患者滿意度調(diào)查。
對于企業(yè)與機(jī)構(gòu)，則提供定制內(nèi)容，以滿足其健康科普的需求；另一方面通過收集和分析臨床數(shù)據(jù)支持藥企的藥品研發(fā)。
此外，該公司還為大健康領(lǐng)域相關(guān)上下游企業(yè)提供IT解決方案，以及幫助其在自有平臺和第三方媒體渠道進(jìn)行產(chǎn)品推廣和服務(wù)。
子彈財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，這個(gè)擁有超1.7億個(gè)人用戶的平臺，可對接的三甲醫(yī)院數(shù)量占比極低。招股書顯示，截至2022年12月31日，健康之路預(yù)約平臺的醫(yī)院數(shù)量2669家，其中僅有569家三甲醫(yī)院提供個(gè)人用戶預(yù)約服務(wù)，占比不到22%。
（圖 / 健康之路招股書）
不過，站上大健康的風(fēng)口，健康之路依然獲得了投資機(jī)構(gòu)的青睞。
招股書顯示，2014年12月，健康之路獲得了百度6000萬美元投資。在此之后，又陸續(xù)獲得上海界佳、上饒國資、美尊仁和的投資，累計(jì)獲得融資額約1.24億元。
在數(shù)輪投資中，公司并未披露投資后估值，但子彈財(cái)經(jīng)注意到，投資方入股健康之路的每股股價(jià)成本逐漸走低，從百度入股時(shí)的4.43港元/股一路下滑至美尊仁和的0.27港元/股。
（圖 / 健康之路招股書）
招股書稱，于編纂時(shí)，公司參考2022年度的收益5.69億元，預(yù)期市值超過40億港元。
不過，健康之路的業(yè)績究竟能否支撐起超40億港元的市值？從目前來看，還存在很大變數(shù)。
2、增收不增利，資產(chǎn)負(fù)債率高企
事實(shí)上，當(dāng)前健康之路仍然沒有走出互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平臺“燒錢”的泥沼。
招股書顯示，2020-2022年，其收入分別為1.87億元、4.31億元、5.69億元，收入攀升的同時(shí)，凈利潤虧損額仍在反向走高，分別為6532.8萬元、1.55億元、2.56億元。
（圖 / 健康之路招股書）
不過，健康之路同時(shí)披露了非國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則下的凈利潤，剔除贖回負(fù)債賬面價(jià)值變動等干擾因素后，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利。招股書顯示，2020-2022年，經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為4055.4萬元、48.6萬元、2391.9萬元。
（圖 / 健康之路招股書）
如此小規(guī)模的盈利，在多年積累的虧損面前幾乎不值一提。招股書顯示，截至2022年12月31日，剔除股本以及各類儲備的影響，健康之路權(quán)益股東應(yīng)占虧損累計(jì)高達(dá)20.36億元。
（圖 / 健康之路招股書）
健康之路也坦言，盡管于往績記錄期各年錄得經(jīng)調(diào)整凈利潤（非國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則計(jì)量），但無法保證以后實(shí)現(xiàn)或維持盈利。由于公司擬擴(kuò)充業(yè)務(wù)營運(yùn)，銷售成本或經(jīng)營開支日后可能會增加。
不僅利潤難以保障，支撐企業(yè)運(yùn)營的經(jīng)營現(xiàn)金流也在下滑。招股書顯示，2020-2022年，企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)金流凈額分別為3218.6萬元、1415.7萬元、878.1萬元。
短短3年時(shí)間，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額下滑超過70%。
（圖 / 健康之路招股書）
截至2022年12月31日，健康之路的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅有6971.9萬元。健康之路直言，倘若現(xiàn)金資源不足以滿足公司的現(xiàn)金需求，公司可能尋求發(fā)行額外的股本或債務(wù)證券或獲取新的或經(jīng)擴(kuò)大的信貸融資。
實(shí)際上，健康之路的負(fù)債已經(jīng)在連年攀升。招股書顯示，2020-2022年，公司負(fù)債凈額分別約為11.07億元、11.99億元、14.41億元。
與此同時(shí)，其資產(chǎn)負(fù)債率更是居高不下。子彈財(cái)經(jīng)根據(jù)數(shù)據(jù)核算，2020-2022年，公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為1184.37%、1018.03%、810.97%，遠(yuǎn)超國資委規(guī)定企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率最高75%的警戒線。
過高的資產(chǎn)負(fù)債率意味著企業(yè)幾乎沒有自己的資產(chǎn)，大部分資產(chǎn)是靠債務(wù)形成，這也會導(dǎo)致企業(yè)要背負(fù)更大的資金循環(huán)壓力，更高的資金周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)。
3、過度依賴百度，金主排位賽“廝殺”
不僅如此，在業(yè)務(wù)的開展過程中，健康之路與關(guān)聯(lián)方的交易頻繁。
招股書顯示，于往績記錄期，健康之路與百度、張萬能控制的福建三平本草、聯(lián)營公司福建健康管家網(wǎng)絡(luò)科技有限公司、由張萬能密切家庭成員控制的福州界佳健康管理有限公司訂立多項(xiàng)關(guān)聯(lián)交易。
招股書顯示，2020-2022年，健康之路與關(guān)聯(lián)方的交易總額分別為5540萬元、5500萬元、2760萬元。
其中，健康之路格外依賴的當(dāng)屬百度。2020-2022年，健康之路分別發(fā)布470萬篇、300萬篇、240萬篇科普內(nèi)容文章，有關(guān)科普內(nèi)容文章分別有14億次、22億次及10億次的頁面瀏覽量，貢獻(xiàn)的收入分別為3200萬元、4770萬元、1840萬元，而這些收入主要來自百度。
不僅如此，百度還長期處于公司前五大客戶的位置。2020-2022年，百度為公司貢獻(xiàn)收入3621.1萬元、5058.4萬元、2493.2萬元，分別占當(dāng)期全部營業(yè)收入的19.4%、11.7%、4.4%。
除此之外，健康之路也從百度采購服務(wù)，與百度網(wǎng)訊簽訂了體檢線上預(yù)約服務(wù)合作協(xié)議、醫(yī)療資訊線上預(yù)約服務(wù)合作協(xié)議，百度網(wǎng)訊同意通過在百度線上搜尋平臺上接入健康之路服務(wù)，展示及推廣公司體檢線上預(yù)約服務(wù)及醫(yī)療資訊線上預(yù)約服務(wù)。
作為交換，健康之路須向百度網(wǎng)訊支付傭金或技術(shù)服務(wù)費(fèi)，金額占實(shí)際交易金額的0-10%不等。
由此可見，健康之路對百度的依賴之深。只是，百度能夠被依賴多久是個(gè)問題，畢竟百度自身正面臨著與巨頭之間的激烈交戰(zhàn)。
相對于京東、阿里、騰訊三家互聯(lián)網(wǎng)巨頭而言，百度起步最晚。2015年，百度曾成立醫(yī)療事業(yè)部，但兩年后又進(jìn)行裁撤。直到2020年，百度才真正押注大健康賽道。
截至目前，阿里健康、京東健康已先后登陸港交所，騰訊打造了未來醫(yī)生，還投資了丁香園、微醫(yī)等互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療頭部企業(yè)。
財(cái)報(bào)顯示，2023財(cái)年（注：阿里健康的2023財(cái)年為2022年4月1日至2023年3月31日），阿里健康實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入267.6億元，京東健康2022年（注：2022年自然年）的營業(yè)收入為467.4億元。
在巨頭的競爭之中，百度如何迎頭趕上還是一個(gè)未知數(shù)，但能夠肯定的是，健康之路5.69億元的營業(yè)收入在巨頭面前不值一提，無法為百度健康提供足夠的助力。
然而，面對激烈的競爭，健康之路沒有選擇努力提升自己的研發(fā)實(shí)力，而是將大筆資金投入到銷售之中。
（圖 / 健康之路招股書）
招股書顯示，2020-2022年，公司的銷售費(fèi)用分別為3275.9萬元、1.26億元、1.47億元，銷售費(fèi)用率17.6%、29.3%、25.9%。同期，研發(fā)費(fèi)用分別為1187.8萬元、1414.2萬元、5441.0萬元，研發(fā)費(fèi)用率分別為6.4%、3.3%、9.6%，銷售費(fèi)用遠(yuǎn)超研發(fā)費(fèi)用。
未來，若百度將資源傾斜于旗下的百度健康業(yè)務(wù)，不著力提升研發(fā)能力的健康之路又該如何自處？而這個(gè)問題的答案，或許將決定健康之路未來的生死。