文|美股研究社 堅(jiān)白

近年來，全球科創(chuàng)風(fēng)口不斷變換，虛擬貨幣、元宇宙等輪番登場，不少企業(yè)匆忙上臺又很快謝幕，但在此期間，有些企業(yè)扮演淘金潮中“賣水人”的角色，卻也能夠見證歷史且屹立不倒。不過，這并不意味著其可以獨(dú)善其身，當(dāng)潮水退去時(shí)，代價(jià)也會隨之而來，比如芯片巨頭英偉達(dá)。

歷經(jīng)近一年，英偉達(dá)業(yè)績?nèi)晕醋叱鎏摂M貨幣退潮的陰影，礦工賣鏟釋放的廉價(jià)顯卡還有待消化。但舊潮退卻，新潮又起，ChatGPT的爆火，又帶給英偉達(dá)嶄新的“賣水良機(jī)”。那么，ChatGPT接棒礦工能驅(qū)動英偉重回巔峰嗎？

營收繼續(xù)下滑，兩大業(yè)務(wù)沒有明顯改觀

日前，英偉達(dá)發(fā)布2023財(cái)年第四季度財(cái)報(bào)（截至2023年1月29日），關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)優(yōu)于市場預(yù)期，但仍然延續(xù)二季度以來的下滑態(tài)勢。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，英偉達(dá)四季度實(shí)現(xiàn)營收60.51億元，略高于華爾街預(yù)估的60億美元，但同比下滑21%，較三季度下滑17%有所擴(kuò)大；凈利下滑有所收窄，四季度錄得14.14億美元，同比下降53%，而三季度下降幅度則高達(dá)72%；調(diào)整后攤薄每股收益為0.88美元，同比同樣下滑，但好于市場預(yù)期的0.81美元。

業(yè)績繼續(xù)低迷，源于貢獻(xiàn)營收大頭的兩大業(yè)務(wù)仍無明顯改觀。在英偉達(dá)的業(yè)務(wù)條線中，游戲業(yè)務(wù)和數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)一直貢獻(xiàn)營收大頭，盡管二季度以來，兩大業(yè)務(wù)條線持續(xù)低迷，但三季度及四季度，營收占比仍然均超過90%，可見英偉達(dá)對兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的極度依賴。

具體而言，曾經(jīng)扛起營收大旗的游戲業(yè)務(wù)，四季度僅實(shí)現(xiàn)營收18.3億美元，同比下降46%，而營收占比也縮水至30%。英偉達(dá)在財(cái)報(bào)中表示，下滑的原因是“向合作出售的芯片減少了，他們目前有太多的庫存”。這說明英偉達(dá)游戲顯卡業(yè)務(wù)受虛擬貨幣退潮的影響仍在持續(xù)，庫存的積壓與大量礦卡流入市場導(dǎo)致顯卡滯銷密切相關(guān)。

而接替游戲業(yè)務(wù)扛起大旗的數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)，四季度營收規(guī)模則達(dá)到36.2億元，同比增長11%，英偉達(dá)將增長的原因歸為“美國云服務(wù)提供商購買了更多的產(chǎn)品”。雖然增速可觀，但相比三季度同比31%的增速，已經(jīng)明顯放緩。而且，鑒于ChatGPT在去年12月份開始爆火，而四季報(bào)是截至1月底，可以說ChatGPT在爆火初期，并未對英偉達(dá)業(yè)績有所拉動。

但由于業(yè)績好于預(yù)期，疊加英偉達(dá)首席執(zhí)行官黃仁勛重申ChatGPT給公司所帶來的重大利好——“生成式AI的多功能性和能力引發(fā)了全球企業(yè)開發(fā)和部署AI戰(zhàn)略的緊迫感”，AI正處于“拐點(diǎn)”，將推動各種規(guī)模的企業(yè)購買英偉達(dá)芯片來開發(fā)機(jī)器學(xué)習(xí)軟件，對此，資本市場再次做出積極反應(yīng)，財(cái)報(bào)公布后，英偉達(dá)盤后大漲8.56%。

虛擬貨幣退潮，游戲業(yè)務(wù)仍受礦卡拖累

英偉達(dá)的游戲業(yè)務(wù)主要面向PC廠商，為其提供用于組裝電腦的顯卡，而高性能顯卡是游戲機(jī)必不可少的配件，這也是為什么把此類顯卡業(yè)務(wù)叫做游戲業(yè)務(wù)。英偉達(dá)以游戲業(yè)務(wù)起家，游戲業(yè)務(wù)一直是主力業(yè)務(wù)，貢獻(xiàn)超過50%的營收，并于截至2022年4月底的2023財(cái)年第一季度登頂，達(dá)到36.2億美元，此后調(diào)轉(zhuǎn)直下，二季度驟降至20.42億元，三季度繼續(xù)下滑至15.74億元，到第四季度則略微回升至18.3億元。

英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)的持續(xù)下滑，一方面與全球半導(dǎo)體行業(yè)迎來蕭條周期相關(guān)。2022年以來，隨著三年疫情進(jìn)入尾聲，疫情效應(yīng)所帶來的個(gè)人電腦需求逐漸消散，疊加后疫情時(shí)代世界經(jīng)濟(jì)整體下行，個(gè)人PC市場陷入低迷。報(bào)告顯示，2022年第四季度全球個(gè)人電腦的出貨量總計(jì)6530萬臺，較2021年第四季度下降28.5%。

而作為上游元件供應(yīng)商，除了英偉達(dá)，英特爾、AMD等芯片巨頭，都同樣感到陣陣寒意，營收凈利均出現(xiàn)大幅下滑。以英特爾為例，最新財(cái)報(bào)顯示，英特爾2022年全年?duì)I收為631億美元，同比下滑20%，凈利潤為80.41億美元，同比下滑60%。

但英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)的困局并不僅限于此。英偉達(dá)的顯卡除了可以用于玩高端游戲，還可以用于挖礦，在虛擬貨幣引發(fā)的挖礦熱潮中，GPU巨頭英偉達(dá)是礦工們繞不過去的企業(yè)。英偉達(dá)的高端顯卡曾經(jīng)廣受挖礦界追捧，甚至一卡難求，以2020年9月上市的RTX3090顯卡為例，英特爾官方定價(jià)為11999元，但在此后的虛擬貨幣牛市狂潮中，曾一度被礦工們炒到了20000元。

而在狂潮退去時(shí)，英偉達(dá)作為挖礦潮中的“賣鏟人”，其高增長不僅戛然而止，同時(shí)也無可避免地遭到反噬。虛擬貨幣在2022年初開始退潮，從數(shù)據(jù)來看，英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)的衰退與之在時(shí)間上基本是同步的，其營收在截至2022年4月底的第一季度登頂，然后調(diào)轉(zhuǎn)直下。

但影響不僅是不再“賣鏟”給礦工那么簡單，以前賣出的顯卡也會被以低廉的價(jià)格釋放進(jìn)市場，對英偉達(dá)的新卡銷售產(chǎn)生沖擊。在發(fā)布2022財(cái)年第一季度報(bào)告時(shí)，英偉達(dá)首席財(cái)務(wù)官Colette Kress曾透露，彼時(shí)用于挖礦的顯卡占據(jù)英偉達(dá)當(dāng)季總體銷量的四分之一，由此可以想象，虛擬貨幣退潮后，會有多少礦卡被釋放進(jìn)市場。

告別虛擬貨幣挖礦市場后，英偉達(dá)游戲業(yè)務(wù)回歸常態(tài)，需要面對的是一個(gè)全球半導(dǎo)體行業(yè)的寒冬，同時(shí)需要消化礦卡流入市場的沖擊，可以預(yù)見，英偉達(dá)的游戲業(yè)務(wù)后續(xù)難以重新扛起營收大旗，屬于它的時(shí)代似乎已經(jīng)一去不復(fù)返。

ChatGPT接棒礦工，能驅(qū)動英偉達(dá)重回巔峰嗎？

英偉達(dá)無疑也是非常幸運(yùn)的，在虛擬貨幣潮退后，很快又迎來了ChatGPT潮起。

ChatGPT自去年12月開始爆火后，國內(nèi)外科技巨頭紛紛快速跟進(jìn)入局，前有Google匆匆發(fā)布對標(biāo)產(chǎn)品而慘烈翻車，后有百度宣布將于3月份推出“文心一言”，還有眾多創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)和風(fēng)投摩拳擦掌奔走入場……

但隨著聲勢越來越大，用戶的直接使用體驗(yàn)卻是ChatGPT回答問題的速度越來越慢了。原因不難理解，隨著用戶數(shù)量指數(shù)級的暴增，ChatGPT算力有限難以應(yīng)對，最好的辦法就是讓用戶排隊(duì)。由此可以看到ChatGPT一個(gè)至關(guān)重要的特點(diǎn)，那就是其運(yùn)行除了精巧的算法之外，還需要強(qiáng)大的硬件提供算力支持，源源不斷的硬件投入（其中最重要的無疑是芯片），意味著巨大的成本壓力，而截至目前，除了ChatGPT推出的杯水車薪的付費(fèi)訂閱模式之外，其實(shí)并無其他變現(xiàn)途徑。

所以，可以說ChatGPT賽道的火熱，對于硬件廠商來說，又是一件很好的“賣水”生意。截至目前，基本所有芯片巨頭包括英偉達(dá)、英特爾、AMD、高通在內(nèi)，在該領(lǐng)域均推出了芯片產(chǎn)品，但英偉達(dá)處于絕對領(lǐng)先地位，市占率高達(dá)70%，而且這是英偉達(dá)賴以起家的老本行，其技術(shù)實(shí)力也同樣遙遙領(lǐng)先。

這個(gè)業(yè)務(wù)板塊就是英偉達(dá)的數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)，近年來，該業(yè)務(wù)條線營收占比持續(xù)增長，已經(jīng)接棒游戲業(yè)務(wù)扛起營收大旗。亞馬遜AWS、微軟Azure、谷歌云、甲骨文等科技巨頭，均采用英偉達(dá)的A100、H100 GPU，而根據(jù)IDC統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，國內(nèi)的云服務(wù)提供商和超算使用的也都是英偉達(dá)的芯片，市占率更是高達(dá)95%。英偉達(dá)在AI芯片領(lǐng)域的絕對統(tǒng)治地位，意味著在本輪ChatGPT大潮中，其作為“賣水人”，可以首先獲利。

但面對新一輪熱潮引發(fā)的巨大需求，英特爾的老對手們也不可能無所作為?？梢钥吹?，盡管目前英偉達(dá)芯片仍是各大AI公司的首選，比如在ChatGPT的訓(xùn)練過程中，訓(xùn)練transformer語言模型的訓(xùn)練集群，使用的是大約10000個(gè)英偉達(dá)A100 GPU，但據(jù)投行KeyBanc Capital Markets的分析師預(yù)測，也有一些公司比如谷歌會選擇使用張量處理單元（簡稱tpu）來進(jìn)行自己的訓(xùn)練，也可能會使用替代芯片，比如AMD的MI300。

此外，在中國市場，英偉達(dá)也面臨掣肘因素。英偉達(dá)的A100、H100 GPU是目前ChatGPT使用量最大的芯片，但遭到美國政府出口禁令的，也恰恰正是這兩款芯片。為此，英偉達(dá)推出了“閹割版”的替代芯片A800 GPU等，但性能方面明顯有差距。在這種形勢下，中國市場ChatGPT賽道的火熱，勢必會對英偉達(dá)數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的拉動力造成影響。

同時(shí)，正如此前的虛擬貨幣、元宇宙熱潮一樣，在風(fēng)口出現(xiàn)前期，不可避免地會出現(xiàn)泡沫，各方人馬的入場很可能只是暫時(shí)的喧囂，如果說連曾經(jīng)推出過AlphaGo的科技巨頭Google，在快速跟進(jìn)ChatGPT時(shí)都不免翻車，那么縱觀國內(nèi)外，其實(shí)真正有實(shí)力持續(xù)做好的企業(yè)少之又少。

因此，ChatGPT對于英偉達(dá)顯卡的拉動，在初期很可能像挖礦一樣，迎來一波爆發(fā)性增長，驅(qū)動英偉達(dá)重回巔峰，但煙花易冷，終究也要像虛擬貨幣退潮那樣回歸常態(tài)。