文｜邁點(diǎn)

疫情下出境游受阻，疊加海南離島免稅政策的發(fā)布，國(guó)內(nèi)離島免稅市場(chǎng)迎來(lái)了春天。數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)離島免稅渠道的市占率由2019年的27%提升至2021年的94%。

作為國(guó)內(nèi)免稅行業(yè)寡頭，中國(guó)中免(SH:601888)成為了最大受益者，不僅經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，股價(jià)更是在一年時(shí)間內(nèi)狂飆6倍，“免稅茅”的稱(chēng)謂也就此誕生。期間，中免的離島免稅業(yè)務(wù)收入規(guī)模由2019年的132.50億元提升至2021年的470.58億元，占比由27.6%提升至69.5%，成為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力。

不過(guò)，隨著疫情影響的全面消退，以及歐洲多國(guó)放寬針對(duì)中國(guó)游客的入境限制，出境游正逐步進(jìn)入復(fù)蘇階段。顯然，疫情期間承接了大量境外消費(fèi)需求的海南離島免稅業(yè)務(wù)，能否繼續(xù)助推中免的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，充滿了未知。

誠(chéng)然，2022年業(yè)績(jī)預(yù)減的中免，2023年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)重回增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)幾無(wú)懸念，但對(duì)于享有高估值的中免而言，“消費(fèi)回流”的故事能否持續(xù)，才是股價(jià)上漲的核心驅(qū)動(dòng)力。

海南自貿(mào)港何以上升為國(guó)家戰(zhàn)略?

中國(guó)居民免稅商品消費(fèi)規(guī)模世界第一，但80%卻流向了境外。

世界免稅業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2019年中國(guó)居民免稅商品消費(fèi)規(guī)模高達(dá)2300億元，占全球免稅市場(chǎng)的比重超過(guò)40%，但境外消費(fèi)規(guī)模卻高達(dá)1800億元，其中約有1000億流向了近鄰韓國(guó)。

顯然，引導(dǎo)并承接海外奢侈品消費(fèi)回流，成為中國(guó)構(gòu)建“國(guó)內(nèi)大循環(huán)”的關(guān)鍵所在。尤其是消費(fèi)作為拉動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的“三駕馬車(chē)”之一，在“逆全球化”趨勢(shì)下將成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力。

在這樣的背景下，我國(guó)政府于2020年相繼發(fā)布《海南自由貿(mào)易港建設(shè)總體方案》、《關(guān)于海南離島旅客免稅購(gòu)物政策的公告》等政策，將海南自貿(mào)港建設(shè)提升至國(guó)家戰(zhàn)略層面，并將其定位于“國(guó)際旅游消費(fèi)中心”。

按照國(guó)家的規(guī)劃，海南全島在稅制方面將實(shí)行封關(guān)運(yùn)作、簡(jiǎn)并稅制，并對(duì)進(jìn)口征稅商品目錄以外、允許海南自由貿(mào)易港進(jìn)口的商品，免征進(jìn)口關(guān)稅；在免稅購(gòu)物額度方面，將每年每人3萬(wàn)元提高至10萬(wàn)元，品類(lèi)由38種增至45種，且取消單件商品8000元的免稅限額。與此同時(shí)，海南省也加快了基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)步伐，布局“兩主兩輔一貨運(yùn)”、“四方五港兩核心”的機(jī)場(chǎng)、港口建設(shè)。

可以看出，海南自貿(mào)港的建設(shè)之所以能夠上升為國(guó)家戰(zhàn)略，離不開(kāi)“逆全球化”的時(shí)代背景。尤其是在國(guó)際局勢(shì)愈發(fā)復(fù)雜的今天，消費(fèi)將成為拉動(dòng)內(nèi)需、擴(kuò)大就業(yè)的關(guān)鍵。而境外消費(fèi)規(guī)模龐大的免稅市場(chǎng)，也將成為重中之重。根據(jù)弗若斯特沙利文的預(yù)測(cè)，隨著防疫措施的全面放開(kāi)，預(yù)計(jì)至2026年中國(guó)離島免稅市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到2432億元，三年復(fù)合增速高達(dá)32.8%。

競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的涌入是否會(huì)動(dòng)搖中免的市場(chǎng)統(tǒng)治力?

當(dāng)免稅牌照不再稀缺，中免的市場(chǎng)地位似乎有些松動(dòng)。

近些年來(lái)，王府井等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手先后拿到海南免稅牌照，并開(kāi)始著手布局海南市場(chǎng)。今年年初，王府井國(guó)際免稅港正式營(yíng)業(yè)。與此同時(shí)，百聯(lián)、大商、歐亞等數(shù)十家企業(yè)也紛紛披露正在申請(qǐng)免稅牌照。

從表面來(lái)看，中國(guó)免稅行業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)在加劇，曾經(jīng)頗為牢固的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)進(jìn)入門(mén)檻有逐步寬松的跡象。這對(duì)于2021年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)份額高達(dá)86%的中免而言，似乎并不是好消息。不過(guò)，免稅牌照僅僅是一張“入場(chǎng)券”而已，并不能夠代表企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。免稅行業(yè)的本質(zhì)，是零售，而零售的核心，則在于人、貨、場(chǎng)。

根據(jù)廣發(fā)證券的研報(bào)數(shù)據(jù)顯示，受益于門(mén)店優(yōu)化升級(jí)、服務(wù)體驗(yàn)改善、品類(lèi)結(jié)構(gòu)不斷豐富，中免旗下的三亞國(guó)際免稅城轉(zhuǎn)化率由2014年的21%提升至2019年的30%。而在一份王府井的研報(bào)中，民生證券預(yù)測(cè)至2025年，王府井國(guó)際免稅港的轉(zhuǎn)化率樂(lè)觀情況下為16%。在“人”的層面，中免的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不言而喻。

而在貨的層面，一位同時(shí)光顧過(guò)中免及其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的消費(fèi)者曾向筆者透漏，中免的很多商品，在其它品牌的免稅店中根本買(mǎi)不到，而同樣的商品中免的價(jià)格也更低。在這位消費(fèi)者的主觀印象中，當(dāng)下其它免稅店與中免相比根本不在一個(gè)層面。筆者注意到，近期LV即將入駐海南的消息不脛而走，而與其扯上關(guān)系的，正是中免剛剛開(kāi)業(yè)不久的海口國(guó)際免稅城。

其實(shí)，這位消費(fèi)者的觀點(diǎn)完全有跡可循。中免在港股招股書(shū)中披露，其已與全球知名品牌建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，擁有國(guó)內(nèi)最全面的品牌組合，在全球范圍內(nèi)擁有超過(guò)430個(gè)供貨商和1200多個(gè)品牌的直采渠道，還建立了國(guó)內(nèi)唯一覆蓋全國(guó)的免稅物流配送體系。而據(jù)杰西卡的秘密app顯示，截至2022年10月，中免旗下?lián)碛械娜蜃畹蛢r(jià)SKU數(shù)量達(dá)1738個(gè)，接近中服、海旅、海控、深免總和的3倍。

中免的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，還不僅于此。截至2021年末，中免在海南擁有5家離島免稅店，其中包括當(dāng)時(shí)全球最大的免稅商業(yè)綜合體三亞國(guó)際免稅城。2022年9月，?？趪?guó)際免稅城正式開(kāi)始運(yùn)營(yíng)，并超越三亞國(guó)際免稅城成為全球最大的旅游零售單體。而三亞和?？?，正是海南旅游產(chǎn)業(yè)的核心區(qū)域。

截止目前，中免已經(jīng)占據(jù)了海南離島免稅銷(xiāo)售的核心渠道，包括?？诿捞m國(guó)際機(jī)場(chǎng)、三亞鳳凰國(guó)際機(jī)場(chǎng)，海口和三亞的市區(qū)核心地段，以及博鰲亞洲論壇會(huì)址區(qū)域。海南省統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，?？诿捞m機(jī)場(chǎng)和三亞鳳凰機(jī)場(chǎng)合計(jì)占海南旅客吞吐量的比重高達(dá)76%。

可以看出，免稅牌照審批的寬松，并不會(huì)動(dòng)搖中免的市場(chǎng)地位。而且，僅憑中免一家企業(yè)，很難獨(dú)立支撐起整個(gè)海南市場(chǎng)，更多競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的加入，有助于共同提升海南對(duì)于消費(fèi)者的吸引力，增強(qiáng)海南的旅游及消費(fèi)體驗(yàn)，共同做大海南離島免稅市場(chǎng)。而中免，憑借對(duì)于核心渠道的壟斷，將成為最大受益者。

甚至于，站在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)的層面，一家獨(dú)大是中國(guó)免稅產(chǎn)業(yè)建立全球競(jìng)爭(zhēng)力的基礎(chǔ)。畢竟，回歸到零售的本質(zhì)，規(guī)模與渠道始終是企業(yè)與國(guó)際大牌供應(yīng)商博弈的關(guān)鍵，這直接決定了免稅品的采購(gòu)成本，也是實(shí)現(xiàn)“消費(fèi)回流”的基礎(chǔ)之一。

境外免稅消費(fèi)如何回流?

韓國(guó)，是海南離島免稅產(chǎn)業(yè)的最大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

前述中曾經(jīng)提到，疫情前中國(guó)居民超過(guò)一半的境外消費(fèi)流向了韓國(guó)，可以說(shuō)舉一國(guó)之力撐起了韓國(guó)的免稅市場(chǎng)。Moodie Davitt Research數(shù)據(jù)顯示，2018年韓國(guó)市內(nèi)免稅店84%的銷(xiāo)售額由中國(guó)旅客貢獻(xiàn)。

而在疫情期間，由于中國(guó)旅客的銳減，韓國(guó)免稅產(chǎn)業(yè)也受到了顯著沖擊。韓國(guó)免稅協(xié)會(huì)近日表示，由于中國(guó)旅客規(guī)模的大幅下降，2022年韓國(guó)免稅店銷(xiāo)售額約為944.53億人民幣，僅恢復(fù)到2019年71.6%的水平。對(duì)比疫情期間海南離島免稅市場(chǎng)的高速增長(zhǎng)，以及韓國(guó)免稅產(chǎn)業(yè)的萎靡不振，可以看出韓國(guó)是“消費(fèi)回流”的核心源頭之一，也是海南離島免稅市場(chǎng)最大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

“韓國(guó)的免稅品比較全，價(jià)格便宜，交通也比較方便，同時(shí)還能夠享受異國(guó)風(fēng)情”，一位資深旅者如是說(shuō)。不過(guò)，他也同時(shí)指出，如果單純是去旅游，亞洲范圍內(nèi)他的第一選擇是日本，但購(gòu)物會(huì)去韓國(guó)。顯然，海南若想贏得與韓國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)，產(chǎn)品價(jià)格及品類(lèi)、旅游購(gòu)物體驗(yàn)、基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)是三大關(guān)鍵競(jìng)爭(zhēng)因素。

在平安證券整理的一份香化免稅產(chǎn)品價(jià)格的對(duì)比中，中免在價(jià)格層面的競(jìng)爭(zhēng)力已經(jīng)愈發(fā)凸顯。在合計(jì)22款產(chǎn)品中，中免共有9款產(chǎn)品的日常價(jià)低于韓國(guó)免稅活動(dòng)價(jià)，占比達(dá)到41%。如果中免同樣進(jìn)行降價(jià)促銷(xiāo)，那么價(jià)格優(yōu)勢(shì)將更加明顯。而在產(chǎn)品品類(lèi)上，海南借助中免全球頂尖的供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，疊加王府井等“新玩家”的加入，與韓國(guó)相比已經(jīng)不相上下。

與韓國(guó)免稅行業(yè)近80%的收入來(lái)自于市內(nèi)店不同，中國(guó)在疫情前主要依賴(lài)于口岸店。但與市內(nèi)店相比，口岸店受限于時(shí)間、空間上的限制，購(gòu)物體驗(yàn)不佳，這也成為限制中國(guó)免稅產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要影響因素。

而隨著經(jīng)營(yíng)面積更大、商品品類(lèi)齊全，且擁有餐飲、住宿、娛樂(lè)等配套設(shè)施的海南離島店的崛起，消費(fèi)者的購(gòu)物體驗(yàn)大幅提升。在海南優(yōu)質(zhì)旅游資源的加持下，中國(guó)免稅產(chǎn)業(yè)與韓國(guó)相比已經(jīng)不落下風(fēng)。

當(dāng)然，在宏偉的海南自貿(mào)港的發(fā)展藍(lán)圖之下，交通等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)也不可或缺，這也是決定消費(fèi)者旅游購(gòu)物體驗(yàn)的重要一環(huán)。在海南省的十四五規(guī)劃中，布局“兩主兩輔一貨運(yùn)”、“四方五港兩核心”的機(jī)場(chǎng)、港口建設(shè)也成為了重中之重。

按照規(guī)劃，到2025年，海南全省運(yùn)輸機(jī)場(chǎng)保障能力從2020年的5630萬(wàn)人次提升到6200萬(wàn)人次，民航旅客吞吐量從2020年的4501萬(wàn)人次提升到6000萬(wàn)人次，航空貨郵吞吐量從2020年的21.53萬(wàn)噸提升到40萬(wàn)噸;沿海港口萬(wàn)噸級(jí)及以上泊位數(shù)從2020年的78個(gè)提升到80個(gè)，全省港口綜合通過(guò)能力從2020年的2.6億噸提升到3.5億噸，集裝箱通過(guò)能力從2020年的299.79萬(wàn)TEU提升到750萬(wàn)TEU。

至少在戰(zhàn)略高度，已經(jīng)為海南離島免稅產(chǎn)業(yè)的發(fā)展作出了切實(shí)且詳實(shí)的規(guī)劃。唯一的不確定因素在于，消費(fèi)者是否“買(mǎi)賬”。不過(guò)可以確定的是，即使短期內(nèi)消費(fèi)者依然熱衷于境外消費(fèi)，但“消費(fèi)回流”的國(guó)家意志不會(huì)改變，這只會(huì)催生政府加大對(duì)于海南離島免稅市場(chǎng)的政策扶持力度以及產(chǎn)業(yè)投資力度。

結(jié)語(yǔ)

在中免港股上市的基石投資者中，不僅包括中國(guó)國(guó)有企業(yè)混合所有制改革基金有限公司、中國(guó)國(guó)有企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整基金股份有限公司等國(guó)有資本，還囊括了韓國(guó)享譽(yù)全球的化妝品公司AMOREPACIFIC、中國(guó)高端白酒品牌瀘州老窖、坐擁浦東和虹橋兩大國(guó)際樞紐的上海機(jī)場(chǎng)以及全球海運(yùn)巨頭中遠(yuǎn)海運(yùn)。

顯然，無(wú)論是金融機(jī)構(gòu)還是合作伙伴，均一致看好中免的未來(lái)發(fā)展前景。畢竟，消費(fèi)回流的故事，一直是國(guó)家在講，而非中免。只是，中免是最大的受益者。