界面新聞?dòng)浾?| 吳治邦

前東北藥王朱吉滿(mǎn)、白莉惠夫婦因近日被北京市三中院巨額執(zhí)行懸賞受到外界熱議。

作為一度控制譽(yù)衡藥業(yè)(002437.SZ)、信邦制藥(002390.SZ)（下文簡(jiǎn)稱(chēng)：譽(yù)衡系）兩家A股上市公司的資本家族，從瘋狂擴(kuò)張到杠桿雷暴用了不到兩年時(shí)間。目前，哈爾濱譽(yù)衡集團(tuán)有限公司（下文簡(jiǎn)稱(chēng)：譽(yù)衡集團(tuán)）已宣告破產(chǎn)，朱吉滿(mǎn)、白莉惠夫婦也早已失去了上述兩家上市公司的控制權(quán)。

界面新聞?dòng)浾哐芯亢蟀l(fā)現(xiàn)，一眾信托賬戶(hù)曾扎堆譽(yù)衡藥業(yè)，整個(gè)譽(yù)衡集團(tuán)的擴(kuò)張離不開(kāi)上述信托賬戶(hù)對(duì)譽(yù)衡藥業(yè)市值的支撐。正是譽(yù)衡藥業(yè)虛高的市值向外進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押，拿著股權(quán)質(zhì)押的錢(qián)通過(guò)產(chǎn)品設(shè)計(jì)繼續(xù)放大杠桿，杠桿疊加杠桿，最終導(dǎo)致譽(yù)衡系暴雷。

“成也市值、敗也市值”。2018年二季度譽(yù)衡藥業(yè)股價(jià)走勢(shì)不穩(wěn)，最后在2018年三季度出現(xiàn)閃崩，拉開(kāi)了譽(yù)衡系潰敗的序幕。譽(yù)衡藥業(yè)2018三季度的股東名單顯示，上述信托賬戶(hù)基本離場(chǎng)，這些信托產(chǎn)品為何突然重倉(cāng)譽(yù)衡藥業(yè)，背后又有什么樣的資本故事？

一眾信托產(chǎn)品托市助力譽(yù)衡集團(tuán)質(zhì)押融資

回顧整個(gè)譽(yù)衡系的興衰，不得不提到譽(yù)衡藥業(yè)的市值。2016年，譽(yù)衡藥業(yè)的市值一度超200億元。先后有萬(wàn)向信托有限公司、武漢信用小額貸款股份有限公司、長(zhǎng)江證券(上海)資產(chǎn)管理有限公司、銀河證券、中國(guó)銀行哈爾濱平房支行、中健投投資控股有限公司、中信信托等機(jī)構(gòu)為譽(yù)衡集團(tuán)提供股權(quán)質(zhì)押融資。

界面新聞?dòng)浾咦⒁獾?，?dāng)時(shí)譽(yù)衡集團(tuán)質(zhì)押譽(yù)衡藥業(yè)股權(quán)的價(jià)格基本都在6元以上，對(duì)應(yīng)譽(yù)衡藥業(yè)的市值超120億元。在2018年6月份崩盤(pán)之際，譽(yù)衡集團(tuán)及其一致行動(dòng)人的股權(quán)質(zhì)押率接近100%。如2018年6月13日晚間的公告顯示，譽(yù)衡集團(tuán)共持有譽(yù)衡藥業(yè)933,525,000股，占公司總股本的42.47%，累計(jì)質(zhì)押股份933,164,686股，占公司總股本的42.45%。

另外，根據(jù)譽(yù)衡藥業(yè)2018年4月23日晚間的另外一則公告，譽(yù)衡集團(tuán)及其一致行動(dòng)人分別向第一創(chuàng)業(yè)證券股份有限公司、天風(fēng)證券股份有限公司、國(guó)泰君安證券股份有限公司、長(zhǎng)江證券股份有限公司、江海證券有限公司、武漢信用小額貸款股份有限公司、渤海國(guó)際信托股份有限公司累計(jì)質(zhì)押融資金額高達(dá)42.87億元。

需要指出的是，譽(yù)衡集團(tuán)的巨額融資建立在譽(yù)衡藥業(yè)的高市值基礎(chǔ)之上，但譽(yù)衡藥業(yè)并沒(méi)有提供強(qiáng)有力的基本面支撐，所依靠的只有信托產(chǎn)品撐起的市值。

2017年四季度-2018年一季度期間，一眾信托產(chǎn)品扎堆買(mǎi)入譽(yù)衡藥業(yè)。2018年一季度股東名冊(cè)來(lái)看，除了盛錦 16號(hào)集合資金信托計(jì)劃被明確為朱吉滿(mǎn)控制，且?guī)в懈軛U屬性。其他諸如長(zhǎng)安投資1024號(hào)證券投資集合資金信托計(jì)劃、榮耀14號(hào)證券投資集合資金信托計(jì)劃、盛錦15號(hào)集合資金信托計(jì)劃、盛世1號(hào)證券投資集合資金信托計(jì)劃、榮興6號(hào)證券投資集合資金信托計(jì)劃并未穿透披露控制者，但基本上只持倉(cāng)譽(yù)衡藥業(yè)一只股票。

2018年三季度閃崩前，譽(yù)衡藥業(yè)股價(jià)維持了很長(zhǎng)一段時(shí)間的橫盤(pán)。無(wú)疑，上述信托產(chǎn)品能對(duì)譽(yù)衡藥業(yè)股價(jià)起到很好的穩(wěn)定作用，從而讓譽(yù)衡集團(tuán)從容實(shí)施股權(quán)質(zhì)押。那么，這些信托賬戶(hù)的幕后操縱者又是誰(shuí)？是否有意在為相關(guān)利益方抬高市值？

譽(yù)衡系瘋狂擴(kuò)張背后：杠桿上疊加杠桿

一層杠桿足以讓外界心驚膽戰(zhàn)，但是譽(yù)衡系為了完成快速擴(kuò)張，在杠桿上疊加了杠桿。

回到本次朱吉滿(mǎn)、白莉惠夫婦被執(zhí)行懸賞的消息，申請(qǐng)執(zhí)行人共青城磐暉投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）（下文簡(jiǎn)稱(chēng)：共青城磐暉）由諾亞財(cái)富旗下歌斐資產(chǎn)所控制。根據(jù)裁判文書(shū)顯示，共青城磐暉、上海乾臨國(guó)際貿(mào)易有限公司與華西證券分別于2017年4月簽署《共青城磐旭投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）之有限合伙協(xié)議》及其補(bǔ)充協(xié)議。根據(jù)約定，共青城磐暉、上海乾臨國(guó)際貿(mào)易有限公司以及華西證券共同投資共青城磐旭投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）（下文簡(jiǎn)稱(chēng)：共青城磐旭），分別出資8億元、8億元、30.6億元，將分兩期通過(guò)中信信托發(fā)放給譽(yù)衡集團(tuán)。

合伙企業(yè)結(jié)構(gòu)安排來(lái)看，上海乾臨國(guó)際貿(mào)易有限公司為共青城磐旭的執(zhí)行事務(wù)合伙人，而上海乾臨國(guó)際貿(mào)易有限公司正是譽(yù)衡集團(tuán)全資子公司，共青城磐暉、上海乾臨國(guó)際貿(mào)易有限公司、華西證券分別認(rèn)購(gòu)共青城磐旭的Ⅱ類(lèi)、G類(lèi)和Ⅰ類(lèi)財(cái)產(chǎn)份額，收益分配等級(jí)為Ⅰ>Ⅱ>G，即優(yōu)先級(jí)、中間級(jí)、劣后級(jí)。共青城磐暉為了保證自身獲得合理的投資回報(bào)并退出，與譽(yù)衡集團(tuán)、朱吉滿(mǎn)、白莉惠簽署了《差額補(bǔ)足及回購(gòu)協(xié)議》，有權(quán)在特定情況要求譽(yù)衡集團(tuán)履行基金份額回購(gòu)義務(wù)并支付回購(gòu)價(jià)款，朱吉滿(mǎn)及白莉惠對(duì)于譽(yù)衡集團(tuán)的回購(gòu)義務(wù)承擔(dān)連帶保證責(zé)任。

從上述產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，譽(yù)衡集團(tuán)意欲安排子公司上海乾臨國(guó)際貿(mào)易有限公司以8億元撬動(dòng)38.6億元的融資。需要指出的是，上海乾臨國(guó)際貿(mào)易有限公司作為一家沒(méi)有實(shí)際經(jīng)營(yíng)的子公司，其投資款自然來(lái)源于譽(yù)衡集團(tuán)，而譽(yù)衡集團(tuán)資金多數(shù)來(lái)自于股權(quán)質(zhì)押融資及借貸。

1個(gè)月后，上述融資款被用做了譽(yù)衡集團(tuán)向西藏譽(yù)曦創(chuàng)業(yè)投資有限公司（下文簡(jiǎn)稱(chēng)：西藏譽(yù)曦）的增資款，西藏譽(yù)曦后又把款項(xiàng)用作收購(gòu)信邦制藥(002390.SZ)的控制權(quán)，金額高達(dá)30.24億元。當(dāng)時(shí)的收購(gòu)公告指出，30.24億元中的16億元為中信信托的借貸，剩余14.24億元主要為譽(yù)衡集團(tuán)自身經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)所得、投資所得以及質(zhì)押譽(yù)衡藥業(yè)股票所得款項(xiàng)，其中4億元來(lái)自于天風(fēng)證券的股權(quán)質(zhì)押融資。在西藏譽(yù)曦前腳完成股權(quán)過(guò)戶(hù)，后腳即將信邦制藥股權(quán)悉數(shù)質(zhì)押給了中信信托。

回顧整個(gè)譽(yù)衡系的融資手段，可謂將杠桿發(fā)揮到了極致。先股權(quán)質(zhì)押融資，再通過(guò)復(fù)雜的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，以杠桿繼續(xù)撬動(dòng)更大杠桿的方式獲取巨額融資。不過(guò)，要實(shí)現(xiàn)順利退出，同時(shí)需要股價(jià)的穩(wěn)定及業(yè)績(jī)的改善。

譽(yù)衡系潰敗，眾多金融機(jī)構(gòu)踩雷

后續(xù)情況來(lái)看，整個(gè)譽(yù)衡系遭遇了一二級(jí)雙殺。先是譽(yù)衡藥業(yè)的股票在2018年二季度上演閃崩，后在2019年公司商譽(yù)暴雷巨虧 26.62億元，整個(gè)譽(yù)衡系分崩離析。

以商譽(yù)暴雷來(lái)看，譽(yù)衡藥業(yè)當(dāng)初以23.89億元完成了對(duì)山西普德藥業(yè)股份有限公司85.01%股權(quán)的收購(gòu)。不過(guò)，在兩票制政策推進(jìn)、國(guó)家醫(yī)保目錄調(diào)整等因素影響下，山西普德藥業(yè)股份有限公司并沒(méi)有完成業(yè)績(jī)承諾。業(yè)績(jī)承諾期一過(guò)，普德藥業(yè)業(yè)績(jī)一落千丈，2019年更是商譽(yù)減值達(dá)10.18億元，致譽(yù)衡藥業(yè)全年巨虧26.62億元。譽(yù)衡藥業(yè)股價(jià)也從2018年初的7元/股附近閃崩后跌至三季度的最低點(diǎn)2.45元/股，譽(yù)衡集團(tuán)在期間也是不斷被動(dòng)減持。

譽(yù)衡系的另外一起重大收購(gòu)，是對(duì)信邦制藥控制權(quán)的收購(gòu)。為了湊夠30.24億元的收購(gòu)款，如上文所提及的那樣，不惜以杠桿疊加杠桿的方式完成融資。不過(guò)，在剛前腳完成收購(gòu)，信邦制藥在2018年同樣因商譽(yù)減值出現(xiàn)了12.97億元的巨虧，期間股價(jià)從10元/股附近跌至3.3元/股。

需要指出的是，譽(yù)衡系耗巨資好不容易拿下的信邦制藥控制權(quán)，在2021年也拱手讓給了安吉、安懷略?xún)扇?。一方面是信邦制藥業(yè)績(jī)不佳，股價(jià)萎靡，西藏譽(yù)曦已現(xiàn)巨額賬面浮虧；另一方面，在失去控制權(quán)后，譽(yù)衡系手中的股權(quán)價(jià)值更是大打折扣。

一二級(jí)雙殺，讓整個(gè)譽(yù)衡系的資產(chǎn)質(zhì)量急劇惡化。譽(yù)衡藥業(yè)股價(jià)的迅速閃崩及信邦制藥股價(jià)的腰斬，讓部分債權(quán)人來(lái)不及反應(yīng)，其手中的股票價(jià)值已低于融資款。這意味著不僅收不到利息，本金都可能受到損失。

以西藏譽(yù)曦對(duì)信邦制藥收購(gòu)為例，當(dāng)初這筆收購(gòu)款高達(dá)30.24億元，其中8億元為譽(yù)衡系自有資金。目前這筆收購(gòu)獲得的信邦制藥股權(quán)對(duì)應(yīng)市值僅為18.12億元。這意味著即使西藏譽(yù)曦能一舉現(xiàn)價(jià)套現(xiàn)，也覆蓋不了借款方的本金，部分投資者注定面臨較大風(fēng)險(xiǎn)。從收購(gòu)信邦制藥一事后續(xù)進(jìn)展來(lái)看，不僅朱吉滿(mǎn)從信邦制藥董事會(huì)退出，歌斐資產(chǎn)的殷哲同樣從信邦制藥董事會(huì)退出，讓這筆收購(gòu)從控制權(quán)收購(gòu)變成了股權(quán)投資。

界面新聞?dòng)浾咦⒁獾?，因共青城磐暉無(wú)法償付，部分投資者已與諾亞財(cái)富產(chǎn)生了激烈的矛盾。

公告顯示，因《重整計(jì)劃草案》未獲債權(quán)人會(huì)議表決通過(guò)，譽(yù)衡集團(tuán)也在2022年年底被宣告破產(chǎn)清算。這意味著債權(quán)人只能依靠著清算價(jià)值來(lái)進(jìn)行債務(wù)償付。相關(guān)信息顯示，自2018年以來(lái)，單單譽(yù)衡集團(tuán)一個(gè)主體便產(chǎn)生了超50起、案值超70億元的被執(zhí)行信息。上述執(zhí)行案件案由多為證券回購(gòu)合同糾紛，而在股價(jià)突然閃崩，譽(yù)衡系潰敗的背景下，部分質(zhì)權(quán)人即使處置完手中的股票，也未能全數(shù)拿回融資款。

司法信息來(lái)看，包括天風(fēng)證券、國(guó)泰君安、申萬(wàn)宏源、長(zhǎng)江證券、萬(wàn)向信托、武漢信用小額貸款股份有限公司、華能貴誠(chéng)信托有限公司、第一創(chuàng)業(yè)證券股份有限公司等，已向法院申請(qǐng)對(duì)譽(yù)衡集團(tuán)的執(zhí)行，多指向質(zhì)押式證券回購(gòu)糾紛。