文|不二研究 藝馨 豆乳拿鐵
上市5年營收首次下滑，閱文集團成也IP、潰也IP？
3月16日，閱文集團(下稱“閱文”,00772.HK)發(fā)布了2022年的業(yè)績報告。閱文是一個網(wǎng)絡文學平臺，目前旗下涵蓋QQ閱讀、起點中文網(wǎng)、新麗傳媒等品牌。
財報公布次日，閱文的股價下跌近8.0%。截至2023年4月17日港股收盤，閱文報收39.90港元/股（折合人民幣34.9億元），對應總市值405.1億港元（折合人民幣354.58億元）。
「不二研究」據(jù)其最新財報發(fā)現(xiàn)：2022年，閱文的營收為76.26億元，同比下滑12%，凈利潤為6.08億元，同比下降67%。
盡管閱文已實現(xiàn)免費和付費兩種模式，但依然未擺脫用戶付費率低的困境。2022年，閱文的付費用戶平均每月消費在37.8元，同比下降4.8%；自有平臺和自營渠道的平均月付費用戶為790萬人，同比下滑9.2%。
與此同時，閱文不僅在線業(yè)務和版權運營兩大業(yè)務上陷入放緩和停滯，同時在IP版權運營也面臨增長困境。
截至2023年2月底，閱文官網(wǎng)首頁全版權運營下展示的《慶余年》《贅婿》《斗羅大陸》《瑯琊榜》等17部作品，有16部是2017年以前上線的作品。
此前4月的一篇舊文中，我們聚焦于在網(wǎng)文賽道下，閱文集團面臨內(nèi)憂外患：付費閱讀增長乏力，版權業(yè)務難撐大旗；付費和免費之爭如火如荼，IP改編尚在表層。
圖源:《斗破蒼穹》官微
時至今日，網(wǎng)文IP效應仍是一把雙刃劍，繼《人世間》《贅婿》《斗破蒼穹》等內(nèi)容后，閱文如何打造下一個IP神話？由此，「不二研究」更新了此前4月舊文的部分數(shù)據(jù)和圖表，以下Enjoy：
去年《人世間》大結局，引發(fā)無數(shù)網(wǎng)友淚崩。
這不是閱文第一部引發(fā)現(xiàn)象級討論的作品。此前，《這個殺手不太冷靜》以26億元票房奪得2022年春節(jié)檔票房第二；2021年押中《你好，李煥英》成為中國影史票房第二；還連續(xù)輸出了《贅婿》、《斗羅大陸》、《叛逆者》、《雪中悍刀行》等精品劇集。
圖源:《人世間》官微
3月16日，閱文集團（下稱“閱文”，00772.HK）發(fā)布2022年業(yè)績報告，營收達76.26億元，同比下滑12%；凈利潤6.08億元，同比下降67%，。
然而疫情反復、網(wǎng)絡文學監(jiān)管收嚴、行業(yè)持續(xù)調(diào)整熱錢流失……降本增效成為大文娛的首要目標。與此同時，閱文仍面臨付費閱讀增長乏力、版權業(yè)務難撐大旗的困境；付費和免費之爭如火如荼，IP改編尚在表層。加上眾多免費小說的圍攻，內(nèi)憂外困之下，閱文新的支撐點遲遲未現(xiàn)。閱文是否真的走出了低谷期？
01 對賭期過半，持續(xù)高凈利存疑
閱文誕生于網(wǎng)絡文學野蠻生長之時。
2015年，騰訊文學和盛大文學合并為閱文，旗下品牌涵蓋QQ閱讀、起點中文網(wǎng)、紅袖讀書、瀟湘書院等。受益于IP改編，閱文于2017年11月順利登陸港交所。2018年，閱文收購新麗傳媒，向IP產(chǎn)業(yè)鏈下游拓展，后者成為閱文的內(nèi)容輸出和營收主力。不過新麗傳媒也曾因營收不振，拖累閱文陷入巨虧泥潭。
2020年，程武接棒閱文，經(jīng)歷慘烈虧損后，實現(xiàn)閱文的再造。2022年是“大閱文”戰(zhàn)略發(fā)布后第二個財年，從該戰(zhàn)略可以看出程武的抉擇，拔高護城河不能以放棄核心業(yè)務為代價，以網(wǎng)絡文學為基石，驅(qū)動IP生態(tài)業(yè)務矩陣構建。
縱觀近6年年報數(shù)據(jù)，2017年-2022年閱文分別實現(xiàn)收入40.95億元、50.38億元、83.48億元、85.26億元、86.68億元和76.26億元，其中2022年同比下滑12.0%；凈利潤分別為5.63億元、9.12億元、11.12億元、-45.00億元、18.43億元以及6.08億元。
「不二研究」發(fā)現(xiàn)，自從2019年營收突破80億元之后，閱文已經(jīng)告別了高速增長時期，2022年是閱文自2017年上市后首次營收下滑；在凈利潤方面也出現(xiàn)大幅度暴跌。
從毛利及毛利率來看，閱文同樣表現(xiàn)欠佳。2017年-2022年年報顯示，閱文毛利分別為20.75億元、25.58億元、36.92億元、42.34億元、45.99億元和40.30億元，其中2022年同比下降12.4%；毛利率分別為50.7%、50.8%、44.2%、49.7%、53.1%和52.8%，其中2022年同比下降0.3%。
盡管在發(fā)展過程中，由于業(yè)務構成調(diào)整，閱文的毛利率曾出現(xiàn)下滑；2021年，閱文實現(xiàn)毛利率的新高。不過，2019年收入結構的調(diào)整就引發(fā)毛利率下滑6.6%，未來維持毛利率穩(wěn)定的能力還有待驗證。
同時，與新麗傳媒的對賭協(xié)議始終是閱文頭上高懸的達摩克利斯之劍。2020年，閱文對新麗傳媒相關的商譽及商標權計提減值準備分別為40.16億元及3.9億元，成為2020年巨虧的因素之一。監(jiān)管收嚴、明星藝人塌房風險高企，新麗傳媒若難以完成對賭業(yè)績，或?qū)⒂绊戦單奈磥淼臉I(yè)績表現(xiàn)。
對于“大閱文”戰(zhàn)略來說，IP發(fā)掘早已不僅僅停留于網(wǎng)絡文學的表層。以文學的爆款為起點，將優(yōu)秀IP進一步培育稱影視、動漫、游戲等領域的爆款，并獲得穿越代際的能力，正是該戰(zhàn)略所繪制的藍圖。
這僅僅只是開始。與新麗的五年對賭期才剛過半、創(chuàng)作監(jiān)管一再收緊，閱文的當務之急，是維持高水平盈利能力的可持續(xù)性。
02 付費閱讀跌倒，版權難扛大旗
當前，閱文的收入由兩大部分構成：在線業(yè)務和版權業(yè)務。
在線業(yè)務收入來源于付費閱讀、廣告及分銷第三方游戲；版權業(yè)務（版權運營及其他）主要來源于自有版權業(yè)務和新麗傳媒兩大渠道。其中，在線業(yè)務是閱文業(yè)績的主要來源，占總收入的57.2%。
「不二研究」發(fā)現(xiàn)，繼2021年保持連續(xù)增長態(tài)勢后，2022年在線業(yè)務出現(xiàn)下滑趨勢。財報顯示，2022年閱文在線閱讀MAU（月活躍用戶數(shù)量）從2021年的2.5億至2.44億，同比減少1.9%。
根據(jù)年報，2022年閱文在線業(yè)務收入達到43.64億元，同比減少17.79%；毛利21.47億元，同比下降18.00%；毛利率從2021年的49.3%下降到2022年的49.2%。
其中，付費閱讀是閱文在線業(yè)務的核心。據(jù)歷年年報數(shù)據(jù)，2017年-2022年，閱文集團付費閱讀平均月付費用戶數(shù)量分別為1150萬、1070萬、980萬、1020萬、870萬和790萬，ARPU（每名付費用戶平均每月收入）分別為20.5元、24.4元、25.3元、34.7元、39.7元和37.8元。
不難發(fā)現(xiàn)，高增長的背面，是隱現(xiàn)的天花板。近6年來，付費閱讀的平均月付費用戶數(shù)量總體處于下降趨勢，2020年雖有短暫回暖，但復工復產(chǎn)后，平均月付費用戶數(shù)量又回歸到原有的下降趨勢。
加上ARPU的逐年上漲，雖在一定程度上減緩了平均月付費用戶數(shù)量下降對業(yè)績的影響，但這明顯是對存量用戶的“二次開發(fā)”。在沒有新用戶增量的情況下，單純依靠提升ARPU來保障業(yè)績很難具有可持續(xù)性，也是對用戶購買力的透支。
在線業(yè)務正處瓶頸期，版權業(yè)務能否成為突破口？「不二研究」認為，版權業(yè)務也難撐起業(yè)績大旗。
年報數(shù)據(jù)顯示，2022年版權業(yè)務收入達32.62億元，同比減少2.92%；毛利為18.83億元，同比下降4.94%；毛利率由2021年的59.0%下降至57.7%。其中，自有版權運營收入達到21.43億元，占版權業(yè)務整體收入的63.78%。
對于版權業(yè)務的核心新麗傳媒來說，走出黑洞，產(chǎn)出逐步回歸。
根據(jù)年報數(shù)據(jù)，2019年-2022年新麗傳媒分別實現(xiàn)營收32.36億元、20.33億元、12.17億元和16.23億元，其中2021-2022年增幅達到33.36%；凈利潤分別為5.49億元、4.26億元、5.30億元和5.38億元，其中2021-2022年同比增長1.51%。
「不二研究」認為，疫情影響疊加影視寒冬，巨頭尚處于劇烈波動，雖然在《贅婿》等熱播劇的幫助下，新麗傳媒2020年完成了新的對賭業(yè)績目標，但還未恢復到歷史高峰期。除了業(yè)績波動風險，關鍵藝人道德風險也是新麗傳媒的致命傷。
在用戶增量幾近停滯的當下，短期內(nèi)提單價保業(yè)績的行為尚有成效；長期來看必須要求得第二增長曲線。在線業(yè)務面臨天花板、版權業(yè)務也難撐起一片天，閱文所面臨的形勢比想象中嚴峻。
03 流量紅利消退，付費or免費兩難
付費閱讀習慣方才形成幾年，網(wǎng)絡文學又經(jīng)歷著免費的革命。
隨著網(wǎng)絡文學付費市場的人口紅利逐漸減少，用戶增長速度放緩，諸如番茄、米讀、七貓等免費閱讀平臺如雨后春筍般冒出，背靠字節(jié)跳動、趣頭條和百度等互聯(lián)網(wǎng)公司，搶占著閱文的市場份額。與付費閱讀商業(yè)邏輯不同，免費閱讀依靠廣告收入，走的還是互聯(lián)網(wǎng)流量變現(xiàn)的玩法。
兩相比較，付費閱讀模式強調(diào)閱文獨立長線發(fā)展，能夠形成創(chuàng)作和閱讀的良性循環(huán)；免費閱讀模式則看重閱文作為騰訊“泛娛樂”業(yè)務矩陣上的協(xié)同作用。騰訊總裁劉熾平也在2020年5月表示，希望“通過免費加上會員訂購的模式來獲客”。
隨著戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向，免費閱讀確實給閱文帶來了更多流量。2022上半年，閱文集團平臺的免費閱讀渠道的DAU（日活躍用戶數(shù)量）約為1400萬人，同比增長7.7%，環(huán)比下降6.7%；騰訊產(chǎn)品自營渠道的月活躍用戶同比減少6.27%至1.76億人。
不過免費閱讀所帶來的廣告收入雖好，但遭遇監(jiān)管強風、經(jīng)濟需求低迷，對業(yè)績的帶動作用或許要打折扣。財報數(shù)據(jù)顯示，2021年下半年閱文免費閱讀收入增速陡降至11%，反映廣告收入維持不易；讀者付費習慣遭受侵蝕，如前所述，閱文付費用戶大幅度下降，影響付費閱讀業(yè)務收入。
好在上述負面影響總體可控。在付費閱讀領域，閱文預計將長期保持絕對頭部，以維護對創(chuàng)作者的吸引力；免費網(wǎng)絡文學內(nèi)容價值較低，付費網(wǎng)絡文學還將占據(jù)IP價值前列，構成閱文發(fā)力版權運營的平臺基本盤。
閱文集團總裁侯曉楠在2022年財報會議上表示，“公司最關心的還是好內(nèi)容”。他表示，商業(yè)模式可以是多樣的，本質(zhì)上內(nèi)容質(zhì)量的優(yōu)劣決定公司未來的用戶盤子，以及后續(xù)的IP運營的價值可以釋放到何種程度。
「不二研究」認為，免費和付費終歸只是形式，閱文的重點仍應是內(nèi)容生態(tài)的建設，包括優(yōu)質(zhì)的作家和作品的孵化、用戶體驗、用戶留存的改善等。
隨著流量紅利消退、平臺戰(zhàn)略收縮，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容將是各方爭奪用戶的關鍵。這正是互聯(lián)網(wǎng)巨頭投資網(wǎng)絡文學平臺的行業(yè)背景：從長期趨勢來看，上游內(nèi)容將在整個產(chǎn)業(yè)鏈中占據(jù)主動地位。
目前閱文的IP開發(fā)的主要方向仍聚焦在影視方面，年報中提及的動漫、游戲的收入都遠遜于影視改編。這也體現(xiàn)出行業(yè)在IP開發(fā)中相對初級的狀態(tài)。正因如此，游戲開發(fā)和分銷收入的提升，對閱文還表現(xiàn)出有更長期的價值。
如何尋路下一個支撐點？
疫情帶來新不確定性，巨頭也不敢為未來“打包票”。
2022年已進入業(yè)績萎縮期，閱文面臨付費閱讀增長乏力、版權業(yè)務難撐大旗的困境；付費和免費之爭如火如荼，IP改編尚在表層。加上眾多免費小說的圍攻，內(nèi)憂外困之下，閱文新的支撐點遲遲未現(xiàn)。
能否生產(chǎn)具有稀缺性的好內(nèi)容、能否成功將其商業(yè)化、影視改編能否叫座、漫畫游戲創(chuàng)作能否征服用戶……諸多利益環(huán)環(huán)相扣，IP生意并不好做。
倘若“大閱文”戰(zhàn)略果真奏效，閱文當前的這些困頓，或許只是光明未來實現(xiàn)路徑上的一些小曲折。不難推測，不久的將來，閱文還將制造更多爆款。只不過爆款內(nèi)容之外，能否提供值得代際流傳的價值并不確定。轉(zhuǎn)向中的閱文，尚待成型。
本文部分參考資料：
1. 《IP還是好生意嗎？》，深眸財經(jīng)
2. 《閱文集團2021年營收86.7億元，凈利潤同比增長34.1%》，鞭牛士
3. 《財報扭虧為盈、股價上漲超10%：“大閱文”第一年“柳暗花明”？》，娛樂獨角獸
4.《閱文業(yè)績崩塌背后的「模式困境與必然」》，奇偶派
5.《閱文：東方迪士尼到底還有救嗎？》，海豚投研