文 | 觀潮新消費(fèi) 王叁
編輯 | 杜仲
16個月內(nèi)3次遞表港交所后，Keep的IPO計(jì)劃終于有了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。
早在2021年，就有傳言稱Keep籌備赴美IPO，隨后又被傳取消赴美IPO計(jì)劃。Keep對于赴美上市的傳聞三緘其口，欲說還休，后于2022年2月向香港聯(lián)交所提交IPO申請，在中概股回流的大潮中正式加入了沖刺港股的隊(duì)列。
彼時，線上健身仍處在“最好的時代”，盡管未來充滿了不確定性，但Keep在行業(yè)內(nèi)的霸主地位是確定的事實(shí)。從“線上健身第一”到“線上健身第一股”，似乎只差一套按部就班且順理成章的流程。
但走完這套流程的難度顯然超過了Keep的預(yù)期。Keep的招股書連續(xù)兩次在6個月內(nèi)未通過聆訊而IPO失敗，2023年3月第3次遞表后，終于在6月21日通過聆訊。
距離初次遞表已經(jīng)過去了一年多，健身行業(yè)發(fā)生了翻天覆地的變化，曾經(jīng)的不確定性塵埃落定，居家成為歷史，消費(fèi)者回歸線下；曾經(jīng)確定的事實(shí)也更加確定，Keep仍是“線上健身第一”，依然沒有對手。
然而，兩次失效的招股書里，都寫滿了Keep商業(yè)化的難題，而不是答案。在Keep沖擊IPO的持久戰(zhàn)中，線上健身的風(fēng)口來了又去，卻沒有一家巨頭或創(chuàng)業(yè)公司覬覦這條賽道，本身就說明了很多問題。
線上健身興起之初，Keep的前面有一家美國紐約的明星公司Peloton，其在2019年登陸納斯達(dá)克時曾是與Uber、Airbnb齊名的獨(dú)角獸，但在線上健身的紅利消退后陷入了市值暴跌、虧損裁員的泥潭。
Peloton的商業(yè)模式曾給Keep帶來無限啟發(fā)，但曾經(jīng)的光環(huán)如今成了魔咒。Peloton用蒸發(fā)掉的400億美元市值為Keep排除了錯誤答案，但這并不是一道選擇題，而是還有無限種可能性的主觀題——愈發(fā)重視盈利能力和現(xiàn)金流的港股像一位最嚴(yán)格的閱卷老師。
在無限種可能性中，Keep選擇了“運(yùn)動科技”的新方向，但這是不是在線健身的標(biāo)準(zhǔn)答案，還要等待市場的檢驗(yàn)。
下一個“Peloton”？
2011年，精品健身Boutique Fitness的概念在美國受到熱捧，這種“小而美”的工作室模式符合精細(xì)化運(yùn)營的潮流，橫掃美國中產(chǎn)階級健身人群。
但這種模式也有弊端——需求的增速很快超過了供給的增速，簡而言之，就是很難搶到課。美國人約翰·弗利（John Foley）最先意識到痛點(diǎn)背后的生意：“一節(jié)線下動感單車課只能容納30-40人，如果能夠轉(zhuǎn)移到線上，就能讓成千上萬人同時參與。”
在弗利最初的構(gòu)思中，通過數(shù)字化的在線健身方式，將軟硬件結(jié)合，解放傳統(tǒng)健身房對于時間和空間的制約，保留“美”的同時把“小”做大，這個生意的規(guī)模沒有上限。
2012年，弗利辭職創(chuàng)辦Peloton，從親朋好友那里籌集了啟動資金，搭建了同樣對健身充滿熱情的創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)，并研發(fā)了第一代動感單車產(chǎn)品。
（約翰·弗利與動感單車）
Peloton的模式是軟硬結(jié)合，在創(chuàng)業(yè)之初的三年中，這種模式無法打動合作方，也沒有得到VC機(jī)構(gòu)的投資。據(jù)弗利本人講述，他吃了400多家風(fēng)投的閉門羹。
于是，Peloton開始潛心打磨產(chǎn)品和內(nèi)容，不惜成本地取悅用戶。他們做了三套硬件+軟件系統(tǒng)，一套是家用版，一套是線下健身工作室版本，還有一套是明星健身教練使用的版本。
直到2014年，Peloton憑借一系列產(chǎn)品與服務(wù)積累起初具規(guī)模的用戶群體，也獲得了Tiger Global領(lǐng)投的第一輪機(jī)構(gòu)融資。
同年，90后王寧以Keep的初步構(gòu)想獲得了澤厚資本的天使輪融資，并寫下了Keep的第一行代碼。
王寧也是健身愛好者，他曾無數(shù)次談起大學(xué)時從180斤瘦到128斤的經(jīng)歷，“別人總會不停地詢問我減肥方法，開始時總會沾沾自喜，慢慢久了，也難免會感到疲憊，要不然就做一個產(chǎn)品？”
雖然都是從事線上健身的生意，但Peloton是要利用互聯(lián)網(wǎng)的特點(diǎn)將“小而美”的生意做出“大而美”的效果，Keep則是移動互聯(lián)網(wǎng)時代純軟件產(chǎn)品化的創(chuàng)業(yè)思路。
獲得融資后，Peloton開始拓展業(yè)務(wù)，試水跑步機(jī)、瑜伽等領(lǐng)域，并開始聘請更多“網(wǎng)紅教練”，打造直播與課程體系，并建立了線下體驗(yàn)店體系，模式越來越重。而Keep成立初期的最大目標(biāo)是用戶數(shù)，直到2022年的第一版招股書中，Keep自我介紹開篇第一句仍是以月活用戶數(shù)自證“中國最大的線上健身平臺”的身份。
2015年2月4日，Keep上線App Store。當(dāng)天，王寧在微信朋友圈里貼上了創(chuàng)業(yè)愿景：讓100%的人都能像10%的健身達(dá)人一樣高質(zhì)量地健身。
不同于弗利創(chuàng)業(yè)之初的掙扎，王寧創(chuàng)業(yè)初期的融資過程是順利甚至愉快的，“沒有主動去市場上尋找，完全是志同道合的投資人找到我們，大家談的過程中，有共同的價值觀和理想。”
換句話說，當(dāng)Peloton崛起于大洋彼岸，國內(nèi)的投資人或許早就開始尋找“中國的Peloton”，而Keep純軟件的思路，在當(dāng)時的認(rèn)知中，顯然更適用于移動互聯(lián)網(wǎng)新模式層出不窮的中國市場。
Keep上線后，王寧按照300萬美元的預(yù)期尋找A輪融資，但銀泰資本愿意投500萬美元。王寧把這個報價拿給貝塔斯曼亞洲投資基金（BAI），后者表示“沒問題，有人領(lǐng)我們就跟”，于是兩家一共投了500萬美元。
2015年，我國健身行業(yè)進(jìn)入快速成長期，精品健身加速普及，Keep為健身用戶帶來了0成本體驗(yàn)的渠道?！俺龅兰磶p峰”都不足以形容Keep初期的增長速度：105天收獲100萬粉絲，921天用戶數(shù)過億，成為國內(nèi)首個用戶數(shù)破億的運(yùn)動應(yīng)用App。
與此同時，“天使輪的錢還沒花完”，Keep已完成了B輪1000萬美元的融資，GGV領(lǐng)投。
2017年，Peloton完成了新一輪3.25億美元融資，估值達(dá)到12.5億美元，成為獨(dú)角獸。
據(jù)觀潮新消費(fèi)（ID：TideSight）統(tǒng)計(jì)，Keep已經(jīng)完成了九輪融資，身后集結(jié)十余家VC/PE，累計(jì)獲得融資約40億元。
王寧提到融資經(jīng)歷時表示，“投資人看重我的一點(diǎn)應(yīng)該是身上的毅力和堅(jiān)持，他們覺得一個減肥成功者，可能做事情不會太差。另外我們團(tuán)隊(duì)有比較清晰的打法，執(zhí)行力比較強(qiáng)?！?/p>
Peloton的快速發(fā)展，也是源于上市前就已經(jīng)完成的7輪融資，其投資方陣容同樣華麗，包括老虎環(huán)球基金、富達(dá)國際等老牌風(fēng)投機(jī)構(gòu)，以及LVMH旗下的L Catterton。
2019年9月，Peloton在納斯達(dá)克正式上市，發(fā)行價每股29美元，估值81億美元，成為“智能健身第一股”。隨后，疫情封鎖了線下經(jīng)濟(jì)，健身愛好者們涌入線上，給Peloton們帶來短暫但旺盛的生命力，Peloton市值節(jié)節(jié)攀升，最高市值超過567億美元。
但2021年以來，Peloton的市值雪崩，蒸發(fā)了約9成。由于經(jīng)營不善導(dǎo)致股東虧損，被資方施壓，創(chuàng)始人弗利辭去了CEO職務(wù)。
短短一年的時間內(nèi)，Peloton從線上健身明星企業(yè)淪落至被迫賣身的局面。究其根源，因特殊原因?qū)е碌木蛹疑钍蔷€上健身的東風(fēng)，但內(nèi)容與模式的優(yōu)勢才是巨輪遠(yuǎn)行的風(fēng)帆。
那么，Keep如何避免成為下一個“Peloton”呢？
困頓與終局
“如果Keep在2016年不能轉(zhuǎn)型成為一家盈利的互聯(lián)網(wǎng)公司，那么Keep也就沒有什么機(jī)會了?！?/p>
早在2015年一次采訪中，王寧就曾公開表達(dá)對于盈利的渴望。當(dāng)時，Keep成立不久便成為用戶與資本雙豐收的明星企業(yè)，對于變現(xiàn)的渴望與自信同樣強(qiáng)烈。
但時至今日，線上健身的商業(yè)模式依然迷霧重重。一方面，“互聯(lián)網(wǎng)+”正在改造各行各業(yè)，從互聯(lián)網(wǎng)上含著金鑰匙出生的Keep本應(yīng)更懂流量的生意；但另一方面，賣會員和課程，讓“互聯(lián)網(wǎng)+健身”的模式與傳統(tǒng)線下健身行業(yè)的模式?jīng)]有本質(zhì)的差別。
作為一個功能性應(yīng)用，用戶因免費(fèi)而來，若要流量變現(xiàn)，就要承擔(dān)用戶流失與重新獲客的壓力；若要走內(nèi)容平臺的路線，健身內(nèi)容并不具備足夠的稀缺性，健身課程更重體驗(yàn)和互動，而不是方式和動作。
2016年，Keep上線電商平臺，圍繞用戶“吃、穿、用、量”的生活消費(fèi)場景，開始在自有商城銷售智能運(yùn)動硬件、健身器材、運(yùn)動裝備、健身輕食等運(yùn)動周邊商品，開始了軟硬結(jié)合的探索，向Peloton的模式靠攏。
不過，在電商業(yè)務(wù)的起步階段，Keep為了盡快填補(bǔ)空白，以貼牌的方式加速拓品。當(dāng)時的很多報道中提到，Keep商城中的健康食品、運(yùn)動裝備、家用智能、服飾等多個大類，其中大部分都為貼牌代工商品。
電商是Keep商業(yè)化探索的第一次重要嘗試，但并沒有實(shí)現(xiàn)預(yù)期的效果。2018年7月，Keep完成1.27億美元的D輪融資，隨后開啟了對于盈利的第二次沖擊。
到2019年，Keep迅速構(gòu)建起一套全新的商業(yè)模式，并沿用至今。
Keep在招股書中詳細(xì)解釋了這套多元化模式：在線健身內(nèi)容、智能健身設(shè)備、配套運(yùn)動產(chǎn)品三條業(yè)務(wù)線相輔相成，打造出一體化的業(yè)務(wù)模式，可以覆蓋用戶的整個健身周期。線上健身內(nèi)容為自有產(chǎn)品帶來流量，因?yàn)橛脩魞A向于購買智能健身設(shè)備和配套運(yùn)動產(chǎn)品，如健身裝備、服飾和食品，同時，公司的自有品牌產(chǎn)品也將流量再次引向其線上的健身內(nèi)容。
（來源：Keep招股書）
但就在這套商業(yè)模式剛剛成型的時候，還沒來得及接受市場的檢驗(yàn)，Keep就遭遇了成立以來最嚴(yán)重的輿論危機(jī)。
2019年底，Keep前員工發(fā)布了一篇題為《Keep的困頓與終局》的文章，其中提到了Keep業(yè)務(wù)增長遭遇瓶頸以及變現(xiàn)渠道模糊不清的問題。同時，Keep裁員、業(yè)務(wù)線解散、關(guān)閉線下門店的消息接連出現(xiàn)，業(yè)內(nèi)對于Keep的關(guān)注達(dá)到頂峰，但主流的聲音都是唱衰。
進(jìn)入2020年后，形勢瞬間扭轉(zhuǎn)。居家生活帶火了多種線上的生意，對于健康的重視度空前提升引領(lǐng)了一次健身熱潮，Keep再次成為風(fēng)口上的領(lǐng)頭羊。
不過，Keep的發(fā)展方式和表現(xiàn)依然是融資。
2020年上半年，Keep完成來自時代資本、GGV紀(jì)源資本、騰訊投資、五源資本、BAI資本的8000萬美元E輪融資，投后估值超10億美元；此次融資間隔不滿一年，Keep再度完成了3.6億美元F輪融資，投后估值達(dá)20億美元。
（來源：Keep招股書）
從營收方面來看，Keep在2020年-2022年的收入分別是11.07億元、16.2億元、22.12億元，年同比增速分別為66.9%、46.3%和36.6%。
從再次站上風(fēng)口到?jīng)_刺上市，Keep三年間的營收增速持續(xù)下降，而更重要的是，Keep始終未能實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。
2019年至2022年期間，Keep經(jīng)調(diào)整虧損凈額分別為3.67億元、1.06億元、8.27億元、6.67億元。即使結(jié)合Keep驚人的融資能力，這樣的燒錢速度也略顯夸張。
巨額虧損易導(dǎo)致投資者對其商業(yè)模式的質(zhì)疑。Keep在招股書中對于虧損的解釋是銷售及營銷開支，“策略性地增加了在流量獲取和品牌推廣方面的支出，以進(jìn)一步獲取、激活及挽留用戶?！?/p>
換句話說，用戶燃燒卡路里，Keep燃燒RMB，燒錢換用戶，為上市鋪路。
根據(jù)灼識咨詢報告，2022年，按月活躍用戶及用戶完成的鍛煉次數(shù)計(jì)算，Keep是中國最大的線上健身平臺，且平均月活躍用戶及訂閱會員數(shù)均為競爭對手的數(shù)倍以上。
但是，2019年-2022年，Keep的營銷推廣開支分別為1.9億元、1.8億元、7.5億元、3.8億元。在沖刺上市前的2021年，Keep的凈虧損幾乎都被投入營銷，以換取用戶增長。
（來源：Keep招股書）
然而，2020年，Keep的MAU（月活躍用戶數(shù)）同比增長37%，平均月度訂閱會員數(shù)同比增長148%；但在大幅增加投入的2021年，這兩個數(shù)字分別下降為16%和72%。這一方面說明，居家健身為Keep帶來的紅利迅速消退，另一方面也意味著，Keep對于用戶的吸引和留存并未形成良性運(yùn)轉(zhuǎn)。
一位從Keep上線至今從未間斷使用的骨灰級用戶對觀潮新消費(fèi)表示，“2020年后，能明顯感受到Keep為吸引新用戶做出的努力，比如增加課程數(shù)量、降低課程難度，但內(nèi)容豐富的同時也犧牲了專業(yè)性，增加了篩選成本?！?/p>
此外，Keep在2022年的虧損減少，很大程度上是因?yàn)闇p少了營銷方面的開支，不但是營銷投入總額的縮減，其占總收入的比重也從2021年的59.03%降到了2022年的29.24%。
顯然，在招股書兩次失效的2022年，Keep同樣意識到了問題所在，并有意識地調(diào)整了財務(wù)數(shù)據(jù)中最尷尬的部分。
一家成立7年融資數(shù)十億的獨(dú)角獸，線上健身行業(yè)內(nèi)絕對的領(lǐng)頭羊，在線上健身的風(fēng)口上沖刺上市，竟然還要以如此巨額的投入換取用戶增長，背后是Keep最深沉的無奈：
Keep設(shè)想的商業(yè)閉環(huán)，很難把用戶留在其中。
破碎的閉環(huán)
健身依然是個好生意，但社區(qū)不是，電商更難。
Keep在招股書中設(shè)想的商業(yè)閉環(huán)，是以線上健身內(nèi)容吸引用戶，再通過自研的智能健身設(shè)備和配套運(yùn)動產(chǎn)品銷售達(dá)成內(nèi)容變現(xiàn)，最后將流量和收入反哺線上。
這讓Keep變成了一個運(yùn)動品牌電商平臺，而且是獲客成本極高的電商平臺。
Keep的三條業(yè)務(wù)線分別是線上健身內(nèi)容、智能健身設(shè)備和配套運(yùn)動產(chǎn)品，其中已經(jīng)有兩項(xiàng)是硬件。
而在Keep的收入結(jié)構(gòu)中，自有品牌運(yùn)動產(chǎn)品的銷售在收入中的占比最高，超過一半，但其占比從2019年的59.7%下降至2022年的51.4%；會員訂閱和線上付費(fèi)內(nèi)容在總收入中的占比則連年提升，從2019年的22.8%增長至2022年的40.4%。
從收入及用戶貢獻(xiàn)來看，自有品牌運(yùn)動產(chǎn)品的收入從2020年的6.36億元增長37.1%至2021年的8.72億元，再增長到2022年的11.34億，Keep將其歸因于平均月度運(yùn)動產(chǎn)品客戶的增長及非DTC渠道產(chǎn)生的收入增加。
（來源：Keep招股書）
但無論是內(nèi)容收入占比的提升，還是自有品牌產(chǎn)品收入的提升，引起變化的動力都很難界定，因?yàn)檫@些提升的趨勢與Keep燒錢換取用戶增長的趨勢重合，Keep付費(fèi)內(nèi)容和自有產(chǎn)品的市場表現(xiàn)力，將會在消費(fèi)者回歸線下后接受全方位的考驗(yàn)。
一位Keep用戶對觀潮新消費(fèi)表示，剛接觸健身時每天在Keep打卡，但后來還是選擇了健身房?！耙?yàn)樵诰€課程的強(qiáng)度無法完全匹配自身狀況，在健身房可以跟教練或朋友交流，及時發(fā)現(xiàn)動作中的缺陷?！?/p>
這位用戶還提到，對于新手來說，很多平臺都有免費(fèi)的健身視頻，“沒必要專門下載軟件”。
2021年以來，Keep明顯在加速電商化轉(zhuǎn)型，接連推出了健身空間Keepland、智能硬件KeepKit、新型健身服裝品牌Keepup和健身輕食Keeplite。
目前，Keep的商城中有數(shù)據(jù)記錄、家用智能、運(yùn)動裝備、健康食品、男女服飾等8個大類的產(chǎn)品，幾乎涵蓋居家健身的吃、喝、穿、用的全部領(lǐng)域。
（Keep運(yùn)動購頁面）
但廣泛的業(yè)務(wù)布局，卻可能因?yàn)椤皼]有必要下載軟件”而蒙上一層陰影。
無論是跑步機(jī)、智能手環(huán)等智能設(shè)備，還是瑜伽墊、鞋服、餐飲等運(yùn)動相關(guān)的配套產(chǎn)品，都是競爭激烈的紅海市場，國內(nèi)外品牌眾多，很難一家獨(dú)大。
健身飲食領(lǐng)域已經(jīng)發(fā)展出輕食沙拉、代餐奶昔、谷物棒等多個新興市場，僅蛋白粉領(lǐng)域就有兩家上市公司，分別是康恩貝集團(tuán)有限公司和湯臣倍健股份有限公司，同時還有肌肉科技、歐力姆等新興運(yùn)動補(bǔ)充劑品牌，更不要說還在崛起中的ffit8等新品牌。
健身服飾賽道上，除主打健身服飾的Lululemon與UnderArmour，還有耐克、阿迪達(dá)斯、李寧、安踏等傳統(tǒng)運(yùn)動服飾品牌，競爭已經(jīng)白熱化。
Keep所瞄準(zhǔn)的運(yùn)動科技賽道，護(hù)城河的含“金”量遠(yuǎn)高于移動應(yīng)用的賽道。
2019年-2022年，Keep的研發(fā)開支分別為1.94億元、1.68億元、3.56億元、5.37億元，Keep要以如此量級的研發(fā)投入支撐包括智能手環(huán)、運(yùn)動護(hù)具、健康食品、健身服飾等數(shù)十個小類別的產(chǎn)品研發(fā)，而這些細(xì)分賽道遍布巨頭，每一個品類的年度研發(fā)開支都在億級。
以智能手環(huán)為例，小米手環(huán)是平價產(chǎn)品的代表，其背后的華米科技季度研發(fā)投入常年保持在億元之上。目前主流的智能穿戴設(shè)備廠商都是手機(jī)廠商，因?yàn)榭梢曰谧杂猩鷳B(tài)系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)功能聯(lián)動，Keep在研發(fā)、系統(tǒng)、生產(chǎn)、品牌聲量方面都不占優(yōu)勢。
此外，Keep不僅是一個獲客成本極高的電商平臺，還可能是一個留不住客的電商平臺。
在Keep商業(yè)閉環(huán)的起點(diǎn)——在線健身內(nèi)容方面，也面臨著線下健身房的復(fù)蘇和其他內(nèi)容平臺的崛起所帶來的壓力。
Keep在招股書中提到，其內(nèi)容主要包括錄播課和直播課，兩者均由內(nèi)部開發(fā)或由第三方（如達(dá)人和其他健身內(nèi)容提供商）創(chuàng)建。利用人工智能算法，Keep可以提供個性化的健身訓(xùn)練計(jì)劃，即根據(jù)用戶的運(yùn)動水平、健身目標(biāo)、日常鍛煉模式和飲食習(xí)慣，動態(tài)調(diào)整課程內(nèi)容和鍛煉強(qiáng)度，也為用戶提供會員服務(wù)以使其獲取更多定制化的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容。
這是流量的生意，也是競爭更激烈的市場。
經(jīng)過移動互聯(lián)網(wǎng)的多輪洗禮，憑借專有結(jié)構(gòu)化PGC課程迅速崛起的故事已經(jīng)難以復(fù)制，綜合內(nèi)容平臺已構(gòu)建起完善的內(nèi)容生態(tài)和智能推薦機(jī)制，無論是抖音、快手為主的短視頻平臺，還是B站、小紅書等新興內(nèi)容平臺，都有大量的健身類內(nèi)容。
健身內(nèi)容不具備稀缺性，是因?yàn)榻∩鞬OL的選擇不是唯一的，健身領(lǐng)域的流量在平臺的激烈競爭中迅速分散化。
內(nèi)容的壁壘歸根結(jié)底是來自于人的創(chuàng)作，而人恰恰是“互聯(lián)網(wǎng)+健身”的生意中不確定性最強(qiáng)的部分，無論是用戶還是教練，他們聞風(fēng)而動的速度往往讓數(shù)據(jù)無法捉摸，更無法預(yù)測。
近年來，躋身主流的內(nèi)容平臺都在發(fā)力電商，那個看似美妙的商業(yè)閉環(huán)并不是獨(dú)屬于Keep，而傳統(tǒng)電商市場上沉睡的巨頭也在蘇醒，馬云和劉強(qiáng)東隱居幕后的身影都在2023年變得愈發(fā)清晰。
結(jié)語
健身鏡的風(fēng)口已經(jīng)遠(yuǎn)去，短視頻里的《本草綱目》不再與劉畊宏形影不離，滑雪、飛盤、陸沖先后迎來又告別了爆發(fā)期。
運(yùn)動是個多元化市場，熱潮一波接一波，熱點(diǎn)一個又一個，風(fēng)口從未經(jīng)久不衰，主打內(nèi)容或電商的平臺也很難做到贏家通吃，唯有熱愛永恒。
在風(fēng)口與資本的追捧中幾經(jīng)轉(zhuǎn)向后，Keep從一個小而美的健身類應(yīng)用，成長為最大的在線健身平臺，又在港交所的門前講起了運(yùn)動消費(fèi)的故事，然后連吃兩頓閉門羹。
如今，居家運(yùn)動紅利消退，線上健身迅速降溫，但也終于為Keep營造了檢驗(yàn)商業(yè)化戰(zhàn)略的市場環(huán)境。在正式登陸港股之后，真正的考驗(yàn)才剛剛開始。