文丨直通IPO 孫媛

今天，安防超大倍率變焦鏡頭領(lǐng)域龍頭企業(yè)上市了。

2月16日，嘉興中潤(rùn)光學(xué)科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱中潤(rùn)光學(xué)）登陸科創(chuàng)板，發(fā)行價(jià)為23.88元/股，開(kāi)盤價(jià)為45.86元/股，較發(fā)行價(jià)上漲92%。截至10:17分，中潤(rùn)光學(xué)股價(jià)為51.1元/股，較發(fā)行價(jià)上漲114%，市值達(dá)45億元。

來(lái)源：富途牛牛

作為以視覺(jué)為核心的精密光學(xué)鏡頭產(chǎn)品和技術(shù)開(kāi)發(fā)服務(wù)提供商，中潤(rùn)光學(xué)主要產(chǎn)品包括數(shù)字安防鏡頭、無(wú)人機(jī)鏡頭、視訊會(huì)議鏡頭、智能家居鏡頭等精密光學(xué)鏡頭，是視覺(jué)信息采集入口的核心部件，廣泛用于邊防、無(wú)人機(jī)、智能識(shí)別、智慧城市等國(guó)家戰(zhàn)略發(fā)展領(lǐng)域。

值得注意的是，成立于2012年的中潤(rùn)光學(xué)，不僅是華為的供應(yīng)商之一，也為業(yè)內(nèi)安防龍頭海康威視和大華股份提供光學(xué)鏡頭。在2016年至2020年四年融資三輪，估值三級(jí)跳，直接升至獨(dú)角獸，最后一輪融資完成僅半年就開(kāi)啟了上市輔導(dǎo)。

從其招股書(shū)于2022年5月20日獲得受理，再到現(xiàn)如今的成功上市，中潤(rùn)光學(xué)可謂一路飛奔。

“靈魂人物”張平華和他的“中國(guó)好前妻”

中潤(rùn)光學(xué)的發(fā)展，離不開(kāi)“靈魂人物”張平華。

創(chuàng)辦公司前，張平華曾任日本老牌設(shè)計(jì)公司、業(yè)內(nèi)資深的光學(xué)設(shè)計(jì)研發(fā)型企業(yè)木下光學(xué)營(yíng)業(yè)部部長(zhǎng)。

2012年，中潤(rùn)光學(xué)前身上海中熙光學(xué)科技有限公司成立。但當(dāng)時(shí)創(chuàng)始股東中熙光學(xué)是 2010 年 3 月在上海設(shè)立的企業(yè)，兩位股東替張平華、張明鋒和金凱東代持股權(quán)。

2013年7月，朱框吉分別將其所持中熙光學(xué)股權(quán)轉(zhuǎn)讓給沈志妹、劉璇、顧銀龍、金凱東和張明鋒；潘劍芳將其所持中熙光學(xué)股權(quán)轉(zhuǎn)讓給劉璇。值得注意的是，當(dāng)時(shí)張平華與沈志妹、陸高飛與劉璇存在婚姻關(guān)系。

而這樣的代持直到公司計(jì)劃引入新股東機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者時(shí)，在投資機(jī)構(gòu)對(duì)規(guī)范性的要求下，2015 年12月才得以解除，張平華、陸高飛、金凱東和張明鋒等股東從背后走向臺(tái)前。同年，公司的業(yè)務(wù)重心已從上海轉(zhuǎn)移至嘉興。

彼時(shí)，中潤(rùn)光學(xué)成立初期尚未建立完善的自主研發(fā)平臺(tái)，核心技術(shù)主要集中于鏡頭精密裝調(diào)工藝，顯然有所不足，而木下光學(xué)在光學(xué)鏡頭產(chǎn)品設(shè)計(jì)方面具有長(zhǎng)期技術(shù)積累。

為此，自 2015 年開(kāi)始，公司通過(guò)招聘研發(fā)技術(shù)人員、委派工程師前往木下光學(xué)學(xué)習(xí)、參與產(chǎn)品設(shè)計(jì)過(guò)程增強(qiáng)自身研發(fā)力量，在此過(guò)程中逐步掌握組合特征復(fù)雜矢量曲面設(shè)計(jì)技術(shù)、寬光譜復(fù)消色差成像技術(shù)等。

同時(shí)，張平華還加速了對(duì)木下光學(xué)的收購(gòu)動(dòng)作。通過(guò)2016年及2019年兩次股權(quán)收購(gòu)，中潤(rùn)光學(xué)合計(jì)購(gòu)買木下光學(xué)股份達(dá)55.01%，并委派董事實(shí)現(xiàn)對(duì)木下光學(xué)董事會(huì)的控制。張平華創(chuàng)業(yè)的幾年間，就完成了木下光學(xué)從前東家到合作伙伴再到子公司的轉(zhuǎn)變。

這一過(guò)程中，張平華的前妻沈志妹又扮演了重要角色。

2015年5月，木下光學(xué)增發(fā)普通股338股，沈志妹代張平華認(rèn)購(gòu)了該增發(fā)股份。2016年，沈志妹又將其持有的木下光學(xué)338股普通股，以3200萬(wàn)日元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給其朋友，隨后，朋友將該部分股份以相同價(jià)格轉(zhuǎn)讓給中潤(rùn)。

來(lái)源：中潤(rùn)光學(xué)招股書(shū)

而通過(guò)控股木下光學(xué)，加速了中潤(rùn)光學(xué)吸收國(guó)外先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)與技術(shù)，為其進(jìn)一步提升光學(xué)理論基礎(chǔ)以及高端產(chǎn)品技術(shù)開(kāi)發(fā)能力。

招股書(shū)指出，2018年張平華與沈志妹解除婚姻關(guān)系；2019年陸高飛與劉璇解除婚姻關(guān)系，并未對(duì)因股權(quán)代持、股權(quán)權(quán)屬問(wèn)題產(chǎn)生糾紛。

在中潤(rùn)光學(xué)IPO問(wèn)詢回復(fù)中，2022年9月經(jīng)發(fā)行人律師核查確認(rèn)，沈志妹自愿放棄對(duì)公司的股權(quán)分割。沈志妹的公司股權(quán)全數(shù)分配給張平華，雙方對(duì)股權(quán)分割安排無(wú)異議，且 “沈志妹未參與過(guò)公司經(jīng)營(yíng)管理”。

以發(fā)行股數(shù)和融資金額、控股股東張平華持有中潤(rùn)光學(xué)45.2%的股份來(lái)推算，現(xiàn)在中潤(rùn)光學(xué)市值有45億人民幣，張平華持股市值則有20.34億元。這意味著以“夫妻共同財(cái)產(chǎn)平均分割”的原則，沈志妹等于放棄了10.17億元的股票市值。

來(lái)源：中潤(rùn)光學(xué)招股書(shū)

以超大倍率變焦切入、成細(xì)分市場(chǎng)頭部玩家

招股書(shū)顯示，中潤(rùn)光學(xué)專注于精密光學(xué)鏡頭的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，為國(guó)家級(jí)專精特新“小巨人”企業(yè)、國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)。截至報(bào)告期末，公司已獲授權(quán)發(fā)明專利 73 項(xiàng)， 實(shí)用新型專利 140 項(xiàng)。

憑借核心技術(shù)創(chuàng)新及應(yīng)用，公司推動(dòng)了數(shù)字安防行業(yè)關(guān)鍵零部件之一光學(xué)鏡頭的國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程，開(kāi)發(fā)、拓展并實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)變焦鏡頭在無(wú)人機(jī)、視訊會(huì)議等新領(lǐng)域上的規(guī)模應(yīng)用，此外積極布局智能車載、激光電視、電影及 AR/VR 等市場(chǎng)，打造以視覺(jué)為核心，多應(yīng)用領(lǐng)域協(xié)同發(fā)展的產(chǎn)品布局。

來(lái)源：中潤(rùn)光學(xué)招股書(shū)

2019年、2020年、2021年和2022年上半年，中潤(rùn)光學(xué)的營(yíng)收分別為2.84億元、3.34億元、3.96億元和1.88億元；凈利潤(rùn)分別為2172.09萬(wàn)元、2624.33萬(wàn)元、3552.28萬(wàn)元和1916.50萬(wàn)元；扣非后凈利潤(rùn)分別為399.15萬(wàn)元、2303.84萬(wàn)元、3215.20萬(wàn)元和1580.27萬(wàn)元。

其中，光學(xué)鏡頭產(chǎn)品銷售收入及技術(shù)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)收入為公司主營(yíng)業(yè)務(wù)，根據(jù)應(yīng)用領(lǐng)域可劃分為數(shù)字安防、機(jī)器視覺(jué)及其他，其收入在報(bào)告期內(nèi)分別為2.72億元、2.97億元，3.66億元和1.75億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為 99.42%、95.50%、 96.84%及 96.90%。

招股書(shū)顯示，中潤(rùn)光學(xué)產(chǎn)品以數(shù)字安防鏡頭為主且集中于超大倍率變焦鏡頭領(lǐng)域。報(bào)告期內(nèi)， 數(shù)字安防超大倍率變焦鏡頭銷售收入分別為1.66億元、1.78億元、 1.95億元及0.88億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為58.67%、55.87%、 50.78%及48.34%。

來(lái)源：中潤(rùn)光學(xué)招股書(shū)

截至目前，公司在數(shù)字安防超大倍率變焦鏡頭、超長(zhǎng)焦鏡頭、工業(yè)無(wú)人機(jī)鏡頭等細(xì)分市場(chǎng)，已經(jīng)取得一定地位。

據(jù)行業(yè)權(quán)威機(jī)構(gòu)TSR的統(tǒng)計(jì)，公司2021年在數(shù)字安防超大倍率變焦（變焦倍率30倍及以上）鏡頭國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率53.75%、全球市場(chǎng)占有率47.88%；2021年在數(shù)字安防超長(zhǎng)焦鏡頭國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率58.82%、全球市場(chǎng)占有率15.79%；2021年，在工業(yè)無(wú)人機(jī)鏡頭全球市場(chǎng)占有率5.6%。

應(yīng)用領(lǐng)域集中、依賴單一客戶，中科光學(xué)前路何方？

然而，中潤(rùn)光學(xué)雖占據(jù)安防大倍率變焦鏡頭領(lǐng)域頭部位置，但作為安防鏡頭等市場(chǎng)的“后來(lái)者”，面臨更大的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力。

與同行業(yè)可比上市公司相比，中潤(rùn)光學(xué)在產(chǎn)總額、營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)規(guī)模上低于同行，在原材料采購(gòu)、產(chǎn)品生產(chǎn)等 面規(guī)模效應(yīng)尚存在不足，整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力有待提升。

來(lái)源：中潤(rùn)光學(xué)招股書(shū)

而公司成立初期選擇切入市場(chǎng)的超大倍率變焦鏡頭，其設(shè)計(jì)、制造難度較大，成本較高，成本的制約使得其目前終端客戶主要為政府、中大型企業(yè)，應(yīng)用領(lǐng)域以遠(yuǎn)距離觀測(cè)場(chǎng)景為主，與定焦及超小倍率變焦鏡頭市場(chǎng)相比，存在應(yīng)用滲透不足、客戶類型受限、市場(chǎng)規(guī)模有待擴(kuò)大的情況，使得公司必須持續(xù)推動(dòng)超大倍率變焦鏡頭的性能升級(jí)并降低相應(yīng)制造成本，才能夠獲得更大的增長(zhǎng)空間。

另一方面，公司在相對(duì)較低倍率如 10 倍以下產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)和布局尚不完善。與超大倍率變焦鏡頭對(duì)產(chǎn)品設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)能力的高要求不同，超小倍率變焦及定焦鏡頭更注重制造工藝及成本管控能力，同行業(yè)公司如宇瞳光學(xué)已具備相應(yīng)技術(shù)積累、生產(chǎn)自動(dòng)化程度較高，在該領(lǐng)域具有較高的市場(chǎng)占有率。

根據(jù)TSR2021年鏡頭市場(chǎng)調(diào)研報(bào)告顯示，2021年安防鏡頭市場(chǎng)出貨量增長(zhǎng)至43528萬(wàn)顆，其中，定焦鏡頭出貨量為35567.4萬(wàn)顆，占出貨量的80%左右，變焦鏡頭出貨量?jī)H為7960.10萬(wàn)顆。

2021年，公司安防鏡頭收入占整體安防鏡頭市場(chǎng)總規(guī)模的4.60%，出貨量占整體安防鏡頭出貨量的0.5%，占比較低；在10倍以下小倍率、超小倍率變焦或定焦鏡頭市場(chǎng)份額只有0.08%。

可見(jiàn)在市場(chǎng)拓展上，小倍率變焦、定焦鏡頭格局成型，中潤(rùn)光學(xué)破壁難度不小，同時(shí)產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域相對(duì)集中，營(yíng)收高度依賴大客戶也成中潤(rùn)光學(xué)難解的一大難題。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)公司前五大客戶銷售金額占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為74.63%、64.05%、60.40%和59.91%。其中，大華股份始終為第一大客戶，2019年至2022年上半年銷售收入占比分別為50.75%、44.23%、41.07%、38.79%。

第一大客戶占比居高不下，第二大客戶的占比也穩(wěn)定保持在6%-10%的區(qū)間。但從2022年開(kāi)始，穩(wěn)居第二大客戶的華為未出現(xiàn)在前五大客戶之列。全球安防50強(qiáng)第一的?？低曇仓辉?021年出現(xiàn)過(guò)一次，貢獻(xiàn)了1800萬(wàn)元的收入。

值得注意的是，2020年6月投資中潤(rùn)光學(xué)C輪的方廣資本，其創(chuàng)始合伙人洪天峰也是前五大客戶之一海康威視的監(jiān)事會(huì)主席。海康威視曾在2021年出現(xiàn)在前五大客戶中，貢獻(xiàn)了1814萬(wàn)元的收入。

招股書(shū)中，中潤(rùn)光學(xué)也指出了自己市場(chǎng)和客戶有待拓展的競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)。但無(wú)論是開(kāi)拓機(jī)器視覺(jué)及其他新興應(yīng)用領(lǐng)域，還是進(jìn)一步擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模和提高研發(fā)技術(shù)水平，高速成長(zhǎng)期的科技企業(yè)都免不了高投入，而融資渠道單一、資金實(shí)力不足的現(xiàn)況也讓中潤(rùn)光學(xué)寄予上市來(lái)解決。

這也就不難解釋中潤(rùn)光學(xué)計(jì)劃募資的4.46億元，2.69億元會(huì)被用于高端光學(xué)鏡頭智能制造項(xiàng)目，5629萬(wàn)元投入高端光學(xué)鏡頭研發(fā)中心升級(jí)項(xiàng)目，8000萬(wàn)用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

對(duì)于已上市的中潤(rùn)光學(xué)而言，如何在所處細(xì)分行業(yè)空間增長(zhǎng)受阻之下，拓寬市場(chǎng)和獲取客戶，或?qū)⒊蔀樾碌拿}。