文｜新立場
有人說這世上最難的事情有兩件，一是把別人的錢放到自己的口袋里，二是把自己的想法裝到別人的腦子里。但對過去十幾年中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的創(chuàng)業(yè)者來說，在多數(shù)行情下，這其實是一件事情，而且是件不那么難的事情。
這些創(chuàng)業(yè)者里的很多人，他們并不需要費勁巴拉地向投資人推銷想法，隨便一份像模像樣的BP就足夠讓資本爽快掏錢。從2010年到2020年這十年間，VC和PE一共往一級市場里砸了6.69萬億，是同期北京市GDP均值的兩倍以上。
這么多的投資項目里，當然有幾個不那么體面的例子。賈躍亭講了個樂視生態(tài)的故事，七年時間從投資人那里拿了730億，如今在太平洋另一邊等待回國的機票；戴威的小黃車項目三年時間就圈了20億美元，最后連退200塊押金的入口都沒能給用戶留下來。
不過這些例子越不體面，反而越證明當初那份體面有多唾手可得，因為高位潮水給沒穿泳褲的人提供了最佳掩護。從O2O到OTA，從網(wǎng)約車到共享經(jīng)濟，從短視頻到造車新勢力，風口接踵而至，但熱鬧過后真正飛起來的豬卻沒幾只。
而當市場的估值邏輯矯正回調(diào)，一切都要回歸那個樸素的商業(yè)道理：開公司是要賺錢的。
01 “我們跟那些old money不一樣”
在互聯(lián)網(wǎng)出現(xiàn)之前，人類漫長的商業(yè)史上大概沒有過如此執(zhí)著于“延遲滿足”的行業(yè)。
無論是工業(yè)革命之前的封建社會，還是后來的現(xiàn)代商業(yè)社會，在企業(yè)數(shù)量上占據(jù)主導地位的都是個體工商戶。這些小商小販都是小本經(jīng)營，抵御風險的能力也不高，當然會迫切地追求回籠資金，最多一兩年見不到利潤就得關門大吉了。
即便后來資本主義粉墨登場，誕生了一批又一批前期重資本投入同時回報周期大幅拉長的公司，這些公司也基本集中在能源礦產(chǎn)等大宗商品領域：產(chǎn)品價值確定，商業(yè)模式清晰。
事情真正發(fā)生變化，是在伯納斯-李發(fā)明萬維網(wǎng)過后。所有人都能意識到這會產(chǎn)生革命性的后果，但在最初的那些年卻沒有人知道互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)未來如何賺錢或者能賺多少錢。但這不重要，重要的是Internet是未來，而代表未來的東西你必須要提前上車才會賺到錢。
幸好股票交易所給所有人都提供了一個上車方式，于是在2000年雅虎就成了世界上首家市值過千億美元的互聯(lián)網(wǎng)公司，此時它的季度利潤還僅有幾千萬。買股票的投資人大概沒有嚴肅考慮過這是多少倍PE，但他們的熱情已經(jīng)感染到了所有的互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)者。在他們眼里雅虎能不能掙錢或者能掙多少錢不重要，起碼目前不重要。
1997年，成立僅3年的亞馬遜在納斯達克上市，貝索斯對《紐約時報》說：我們可以盈利，盈利可能是世界上最容易的事情，但同時也可能是最愚蠢的。
亞馬遜后來的發(fā)展路徑，完全在貝索斯的“長期主義”原則下展開，盡管他本人當時可能都不知道未來公司的業(yè)務支撐在哪兒。在經(jīng)歷了持續(xù)一年的下跌后，目前亞馬遜的市值仍然還有大概一萬億，與這個數(shù)字形成鮮明對照的是剛剛過去的2022年它又虧損了27億美元。
于是這些九十年代后期誕生的第一批互聯(lián)網(wǎng)公司，某種程度上給后繼者們奠定了一種恥于言利的傳統(tǒng)。相較于其他商業(yè)同行，這些互聯(lián)網(wǎng)公司顯然是幸運的，因為他們被賦予了犧牲短期利益換取遠大理想的行事自主權(quán)。即便后來這種遠大理想沒有實現(xiàn)，也可以理解為機會成本。
在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，激進被視為是領導者的必備素質(zhì)，賭贏了的企業(yè)家往往會在事后受到長期贊譽。
劉強東做京東物流就是個典型的例子。同期的電商平臺往往都選擇使用通達系提供物流服務，認為把有限的資金投入到重資產(chǎn)的履約系統(tǒng)建設可能會把公司拖死。但如今看來，京東得以從眾多電商平臺里冒出來，自建倉儲物流大概是最關鍵的一步。
與京東形成鮮明對比的是同期的當當，掌舵人李國慶以戰(zhàn)略搖擺和財務保守著稱。在電商價格戰(zhàn)最激烈的2011和2012年，李國慶推測京東2012年的融資只能燒到2013年3月，而京東2013年2月再次融資恰好印證了李國慶的推測。
只不過猜對了并沒有什么獎勵，后來劉強東“燒錢”比李國慶“省錢”在商業(yè)結(jié)果和輿論評價上都要好得多。李國慶被認為是為當當短期的財務健康表象，犧牲了企業(yè)的長期發(fā)展空間。
02 雞毛上天
互聯(lián)網(wǎng)是個很奇特的行業(yè)。
互聯(lián)網(wǎng)公司從表面看都是一批很厲害的科技公司，這個星球上當下如ChatGPT或者自動駕駛之類的前沿技術(shù)都掌握在它們手里，它們不需要占地上千畝的廠房就能生產(chǎn)出被數(shù)億人使用的產(chǎn)品，短短幾年就能從一家創(chuàng)業(yè)公司成長為年入百億的行業(yè)巨頭，而遠超全行業(yè)均值的工資回報更令象牙塔里最頂尖的那批人趨之若鶩。
但另一方面，除了一批做基礎設施的公司，大部分互聯(lián)網(wǎng)公司其實并沒有足以令潛在對手望而卻步的競爭壁壘，這在2010年代上半場的移動互聯(lián)網(wǎng)浪潮中體現(xiàn)得尤其明顯。這其中任何一種商業(yè)模式，只要驗證了初步的可行性，就會有一堆創(chuàng)業(yè)公司蜂擁而上。
同時這些創(chuàng)業(yè)項目基本都是2C的，而2C的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品都兼具規(guī)模效應和網(wǎng)絡效應。這意味著如果你比競爭對手領先一步，往往會在增長飛輪驅(qū)動下把對手越甩越遠。
既然這是個準入門檻很低和贏者通吃的市場，那通過不斷融資燒錢超越和擺脫對手就成了資本的必選項。
在局部的時間尺度上，這甚至是個帕累托式的場景：企業(yè)通過做大規(guī)模占領了市場，資本通過更高估值獲得了賬面收益，用戶通過補貼享受到了更具性價比的服務?；厮菀苿踊ヂ?lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)浪潮早期的風起云涌，幾乎每個細分領域都呈現(xiàn)出上述模式。
首先在2010年，起源于美國的Groupon團購網(wǎng)站，將團購之風刮到了中國的創(chuàng)投圈。由于Groupon珠玉在前且行業(yè)入場門檻很低，國內(nèi)一時間涌現(xiàn)了5000多家做團購的創(chuàng)業(yè)公司。隨之而來的是鋪天蓋地的廣告投入和補貼大戰(zhàn)，一元看電影和9元吃大餐之類的O2O紅利屢見不鮮。
其次是2014年的網(wǎng)約車大戰(zhàn)。這次除了網(wǎng)約車企業(yè)想擴張市場份額以外，阿里和騰訊也都把網(wǎng)約車作為爭奪移動支付主導權(quán)的重要籌碼，因而雙方都有保障陣地不失的理由，也有充足的彈藥。截至當年5月底，二者總計補貼了超過24億。最終雙方迫于資本方壓力，在2015年情人節(jié)宣布合并。
程維本來以為滴滴和快的的競爭就是總決賽，合并后就可以好好建設家園了，但沒想到這只是亞洲小組賽，因為Uber進場了。僅2015年一年，兩家的虧損之和就超過了200億元。最終又過了一年半，中國的網(wǎng)約車大戰(zhàn)才隨著滴滴收購Uber中國宣告結(jié)束。
后來根據(jù)機構(gòu)統(tǒng)計，滴滴從成立到IPO整個過程，一共融資了超過200億美元。這個數(shù)字有多離譜呢？滴滴目前在粉單市場的估值剛好200億美元。
當然團購和網(wǎng)約車只是兩個比較具有代表性的案例，我們曾經(jīng)也騎過免費的共享單車，吃過免費送上門的外賣，也在攜程和去哪兒這些OTA平臺上訂過打骨折的機票酒店。
除此以外，甚至還有“即買送”和薛蠻子投資的“社區(qū)001”這類奇怪的創(chuàng)業(yè)項目，它們幫用戶從小區(qū)門口的超市買東西然后送貨上門，依靠補貼創(chuàng)造了繁榮一時的需求。不過這就有點純粹地面向VC創(chuàng)業(yè)了（2VC），表面打著創(chuàng)業(yè)融資的幌子，實則是期望最后有冤大頭投資人接盤。
在這個時期，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)估值的邏輯，基本只看標的公司的成長性，只要用戶增長得夠快，那虧再多錢也沒關系。然而對上面提到的很大一批項目而言，它們要么燒錢沒有燒出個名堂，要么后來突圍也是有賴于盲目燒錢以外的因素，比如滴滴的本土化優(yōu)勢，美團的地推鐵軍，攜程梁建章的人脈和資本運作等等。
03 常識落地
雞毛上天的狀態(tài)可以維持一段時間，但只要重力還在，常識未改，上天的雞毛最終都會落地。
促使這波雞毛落地的因素，首先是國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)整體環(huán)境的變化。
根據(jù)中國互聯(lián)網(wǎng)絡信息中心發(fā)布的報告，在移動互聯(lián)網(wǎng)發(fā)軔的2010年，中國的網(wǎng)民規(guī)模只有4.2億人，其中手機網(wǎng)民的數(shù)量僅有2.77億人，并且每年增長速度接近20%。而到了2020年6月，國內(nèi)網(wǎng)民規(guī)模已經(jīng)達到9.4億，其中手機網(wǎng)民數(shù)量已經(jīng)達到9.32億人，同時增長速度也落到了低個位數(shù)。
這意味著對于一眾國民軟件來說，當前網(wǎng)民中的絕大多數(shù)目標群體都已經(jīng)滲透完畢。即便后面燒再多錢在引流拉新上，也換不來用戶規(guī)模的繼續(xù)增長。
其次，當一波新的商業(yè)浪潮興起，無論是直接投身其中的創(chuàng)業(yè)者，還是背后提供支撐的資本，其實都需要一個試錯和探索的過程才能看出浪潮的方向。 而燒的那些錢雖然很多事后看起來意義不大，但某種意義上是交了學費。
當這些企業(yè)和企業(yè)背后的投資人刷了經(jīng)驗交了學費過后，昂貴的共識就會從一地雞毛中逐漸形成：盲目燒錢建立不來核心的商業(yè)競爭力。這方面一個重要的例子是字節(jié)跳動，張一鳴沒有拿BAT任何一家的錢，卻成了后移動互聯(lián)網(wǎng)時代的最大黑馬。如果燒錢是關鍵，那么BAT任何一家都比字節(jié)更有理由做出抖音。
對于上面提到的這波由移動互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)開啟的“燒錢”浪潮，當市場走出狂熱回歸理性過后，大概反思時都能意識到過去那個階段對商業(yè)常識的違背。這種狂熱不止在中國出現(xiàn)過，在太平洋對岸那個最發(fā)達的資本主義國家也出現(xiàn)過。因為論虧錢，Uber、Airbnb、WeWork這一眾硅谷新銳比起中國同行毫不遜色。
客觀來講，這種現(xiàn)象的發(fā)生不應該單單歸結(jié)為是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的問題。因為投資人之所以愿意往互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)撒錢，是因為這個行業(yè)的前景大到足夠裝下他們的想象。最后實際能不能賺錢是一回事，但起碼是有機會賺錢的。相較于只著眼于錢為什么往這里流，同樣關鍵的還有錢從哪里來的問題。
其實跟移動互聯(lián)網(wǎng)浪潮同步發(fā)生的，還有各國央行在全球金融危機后采取的極度寬松的貨幣政策。在近期這輪通脹起來之前，歐美等國的利率長期維持在極低水平。而極低的利率意味著資本的回報率被整體拉到非常微薄的水平，進而出現(xiàn)錢多但優(yōu)質(zhì)項目少這種失衡狀態(tài)。因此面對互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)成百倍的風險投資回報，熱錢便一涌而入了。
如今，不論是宏觀的大氣候還是行業(yè)內(nèi)的小氣候，都在加速互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)向商業(yè)常識回歸。在常識落地后，對于互聯(lián)網(wǎng)公司價值的關鍵評價指標也從成長性遷移到了盈利性上來。
所以我們既可以看到頭部大廠在降本增效，收縮外圍戰(zhàn)線聚焦核心業(yè)務，也能看到很多之前不賺錢的企業(yè)加緊兌現(xiàn)盈利預期。
《新立場》預計中長期內(nèi)，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的運營策略和投融資邏輯將進一步向利潤指標歸攏。未來能持續(xù)為股東創(chuàng)造實際價值的標的大概會迎來價值重估，而反過來不能適應這種調(diào)整的，則會被投資人用腳投票。一個可能比較適合檢驗上述論點的觀測窗口是國內(nèi)幾大社區(qū)APP的后續(xù)市場走向。
像B站過去兩年一直在嘗試出圈，從最近季度超過3億的月活來看，效果還是比較明顯。但快速增長的用戶規(guī)模并沒有幫B站實現(xiàn)商業(yè)效率的提升，2022年B站虧損達到75億元，同比擴大了10%。
前兩天的電話會上，陳睿再次強調(diào)B站的核心任務仍是減虧，關注重點也從MAU轉(zhuǎn)向DAU。不過從MAU環(huán)比罕見下跌，同時ARPU值也出現(xiàn)下滑來看，B站距離2024盈虧平衡的目標還有很大距離。如果不能進一步改善盈利預期，未來股價承壓態(tài)勢或?qū)㈤L期持續(xù)。
知乎的狀況跟B站類似，最近季度的財報仍然呈現(xiàn)虧損擴大的態(tài)勢。作為一個比今日頭條誕生還要更早的內(nèi)容社區(qū)，知乎從準備上市前期就開始密集折騰包括內(nèi)容付費和職業(yè)教育等商業(yè)化渠道，但目前來看效果并不明顯。在月活同比停滯增長甚至下降的情況下，如果利潤指標不能盡快翻紅，股價估計會在一美元區(qū)間維持震蕩。
相對來說，看起來漸顯老邁的微博雖然業(yè)績上同樣沒有太大增長空間，但優(yōu)勢在于穩(wěn)定和韌性。疫情這三年，即便作為營收支柱的廣告業(yè)務承壓巨大，但依舊保持有正向利潤。
從財務報表看，過去三年微博的每股攤薄凈收益分別為1.38美元、1.86美元和0.36美元，跟疫情前的常態(tài)表現(xiàn)偏離較大。《新立場》預計未來隨著廣告市場和宏觀大盤的恢復，上述指標應該會向18和19年的2美元以上位置回歸，未來可能會迎來市場價值重估。
小紅書由于還未上市，無法獲得具體的營收和用戶數(shù)據(jù)，但種草易拔草難已經(jīng)成為平臺沉疴。由于“社區(qū)+電商”的商業(yè)閉環(huán)遲遲無法合攏，商業(yè)化潛力大打折扣。同時另一個值得關注的信息是，微信上月內(nèi)容改版，大有沖“小綠書”去的態(tài)勢。小紅書在提升平臺商業(yè)化效率的同時，可能還需要考慮如何鞏固自己的內(nèi)容防線。
04 寫在最后
過去二十年的互聯(lián)網(wǎng)大概比其他任何行業(yè)都喜歡講想象力。
這現(xiàn)象雖有兩分情緒，但也有八分理性，因為這些想象力后來兌現(xiàn)了不少。在人類商業(yè)史上，從來沒有哪一種業(yè)態(tài)能像今天的互聯(lián)網(wǎng)服務一樣做到邊際成本無限趨零。這個特點天然就給互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)賦予了想象力，因為它總要觸達最廣最多的用戶群體。
然而當這種想象力被發(fā)揮到極致，它就與原本支撐其的商業(yè)邏輯失聯(lián)了。坦率地說，盲目燒錢創(chuàng)造和維持虛假的用戶痛點和繁榮需求就是過分具有想象力的證據(jù)。
當然，需求是假的，痛點是裝的，但燒的錢都是真的。無論投資人還是創(chuàng)業(yè)者，如今都需要，也正在從雞毛上天的亢奮回歸樸素的常識。