作者 奶酪基金投資經(jīng)理 胡坤超

美國時間2023年5月6日，伯克希爾·哈撒韋公司舉行一年一度的股東大會。全世界數(shù)萬投資者匯聚于伯克希爾總部奧馬哈，參與這場被譽(yù)為“投資界春晚”的盛宴。查理.芒格99歲，巴菲特馬上滿93歲，如此高齡情況下，兩位大師能夠同時出席這次會議，顯得異常珍貴。

這次股東會原計(jì)劃回答60個問題，由于討論比較充分，最終完成48個問題。會上討論的內(nèi)容非常廣泛，既有宏觀方向涉及中美貿(mào)易、美國通脹、美元儲備貨幣等問題，也有中觀行業(yè)方向涉及人工智能、汽車行業(yè)、新能源投資、銀行業(yè)風(fēng)波等討論，還有關(guān)于蘋果公司持股、評價(jià)馬斯克、接班人等熱點(diǎn)話題。

巴菲特先生通過股票投資創(chuàng)造了財(cái)富神話，同時證明價(jià)值投資可以讓投資者長期獲得高水平的回報(bào)。我作為一名小小粉絲，在這里分享一些關(guān)于價(jià)值投資理念的感悟。

1“千招會，不如一招絕”

在資本市場，能夠賺錢的投資策略和理念多種多樣。股票策略包含主觀多頭，量化多頭，股票多空，股票市場中性。宏觀方向有宏觀對沖策略，以及涉及期貨的管理期貨等。這些策略被開發(fā)出來，都有其存在的價(jià)值，理論上都可以獲得一定的收益。

詹姆斯·西蒙斯用20年平均年化35%的業(yè)績，驗(yàn)證了量化投資的可行性，因此奠定了量化鼻祖的地位。喬治·索羅斯成立的宏觀對沖基金，業(yè)績極其出色，他的反身性哲學(xué)投資理念也廣為人知。彼得·林奇專注于成長股投資，他的麥哲倫基金歷經(jīng)13年，獲得年化29%的收益率。

巴菲特先生一直堅(jiān)持價(jià)值投資的理念，堅(jiān)持安全邊際原則。從最初的撿煙蒂，到后面受到查理芒格的影響，開始聚焦于低估或者合理價(jià)格，買入未來業(yè)績穩(wěn)健增長的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。投資中最忌諱的就是風(fēng)格漂移，今天用這種投資策略，過幾年采用另外一種，最終的結(jié)果可能就是兩種策略都沒有賺錢。巴菲特先生用實(shí)際經(jīng)驗(yàn)告訴我們，認(rèn)定一種投資策略，努力堅(jiān)持下去，做到知行合一，最終一定會獲得理想的收益。

2 賣出航空股不違背“別人恐懼，我貪婪”原則

在2021年股東大會上，有投資者向巴菲特提出疑問，為什么在疫情期間賣出了航空股，這種操作是否違背了“別人恐懼我貪婪”的投資思維。

就價(jià)值投資而言，賣出股票有三種情形：第一種是股票價(jià)格漲得過高導(dǎo)致估值過高。第二種是出現(xiàn)了更好的投資機(jī)會，把尾部標(biāo)的換成頭部更加優(yōu)質(zhì)的標(biāo)的。第三種是情形是公司投資邏輯損壞，公司的價(jià)值被破壞。

很顯然，巴菲特先生的這次操作屬于第三種情形。巴菲特先生認(rèn)為航空公司生意變了，一方面是航空公司本身是重資產(chǎn)業(yè)務(wù)，疫情期間收入有限，但是固定成本非常高，每年需要借款100-200億美金才能維持運(yùn)轉(zhuǎn)，無疑會透支未來的利潤。另外一方面，在疫情沖擊下，沒人可以準(zhǔn)確判斷航空市場何時能夠恢復(fù)，即使目前有美國政府提供很大的幫助，但持續(xù)性無法確定。因此綜合來看基本面有太多不確定性，從價(jià)值的角度看，是有一定破壞的。價(jià)值投資不等于長期投資，公司投資邏輯發(fā)生破壞，就應(yīng)該及時止損。

“別人恐懼，我貪婪”的前提在于，短期價(jià)格下跌是非基本面造成的，或是基本面短期微小利空造成的，公司長期價(jià)值并沒有受到破壞。因此賣出航空股并不屬于這種情況，也就不能說是違背當(dāng)初的原則。如果航空股價(jià)值沒有被破壞，我相信巴菲特先生一定非常開心地大幅加倉，當(dāng)然這需要一份眾人皆醉我獨(dú)醒的冷靜，才能沖破恐慌情緒帶給自己的影響，深度理性分析公司的長期價(jià)值是否變化。

3 不斷學(xué)習(xí)以擴(kuò)大“能力圈”的邊界

巴菲特先生曾在致股東的信中提到“能力圈”這個概念，“你不必成為每個公司的專家，甚至很多公司的專家，你只需要準(zhǔn)確評估能力圈范圍內(nèi)的公司就夠了”。

1995年至2000年，當(dāng)時網(wǎng)絡(luò)科技股大牛市，投資這些板塊的投資者賺得盆滿缽滿。巴菲特沒有投資這些板塊，因此業(yè)績一度落后大盤，以至于被很多人質(zhì)疑和嘲笑，比如時代周刊在封面公開羞辱巴菲特，“沃倫，究竟哪兒出了問題”。

在1999年太陽谷的演講上，巴菲特公開看空科技股，并且用20世紀(jì)初汽車行業(yè)的案例，告誡那些盲目投資科技股的投資者不會有好果子吃，最終隨著科技網(wǎng)絡(luò)泡沫的破裂，再一次證明巴菲特的睿智。

后來巴菲特先生也在致股東的信當(dāng)中解釋了當(dāng)時不買科技股的原因，他承認(rèn)這些公司提供的產(chǎn)品和服務(wù)會改變社會，但是更重要的是他自己和芒格沒有能力分辨出目前參與的各項(xiàng)技術(shù)當(dāng)中，哪一項(xiàng)會有持久的競爭力。投資決策的思考框架很簡單，看不懂這門生意，看不清或者沒有能力把握未來發(fā)展的確定性，就不會輕易出手，不會被整個市場看好這些板塊，或者股價(jià)走勢非常好而左右，而是長期堅(jiān)守在自己的能力圈里面。即使好友比爾·蓋茨強(qiáng)力推薦微軟的股票，由于對IT行業(yè)不了解，巴菲特先生的也沒有投資。

可能有些人有疑問，為何巴菲特最近10年開始投資科技股？比如蘋果，現(xiàn)在已經(jīng)成為第一大重倉股，是不是言行不一致了？其實(shí)不然，堅(jiān)守自己的能力圈，并不是固步自封，而是在保持原有的能力圈之外，通過不斷學(xué)習(xí)積累新的行業(yè)，新的商業(yè)模式，逐漸轉(zhuǎn)化為自己的能力圈，因此有一個動態(tài)變化的過程。

在2016年之前，巴菲特雖然承認(rèn)蘋果是一家非常優(yōu)秀的公司，但是他無法把握公司未來的確定性，后面他發(fā)現(xiàn)人們越來越離不開蘋果的時候，他看到了未來的確定性。雖然蘋果名義上是一家科技公司，但是從底色看，它是一家為用戶提供高質(zhì)量和服務(wù)的消費(fèi)公司，而且公司“護(hù)城河”非常深。另外蘋果也是一家輕資產(chǎn)公司，現(xiàn)金流非常充沛、經(jīng)營非常穩(wěn)健等因素，都是巴菲特非常喜歡和熟悉的特征。因此買入蘋果，其實(shí)是巴菲特堅(jiān)守能力圈原則的延續(xù)。

這次股東會，有股東提到了蘋果公司。巴菲爾評價(jià)蘋果的業(yè)務(wù)非常好，盈利能力很強(qiáng)，客戶粘性和忠誠度也非常高。之前從稅務(wù)的角度考慮賣出一些股份，是一個錯誤愚蠢的決定。消費(fèi)者在1500美元的蘋果手機(jī)和一輛35000美元的汽車中必須二選一的話，那放棄的必定會是汽車，因?yàn)樘O果擁有非常好的產(chǎn)品。巴菲特這次給予了蘋果公司極高的評價(jià)，他表示，未來持有蘋果公司股份比例哪怕提升0.1%都非常高興。

4 寫在最后

傳聞查理芒格不會參加明年的年度股東大會，這意味著今年大概率是兩位世界投資大師最后一次合體參加年度股東大會。雖然有些遺憾，但是價(jià)值投資不會停止，信仰一直還在，理念會一直傳承下去。

我一直以價(jià)值投資的理念指導(dǎo)投資工作，不僅把經(jīng)濟(jì)學(xué)專業(yè)與實(shí)業(yè)背景相結(jié)合，也融合巴菲特關(guān)于價(jià)值投資的核心理念，比如買股票就是買公司，堅(jiān)守安全邊際、能力圈、護(hù)城河，認(rèn)可“市場先生”等。

我認(rèn)為價(jià)值投資在中國是適用的，但是中國股票市場相對比較年輕，參與的投資者也更加多元化，因此波動更大。我們學(xué)習(xí)巴菲特也不是完全照搬，而是結(jié)合中國國情，然后設(shè)計(jì)出強(qiáng)風(fēng)控體系，確保我們行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

價(jià)值投資知易行難，市場上明白和宣稱做價(jià)值投資的人很多，但是用實(shí)際行動在踐行的人很少。有人說價(jià)值投資是一種能力，需要通過長期學(xué)習(xí)、積累，磨煉出不俗的意志力和眼光，我會一如既往地學(xué)習(xí)深化踐行價(jià)值投資。