正在閱讀:

業(yè)績周期性波動且負(fù)債高企,藍(lán)山屯河IPO闖關(guān)難?

掃一掃下載界面新聞APP

業(yè)績周期性波動且負(fù)債高企,藍(lán)山屯河IPO闖關(guān)難?

當(dāng)熱潮褪去且募資產(chǎn)能過剩時(shí),風(fēng)險(xiǎn)隨之降臨。

文|子彈財(cái)經(jīng)  彥強(qiáng)

編輯 | 蛋總

近年來,隨著人們的環(huán)保意識加強(qiáng),對于可降解塑料產(chǎn)品的需求逐漸增加,加上國家政策的支持力度不斷加大,為相關(guān)行業(yè)的發(fā)展提供了保障,繼而催生出了一批主營生物降解環(huán)保材料的企業(yè)。

5月12日,正在沖刺IPO的新疆藍(lán)山屯河科技股份有限公司(以下簡稱“藍(lán)山屯河”)更新了關(guān)于深交所創(chuàng)業(yè)板審核中心意見落實(shí)函的回復(fù),這是一家來自于新疆維吾爾自治區(qū)的新型節(jié)能環(huán)保材料公司,在今年3月28日披露了招股說明書。

招股書顯示,藍(lán)山屯河擬發(fā)行數(shù)量不超過約1.65億股,募集資金45.02億元,主要用于擴(kuò)大產(chǎn)能及補(bǔ)充流動資金。保薦機(jī)構(gòu)為中國銀河證券股份有限公司,審計(jì)機(jī)構(gòu)是中審眾環(huán)會計(jì)師事務(wù)所,控股股東為新疆投資發(fā)展(集團(tuán))有限責(zé)任公司。

據(jù)悉,藍(lán)山屯河選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)是:預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元,最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于人民幣1億元。

「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」注意到,藍(lán)山屯河之所以滿足這個(gè)上市標(biāo)準(zhǔn),主要是由于其周期性主營產(chǎn)品價(jià)格暴漲的緣故,在2021年相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格暴漲之前,該公司已經(jīng)連虧兩年,而值得注意的是,在2022年相關(guān)主營產(chǎn)品價(jià)格已經(jīng)大幅回落。

當(dāng)然,對于周期性公司而言,經(jīng)營業(yè)績起起伏伏也屬正常,但其高企的負(fù)債,還是令不少投資者擔(dān)憂,畢竟有太多的周期性公司因?yàn)樨?fù)債的緣故而面臨虧損甚至倒閉破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

更關(guān)鍵的是,藍(lán)山屯河的主要募資項(xiàng)目有較大的產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn),行業(yè)擬投資產(chǎn)能是實(shí)際需求近10倍,公司項(xiàng)目或面臨極大的不確定性。

1、經(jīng)營呈現(xiàn)周期波動

藍(lán)山屯河的主營業(yè)務(wù)為丁二醇(BDO)、聚四亞甲基醚二醇(PTMEG)等精細(xì)化工基礎(chǔ)原料、PBS系列生物降解材料、PBT等化工新材料和PVC型材等新型節(jié)能環(huán)保建材的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。

從業(yè)務(wù)情況來看,藍(lán)山屯河既有生物基可降解塑料,也有石油基可降解塑料,還有煤化工的一些產(chǎn)品,處于產(chǎn)業(yè)鏈中游,自帶30萬噸電石產(chǎn)能,在BDO及下游PTMEG、PBT和PBS系列產(chǎn)品有一體化優(yōu)勢。

招股書顯示,2020年至2022年,藍(lán)山屯河分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入32.56億元、65.74億元、58.29億元,同比增長29.90%、101.90%、-11.33%;歸母凈利潤分別為-0.61億元、16.59億元、7.43億元,同比增長57.60%、2823.96%、-55.24%。

同期,該公司的銷售毛利率分別為11.89%、48.60%和30.96%。而同行可比上市公司金發(fā)科技(600143.SH)的毛利率分別為25.77%、16.62%、15.20%;恒力石化(600346.SH)的毛利率分別為18.54%、15.38%、8.21%。

從以上數(shù)據(jù)可以看出,藍(lán)山屯河的凈利潤在2021年大幅增長,一舉扭轉(zhuǎn)連續(xù)兩年虧損的頹勢(2019年虧損1.44億元),之后在2022年開始回落。毛利率同樣在2021年達(dá)到高點(diǎn)后回落,而可比上市公司近三年的毛利率都在持續(xù)下滑,不排除藍(lán)山屯河毛利率有回歸均值的可能。

進(jìn)一步來看,藍(lán)山屯河2021年業(yè)績的大幅增長,主要受益于其主要產(chǎn)品的價(jià)格大幅上漲:

其中,占主營收入29.53%的BDO毛利(剔除運(yùn)費(fèi))從2020年的19.08%提升至2021年62.85%;

占主營收入20.94%的PTMEG毛利(剔除運(yùn)費(fèi))從2020年的11.80%提升至2021年62.71%;

占主營收入17.64%的PBT毛利從2020年的2.89%提升至2021年的52.29%。

可以說,占主營收入近70%的核心產(chǎn)品毛利率大幅提升是藍(lán)山屯河2021年盈利大增的關(guān)鍵,也是其能夠滿足上市條件的關(guān)鍵。

事實(shí)上,Wind數(shù)據(jù)顯示,2013年—2019年行業(yè)BDO價(jià)格主要在10000元/噸上下,最高價(jià)格未超過15000元/噸。

但在供應(yīng)量縮減、運(yùn)輸受限及下游補(bǔ)倉等因素的影響下,BDO價(jià)格從2020年下半年開始觸底反彈,漲勢延續(xù)到11月下旬,之后行情進(jìn)入高位震蕩階段至2021年1月中旬。

這段時(shí)間的價(jià)格暴漲,也被業(yè)內(nèi)稱為“BDO行業(yè)的10年價(jià)格‘神話’”,其均價(jià)達(dá)到25152元/噸,環(huán)比上漲171.8%,年內(nèi)最高價(jià)看到了31000元/噸,直接刷新了近十幾年的價(jià)格記錄。

由于BDO是藍(lán)山屯河其他產(chǎn)品PTMEG、PBT及PBS系列產(chǎn)品的原材料,受益于價(jià)格上漲,藍(lán)山屯河的主要產(chǎn)品2021年售價(jià)隨之水漲船高。

不過,物極必反,到了2022年后,BDO市場價(jià)格一直單邊下行。

生意社監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示,2022年初國內(nèi)BDO的最高價(jià)為30830元/噸,但截止同年11月25日已下跌至9880元/噸,為全年價(jià)格最低點(diǎn),全年價(jià)格跌幅67.95%。

而據(jù)「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」了解,由于BDO生產(chǎn)企業(yè)整體開工率有所提升,供應(yīng)端支撐減弱,截止目前,BDO的現(xiàn)貨價(jià)格基本徘徊在10000元/噸上下。

(圖 / 近20年BDO現(xiàn)貨價(jià)格走勢圖)

雖然藍(lán)山屯河在最新的回復(fù)函中表示,截至2023年5月5日,BDO價(jià)格為12,400元/噸,但化工產(chǎn)品市場價(jià)格波動頻繁,市場行情走勢多變,其主要產(chǎn)品價(jià)格的波動仍具有較大不確定性。

(圖 /《關(guān)于新疆藍(lán)山屯河科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的審核中心意見落實(shí)函的回復(fù)》)

也許正如藍(lán)山屯河在關(guān)于產(chǎn)品價(jià)格下降的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)中所言,其業(yè)績受主要產(chǎn)品價(jià)格波動影響較大,若行業(yè)新增產(chǎn)能投產(chǎn),供給增加,或下游行業(yè)對公司主要產(chǎn)品需求降低,公司未能及時(shí)開拓下游客戶市場等不利因素出現(xiàn),經(jīng)營業(yè)績有增長放緩或業(yè)績大幅下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

2、募投項(xiàng)目合理性存疑

招股書顯示,藍(lán)山屯河此次IPO共募集資金45.02億元,其中,15.71億元用來投資24萬噸/年聚酯類可生物降解項(xiàng)目,8.9億元用于二期年產(chǎn)4.6萬噸PEMEG項(xiàng)目,13.5億元用于補(bǔ)充流動資金,剩余資金用于廠房及配套設(shè)施建設(shè)。

(圖 / 藍(lán)山屯河招股書)

藍(lán)山屯河稱,本次募投的最大項(xiàng)目—“24萬噸/年聚酯類可生物降解項(xiàng)目”主要通過新建1套2×6萬噸/年聚酯類可生物降解樹脂生產(chǎn)裝置和1套12萬噸/年聚酯類可生物降解樹脂生產(chǎn)裝置,以及相配套的熱媒裝置、TH回收裝置、公用工程設(shè)施等,生產(chǎn)PBS、PBAT和PBSA等生物降解材料(PBAT/PBS兩者可以共用同一柔性產(chǎn)線進(jìn)行生產(chǎn),可歸為PBAT)。

項(xiàng)目總投資達(dá)到了18.71億元,而藍(lán)山屯河目前已經(jīng)擁有0.5萬噸/年的PBS系列生物降解材料生產(chǎn)裝置和2020年投產(chǎn)的一套2×3萬噸柔性裝置,根據(jù)實(shí)際情況可生產(chǎn)6.5萬噸PBS(由丁二醇和丁二酸縮聚反應(yīng)所得)系列生物降解材料產(chǎn)能。

值得注意的是,在行情較好的2021年,藍(lán)山屯河的PBS系列產(chǎn)量為6.3萬噸,銷量為5.12萬噸,產(chǎn)銷率僅為81.26%;2022年在產(chǎn)量下滑至4.7萬噸,銷量下滑至4.26萬噸后,PBS系列產(chǎn)銷率上升至90.55%,依然未能滿產(chǎn)。

藍(lán)山屯河在最新的回復(fù)函中表示,其在報(bào)告期及2023年一季度,主要產(chǎn)品BDO產(chǎn)銷率在97%以上,PTMEG產(chǎn)銷率在89%以上,PBT樹脂產(chǎn)銷率在93%以上,PBAT樹脂產(chǎn)銷率在80%以上,目前不存在產(chǎn)能過剩等風(fēng)險(xiǎn)。

而據(jù)「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」了解,2019年前,國內(nèi)PBAT/PBS行業(yè)發(fā)展較慢,2020年新“限塑令”發(fā)布后,發(fā)展明顯提速,截至2022年末,我國可降解塑料行業(yè)規(guī)模已超過80萬噸/年,從產(chǎn)業(yè)化階段來看,PBAT和PLA的產(chǎn)業(yè)化程度最高,引領(lǐng)市場主流。

但由于PBAT生產(chǎn)壁壘不高,所以大幅增長的市場需求已吸引了眾多企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示,截至2022年末,國內(nèi)PBAT/PBS規(guī)劃總產(chǎn)能已經(jīng)超過2000萬噸/年,在建產(chǎn)能超385萬噸/年。

中信證券有數(shù)據(jù)顯示,預(yù)計(jì)到2025年,我國生物降解塑料的市場真實(shí)規(guī)模不超過300萬噸,需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于規(guī)劃產(chǎn)能。如果投產(chǎn)落地,市場供應(yīng)無疑會嚴(yán)重過剩,導(dǎo)致行業(yè)惡性競爭。

在此背景下,藍(lán)山屯河的新建產(chǎn)能面臨巨大的不確定性。而目前,該項(xiàng)目已經(jīng)在2021年6月開工建設(shè)。

“價(jià)格居高不下、產(chǎn)品認(rèn)定缺乏標(biāo)準(zhǔn)等因素影響,使得可降解塑料在實(shí)際消費(fèi)市場無法得到普及?!睒I(yè)內(nèi)人士表示。

另外需要注意的是,藍(lán)山屯河募集資金用途第二名的竟然是補(bǔ)充流動資金13.5億元,占募資總金額近三成??梢娝{(lán)山屯河作為重資產(chǎn)行業(yè),其現(xiàn)金流的緊張程度。

3、負(fù)債高企,未來市場艱難

「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」還注意到,2020年至2022年,藍(lán)山屯河分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入32.56億元、65.74億元、58.29億元,但同期的負(fù)債總額分別為71.86億元、54.08億元、55.38億元,占營收的比重分別為220.7%、82.26%、95%。

雖然絕對金額有所降低,但其營收占比卻一直不低,而從周期性行業(yè)的特點(diǎn)而言,當(dāng)行業(yè)面臨振動時(shí),是其較低的負(fù)債能夠使其存活,而不是其他。

典型如房地產(chǎn)行業(yè),不少知名的房企都是因?yàn)楦哓?fù)債而被迫賣資還債,甚至面臨破產(chǎn)倒閉的風(fēng)險(xiǎn)。

藍(lán)山屯河在招股書中特意強(qiáng)調(diào)自己的一體化優(yōu)勢,目的是突出自己在群雄并起的化工行業(yè)具有一定的成本優(yōu)勢,但低成本優(yōu)勢在產(chǎn)品售價(jià)低迷時(shí)也未能抵擋虧損的命運(yùn)。

而據(jù)「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」了解,現(xiàn)在不少化工企業(yè)都有一體化優(yōu)勢,如萬華化學(xué)、恒力石化、青云股份等,且行業(yè)里很多公司都在往這個(gè)方向靠攏。

從自主知識產(chǎn)權(quán)和工藝技術(shù)情況來看,藍(lán)山屯河生產(chǎn)工藝技術(shù)主要來自美國英威達(dá)、德國吉瑪?shù)氖跈?quán),擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的是具備大規(guī)模同時(shí)生產(chǎn)PBAT/PBS/PBT產(chǎn)品的柔性裝置。

從具體市場情況來看,目前,大型商超多使用PP無紡布袋,外賣和生鮮電商用的多是PE塑料袋,食品飲料連鎖多用紙袋,快遞袋目前也暫未全面應(yīng)用全生物降解包裝。

由于生物降解塑料袋的價(jià)格貴,物理性能較差(一拽就破),長期穩(wěn)定性不強(qiáng),用戶體驗(yàn)并不好。而所謂“可降解”,事實(shí)并非自然降解,是必須經(jīng)過可堆肥垃圾處理廠的特殊處理,必須加熱到60℃并且發(fā)酵才能達(dá)到降解效果。

要想做到這一步,就需要落實(shí)垃圾分類的基礎(chǔ)性工作。但試問,有多少人會在扔垃圾時(shí)把可降解塑料袋單獨(dú)挑出來丟棄?

此外,可降解塑料還有個(gè)致命的特點(diǎn),就是行業(yè)公司基本對上下游沒有多少議價(jià)權(quán),主流的PLA的原料是玉米,PBAT的原料是煤和石油。

從藍(lán)山屯河此前二次回復(fù)深交所問詢函中也可以看出,該公司主要產(chǎn)品BDO的盈虧平衡價(jià)格為12010.41元/噸;PTMEG盈虧平衡價(jià)格19432.97元/噸;PBS盈虧平衡價(jià)格為28006.79元/噸,且毛利率整體在20%以下。

而從同行可比上市公司金發(fā)科技的年報(bào)來看,在議價(jià)權(quán)較低的情況下,公司業(yè)績也只是“賺吆喝不賺錢”。

目前,藍(lán)山屯河在最新回復(fù)函中說明原材料采購價(jià)格波動對公司的影響、公司向上游轉(zhuǎn)移價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)的能力時(shí),稱BDO、PBAT產(chǎn)品市場價(jià)格與原材料價(jià)格聯(lián)動較小,故價(jià)格傳導(dǎo)能力有限;PTMEG、PBT價(jià)格與原材料價(jià)格關(guān)系緊密,走勢基本相同,故可以有效進(jìn)行價(jià)格傳導(dǎo)。

 

(圖 /《關(guān)于新疆藍(lán)山屯河科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的審核中心意見落實(shí)函的回復(fù)》)

總體來看,藍(lán)山屯河乘著產(chǎn)品價(jià)格暴漲之東風(fēng)扭虧為盈,達(dá)到創(chuàng)業(yè)板上市條件,但由于自身競爭力及行業(yè)屬性恐難以抵抗行業(yè)價(jià)格波動的影響,當(dāng)熱潮褪去,產(chǎn)能過剩后,其業(yè)績將面臨極大的不確定性。

美編 | 邱添

審核 | 頌文

本文為轉(zhuǎn)載內(nèi)容,授權(quán)事宜請聯(lián)系原著作權(quán)人。

評論

暫無評論哦,快來評價(jià)一下吧!

下載界面新聞

微信公眾號

微博

業(yè)績周期性波動且負(fù)債高企,藍(lán)山屯河IPO闖關(guān)難?

當(dāng)熱潮褪去且募資產(chǎn)能過剩時(shí),風(fēng)險(xiǎn)隨之降臨。

文|子彈財(cái)經(jīng)  彥強(qiáng)

編輯 | 蛋總

近年來,隨著人們的環(huán)保意識加強(qiáng),對于可降解塑料產(chǎn)品的需求逐漸增加,加上國家政策的支持力度不斷加大,為相關(guān)行業(yè)的發(fā)展提供了保障,繼而催生出了一批主營生物降解環(huán)保材料的企業(yè)。

5月12日,正在沖刺IPO的新疆藍(lán)山屯河科技股份有限公司(以下簡稱“藍(lán)山屯河”)更新了關(guān)于深交所創(chuàng)業(yè)板審核中心意見落實(shí)函的回復(fù),這是一家來自于新疆維吾爾自治區(qū)的新型節(jié)能環(huán)保材料公司,在今年3月28日披露了招股說明書。

招股書顯示,藍(lán)山屯河擬發(fā)行數(shù)量不超過約1.65億股,募集資金45.02億元,主要用于擴(kuò)大產(chǎn)能及補(bǔ)充流動資金。保薦機(jī)構(gòu)為中國銀河證券股份有限公司,審計(jì)機(jī)構(gòu)是中審眾環(huán)會計(jì)師事務(wù)所,控股股東為新疆投資發(fā)展(集團(tuán))有限責(zé)任公司。

據(jù)悉,藍(lán)山屯河選擇的上市標(biāo)準(zhǔn)是:預(yù)計(jì)市值不低于人民幣10億元,最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于人民幣1億元。

「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」注意到,藍(lán)山屯河之所以滿足這個(gè)上市標(biāo)準(zhǔn),主要是由于其周期性主營產(chǎn)品價(jià)格暴漲的緣故,在2021年相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格暴漲之前,該公司已經(jīng)連虧兩年,而值得注意的是,在2022年相關(guān)主營產(chǎn)品價(jià)格已經(jīng)大幅回落。

當(dāng)然,對于周期性公司而言,經(jīng)營業(yè)績起起伏伏也屬正常,但其高企的負(fù)債,還是令不少投資者擔(dān)憂,畢竟有太多的周期性公司因?yàn)樨?fù)債的緣故而面臨虧損甚至倒閉破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

更關(guān)鍵的是,藍(lán)山屯河的主要募資項(xiàng)目有較大的產(chǎn)能過剩風(fēng)險(xiǎn),行業(yè)擬投資產(chǎn)能是實(shí)際需求近10倍,公司項(xiàng)目或面臨極大的不確定性。

1、經(jīng)營呈現(xiàn)周期波動

藍(lán)山屯河的主營業(yè)務(wù)為丁二醇(BDO)、聚四亞甲基醚二醇(PTMEG)等精細(xì)化工基礎(chǔ)原料、PBS系列生物降解材料、PBT等化工新材料和PVC型材等新型節(jié)能環(huán)保建材的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。

從業(yè)務(wù)情況來看,藍(lán)山屯河既有生物基可降解塑料,也有石油基可降解塑料,還有煤化工的一些產(chǎn)品,處于產(chǎn)業(yè)鏈中游,自帶30萬噸電石產(chǎn)能,在BDO及下游PTMEG、PBT和PBS系列產(chǎn)品有一體化優(yōu)勢。

招股書顯示,2020年至2022年,藍(lán)山屯河分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入32.56億元、65.74億元、58.29億元,同比增長29.90%、101.90%、-11.33%;歸母凈利潤分別為-0.61億元、16.59億元、7.43億元,同比增長57.60%、2823.96%、-55.24%。

同期,該公司的銷售毛利率分別為11.89%、48.60%和30.96%。而同行可比上市公司金發(fā)科技(600143.SH)的毛利率分別為25.77%、16.62%、15.20%;恒力石化(600346.SH)的毛利率分別為18.54%、15.38%、8.21%。

從以上數(shù)據(jù)可以看出,藍(lán)山屯河的凈利潤在2021年大幅增長,一舉扭轉(zhuǎn)連續(xù)兩年虧損的頹勢(2019年虧損1.44億元),之后在2022年開始回落。毛利率同樣在2021年達(dá)到高點(diǎn)后回落,而可比上市公司近三年的毛利率都在持續(xù)下滑,不排除藍(lán)山屯河毛利率有回歸均值的可能。

進(jìn)一步來看,藍(lán)山屯河2021年業(yè)績的大幅增長,主要受益于其主要產(chǎn)品的價(jià)格大幅上漲:

其中,占主營收入29.53%的BDO毛利(剔除運(yùn)費(fèi))從2020年的19.08%提升至2021年62.85%;

占主營收入20.94%的PTMEG毛利(剔除運(yùn)費(fèi))從2020年的11.80%提升至2021年62.71%;

占主營收入17.64%的PBT毛利從2020年的2.89%提升至2021年的52.29%。

可以說,占主營收入近70%的核心產(chǎn)品毛利率大幅提升是藍(lán)山屯河2021年盈利大增的關(guān)鍵,也是其能夠滿足上市條件的關(guān)鍵。

事實(shí)上,Wind數(shù)據(jù)顯示,2013年—2019年行業(yè)BDO價(jià)格主要在10000元/噸上下,最高價(jià)格未超過15000元/噸。

但在供應(yīng)量縮減、運(yùn)輸受限及下游補(bǔ)倉等因素的影響下,BDO價(jià)格從2020年下半年開始觸底反彈,漲勢延續(xù)到11月下旬,之后行情進(jìn)入高位震蕩階段至2021年1月中旬。

這段時(shí)間的價(jià)格暴漲,也被業(yè)內(nèi)稱為“BDO行業(yè)的10年價(jià)格‘神話’”,其均價(jià)達(dá)到25152元/噸,環(huán)比上漲171.8%,年內(nèi)最高價(jià)看到了31000元/噸,直接刷新了近十幾年的價(jià)格記錄。

由于BDO是藍(lán)山屯河其他產(chǎn)品PTMEG、PBT及PBS系列產(chǎn)品的原材料,受益于價(jià)格上漲,藍(lán)山屯河的主要產(chǎn)品2021年售價(jià)隨之水漲船高。

不過,物極必反,到了2022年后,BDO市場價(jià)格一直單邊下行。

生意社監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示,2022年初國內(nèi)BDO的最高價(jià)為30830元/噸,但截止同年11月25日已下跌至9880元/噸,為全年價(jià)格最低點(diǎn),全年價(jià)格跌幅67.95%。

而據(jù)「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」了解,由于BDO生產(chǎn)企業(yè)整體開工率有所提升,供應(yīng)端支撐減弱,截止目前,BDO的現(xiàn)貨價(jià)格基本徘徊在10000元/噸上下。

(圖 / 近20年BDO現(xiàn)貨價(jià)格走勢圖)

雖然藍(lán)山屯河在最新的回復(fù)函中表示,截至2023年5月5日,BDO價(jià)格為12,400元/噸,但化工產(chǎn)品市場價(jià)格波動頻繁,市場行情走勢多變,其主要產(chǎn)品價(jià)格的波動仍具有較大不確定性。

(圖 /《關(guān)于新疆藍(lán)山屯河科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的審核中心意見落實(shí)函的回復(fù)》)

也許正如藍(lán)山屯河在關(guān)于產(chǎn)品價(jià)格下降的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)中所言,其業(yè)績受主要產(chǎn)品價(jià)格波動影響較大,若行業(yè)新增產(chǎn)能投產(chǎn),供給增加,或下游行業(yè)對公司主要產(chǎn)品需求降低,公司未能及時(shí)開拓下游客戶市場等不利因素出現(xiàn),經(jīng)營業(yè)績有增長放緩或業(yè)績大幅下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

2、募投項(xiàng)目合理性存疑

招股書顯示,藍(lán)山屯河此次IPO共募集資金45.02億元,其中,15.71億元用來投資24萬噸/年聚酯類可生物降解項(xiàng)目,8.9億元用于二期年產(chǎn)4.6萬噸PEMEG項(xiàng)目,13.5億元用于補(bǔ)充流動資金,剩余資金用于廠房及配套設(shè)施建設(shè)。

(圖 / 藍(lán)山屯河招股書)

藍(lán)山屯河稱,本次募投的最大項(xiàng)目—“24萬噸/年聚酯類可生物降解項(xiàng)目”主要通過新建1套2×6萬噸/年聚酯類可生物降解樹脂生產(chǎn)裝置和1套12萬噸/年聚酯類可生物降解樹脂生產(chǎn)裝置,以及相配套的熱媒裝置、TH回收裝置、公用工程設(shè)施等,生產(chǎn)PBS、PBAT和PBSA等生物降解材料(PBAT/PBS兩者可以共用同一柔性產(chǎn)線進(jìn)行生產(chǎn),可歸為PBAT)。

項(xiàng)目總投資達(dá)到了18.71億元,而藍(lán)山屯河目前已經(jīng)擁有0.5萬噸/年的PBS系列生物降解材料生產(chǎn)裝置和2020年投產(chǎn)的一套2×3萬噸柔性裝置,根據(jù)實(shí)際情況可生產(chǎn)6.5萬噸PBS(由丁二醇和丁二酸縮聚反應(yīng)所得)系列生物降解材料產(chǎn)能。

值得注意的是,在行情較好的2021年,藍(lán)山屯河的PBS系列產(chǎn)量為6.3萬噸,銷量為5.12萬噸,產(chǎn)銷率僅為81.26%;2022年在產(chǎn)量下滑至4.7萬噸,銷量下滑至4.26萬噸后,PBS系列產(chǎn)銷率上升至90.55%,依然未能滿產(chǎn)。

藍(lán)山屯河在最新的回復(fù)函中表示,其在報(bào)告期及2023年一季度,主要產(chǎn)品BDO產(chǎn)銷率在97%以上,PTMEG產(chǎn)銷率在89%以上,PBT樹脂產(chǎn)銷率在93%以上,PBAT樹脂產(chǎn)銷率在80%以上,目前不存在產(chǎn)能過剩等風(fēng)險(xiǎn)。

而據(jù)「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」了解,2019年前,國內(nèi)PBAT/PBS行業(yè)發(fā)展較慢,2020年新“限塑令”發(fā)布后,發(fā)展明顯提速,截至2022年末,我國可降解塑料行業(yè)規(guī)模已超過80萬噸/年,從產(chǎn)業(yè)化階段來看,PBAT和PLA的產(chǎn)業(yè)化程度最高,引領(lǐng)市場主流。

但由于PBAT生產(chǎn)壁壘不高,所以大幅增長的市場需求已吸引了眾多企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示,截至2022年末,國內(nèi)PBAT/PBS規(guī)劃總產(chǎn)能已經(jīng)超過2000萬噸/年,在建產(chǎn)能超385萬噸/年。

中信證券有數(shù)據(jù)顯示,預(yù)計(jì)到2025年,我國生物降解塑料的市場真實(shí)規(guī)模不超過300萬噸,需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于規(guī)劃產(chǎn)能。如果投產(chǎn)落地,市場供應(yīng)無疑會嚴(yán)重過剩,導(dǎo)致行業(yè)惡性競爭。

在此背景下,藍(lán)山屯河的新建產(chǎn)能面臨巨大的不確定性。而目前,該項(xiàng)目已經(jīng)在2021年6月開工建設(shè)。

“價(jià)格居高不下、產(chǎn)品認(rèn)定缺乏標(biāo)準(zhǔn)等因素影響,使得可降解塑料在實(shí)際消費(fèi)市場無法得到普及?!睒I(yè)內(nèi)人士表示。

另外需要注意的是,藍(lán)山屯河募集資金用途第二名的竟然是補(bǔ)充流動資金13.5億元,占募資總金額近三成??梢娝{(lán)山屯河作為重資產(chǎn)行業(yè),其現(xiàn)金流的緊張程度。

3、負(fù)債高企,未來市場艱難

「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」還注意到,2020年至2022年,藍(lán)山屯河分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入32.56億元、65.74億元、58.29億元,但同期的負(fù)債總額分別為71.86億元、54.08億元、55.38億元,占營收的比重分別為220.7%、82.26%、95%。

雖然絕對金額有所降低,但其營收占比卻一直不低,而從周期性行業(yè)的特點(diǎn)而言,當(dāng)行業(yè)面臨振動時(shí),是其較低的負(fù)債能夠使其存活,而不是其他。

典型如房地產(chǎn)行業(yè),不少知名的房企都是因?yàn)楦哓?fù)債而被迫賣資還債,甚至面臨破產(chǎn)倒閉的風(fēng)險(xiǎn)。

藍(lán)山屯河在招股書中特意強(qiáng)調(diào)自己的一體化優(yōu)勢,目的是突出自己在群雄并起的化工行業(yè)具有一定的成本優(yōu)勢,但低成本優(yōu)勢在產(chǎn)品售價(jià)低迷時(shí)也未能抵擋虧損的命運(yùn)。

而據(jù)「界面新聞·子彈財(cái)經(jīng)」了解,現(xiàn)在不少化工企業(yè)都有一體化優(yōu)勢,如萬華化學(xué)、恒力石化、青云股份等,且行業(yè)里很多公司都在往這個(gè)方向靠攏。

從自主知識產(chǎn)權(quán)和工藝技術(shù)情況來看,藍(lán)山屯河生產(chǎn)工藝技術(shù)主要來自美國英威達(dá)、德國吉瑪?shù)氖跈?quán),擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的是具備大規(guī)模同時(shí)生產(chǎn)PBAT/PBS/PBT產(chǎn)品的柔性裝置。

從具體市場情況來看,目前,大型商超多使用PP無紡布袋,外賣和生鮮電商用的多是PE塑料袋,食品飲料連鎖多用紙袋,快遞袋目前也暫未全面應(yīng)用全生物降解包裝。

由于生物降解塑料袋的價(jià)格貴,物理性能較差(一拽就破),長期穩(wěn)定性不強(qiáng),用戶體驗(yàn)并不好。而所謂“可降解”,事實(shí)并非自然降解,是必須經(jīng)過可堆肥垃圾處理廠的特殊處理,必須加熱到60℃并且發(fā)酵才能達(dá)到降解效果。

要想做到這一步,就需要落實(shí)垃圾分類的基礎(chǔ)性工作。但試問,有多少人會在扔垃圾時(shí)把可降解塑料袋單獨(dú)挑出來丟棄?

此外,可降解塑料還有個(gè)致命的特點(diǎn),就是行業(yè)公司基本對上下游沒有多少議價(jià)權(quán),主流的PLA的原料是玉米,PBAT的原料是煤和石油。

從藍(lán)山屯河此前二次回復(fù)深交所問詢函中也可以看出,該公司主要產(chǎn)品BDO的盈虧平衡價(jià)格為12010.41元/噸;PTMEG盈虧平衡價(jià)格19432.97元/噸;PBS盈虧平衡價(jià)格為28006.79元/噸,且毛利率整體在20%以下。

而從同行可比上市公司金發(fā)科技的年報(bào)來看,在議價(jià)權(quán)較低的情況下,公司業(yè)績也只是“賺吆喝不賺錢”。

目前,藍(lán)山屯河在最新回復(fù)函中說明原材料采購價(jià)格波動對公司的影響、公司向上游轉(zhuǎn)移價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)的能力時(shí),稱BDO、PBAT產(chǎn)品市場價(jià)格與原材料價(jià)格聯(lián)動較小,故價(jià)格傳導(dǎo)能力有限;PTMEG、PBT價(jià)格與原材料價(jià)格關(guān)系緊密,走勢基本相同,故可以有效進(jìn)行價(jià)格傳導(dǎo)。

 

(圖 /《關(guān)于新疆藍(lán)山屯河科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的審核中心意見落實(shí)函的回復(fù)》)

總體來看,藍(lán)山屯河乘著產(chǎn)品價(jià)格暴漲之東風(fēng)扭虧為盈,達(dá)到創(chuàng)業(yè)板上市條件,但由于自身競爭力及行業(yè)屬性恐難以抵抗行業(yè)價(jià)格波動的影響,當(dāng)熱潮褪去,產(chǎn)能過剩后,其業(yè)績將面臨極大的不確定性。

美編 | 邱添

審核 | 頌文

本文為轉(zhuǎn)載內(nèi)容,授權(quán)事宜請聯(lián)系原著作權(quán)人。