記者 王玉

中國(guó)人民銀行周五發(fā)布的2022年第四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告總體體現(xiàn)了中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)貨幣政策的要求，但也釋放了一些新的信號(hào)。比如，央行對(duì)通脹的擔(dān)憂有所緩解，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具新增“推動(dòng)消費(fèi)有力復(fù)蘇，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛能”的提法，在談到支持房地產(chǎn)行業(yè)時(shí)刪除了“用足用好政策工具箱”的說法。

分析人士指出，央行對(duì)通脹的態(tài)度從“高度重視未來通脹升溫的潛在可能性”轉(zhuǎn)變?yōu)椤懊芮嘘P(guān)注通脹走勢(shì)變化”，說明短期貨幣政策的“錨”依然是實(shí)體經(jīng)濟(jì)，通脹暫不會(huì)對(duì)貨幣政策形成掣肘。

多數(shù)分析師表示，從央行的最新表述來看，結(jié)合當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇形勢(shì)，降息降準(zhǔn)的可能性進(jìn)一步下降。央行將淡化總量工具，更加注重結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的使用，精準(zhǔn)滴灌至中小微企業(yè)和居民部門，穩(wěn)步推進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

此外，央行在報(bào)告中多次提到消費(fèi)，如“消費(fèi)復(fù)蘇存在不確定性”、“推動(dòng)消費(fèi)有力復(fù)蘇”等等，這說明今年促消費(fèi)政策有較大的空間。而在談到支持房地產(chǎn)行業(yè)時(shí)，報(bào)告刪除了“用足用好（房地產(chǎn)）政策工具箱”的說法，則暗示短期內(nèi)可能不會(huì)再有新的寬松政策出臺(tái)。

以下是部分機(jī)構(gòu)對(duì)2022年第四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告的解讀

廣發(fā)證券：通脹暫時(shí)不會(huì)對(duì)貨幣政策形成強(qiáng)約束

雖然央行指出，經(jīng)濟(jì)回升與海外大宗商品價(jià)格可能帶來“通脹反彈壓力”，但整體表述較上季度更為溫和。上季度強(qiáng)調(diào)“高度重視未來通脹升溫的潛在可能性”，此次則強(qiáng)調(diào)“有效需求不足仍是主要矛盾，短期看通脹壓力總體可控”，“中長(zhǎng)期看，物價(jià)水平具備保持基本穩(wěn)定的有利條件”。這意味著短期貨幣政策的錨仍然是實(shí)體經(jīng)濟(jì)，通脹暫時(shí)不會(huì)對(duì)貨幣政策形成強(qiáng)約束。

貨幣政策基調(diào)沒有變化，不過一個(gè)細(xì)微的變化是央行重提“引導(dǎo)市場(chǎng)利率圍繞政策利率波動(dòng)”。我們認(rèn)為，這一變化是順應(yīng)年初以來流動(dòng)性邊際收斂，銀行間存款類金融機(jī)構(gòu)7天期質(zhì)押式回購(gòu)（DR007）中樞重新回歸7天期逆回購(gòu)利率附近的現(xiàn)實(shí)，同時(shí)也表明在DR007回歸至政策利率附近后，其中樞會(huì)趨穩(wěn)，流動(dòng)性不會(huì)繼續(xù)收緊。

華創(chuàng)證券：結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具仍是重中之重

當(dāng)下的貨幣政策在從“量”向“質(zhì)”轉(zhuǎn)變。在報(bào)告的專欄2，央行明確談及了“人民銀行創(chuàng)新和運(yùn)用結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，為高質(zhì)量發(fā)展增強(qiáng)‘進(jìn)’的動(dòng)力”。具體方向來看，央行通過結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，“促進(jìn)金融資源向小微企業(yè)、綠色發(fā)展、科技創(chuàng)新等重點(diǎn)領(lǐng)域傾斜，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長(zhǎng)，為實(shí)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和高質(zhì)量發(fā)展注入新動(dòng)力”。簡(jiǎn)單而言，當(dāng)下的貨幣政策，資金去哪比資金多少可能更為重要。

展望未來，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具仍是重中之重。短期內(nèi)隨著人事落定之后，央行仍有降息降準(zhǔn)的可能，但是貨幣政策的重心預(yù)計(jì)仍是以各類結(jié)構(gòu)性貨幣政策為主。首先，前期的各類貨幣政策工具有望進(jìn)一步發(fā)力；其次，像普惠小微貸款減息支持工具、收費(fèi)公路貸款支持工具、民企債券融資支持工具和保交樓貸款支持計(jì)劃等結(jié)構(gòu)性政策工具將發(fā)揮更大的作用；第三，政策性開發(fā)金融工具在2023年或上升至萬億級(jí)別，進(jìn)一步支持基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)撬動(dòng)有效投資。

招商證券：降準(zhǔn)降息概率邊際降低

面對(duì)“乍暖還寒”的復(fù)蘇形勢(shì)與信貸亂象苗頭的產(chǎn)生，央行在重申提振信心、擴(kuò)內(nèi)需的同時(shí)，著重強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)固金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)支持力度”，新增“引導(dǎo)市場(chǎng)利率圍繞政策利率波動(dòng)”與“企業(yè)融資成本和個(gè)人消費(fèi)信貸成本穩(wěn)中有降”等表述，這些信號(hào)預(yù)示總量政策短期將突出“穩(wěn)”字，擇機(jī)而動(dòng)，降準(zhǔn)降息概率邊際降低。

結(jié)構(gòu)性政策工具透露發(fā)力傾向。央行強(qiáng)調(diào)，通過創(chuàng)新和運(yùn)用結(jié)構(gòu)性政策工具，為高質(zhì)量發(fā)展增強(qiáng)“進(jìn)”的動(dòng)力。從邊際調(diào)整來看，淡化碳減排支持工具，突出科技創(chuàng)新再貸款和設(shè)備更新改造專項(xiàng)再貸款兩項(xiàng)工具，突出收費(fèi)公路貸款支持工具與保交樓貸款支持計(jì)劃兩項(xiàng)新工具的加快落地。

上海證券：降息降準(zhǔn)的可能性進(jìn)一步下降

近期信貸整體超市場(chǎng)預(yù)期，其中，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款占新增企業(yè)貸款比值達(dá)74.8%，形成對(duì)社融增長(zhǎng)的重要正向拉動(dòng)作用，但M2-社融增速差持續(xù)走闊，反映出銀行體系內(nèi)仍存在資金空轉(zhuǎn)的可能。因此，央行下一步將重點(diǎn)關(guān)注資金向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)。

此外，受國(guó)際原油價(jià)格回落等因素影響，國(guó)內(nèi)石油加工、開采等行業(yè)價(jià)格下降，工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）仍在下行，消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）漲幅也較為溫和，因此，今年物價(jià)對(duì)貨幣政策整體擾動(dòng)有限，央行也更加注重居民端消費(fèi)恢復(fù)。今年央行將淡化總量工具，降息降準(zhǔn)的可能性進(jìn)一步下降，更加注重結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的使用，精準(zhǔn)滴灌至中小微企業(yè)和居民部門，穩(wěn)步推進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

東方金誠(chéng)：今年促消費(fèi)政策有較大空間

本次報(bào)告指出，“預(yù)計(jì)通脹水平總體保持溫和”，“消費(fèi)復(fù)蘇存在不確定性”，同時(shí)，未再?gòu)?qiáng)調(diào)“一段時(shí)間以來M2增速處于相對(duì)高位”，這表明央行對(duì)消費(fèi)需求大幅反彈和貨幣供應(yīng)量較快增長(zhǎng)等因素推升通脹的擔(dān)心有所緩和，也意味著今年促消費(fèi)政策還有較大空間。經(jīng)歷上年大規(guī)模退稅、理財(cái)產(chǎn)品大規(guī)模贖回等特殊因素推高M(jìn)2增速后，今年M2有望呈溫和回落走勢(shì)。

關(guān)于貸款投放，三季度報(bào)告要求“引導(dǎo)商業(yè)銀行擴(kuò)大中長(zhǎng)期貸款投放”，而本次報(bào)告要求“增強(qiáng)信貸總量增長(zhǎng)的穩(wěn)定性和持續(xù)性”，這一變化主要是因?yàn)榻谄髽I(yè)中長(zhǎng)期貸款持續(xù)大幅多增，因此，再度專門強(qiáng)調(diào)這一點(diǎn)的必要性下降。但考慮到今年經(jīng)濟(jì)修復(fù)的強(qiáng)度和節(jié)奏，保持信貸總量同多增、適度靠前投放的基調(diào)不會(huì)發(fā)生變化。今年信貸增長(zhǎng)將主要靠市場(chǎng)主體內(nèi)生融資需求推動(dòng)，而非通過政策引導(dǎo)以及降息降準(zhǔn)的方式驅(qū)動(dòng)。

中信證券：央行對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的態(tài)度邊際上有所回收

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)還在疫后復(fù)蘇的脈沖當(dāng)中，人員流動(dòng)快速恢復(fù)；二手房銷售顯著回暖，并有望向新房銷售傳導(dǎo)；1月信貸同比大幅多增，且2月有望繼續(xù)實(shí)現(xiàn)較高的信貸投放。這一時(shí)期經(jīng)濟(jì)形勢(shì)向好，但不易確定復(fù)蘇的最終高度，因此我們認(rèn)為政策可能會(huì)選擇暫時(shí)觀望。待到二季度，消費(fèi)復(fù)蘇、地產(chǎn)銷售和出口等數(shù)據(jù)基本穩(wěn)定后，貨幣政策可能會(huì)相機(jī)抉擇。

地產(chǎn)政策的主基調(diào)沒有發(fā)生變化，與上季度一樣提到了“房住不炒”、“不把房地產(chǎn)作為刺激經(jīng)濟(jì)的手段”，但是邊際上有所回收，刪除了“用足用好政策工具箱”，在“支持剛性和改善性住房需求”前面加上了“因城施策”。

近期部分城市二手房銷售明顯回暖，我們認(rèn)為，后續(xù)新房銷售也會(huì)隨之改善，當(dāng)然熱點(diǎn)城市可能短期不會(huì)有新的地產(chǎn)放松政策了。報(bào)告中新增“改善優(yōu)質(zhì)頭部房企資產(chǎn)負(fù)債狀況”，我們認(rèn)為，沒有公開違約記錄的頭部民營(yíng)房企融資環(huán)境將明顯好轉(zhuǎn)，但資產(chǎn)質(zhì)量較差的民營(yíng)房企現(xiàn)金流壓力可能仍然較大。