文 | 不二研究 若楠 豆乳拿鐵
海底撈供應商鮮美來再度沖刺“水產品預制菜第一股”!
近日，鮮美來食品股份有限公司（下稱“鮮美來”）再次更新招股書，擬在上交所主板上市。
鮮美來是一家水產品預制菜的公司，主要產品包括以蝦滑等為主的即烹類預制菜、以蝦仁、生魚片等為主的即配類預制菜和以鱈魚小酥肉為主的即熱類預制菜。
「不二研究」據鮮美來新版招股書中發(fā)現：2022年，其營收為10.59億元，同比增加15.74%；同期的凈利潤為8518.74萬元，同比增加5.03%。
在2019-2022年，盡管鮮美來的營收呈上升趨勢，但毛利率較低且逐年下降，2019年，鮮美來毛利率為23.51%，而2022年，其毛利率下滑到20.24%，遠低于行業(yè)平均的25.44%。鮮美來四年累計營收為37.35億元，其中來自蝦滑的營收為18.65億元；其中，去年超5成營收來自蝦滑單品。
與此同時，鮮美來四年累計研發(fā)投入僅有465.63萬元。以2022年為例，鮮美來研發(fā)投入為194.96萬元，當期營收占比僅為0.18%。此外，截至2022年底，鮮美來研發(fā)人員僅有13人。
去年4月的一篇舊文（《賣蝦滑的鮮美來IPO：水產品預制菜第一股，蹭熱度or真有料？》）中，我們聚焦于鮮美來深陷增長瓶頸，且商超渠道飽受電商團購沖擊。
時至今日，在預制菜的萬億風口下，鮮美來隱憂漸顯：產品結構單一、毛利率低于同行；其能否借IPO順利起飛？由此，「不二研究」更新了4月舊文的部分數據和圖表，以下Enjoy：
去年疫情反復，預制菜大熱。在其細分領域，或將誕生“水產品預制菜第一股”。
2022年4月8日，鮮美來在上交所主板更新IPO招股書，繼續(xù)推進其IPO進程。這是繼國聯水產（300094.SZ）、龍大美食（002726.SZ）、惠發(fā)食品（603536.SH）之后，又一家謀求上市的預制菜企業(yè)。
圖源：鮮美來旗艦店
招股書顯示，鮮美來深耕水產品預制菜賽道。2019-2022年，鮮美來營業(yè)收入分別為9.11億元、8.50億元、9.15億元和10.59億元；凈利潤分別為8976.64萬元、9025.57萬元、8110.77萬元和8518.74萬元。其中2021年營收增長7.6%，凈利潤卻下滑近16.5%，增收不增利已現端倪。
除此之外，毛利率低于同行、現金流緊缺等問題，也持續(xù)困擾著鮮美來。單一的蝦滑產品無法構建牢固的護城河，初級的生制加工也無法帶來更多的附加值，缺位的線上渠道使其飽受電商團購沖擊。預制菜的萬億風口，能讓鮮美來起飛嗎？
深陷增長瓶頸
鮮美來是典型的家族企業(yè)。
在水產世家的熏陶下，鮮美來創(chuàng)始人郭海濱子承父業(yè)，從25歲起就開始了水產行業(yè)的創(chuàng)業(yè)嘗試。2006年，郭海濱在廣西北海創(chuàng)立鮮美來，依托近海便利迅速發(fā)展。
2010年~2013年，鮮美來進駐永輝、沃爾瑪等超市系統(tǒng)，打開個人和家庭消費者市場；2017年，隨著生鮮電商的火爆，鮮美來成立電商事業(yè)部，入駐盒馬和京東電商平臺。目前鮮美來已建立起成體系、規(guī)?；匿N售網絡，成為水產市場標準化的領軍企業(yè)。郭海濱父子直接和間接持有鮮美來81.44%的股份。
看似平穩(wěn)的業(yè)績表現，無法掩蓋鮮美來的增長問題。
招股書顯示，2019-2022年鮮美來營業(yè)收入分別為9.11億元、8.50億元、9.15億元和10.59億元；凈利潤分別為8976.64萬元、9025.57萬元、8110.77萬元和8518.74萬元。其中2021年營收增長7.6%，凈利潤卻下滑近16.5%，增收不增利已現端倪。
同時，鮮美來的毛利潤和毛利率情況也不容樂觀。
招股書顯示，2019-2022年鮮美來毛利潤分別為1.94億、1.85億、1.76億元和1.95億元，其中2021年降幅達到4.87%；主營業(yè)務毛利率分別為21.08%、23.51%、20.76%和20.24%，逐年下降，2019-2021年可比公司的毛利率均值分別為25.92%、27.94%、25.44%，一直低于同行，而2022年暫未披露。
「不二研究」認為，由于鮮美來業(yè)務發(fā)展受制于上游，其毛利率很大程度上受到原材料采購費用的拖累。根據招股書，2019-2022年，鮮美來采購的直接材料分別為5.80億元、5.10億元、5.89億元和6.96億元，在主營業(yè)務成本中的占比分別為81.20%、77.14%、80.11%和80.75%。
此外，鮮美來的資產狀況也不容樂觀。根據招股書，2019-2021年，鮮美來經營性現金流分別為7927.09萬、5310.46萬、-2331.68萬元和7600.18萬元，2019-2021年呈逐年下降趨勢，并在2021年錄得負值。意味著鮮美來已經陷入現金流緊缺中。與此同時，應收賬款規(guī)模和資產負債率也于2021年大幅走高，同比增幅達到120.83%和26.53%。
即便如此，鮮美來還是采用了激進的分紅策略。招股書顯示，2018-2021年，鮮美來先后4次進行突擊分紅，累計高達7710萬元，其中2018年分派利潤570萬元；2019-2021年分別派發(fā)現金股利1140萬、3000萬和3000萬元。以當前郭海濱父子的持股比例計算，有其中八成已進入實控人的腰包。
增長遭遇瓶頸、盈利承壓、運營效率不佳，倒逼鮮美來進行業(yè)務轉型升級，從水產粗加工進入到深加工領域。這或許可以解釋鮮美來進軍預制菜的嘗試。但在競爭同樣激烈的預制菜賽道，想要撕開水產品細分賽道的缺口，絕非想象中那般輕易。從鮮美來緊缺的現金流就可看出，留給鮮美來的時間已然不多了。
產品結構單一
水產品預制菜是鮮美來的主營業(yè)務。
招股書顯示，鮮美來的主要產品包括兩大類：以蝦滑等為主的即烹類預制菜，以蝦仁、生魚片等為主的即配類預制菜。其中蝦滑是鮮美來的收入支柱，2019-2022年蝦滑的收入分別為3.80億元、4.03億元、5.10億元和5.72億元，占比41.97%、47.84%、56.22%和54.28%。蝦仁和生魚片緊隨其后，2022年分別貢獻16.57%和14.76%的收入。
乍看之下，鮮美來的主要產品收入規(guī)模呈上升態(tài)勢。但據「不二研究」分析，鮮美來的產品結構仍有三大問題。
其一，對于蝦滑產品的高度依賴，使得鮮美來的產品結構較為單一。一旦該產品源頭供應鏈或者品質出現問題，將直接打擊鮮美來“大單品”策略的實施效果。
與同行業(yè)競對相比，“預制菜第一股”味知香（605089.SH）擁有肉禽、水產、湯煲和小食等4條產品線，共計300多個SKU（庫存保有單位）；速凍行業(yè)龍頭安井食品（603345.SH）有魚糜、肉類、面米、菜肴四大業(yè)務，產品SKU超400種。鮮美來相對單一的產品結構注定其抗風險能力不會太強。加上市面上的蝦滑產品同質化嚴重、替代品眾多，鮮美來并沒有真正意義上的護城河。
其二，水產品原料采購的季節(jié)性，使得鮮美來的存貨周轉率低于同行。
招股書顯示，2019-2022年，鮮美來的存貨周轉率分別為 2.69次/年、2.42次/年、 2.22次/年和2.12次/年，2019-2021年行業(yè)平均存貨周轉率分別為3.24次/年、3.48次/年和3.87次/年。同行業(yè)其他公司的產品結構更加豐富，季節(jié)性特征弱于水產品，采購與銷售關聯更為緊密，因而存貨周轉較快。
原材料和庫存商品的堆積，使鮮美來存貨風險高企。由于存貨主要是凍品，對儲存環(huán)境的要求較高，如果周轉不及時或產品滯銷，或將大幅跌價。
其三，主要產品毛利率處于下降趨勢中。
招股書顯示，2019-2022年鮮美來蝦滑的毛利率分別為22.58%、23.41%、20.83%和20.13%。由于鮮美來的主要產品均為生制，相較于其他企業(yè)水煮、油炸等處理方法更為簡易，因而無法與同行競對的主營產品毛利率媲美。若持續(xù)以生制的魚蝦為基本盤，未來鮮美來的增長將遭遇“天花板”。
顯然，鮮美來也意識到自身問題所在。招股書中，鮮美來表示未來三年，在繼續(xù)深耕蝦滑、蝦仁等優(yōu)勢單品的基礎上，拓展海鮮水餃等協(xié)同性較高的預制菜、加工程度更高的即熱類預制菜。
新品的開發(fā)勢必要加強研發(fā)投入。根據招股書，2019-2022年，鮮美來的總研發(fā)支出只有465.63萬元，占營業(yè)收入的比例分別為0.06%、0.08%、0.16%和0.18%。
雖然預制菜企業(yè)的研發(fā)投入普遍不高，但對于產品過于單一化的鮮美來來說，想要擺脫產品單一化，只有大量研發(fā)SKU種類、擴充自身產品矩陣這一條路。
歸根結底，預制菜的落腳點最終要回歸產品本身，其也將成為預制菜洗牌的重要因素。只有產品經得起市場考驗，復購率才會提升。鮮美來若能構建更加豐富的產品矩陣、采用差異化打法、鞏固自身產品護城河，將更有希望從預制菜賽道中突圍。
預制菜只是起點
疫情疊加懶人經濟，去年以來，預制菜賽道炙手可熱。
據iMedia Research數據顯示，2021年中國預制菜行業(yè)規(guī)模預估為3459億元，同比增長19.77%；預計未來將保持20%左右的增長率。據山西證券，未來3-5年預制菜行業(yè)有望成為萬億餐飲市場。
千億藍海吸引了眾多參與者。根據時代數據，2020年預制菜相關企業(yè)注冊量達到近十年之最，全年共新注冊1.25萬家，同比增長9%。
但「不二研究」發(fā)現，全國性預制菜頭部品牌尚未出現。據前瞻研究院，2020年預制菜企業(yè)Top3為廈門綠進、安井食品和味知香，市占率分別為2.4%、1.9%和1.8%，市場集中度并不高。
目前，國內預制菜市場主要有五類玩家：國聯水產、正大等上游農牧水產企業(yè)；安井食品、三全食品等速凍企業(yè)；海底撈、西貝、等餐飲企業(yè)；每日優(yōu)鮮、盒馬鮮生等生鮮電商；味知香、好得睞等專業(yè)預制菜的企業(yè)。
鮮美來雖標榜為預制菜，但仍然具有很強的農副產品屬性。
蝦滑、蝦仁和生魚片仍需烹調后使用，并未完全切中Z世代“免需下廚”的痛點；一旦原材料價格上漲，難以將成本轉嫁到調味料、做工及菜品檔次上，從而面臨業(yè)績下滑或漲價風險；與冷凍水產品經營范圍重合，仍需與巨頭爭奪市場。
「不二研究」認為，2021年是預制菜C端化元年。從渠道來看，預制菜市場已產生新變化。
此前，預制菜企業(yè)大多以政府、學校、餐飲企業(yè)等B端市場客戶為目標；疫情驅動下，C端市場需求高企，越來越多預制菜企業(yè)開始轉向C端消費市場，以求雙輪驅動。鮮美來的渠道結構中，貿易模式和經銷模式指向B端市場；商超模式則是面向零售端。
但C端市場的擴容絕非易事。招股書顯示，2019-2022年鮮美來商超模式收入占比分別為23.56%、23.70%、15.15%和18.62%，呈下滑趨勢。
鮮美來解釋稱，近年來商超渠道受到互聯網電商以及社區(qū)團購的沖擊，導致人流量下滑。雖然已與與京東、天貓等線上平臺進行合作，但線下商超仍是鮮美來的仰仗。在電商高度發(fā)展的今天，積極拓展線上消費渠道、加大線上銷售模式投入是鮮美來的當務之急。
在餐飲行業(yè)“降本增效”的高壓之下，預制菜賽道未來的比拼，很大程度上依賴供應鏈的完善程度。為保證產品的安全和新鮮，先進的倉儲物流體系、冷鏈運輸技術支撐缺一不可。與京東和國聯水產這種跨界玩家相比，鮮美來尚處于就近建設生產基地的初級階段，不具備完善并延申供應鏈的能力。
對于鮮美來來說，預制菜概念只是起點。在群雄逐鹿的賽道中，鮮美來更像跟風者而非開創(chuàng)者：既無線上聲量，也無強有力的供應鏈建設。面對各有所長的競爭對手，鮮美來各項成績平平。要想實現更大的發(fā)展，需提升產業(yè)鏈的完整度，在品牌打造、穩(wěn)定品質上下足功夫。
預制菜淘汰賽開啟
作為食品工業(yè)化發(fā)展的必經之路，預制菜的C端生意正經歷初期的擴張與混沌。
春江水暖，做水產生意的鮮美來想必也知曉：此時IPO搶跑，將更有利于企業(yè)品牌效應和規(guī)模效應的成長。
但鮮美來看似平穩(wěn)的業(yè)績表現下，還隱含著諸多問題：增收不增利、毛利率低于同行、現金流緊缺……單一的蝦滑產品無法構建牢固的護城河，初級的生制加工也無法帶來更多的附加值，缺位的線上渠道使其飽受電商團購沖擊。
淘汰賽倒計時開啟，IPO遠非終點。預制菜賽道虎狼環(huán)伺，鮮美來需要盡快擺脫增長困境，站穩(wěn)“水產品預制菜龍頭”的身位。
本文部分參考資料：
1.《預制菜上市公司再添新？鮮美來業(yè)績增長乏力，毛利率不及味知香》，貝多財經
2.《IPO雷達 | 成長性低于同行，鮮美來預制菜屬性成疑》，資本風云
3.《父子兩靠一只蝦做出一個IPO，踏入萬億市場規(guī)模的風口》，IPO觀察
4.《靠賣魚蝦年入10億，這對父子第三次沖擊IPO》，天下網商
排版 | Cathy
監(jiān)制 | Yoda