文｜能鏈研究院
2022年，新能源依舊如火如荼，光伏裝機(jī)、新能源車銷量、投資建設(shè)等指標(biāo)大幅超出預(yù)期。
然而，與實(shí)體產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展相比，新能源二級市場的表現(xiàn)卻不如人意。
新能源六大賽道均出現(xiàn)滑落。通達(dá)信數(shù)據(jù)顯示，2022年，光伏板塊下跌15.52%，鋰電池板塊下跌23.15%，風(fēng)電板塊下跌12.33%，氫能源板塊下跌18.6%，儲能板塊下跌10.53%，充電樁板塊下跌15.47%。
不過，在細(xì)分賽道中卻依舊有著亮眼的表現(xiàn)，部分個(gè)股甚至接連創(chuàng)出上市以來新高。
科士達(dá)（002518.SZ）2022年上漲131.79%。準(zhǔn)確地說，自2022年4月26日，股價(jià)從13.05上漲至2023年1月5日的60.7元，8個(gè)多月的時(shí)間漲幅達(dá)365%。同期，科華數(shù)據(jù)(002335.SZ)稍遜一籌，股價(jià)從16.64上漲至52.33元，漲幅214%。上能電氣(300827.SZ)期間漲幅183%，盛弘股份(300693.SZ)漲幅243%。
熟悉的朋友們應(yīng)該知道，這些標(biāo)的都有一個(gè)共同的業(yè)務(wù)：儲能變流器。
那么，為什么儲能變流器能在新能源六大賽道集體回落時(shí)逆勢大漲？
這便是本篇報(bào)告試圖解答的問題。
01、逆變器與變流器
提及儲能變流器，很多朋友會想到光伏逆變器。
二者均是各自賽道的明星，在功能上有相近之處，也有著不同。 光伏逆變器主要作用便是將太陽能電池所發(fā)出的直流電轉(zhuǎn)化為交流電。而儲能變流器既可把蓄電池的直流電逆變成交流電:DC-AC，輸送給電網(wǎng)或者給交流負(fù)荷使用，這一點(diǎn)和光伏逆變器比較類似。也可把電網(wǎng)的交流電整流為直流電:AC-DC，給蓄電池充電。
簡單而言，儲能變流器具備雙向功能，有充電和放電兩個(gè)方向的能量控制。故而有人稱之為雙向逆變器。 二者逆變的拓?fù)浣Y(jié)構(gòu)跟光伏是類似的，虛擬同步技術(shù)、主動(dòng)調(diào)整技術(shù)有所不同。電池本身對于安全性更為敏感，對變流器的要求比逆變器更高。自用率、故障率等指標(biāo)，變流器要優(yōu)于逆變器。 因此，從技術(shù)難度和技術(shù)壁壘上，變流器要高于逆變器。技術(shù)難度決定產(chǎn)品價(jià)值，變流器毛利率要高于逆變器，一般在10%左右。
在市場規(guī)模方面，二者不在同一個(gè)量級上。光伏機(jī)構(gòu)國際能源署光伏電力系統(tǒng)項(xiàng)目(IEAPVPS)再度調(diào)高2022年裝機(jī)預(yù)期，2022年可能會上升到260GW。預(yù)計(jì)到2030年，每年新增光伏裝機(jī)容量將翻四倍以上，達(dá)到650GW。 考慮到容配比的影響，光伏逆變器未來的市場空間將在裝機(jī)量的基礎(chǔ)上浮超過20%。
相比之下，儲能變流器規(guī)模偏小。根據(jù)IHS測算，2018 年-2022 年全球儲能變流器市場規(guī)模預(yù)計(jì)合計(jì)為 63GW，不足2021年光伏逆變器市場規(guī)模的1/3。
02、高速增長的變流器市場
隨著全球雙碳目標(biāo)的推進(jìn)，可再生能源的占比將進(jìn)一步提升。在電池技術(shù)推動(dòng)下，儲能成本持續(xù)下降，各國政府陸續(xù)發(fā)布政策鼓勵(lì)、強(qiáng)制配儲。
2021年，美國電化學(xué)儲能新增裝機(jī)12.21GWh，占全球新增市場規(guī)模的40.5%，同比增加253%。
由于電網(wǎng)老舊和新能源發(fā)電占比逐年提升，需配備儲能以協(xié)助消納，滿足電網(wǎng)調(diào)度需求，儲能建設(shè)更偏向于發(fā)電與電網(wǎng)側(cè)。
因此，從場景來看，美國儲能以表前（發(fā)電側(cè)儲能與電網(wǎng)側(cè)儲能）為主，2021年表前占比高達(dá)84%。工商業(yè)與戶用儲能目前占比較低，未來隨著補(bǔ)貼力度加大，經(jīng)濟(jì)性凸顯，有望迎來高增速。 中信建投預(yù)測，美國電化學(xué)儲能/表前儲能市場在2025年規(guī)模將達(dá)到143/95GWh，2021-2025年復(fù)合增速達(dá)85%/74%。
2021年，歐洲電化學(xué)儲能新增裝機(jī)5.78GWh，占全球新增市場規(guī)模的19%，增速高達(dá)154%。
歐洲高漲的傳統(tǒng)能源價(jià)格推動(dòng)了歐洲電價(jià)大幅上漲，促進(jìn)了用戶側(cè)儲能的高需求。
因此，從裝機(jī)場景來看，歐洲儲能以戶用為主，是全球最大戶用儲能市場，2021年表前/戶用占比42%/53%。
展望未來，歐洲能源轉(zhuǎn)型仍舊迫切，在儲能成本不斷降低的趨勢下，戶用儲能將維持高景氣度。 中信建投預(yù)測，歐洲電化學(xué)儲能/戶用儲能市場在2025年規(guī)模將達(dá)到60/33GWh，2021-2025年復(fù)合增速達(dá)80%/80%。
在各個(gè)省份相繼出臺鼓勵(lì)和強(qiáng)制配置儲能的政策下，我國儲能項(xiàng)目逐步落地，向著產(chǎn)業(yè)規(guī)模化發(fā)展。
2021年，中國電化學(xué)儲能新增裝機(jī)5.79GWh，占全球新增市場規(guī)模的19%，增速高達(dá)157%。
從裝機(jī)場景來看，中國儲能以表前為主，2021年表前占比高達(dá)79%，戶用儲能目前占比較低，僅占6%。隨著大基地與整縣推進(jìn)、各省份陸續(xù)推出儲能補(bǔ)貼政策，未來儲能裝機(jī)有望維持高速增長。 中信建投預(yù)測，中國電化學(xué)儲能市場在2025年新增規(guī)模將達(dá)到109.7GWh，年復(fù)合增速達(dá)109%；表前/工商業(yè)/戶用儲能將分別達(dá)到96/10.6/3.1GWh，年復(fù)合增速達(dá)114%/87%/73%。
頭豹研究院數(shù)據(jù)顯示，中國儲能變流器新增市場規(guī)模從2015年的1億元躍升至2020年的13.3億元，2025年有望達(dá)到60.5億元。
毫無疑問，廣袤的市場空間與確定的增長預(yù)期是資本市場如此青睞于儲能變流器的原因。
03、產(chǎn)業(yè)之星
在儲能眾多的產(chǎn)業(yè)鏈中，為什么變流器最受追捧？為什么變流器在二級市場的彈性最好？
從產(chǎn)業(yè)鏈來看，電化學(xué)儲能系統(tǒng)主要由電池組、電池管理系統(tǒng)（BMS）、能量管理系統(tǒng)（EMS）、儲能變流器（PCS）以及其他電氣設(shè)備構(gòu)成。 儲能變流器成本占比達(dá)10%-20%，僅次于電池組（60%）。
變流器是儲能的核心零部件，儲能變流器決定著輸出電能的質(zhì)量和特征，從而很大程度上影響了電池的壽命。
從產(chǎn)品的特性角度來看，變流器的核心競爭力體現(xiàn)在產(chǎn)品迭代上，如同光伏逆變器一樣，不同型號對應(yīng)不同的逆變器。
在儲能技術(shù)較快迭代的基礎(chǔ)上，不斷推出新產(chǎn)品使得企業(yè)造血能力極強(qiáng)，毛利率得到了有效保障。 其次，變流器海外認(rèn)證周期長，品牌和渠道屬性較強(qiáng)，與客戶達(dá)成穩(wěn)定合作較難。分銷渠道的開拓周期長，黏性高，客戶也看重售后服務(wù)能力。變流器如果出現(xiàn)故障，會導(dǎo)致系統(tǒng)大面積癱瘓，因此客戶會傾向于選擇頭部品牌。 最為關(guān)鍵的是，由于儲能多種技術(shù)生態(tài)并存，有多種應(yīng)用場景，需要不同技術(shù)解決方案。術(shù)業(yè)有專攻，跨應(yīng)用場景存在著一定壁壘，其他企業(yè)較難進(jìn)入。
這使得適用于不同應(yīng)用場景的變流器市場競爭壓力較小，容易在各自領(lǐng)域完成產(chǎn)業(yè)一體化，構(gòu)建壁壘。比如，以光伏逆變器切入，以不間斷電源切入、以光伏電站、充電樁、電池檢測切入等等。
儲能變流器企業(yè)不僅會為客戶提供相關(guān)產(chǎn)品，還會提供一套完整的解決方案，產(chǎn)品之間存在差異性，行業(yè)對下游議價(jià)能力較強(qiáng)。
因此，變流器在品牌、渠道、服務(wù)和應(yīng)用場景上具備較強(qiáng)的護(hù)城河。
現(xiàn)階段，變流器行業(yè)處在發(fā)展初期，市場尚未完全釋放。雖然陽光電源等逆變器龍頭存在一定先行者優(yōu)勢，但市場格局尚未確定，眾多企業(yè)仍舊存在較大發(fā)展機(jī)遇。 從投資的角度，資本基于產(chǎn)業(yè)未來景氣度選擇儲能賽道，基于產(chǎn)業(yè)特性、進(jìn)入壁壘、市場競爭環(huán)境等因素選擇變流器這一細(xì)分環(huán)節(jié)。
04、出海
中國儲能變流器于2012年起步，以示范項(xiàng)目為主。隨著探索的深入，技術(shù)日趨進(jìn)步，成本逐步下滑，產(chǎn)業(yè)走向成熟。
由于供應(yīng)鏈體系與逆變器存在部分重合，基于逆變器的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，國內(nèi)企業(yè)材料、人工成本低，產(chǎn)品性價(jià)比高于海外，現(xiàn)階段國內(nèi)變流器已經(jīng)占據(jù)全球市場主要份額。
2021年度，全球市場中，儲能PCS出貨量排名前十位的中國儲能PCS提供商，依次為：陽光電源(300274.SZ)、科華數(shù)能、比亞迪(002594.SZ)、古瑞瓦特、上能電氣、盛弘股份、南瑞繼保、匯川技術(shù)(300124.SZ)、索英電氣和科士達(dá)。
2021年度全球市場儲能PCS出貨量排行榜
2021年，中國新增投運(yùn)的新型儲能項(xiàng)目中，裝機(jī)規(guī)模排名前十位的儲能PCS提供商，依次為：上能電氣、科華數(shù)能、索英電氣、南瑞繼保、陽光電源、盛弘股份、華自科技(300490.SZ)、智光儲能、匯川技術(shù)和許繼電氣(000400.SZ)。
2021年度國內(nèi)新增投運(yùn)裝機(jī)量排行榜
在全面推進(jìn)儲能項(xiàng)目的進(jìn)程中，國內(nèi)變流器有望順利出海，獲取更大市場份額。 文章開頭列舉的2022年逆勢大幅上漲的股票（科華數(shù)據(jù)、盛弘電氣、上能電氣、科士達(dá)）赫然在列。
上述企業(yè)在變流器產(chǎn)業(yè)中均處于頭部，市場份額占據(jù)一席之地。在變流器產(chǎn)業(yè)未來廣袤的市場中，具備較大的想象空間。 這幾家公司延展性較好，可以進(jìn)行產(chǎn)業(yè)縱深切入，整合資源完成一體化降低成本?？剖窟_(dá)與科華數(shù)據(jù)都是從UPS切入，上能電氣從光伏切入，盛弘股份從充電樁和電池檢測切入。 作為彈性最好的細(xì)分環(huán)節(jié)，可能存在超預(yù)期的增長，市值整體不大，故而更受資本追捧。
參考資料：
[1] 《“十四五”可再生能源發(fā)展規(guī)劃》
[2] 國際能源署《2022年世界能源展望》
[3] CNESA《2022年儲能產(chǎn)業(yè)應(yīng)用研究報(bào)告》
[4] 中信建投《光伏逆變器龍頭，戶儲+大儲雙驅(qū)動(dòng)》
[5] 頭豹研究院《電氣設(shè)備-2021年中國儲能變流器（PCS）行業(yè)概覽-護(hù)航儲能騰飛》
[6] 華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院《2020年全球及中國儲能變流器行業(yè)現(xiàn)狀分析，光儲結(jié)合是未來發(fā)展大趨勢》