文 | 不二研究 藝馨 永陽(yáng)

“加拿大鵝”跌倒近一年，波司登吃飽了嗎？

11月24日，“國(guó)貨之光”波司登國(guó)際控股有限公司（下稱(chēng)“波司登”）發(fā)布了2023財(cái)年中期業(yè)績(jī)報(bào)告。盡管波司登營(yíng)收和凈利的數(shù)據(jù)雙增，但高端化之路披荊斬棘，“加拿大鵝” 的市場(chǎng)并不好搶。

財(cái)報(bào)公布次日，波司登的股價(jià)下跌超10%。截至2022年12月6日收盤(pán)，波司登報(bào)收3.99港元/股，對(duì)應(yīng)總市值434.4億港元；相較一年前的市值最高點(diǎn)680億港元，市值縮水過(guò)半。

波司登是一家中國(guó)羽絨服裝品牌運(yùn)營(yíng)商，目前旗下的羽絨服品牌包括波司登、雪中飛、冰潔等。據(jù)2022財(cái)年年報(bào)援引歐睿國(guó)際公布的調(diào)研報(bào)告稱(chēng)，按2022財(cái)年銷(xiāo)售額計(jì)算，波司登的羽絨服銷(xiāo)售額和銷(xiāo)售量同時(shí)位列世界第一。

「不二研究」據(jù)其最新財(cái)年中期業(yè)績(jī)報(bào)告發(fā)現(xiàn)：截至2022年9月30日，波司登營(yíng)收61.80億元，同比增加14.10%；同期，凈利為7.34億元，同比增加15.0%。

在2023財(cái)年中期內(nèi)，波司登品牌羽絨服業(yè)務(wù)收入為38.57億元；其中，來(lái)自波司登品牌的收入為35.22億元，當(dāng)期營(yíng)收占比高達(dá)91.3%。與之對(duì)應(yīng)的，“只能賣(mài)4個(gè)月” 的羽絨服品牌季節(jié)性限制，也是波司登必須面對(duì)的問(wèn)題。

圖源：波司登官微

更為重要的是，波司登搶占“加拿大鵝”高端市場(chǎng)份額之路，始終荊棘密布，面臨“無(wú)爆款無(wú)銷(xiāo)量”的窘境；同時(shí)營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用也在攀升。據(jù)上半財(cái)年，其銷(xiāo)售費(fèi)用是 16.23 億元，當(dāng)期營(yíng)收占比26.3%；而在2021/22 財(cái)年，波司登的銷(xiāo)售開(kāi)支為 61.71 億元，當(dāng)期營(yíng)收占比近 40%。

今年1月的一篇舊文中，我們聚焦于波司登從親民品牌到押注高端化的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變。時(shí)至今日，在“加拿大鵝”跌倒將近1年之后，波司登的高端化之路依然困難重重，或許它缺少的并不僅僅是一個(gè)品牌故事。

它財(cái)報(bào)后的股價(jià)表現(xiàn)，也顯示出資本市場(chǎng)的猶疑：波司登距離高端羽絨服的王座還有多遠(yuǎn)？而在羽絨服之外，波司登的新故事又從哪里講起呢？

由此，「不二研究」更新了1月舊文的部分?jǐn)?shù)據(jù)和圖表，以下Enjoy：

曾經(jīng)風(fēng)靡一時(shí)的高端羽絨服品牌加拿大鵝，由于《退換貨條款》的區(qū)別對(duì)待等陷入輿論風(fēng)波，于消費(fèi)者心中留下芥蒂，直接落選本次口碑評(píng)價(jià)。

老牌國(guó)貨波司登（03998.HK）則借助“全球第一”的名號(hào)乘勢(shì)而起，推出售價(jià)14900元的“登封2.0”系列，欲在搶占高端羽絨服高地。

在「不二研究」看來(lái)，季節(jié)性是羽絨服行業(yè)的“阿克琉斯之踵”，波司登曾經(jīng)嘗試四季化戰(zhàn)略，卻以失敗告終；盡管重振旗鼓后，但押注高端化戰(zhàn)略也掣肘仍存。

大鵝“跌倒”一年后，波司登“吃飽”了嗎？曾經(jīng)的親民品牌想要高端化，波司登仍有很長(zhǎng)的路要走。

明牌也有“阿克琉斯之踵”

1976年，24歲的高德康，帶著11個(gè)農(nóng)民，用8臺(tái)縫紉機(jī)開(kāi)啟了其創(chuàng)業(yè)生涯。

在經(jīng)歷了16年代工生涯后，高德康于1992年創(chuàng)立“波司登”品牌。

2007年，波司登成功登陸港交所，成為“中國(guó)羽絨服第一股”。

然而，2006、2007的暖冬讓高德康意識(shí)到羽絨服行業(yè)的“阿克琉斯之踵”：產(chǎn)品品類(lèi)單一，季節(jié)性明顯。

「不二研究」認(rèn)為，波司登想要擺脫行業(yè)季節(jié)性的問(wèn)題，有兩條路可走：四季化和高端化，初上市的波司登選擇了前者。

2009年，波司登收購(gòu)波司登男裝，正式開(kāi)啟四季化、多品牌擴(kuò)張征程。此后，波司登不斷通過(guò)收購(gòu)?fù)卣顾募净鎴D。

但是，波司登并無(wú)經(jīng)營(yíng)其它品牌和品類(lèi)的經(jīng)驗(yàn)，盲目的擴(kuò)張和收購(gòu)策略反而拖累了業(yè)績(jī)。

據(jù)其財(cái)報(bào)顯示，2013-2015財(cái)年，波司登凈利潤(rùn)分別同比下降24.92%，35.59%，80.97%，2015財(cái)年其凈利潤(rùn)降至1.38億元。同期，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)亦大幅上升，由131.75天漲至207.83天。

顯然，波司登的四季化戰(zhàn)略失利了。

2017年底，波司登痛下決心，砍掉大多數(shù)非羽絨服項(xiàng)目，回歸羽絨服主業(yè)。據(jù)興業(yè)證券整理，目前波司登已剔除大部分非羽絨項(xiàng)目，僅留存部分高毛利的中高端女裝品牌。

回歸主業(yè)后，波司登的業(yè)績(jī)快速提升，2018-2021財(cái)年其總營(yíng)收CAGR達(dá)15%，波司登品牌營(yíng)收CAGR達(dá)26%。

在「不二研究」看來(lái)，季節(jié)性對(duì)波司登而言?xún)叭灰殉蔀槊髋频摹鞍⒖肆鹚怪唷保瑖L試使用四季化打破掣肘以失敗告終，重回主業(yè)的波司登業(yè)績(jī)不斷上漲。

難道此短板已告破？

業(yè)績(jī)新高但掣肘難解

然而，波司登的業(yè)績(jī)給出的答案是：掣肘仍存。

據(jù)波司登2023財(cái)年中期業(yè)績(jī)報(bào)告顯示，其2023財(cái)年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收61.80億元，同比增長(zhǎng)14.10%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)7.34億元，同比增長(zhǎng)15.00%。營(yíng)收和凈利潤(rùn)均創(chuàng)歷史新高。

同時(shí)，其毛利率亦在2018財(cái)年后開(kāi)始快速拉升，由2018財(cái)年的46.4%提升至2022財(cái)年的60.1%，提升了13.7個(gè)百分點(diǎn)。但2023財(cái)年上半年波司登的毛利率同比下降0.7個(gè)百分點(diǎn)至50.0%。

波司登毛利率在2018財(cái)年-2022財(cái)年不斷上升的原因有兩個(gè)。

一是自2018年起，波司登放棄四季化戰(zhàn)略，專(zhuān)注羽絨主業(yè)，拖累毛利率的業(yè)務(wù)被剔除。

二是波司登的提價(jià)策略，據(jù)國(guó)金證券研報(bào)顯示，2018年波司登主品牌提價(jià)幅度高達(dá)30%到40%，單價(jià)1000至1800元的羽絨服占比由47.6%提升至63.8%，1800元以上的羽絨服由4.8%提升至24.1%。

同時(shí)，波司登品牌事業(yè)部總裁芮勁松在2021年11月26日的業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上透露：“未來(lái)波司登羽絨服價(jià)格還將持續(xù)上漲，2017年均價(jià)在1000元左右，2020年均價(jià)在1600元左右，未來(lái)會(huì)達(dá)到2000元以上。”

據(jù)波司登財(cái)報(bào)顯示，波司登2018-2022財(cái)年的營(yíng)收增長(zhǎng)率分別為30.28%、16.92%、17.40%、10.88%、19.95%。盡管2021財(cái)年波司登的營(yíng)收增長(zhǎng)率大跌至10.88%，較2018財(cái)年下降19.40個(gè)百分點(diǎn)，但2022財(cái)年實(shí)現(xiàn)收入約162.14億元，同比增加20%。

另外，波司登2023財(cái)年上半年?duì)I收增長(zhǎng)率為14.10%，但這主要由于2022財(cái)年的低基數(shù)。2020財(cái)年上半年至2022財(cái)年上半年?duì)I收的復(fù)合增長(zhǎng)率為10.23%，亦遠(yuǎn)低于2019財(cái)年上半年的營(yíng)收增長(zhǎng)率。

再看庫(kù)存。

據(jù)波司登財(cái)報(bào)顯示，2018-2022財(cái)年，其存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由111天增至150天。據(jù)波司登2023財(cái)年中期報(bào)告顯示，截至2022年9月30日，波司登存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)達(dá)到181天，同比下降31天。

對(duì)于2023財(cái)年上半年181天的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)，波司登解釋為：庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)的下降主要是集團(tuán)在堅(jiān)持維持較低首次訂單比例；同時(shí)，持續(xù)堅(jiān)持拉式補(bǔ)貨調(diào)節(jié)機(jī)制，有效推進(jìn)全渠道商品一體化運(yùn)營(yíng)管理，有效優(yōu)化了期初和期末的庫(kù)存水平。

在「不二研究」看來(lái)，盡管專(zhuān)注主業(yè)對(duì)波司登短期內(nèi)業(yè)績(jī)帶來(lái)了較大增幅，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)的下降表明其在面對(duì)不確定風(fēng)險(xiǎn)因素時(shí)的強(qiáng)大經(jīng)營(yíng)韌性?；?yàn)橥黄破款i，波司登走上高端化之路，但這道路并如不想象中順利。

高端化還差一個(gè)故事？

為了實(shí)現(xiàn)高端化，波司登在設(shè)計(jì)和營(yíng)銷(xiāo)方面下足了功夫。

在設(shè)計(jì)方面，波司登多次攜手愛(ài)馬仕前設(shè)計(jì)總監(jiān)讓-保羅·高緹耶推出聯(lián)名系列羽絨服，并與多名其他國(guó)際著名設(shè)計(jì)師推出聯(lián)名款。同時(shí)，跨界推出漫威系列、星戰(zhàn)系列等，迎合流行文化。

在營(yíng)銷(xiāo)方面，波司登自2018年登上紐約時(shí)裝周后，開(kāi)始頻頻出現(xiàn)在時(shí)裝周；并簽約楊冪、陳偉霆、肖戰(zhàn)等明星作為代言人；不斷增加品牌露出。

但是，收到的效果似乎并不是很好。

2019年上架的5000-10000元的“登峰”系列羽絨服，當(dāng)年度在天貓僅售出10件，目前早已在旗艦店下架。2021年11月，波司登推出“登峰2.0”，售價(jià)11900元到14900元，目前月銷(xiāo)量也多為個(gè)位數(shù)。

圖源：不二研究

在「不二研究」看來(lái)，波司登的高端化似乎缺少一個(gè)品牌故事。

消費(fèi)者熟知的高端羽絨服品牌中，Moncler先后聘請(qǐng)華倫天奴和Gucci的創(chuàng)意總監(jiān)進(jìn)行高端化轉(zhuǎn)型，同時(shí)宣稱(chēng)羽絨服中所用的鵝絨，都取自產(chǎn)地為法國(guó)或匈牙利的鵝身上，而且只選取鵝頸到胸腹之間的四片鵝絨。

加拿大鵝則強(qiáng)調(diào)自身加拿大血統(tǒng)，并強(qiáng)調(diào)羽絨服所用的絨取自加拿大北部Hutterite養(yǎng)殖區(qū)，此地嚴(yán)寒，因此這里的鴨、鵝絨也更保暖。

不管是Moncler的“四片鵝絨”還是加拿大的“北部養(yǎng)殖區(qū)”，其實(shí)都是他們?yōu)樗茉旄叨似放贫斓膭?shì)。

反觀波司登，起源于村口縫紉組，自行車(chē)運(yùn)輸?shù)膭?chuàng)業(yè)故事，盡管號(hào)稱(chēng) “暢銷(xiāo)美國(guó)、法國(guó)、意大利等72個(gè)國(guó)家，贏得超兩億人次選擇”，但其國(guó)際銷(xiāo)售多為貼牌業(yè)務(wù)，品牌的海外露出似乎并非如宣傳般順暢。

波司登已經(jīng)走在高端化的道路上，目前這條道路的最大阻礙或是源自品牌認(rèn)知。在「不二研究」看來(lái)，波司登想要讓消費(fèi)者認(rèn)可其高端羽絨服的地位，一個(gè)符合國(guó)貨崛起的故事可能才是突破契機(jī)。

親民品牌如何闖關(guān)高端化？

經(jīng)歷四季化戰(zhàn)略敗北、重新站起來(lái)的波司登，在數(shù)年業(yè)績(jī)高增后，瓶頸再次顯露，業(yè)績(jī)與股價(jià)冰火兩重天。

這一次，波司登選擇高端化戰(zhàn)略破局。

盡管在全球市場(chǎng)上，波司登是當(dāng)之無(wú)愧的銷(xiāo)量第一，但其高端化品牌認(rèn)識(shí)卻需要“補(bǔ)課”，與全方位的“全球第一”尚有距離。

盡管加拿大鵝由于消費(fèi)者維權(quán)等事件，跌倒近一年；但波司登的高端化之路依然困難重重，或許它缺少的并不僅僅是一個(gè)品牌故事。

它財(cái)報(bào)后的股價(jià)表現(xiàn)，也顯示出資本市場(chǎng)的猶疑：“中國(guó)羽絨服第一股”，距離高端羽絨服的王座還有多遠(yuǎn)？而在羽絨服之外，波司登的新故事又從哪里講起呢？

本文部分參考資料：

1.《波司登真的“全球第一”了嗎？》，商隱社

2.《波司登少了“鵝胸前的四片毛”》，新熵

3.《波司登不敵落難的“鵝”》，36氪

4.《鵝被罰，鳥(niǎo)抄襲，波司登有護(hù)城河嗎？》，陸玖財(cái)經(jīng)

5.《東方匠心魂，再現(xiàn)蛟龍姿——波司登 45 載復(fù)盤(pán)與成長(zhǎng)推演》，興業(yè)證券

6.《這個(gè)冬季，加拿大鵝和波司登冷暖不相通》，36氪

7.《半年凈賺超7億元！波司登高層回應(yīng)“降費(fèi)”：長(zhǎng)期看有些錢(qián)還是要投入》，華夏時(shí)報(bào)

排版 | Cathy

監(jiān)制 | Yoda