文丨中信證券
▍經(jīng)營概況：“錯位”下的財務(wù)數(shù)據(jù)低點。
1）盈利增速回落至近年最低位置：4Q22與1Q23，A股上市銀行營業(yè)收入增速分別為0.7%/1.4%，歸母凈利潤增速分別為7.6%/2.3%，為2020年中以來的最低水平。
2）基本面要素景氣低位：其一上年度LPR降息帶來貸款重定價的滯后影響，1Q23利息凈收入同比-1.8%；其二銀行信貸投放提速帶來當期減值準備的計提增加，一季度資產(chǎn)減值同比增速較上年全年提高5.9pcts；其三資本市場波動對中間業(yè)務(wù)仍有擾動，當季手續(xù)費及傭金凈收入同比-4.2%；
3）銀行個體分化再走擴：近兩個季度上市銀行盈利增速區(qū)間分布分別為[-24.9%,29.4%]和[-18.3%,28.1%]，為2020年以來的最大水平，優(yōu)質(zhì)區(qū)域+特色經(jīng)營的銀行個體經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)更優(yōu)。
▍資產(chǎn)負債：存貸兩旺，擴表積極。
1）資產(chǎn)端：擴張積極，信貸投放高景氣，一季度上市銀行總資產(chǎn)環(huán)比+5.6%，較過去兩年同期提升明顯。結(jié)構(gòu)來看，一季度銀行各類生息資產(chǎn)均有增長，其中信貸投放貢獻主要增量，一季度信貸資產(chǎn)增加7.8萬億元，同比高增近1.7萬億元，政策面積極、需求回暖、信用債替換等，共同推動信貸高景氣投放。
2）負債端：存款高增，主動負債分化，一季度上市銀行總負債環(huán)比+5.9%，增速與資產(chǎn)端匹配。結(jié)構(gòu)來看，一季度負債增長以存款為主，一季度上市銀行存款高增12.7萬億元，一方面居民投資風(fēng)險偏好降低存在慣性，財富管理配置延續(xù)回流存款，另一方面亦受益于信貸積極投放派生，而當季資金市場利率有所抬升，高成本主動負債增速有所回落。
▍息差定價：定價承壓，息差觸底。
1）息差延續(xù)拖累凈利息收入，1Q23上市銀行生息資產(chǎn)規(guī)模同比+12.5%，利息凈收入同比-1.8%，息差表現(xiàn)延續(xù)拖累。
2）因素分析：資產(chǎn)端與負債端均有拉低，期初期末平均法測算，資產(chǎn)端，1Q23生息資產(chǎn)收益率為3.66%，較上年全年走低12bps，主要受年初重定價和市場定價競爭影響；負債端，1Q23計息負債成本率為2.03%，較上年全年抬升6bps，一方面居民風(fēng)險偏好降低存在慣性，存款定期化趨勢延續(xù)；另一方面企業(yè)資金活化不足，結(jié)算資金等低成本對公存款增長受限。
3）各家對比：息差普遍承壓，以2023年一季度披露凈息差的上市銀行為樣本，平均凈息差較2022年全年下行11bps，其中披露公布凈息差的大銀行、股份行、城商行、農(nóng)商行分別平均下降14bps / 12bps / 5bps / 12bps。
▍非息業(yè)務(wù)：中收回穩(wěn)，投資強勢。
1）總體情況：“先抑后揚”。4Q22在疫情達峰、理財贖回等多維影響下，上市銀行非息收入同比大幅多減（單季同比-21.0%）；1Q23伴隨疫情影響逐漸消退與經(jīng)濟不斷回暖，非息收入觸底反彈（同比+10.6%）。
2）中間業(yè)務(wù)：仍處修復(fù)進程。2022年與1Q23上市銀行手續(xù)費及傭金凈收入同比增速為-2.9%/-4.2%，資本市場波動過后居民風(fēng)險偏好偏低，當前零售收入、資管收入、財富收入仍處修復(fù)進程。
3）其他非息收入：大幅觸底，強勢反彈。4Q22與1Q23其他非息收入單季同比-37.3%/+44.0%，主要由于四季度債市波動下公允價值變動損益的大幅銳減，而伴隨市場回穩(wěn)與投資策略優(yōu)化，一季度相關(guān)收入顯著回升；此外，當季保險業(yè)務(wù)收入增長亦有較好表現(xiàn)。
▍資產(chǎn)質(zhì)量：趨勢穩(wěn)定，抵補增強。
1）賬面指標：賬面不良向好，廣義質(zhì)量穩(wěn)健。4Q22以來疫情影響逐步消退以及1Q23以來經(jīng)濟修復(fù)與地產(chǎn)企穩(wěn)，近兩個季度上市銀行加權(quán)平均不良貸款率為1.29%/1.26%，環(huán)比分別-1bp/-3bps；去年下半年關(guān)注率環(huán)、逾期率分別0.02pct/持平。
2）行業(yè)風(fēng)險：總體穩(wěn)健，制造業(yè)回暖，零售信貸靜待修復(fù)。12家全國性上市銀行中，下半年對公不良率均有下降，其中制造業(yè)貸款質(zhì)量修復(fù)顯著；零售不良率僅2家下降，映射居民部門資產(chǎn)負債表修復(fù)仍然偏緩，靜待后續(xù)修復(fù)。
3）抵補能力：計提回落，風(fēng)險回穩(wěn)。2022年下半年上市銀行信用成本環(huán)比-0.34pct至0.66%，1Q23資產(chǎn)減值環(huán)比少計6.8%，撥備覆蓋率則環(huán)比+0.4pct至314.1%；22年下半年“撥貸比-不良率-關(guān)注率”較年初小幅下行5bps至0.53%，部分行有所承壓但安全墊整體夯實。
▍風(fēng)險因素：
宏觀經(jīng)濟增速大幅下行；銀行資產(chǎn)質(zhì)量超預(yù)期惡化；監(jiān)管與行業(yè)政策的不利變化。
▍投資策略：板塊配置當時。
我們預(yù)計，2季度開始銀行業(yè)息差二階導(dǎo)改善、下半年開始一階導(dǎo)改善，資本市場與財富市場穩(wěn)步回暖，預(yù)計年內(nèi)后續(xù)季度營收與盈利增速出現(xiàn)修復(fù)，板塊步入可積極配置階段。個股兩條主線：一是估值修復(fù)邏輯，即優(yōu)質(zhì)公司的業(yè)績修復(fù)驅(qū)動估值修復(fù)；二是估值提升邏輯，對應(yīng)個體銀行資產(chǎn)質(zhì)量周期向好帶來的估值空間；另可關(guān)注中特估概念催化行情的可持續(xù)性，尤其是超預(yù)期自上而下政策推進對估值提升的作用。