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估值超特步后,蕉下如何在塌陷的中產(chǎn)消費(fèi)賽道講故事?

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估值超特步后,蕉下如何在塌陷的中產(chǎn)消費(fèi)賽道講故事?

賣完防曬傘,還想賣保暖內(nèi)衣,蕉下急于突破至防曬之外。

圖片來(lái)源:蕉下Beneunder官方微博

文|阿爾法工場(chǎng) 常嘉亦

鞋服行業(yè)的新戰(zhàn)事正在打響,細(xì)分賽道上的新玩家們,都焦灼地想成為下一個(gè)Lululemon。

10月10日,從防曬起家的戶外品牌蕉下,向港交所二度遞交招股書(shū),志在沖擊“城市戶外第一股”。

這家在防曬賽道深耕已久的新消費(fèi)品牌,最近三年迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)。

突如其來(lái)的疫情鎖死了遠(yuǎn)方,迫使人們把目光投向了城市及近郊。

北京的亮馬河畔和上海的徐匯濱江,堆滿了層疊的帳篷和野餐。年輕人拿著路沖板穿梭在城郊的道路上,或者到城市邊沿徒步。而飛盤(pán)和腰旗橄欖球玩家,更是霸占了幾乎全部的足球場(chǎng)和小紅書(shū)首頁(yè)。

這些人群塑造了一個(gè)新市場(chǎng)。

戶外飛釣,來(lái)源:蕉下官方公眾號(hào)

據(jù)天貓和科爾尼發(fā)布的《運(yùn)動(dòng)戶外消費(fèi)者運(yùn)營(yíng)白皮書(shū)》,垂釣、騎行、露營(yíng)等一度小眾的生活方式,正在都市人群中得到普及。預(yù)計(jì)到2025年,中國(guó)運(yùn)動(dòng)戶外用品市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到5990億元。

2021年,小紅書(shū)上露營(yíng)、槳板、飛盤(pán)等內(nèi)容的發(fā)布量,分別同比增長(zhǎng)5倍、5倍和6倍。

這是一片傳統(tǒng)鞋服巨頭涉足尚淺的藍(lán)海,也給了蕉下這樣的新興品牌崛起的機(jī)會(huì)。

01 抓住年輕人的心

蕉下的生意模式,可以用一句話概括:把精致美觀的防曬用品,賣給精致美麗的年輕女性。

根據(jù)招股書(shū),2021年底,蕉下的產(chǎn)品覆蓋服裝、傘具、帽子、配飾、鞋履等品類。其中防曬口罩、防曬服、袖套等直接切入防曬場(chǎng)景的產(chǎn)品占比近80%。

以2021年總零售額及線上零售額計(jì),蕉下均為國(guó)內(nèi)第一大防曬服飾品牌,分別擁有5%及12.9%的市場(chǎng)份額。

來(lái)源:蕉下招股書(shū)

專注防曬的蕉下,趕上了時(shí)代和行業(yè)的紅利。根據(jù)灼識(shí)咨詢,中國(guó)防曬服飾的市場(chǎng)規(guī)模,已經(jīng)從2016年的459億元增長(zhǎng)到2021年的611億元。

伴隨行業(yè)規(guī)模擴(kuò)大和防曬品類滲透率的提升,蕉下的營(yíng)收也在飛速增長(zhǎng)。

2019年-2021年,蕉下?tīng)I(yíng)收分別為3.8億元、7.9億元和24億元,年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)150%。三年間,經(jīng)調(diào)整后凈利潤(rùn)分別為0.20億元、0.39億元和1.36億元。

即便在今年疫情反復(fù)、新消費(fèi)品牌普遍遇冷的情況下,蕉下也成功賺到了錢。

2020年上半年,蕉下實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收22.1億元,逼近2021年全年;凈利潤(rùn)4.03億元,較2021年同期增長(zhǎng)220%。

踩準(zhǔn)小賽道,用爆品策略占據(jù)利基市場(chǎng),慢慢向上爬,這是過(guò)去20年涌現(xiàn)出的鞋服新巨頭們共通的策略,從Under Armour到Lululemon再到On昂跑,無(wú)一例外。

成立9年來(lái),蕉下一直試圖復(fù)刻這條路徑,但它一開(kāi)始選中的品類,不是鞋服,而是傘。

2011年,蕉下創(chuàng)始人馬龍還在香港讀書(shū),他注意到,許多香港女性都會(huì)參與夜跑、騎行等戶外活動(dòng)。

但當(dāng)時(shí)的運(yùn)動(dòng)鞋服巨頭,還在競(jìng)技運(yùn)動(dòng)領(lǐng)域廝殺得難解難分。沒(méi)人注意這個(gè)小眾市場(chǎng),市面上還沒(méi)有針對(duì)這些相對(duì)較“輕”的戶外場(chǎng)景,打造的功能性產(chǎn)品。

經(jīng)過(guò)一番市場(chǎng)調(diào)研,材料學(xué)出身的馬龍決定,從傘具開(kāi)始,切入這個(gè)賽道。

2013年,蕉下成立。第一件產(chǎn)品就是一把火遍全網(wǎng)的雙層防曬小黑傘。

三折防紫外線小黑傘,來(lái)源:京東蕉下旗艦店

在蕉下誕生之前,傘具歷來(lái)是一門(mén)缺少想象力的生意。除了市占率超過(guò)80%的天堂傘,剩下的多為白牌。

蕉下的策略是,貼近年輕人,把傘做成一件時(shí)尚配飾,努力賣得更貴。

在設(shè)計(jì)上,它一反當(dāng)時(shí)傘具廠家把黑膠涂層放在里面的做法,在傘內(nèi)層印上了精致艷麗的圖案,外層則是低調(diào)的純黑色。外觀上,蕉下做出了明顯的差異化。

蕉下防曬傘,來(lái)源:天貓旗艦店

在營(yíng)銷上,當(dāng)天堂傘還在打著“超大黑膠、加粗主桿、防雨防曬”的傳統(tǒng)傘廣告時(shí),蕉下已經(jīng)造出了“L.R.C科技涂層”、“220支微米密織法”這樣的新詞。而且,除了防曬,還給傘安上了隔熱降溫的賣點(diǎn)。定價(jià)則是天堂傘的4-5倍。

這把小黑傘還隨古力娜扎、江疏影等明星,登上了當(dāng)時(shí)的大熱綜藝《花兒與少年》,又多了幾項(xiàng)類似“娜扎同款”的標(biāo)簽。

很明顯,蕉下更懂年輕人想要什么。2018年618大促,蕉下超過(guò)天堂傘成為傘具銷售冠軍,此時(shí)距離蕉下成立還不到五年。

打造出爆款防曬傘之后,蕉下迅速拓展了業(yè)務(wù)線,以防曬為支點(diǎn)陸續(xù)推出袖套、帽子、防曬服、口罩等產(chǎn)品。其中冰薄系列防曬服、紜際系列防曬帽和折疊墨鏡等都成了引爆市場(chǎng)的大熱單品。

冰薄系列防曬服,來(lái)源:天貓屈臣氏官方旗艦店

2021年,蕉下有22款單品銷售額超過(guò)3000萬(wàn)。蕉下已經(jīng)向市場(chǎng)證明,它有能力把在傘具上取得的成功復(fù)制到其他品類。

招股書(shū)顯示,2019年,傘具一度占有蕉下總營(yíng)收的86.9%,但隨著蕉下產(chǎn)品組合的擴(kuò)張,已一路縮減至今年上半年的11.8%。

蕉下業(yè)務(wù)版圖的成功擴(kuò)張,來(lái)自其對(duì)Z世代營(yíng)銷的嫻熟掌控。

根據(jù)招股書(shū),截止2021年底,蕉下在國(guó)內(nèi)社交平臺(tái)擁有超過(guò)1400萬(wàn)粉絲,合作超600位KOL;間接影響14億粉絲,帶來(lái)超45億瀏覽量。

一邊打入《花兒與少年》、《向往的生活》這樣的熱門(mén)綜藝,一邊成為小紅書(shū)KOL的心頭好。廣告投放抓住了年輕人,也把蕉下送到了IPO的門(mén)口。

但討好年輕人,真的不便宜。

2019年至2021年,蕉下的廣告和營(yíng)銷費(fèi)用,分別占營(yíng)收9.6%、15.0%和 24.4%。

在這三年間,蕉下的毛利率一直維持在50%以上,和大洋彼岸以賣得貴出名的lululemon幾乎持平,但凈利潤(rùn)率卻連續(xù)多年在5%上下浮動(dòng)。

簽約明星、找KOL組合做廣告投放,能帶動(dòng)營(yíng)收高速增長(zhǎng),但也侵蝕了蕉下的利潤(rùn)空間。

廣告及營(yíng)銷開(kāi)支及占營(yíng)收比例,來(lái)源:招股說(shuō)明書(shū)、國(guó)元證券

蕉下也意識(shí)到了這個(gè)問(wèn)題。今年上半年,蕉下的廣告及營(yíng)銷費(fèi)用占營(yíng)收比,由去年同期的23.0%降低至11.9%,但營(yíng)收增速也從203%同步放緩至80%。

02 七年,估值狂飆104倍

在向港交所遞交招股書(shū)之前,蕉下一共經(jīng)歷了三輪融資。

從2015年紅杉參與的A輪融資,到今年2月由華興資本領(lǐng)投的C輪,蕉下估值已經(jīng)由2900萬(wàn)美元漲到30億美元,翻了100多倍。

蕉下數(shù)輪融資狀況,來(lái)源:招股說(shuō)明書(shū)

如果蕉下的估值能在二級(jí)市場(chǎng)兌現(xiàn)。紅杉將成為最大的贏家。

按照C輪投后30.26億美元(目前約合217億元人民幣)估值計(jì)算,紅杉持有的19.37%股權(quán),價(jià)值5.86億美元(約合42.04億元人民幣),即七年收獲104倍賬面收益。

不過(guò),這個(gè)市值在當(dāng)下的市場(chǎng)環(huán)境里,難以達(dá)成共識(shí)。

以2021年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)1.36億元計(jì)算,蕉下的市盈率高達(dá)160倍。

扣除非經(jīng)常性損益,2019年-2021年,蕉下的凈利潤(rùn)年復(fù)合增長(zhǎng)率為162.6%,今年上半年增長(zhǎng)220%,達(dá)到4.03億元。

以最樂(lè)觀的狀況推算,即蕉下今年全年的凈利潤(rùn)能實(shí)現(xiàn)220%的增長(zhǎng),那么2022年凈利潤(rùn)在4.34億元左右,PEG(市盈率相對(duì)盈利增長(zhǎng)比率)也有50倍。

A股紡織服裝行業(yè),平均市盈率為20倍。港股的估值則更加保守,紡織服裝行業(yè)最近5年市盈率,在個(gè)位數(shù)到20倍之間徘徊。

A股服裝紡織指數(shù),來(lái)源:wind

港股申萬(wàn)服裝家紡板塊市盈率(TTM),來(lái)源:同花順iFind

如果以港股鞋服企業(yè)特步(1368.HK)為基準(zhǔn),可以看到,蕉下?tīng)I(yíng)收不到特步的40%,凈利潤(rùn)約為特步的三分之一,體量要小得多。但蕉下217億的估值,高于特步206億的市值。

單位,人民幣。來(lái)源:上市公司中報(bào)、蕉下招股書(shū),阿爾法工場(chǎng)整理

截至11月18日各公司數(shù)據(jù),來(lái)源:同花順iFind,阿爾法工場(chǎng)整理

同樣深耕戶外品類的牧高笛(603908.SH),凈利潤(rùn)與市值均相當(dāng)于特步的1/5。即使是鞋服行業(yè)“國(guó)貨之光”安踏(2020.HK)與李寧(2331.HK),滾動(dòng)市盈率也分別僅為25倍和30倍。

在這些鞋服上市公司中,穩(wěn)健擴(kuò)張的百倍牛股Lululemon(LULU.US)的市盈率也不及蕉下。

IPO之前的C輪融資,將蕉下的估值推高到一眾同行難以企及的程度,但想讓投資者為高估值買單,沒(méi)那么容易。

此刻的消費(fèi)賽道正面臨階段性低迷。

2022年1-5月的社零總額同比下降了1.5%,9月份服裝鞋帽針織紡品零售額下跌0.5%。

疫情沖擊、宏觀經(jīng)濟(jì)承壓、大宗商品高位運(yùn)行,流量紅利漸行漸遠(yuǎn),讓整個(gè)消費(fèi)板塊驟然降溫,猶如午夜喧囂散盡的皇宮舞池。

蕉下基本面十分優(yōu)秀,也處于高增長(zhǎng)期,但在如今市場(chǎng)環(huán)境下,217億的估值,好比過(guò)了午夜12點(diǎn),還留在舞池中央的灰姑娘。

03 防曬龍頭,10元平替

蕉下所在市場(chǎng)的天花板并不高。灼識(shí)咨詢預(yù)計(jì)到2026年,防曬服飾的市場(chǎng)規(guī)??梢赃_(dá)到958億人民幣——大概是如今安踏(2020.HK)市值2214億的43%。

蕉下顯然明白這一點(diǎn),它現(xiàn)在的slogan是“妙享戶外”,也在招股書(shū)里強(qiáng)調(diào)“防曬只是我們探索城市戶外生活方式的起點(diǎn)”。

去年開(kāi)始,它陸續(xù)上線了羽絨服、保暖內(nèi)衣、雪地靴和圍巾等產(chǎn)品。但這些非防曬SKU只占蕉下?tīng)I(yíng)收的1/5,賺錢的大頭還是防曬品類。

蕉下防曬與非防曬SKU占總營(yíng)收比例,來(lái)源:招股說(shuō)明書(shū)、華創(chuàng)證券

且不說(shuō)已經(jīng)形成固定認(rèn)知的用戶,愿不愿意接納“防曬黑科技”出品的羽絨服。蕉下賴以生存的防曬市場(chǎng),也變得越來(lái)越卷了。

這個(gè)年輕市場(chǎng)的集中度相當(dāng)?shù)?,CR5只有14.6%。據(jù)灼識(shí)咨詢測(cè)算,2021年,蕉下以31億元的總零售額排第一,市占率 5%,第二名是3.5%。

對(duì)比VVC、Ohsunny等同樣主攻防曬領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,蕉下并沒(méi)有明顯的長(zhǎng)板。

從外觀上來(lái)說(shuō),防曬衣、袖套、口罩這類產(chǎn)品生產(chǎn)門(mén)檻較低,很容易被復(fù)制。

在小紅書(shū)搜索“蕉下平替”,可以找到眾多價(jià)格低廉,且外觀和蕉下相似的白牌產(chǎn)品。

蕉下同款防曬帽,來(lái)源:小紅書(shū)APP

從功能性上來(lái)說(shuō),蕉下的“防曬黑科技”含金量如何?

以防曬口罩為例,根據(jù)官方店鋪公示的檢測(cè)報(bào)告,蕉下某款售價(jià)99元的防曬口罩,中波和長(zhǎng)波紫外線通過(guò)率分別為0.09%和3.45%。而售價(jià)49元的Ohsunny防曬口罩的中波和長(zhǎng)波紫外線,通過(guò)率均為0.05%。

蕉下防曬口罩檢測(cè)報(bào)告,來(lái)源:天貓旗艦店

從質(zhì)量上來(lái)說(shuō),蕉下走的是新消費(fèi)品牌ODM模式的老路。蕉下只負(fù)責(zé)營(yíng)銷和設(shè)計(jì),代工廠負(fù)責(zé)購(gòu)買材料、制造產(chǎn)品。

ODM的好處是輕資產(chǎn),但品牌對(duì)供應(yīng)鏈掌控能力較弱。因此,蕉下在質(zhì)量上的口碑并不好,頻繁因品控問(wèn)題遭投訴和差評(píng)。

來(lái)源:黑貓投訴平臺(tái)

同樣從ODM起家的Lululemon,曾在2013年和2015年兩度因質(zhì)量問(wèn)題而大規(guī)模召回產(chǎn)品,一度面臨生存危機(jī),被迫啟動(dòng)供應(yīng)鏈改革。

蕉下還是一個(gè)相當(dāng)年輕的品牌,先發(fā)優(yōu)勢(shì)加上出色的營(yíng)銷和設(shè)計(jì),讓它坐到了防曬市場(chǎng)的龍頭位置。

但對(duì)防曬產(chǎn)品,消費(fèi)者普遍在乎的還是功能性。經(jīng)濟(jì)景氣時(shí),大家愿意為兩百塊的傘上面的設(shè)計(jì)細(xì)節(jié)買單。

如今消費(fèi)降級(jí)大趨勢(shì)下,非必需品消費(fèi)齊齊遇冷,定位中產(chǎn)消費(fèi)價(jià)格帶的商品,受影響最大。對(duì)于營(yíng)銷拉動(dòng)型的公司,在減少營(yíng)銷投放之后,還能維持多久的高增長(zhǎng),仍然存疑。

04 轉(zhuǎn)型路漫漫

今年雙十一,開(kāi)始賣保暖內(nèi)衣和羽絨服的蕉下,沒(méi)能登上天貓發(fā)布的服飾品牌Top10榜單。

2022年服裝服飾品類銷售額TOP10,來(lái)源:天貓雙11戰(zhàn)報(bào)

蕉下賺的錢,主要來(lái)自夏天暢銷的防曬用品,要想過(guò)渡到鞋服配飾全品類,還是有些困難。

蕉下想突破營(yíng)收的季節(jié)性限制,稀釋消費(fèi)者關(guān)于“防曬黑科技”的認(rèn)知,把它看作一個(gè)戶外品牌。

但轉(zhuǎn)型這事只能慢慢來(lái),光靠在小紅書(shū)上打廣告難以做到。

它需要積累足夠深厚的品牌力,讓買防曬口罩的用戶,為了“蕉下”所代表的身份標(biāo)簽,愿意嘗鮮它的保暖圍巾。

一直賣女式瑜伽服的Lululemon (LULU.US),成立20年后才開(kāi)始試水男裝、拓展產(chǎn)品線。相比起來(lái),蕉下的步伐有點(diǎn)過(guò)急,像它狂飆的估值一樣。

蕉下的爆款魔法還需要未來(lái)業(yè)績(jī)的檢驗(yàn),“城市戶外”的故事,要等更長(zhǎng)的時(shí)間才能兌現(xiàn)。

而眼下的市場(chǎng),顯然既沒(méi)有217億的信心,也沒(méi)有等待成長(zhǎng)的耐心。

本文為轉(zhuǎn)載內(nèi)容,授權(quán)事宜請(qǐng)聯(lián)系原著作權(quán)人。

蕉下

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估值超特步后,蕉下如何在塌陷的中產(chǎn)消費(fèi)賽道講故事?

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文|阿爾法工場(chǎng) 常嘉亦

鞋服行業(yè)的新戰(zhàn)事正在打響,細(xì)分賽道上的新玩家們,都焦灼地想成為下一個(gè)Lululemon。

10月10日,從防曬起家的戶外品牌蕉下,向港交所二度遞交招股書(shū),志在沖擊“城市戶外第一股”。

這家在防曬賽道深耕已久的新消費(fèi)品牌,最近三年迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)。

突如其來(lái)的疫情鎖死了遠(yuǎn)方,迫使人們把目光投向了城市及近郊。

北京的亮馬河畔和上海的徐匯濱江,堆滿了層疊的帳篷和野餐。年輕人拿著路沖板穿梭在城郊的道路上,或者到城市邊沿徒步。而飛盤(pán)和腰旗橄欖球玩家,更是霸占了幾乎全部的足球場(chǎng)和小紅書(shū)首頁(yè)。

這些人群塑造了一個(gè)新市場(chǎng)。

戶外飛釣,來(lái)源:蕉下官方公眾號(hào)

據(jù)天貓和科爾尼發(fā)布的《運(yùn)動(dòng)戶外消費(fèi)者運(yùn)營(yíng)白皮書(shū)》,垂釣、騎行、露營(yíng)等一度小眾的生活方式,正在都市人群中得到普及。預(yù)計(jì)到2025年,中國(guó)運(yùn)動(dòng)戶外用品市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到5990億元。

2021年,小紅書(shū)上露營(yíng)、槳板、飛盤(pán)等內(nèi)容的發(fā)布量,分別同比增長(zhǎng)5倍、5倍和6倍。

這是一片傳統(tǒng)鞋服巨頭涉足尚淺的藍(lán)海,也給了蕉下這樣的新興品牌崛起的機(jī)會(huì)。

01 抓住年輕人的心

蕉下的生意模式,可以用一句話概括:把精致美觀的防曬用品,賣給精致美麗的年輕女性。

根據(jù)招股書(shū),2021年底,蕉下的產(chǎn)品覆蓋服裝、傘具、帽子、配飾、鞋履等品類。其中防曬口罩、防曬服、袖套等直接切入防曬場(chǎng)景的產(chǎn)品占比近80%。

以2021年總零售額及線上零售額計(jì),蕉下均為國(guó)內(nèi)第一大防曬服飾品牌,分別擁有5%及12.9%的市場(chǎng)份額。

來(lái)源:蕉下招股書(shū)

專注防曬的蕉下,趕上了時(shí)代和行業(yè)的紅利。根據(jù)灼識(shí)咨詢,中國(guó)防曬服飾的市場(chǎng)規(guī)模,已經(jīng)從2016年的459億元增長(zhǎng)到2021年的611億元。

伴隨行業(yè)規(guī)模擴(kuò)大和防曬品類滲透率的提升,蕉下的營(yíng)收也在飛速增長(zhǎng)。

2019年-2021年,蕉下?tīng)I(yíng)收分別為3.8億元、7.9億元和24億元,年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)150%。三年間,經(jīng)調(diào)整后凈利潤(rùn)分別為0.20億元、0.39億元和1.36億元。

即便在今年疫情反復(fù)、新消費(fèi)品牌普遍遇冷的情況下,蕉下也成功賺到了錢。

2020年上半年,蕉下實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收22.1億元,逼近2021年全年;凈利潤(rùn)4.03億元,較2021年同期增長(zhǎng)220%。

踩準(zhǔn)小賽道,用爆品策略占據(jù)利基市場(chǎng),慢慢向上爬,這是過(guò)去20年涌現(xiàn)出的鞋服新巨頭們共通的策略,從Under Armour到Lululemon再到On昂跑,無(wú)一例外。

成立9年來(lái),蕉下一直試圖復(fù)刻這條路徑,但它一開(kāi)始選中的品類,不是鞋服,而是傘。

2011年,蕉下創(chuàng)始人馬龍還在香港讀書(shū),他注意到,許多香港女性都會(huì)參與夜跑、騎行等戶外活動(dòng)。

但當(dāng)時(shí)的運(yùn)動(dòng)鞋服巨頭,還在競(jìng)技運(yùn)動(dòng)領(lǐng)域廝殺得難解難分。沒(méi)人注意這個(gè)小眾市場(chǎng),市面上還沒(méi)有針對(duì)這些相對(duì)較“輕”的戶外場(chǎng)景,打造的功能性產(chǎn)品。

經(jīng)過(guò)一番市場(chǎng)調(diào)研,材料學(xué)出身的馬龍決定,從傘具開(kāi)始,切入這個(gè)賽道。

2013年,蕉下成立。第一件產(chǎn)品就是一把火遍全網(wǎng)的雙層防曬小黑傘。

三折防紫外線小黑傘,來(lái)源:京東蕉下旗艦店

在蕉下誕生之前,傘具歷來(lái)是一門(mén)缺少想象力的生意。除了市占率超過(guò)80%的天堂傘,剩下的多為白牌。

蕉下的策略是,貼近年輕人,把傘做成一件時(shí)尚配飾,努力賣得更貴。

在設(shè)計(jì)上,它一反當(dāng)時(shí)傘具廠家把黑膠涂層放在里面的做法,在傘內(nèi)層印上了精致艷麗的圖案,外層則是低調(diào)的純黑色。外觀上,蕉下做出了明顯的差異化。

蕉下防曬傘,來(lái)源:天貓旗艦店

在營(yíng)銷上,當(dāng)天堂傘還在打著“超大黑膠、加粗主桿、防雨防曬”的傳統(tǒng)傘廣告時(shí),蕉下已經(jīng)造出了“L.R.C科技涂層”、“220支微米密織法”這樣的新詞。而且,除了防曬,還給傘安上了隔熱降溫的賣點(diǎn)。定價(jià)則是天堂傘的4-5倍。

這把小黑傘還隨古力娜扎、江疏影等明星,登上了當(dāng)時(shí)的大熱綜藝《花兒與少年》,又多了幾項(xiàng)類似“娜扎同款”的標(biāo)簽。

很明顯,蕉下更懂年輕人想要什么。2018年618大促,蕉下超過(guò)天堂傘成為傘具銷售冠軍,此時(shí)距離蕉下成立還不到五年。

打造出爆款防曬傘之后,蕉下迅速拓展了業(yè)務(wù)線,以防曬為支點(diǎn)陸續(xù)推出袖套、帽子、防曬服、口罩等產(chǎn)品。其中冰薄系列防曬服、紜際系列防曬帽和折疊墨鏡等都成了引爆市場(chǎng)的大熱單品。

冰薄系列防曬服,來(lái)源:天貓屈臣氏官方旗艦店

2021年,蕉下有22款單品銷售額超過(guò)3000萬(wàn)。蕉下已經(jīng)向市場(chǎng)證明,它有能力把在傘具上取得的成功復(fù)制到其他品類。

招股書(shū)顯示,2019年,傘具一度占有蕉下總營(yíng)收的86.9%,但隨著蕉下產(chǎn)品組合的擴(kuò)張,已一路縮減至今年上半年的11.8%。

蕉下業(yè)務(wù)版圖的成功擴(kuò)張,來(lái)自其對(duì)Z世代營(yíng)銷的嫻熟掌控。

根據(jù)招股書(shū),截止2021年底,蕉下在國(guó)內(nèi)社交平臺(tái)擁有超過(guò)1400萬(wàn)粉絲,合作超600位KOL;間接影響14億粉絲,帶來(lái)超45億瀏覽量。

一邊打入《花兒與少年》、《向往的生活》這樣的熱門(mén)綜藝,一邊成為小紅書(shū)KOL的心頭好。廣告投放抓住了年輕人,也把蕉下送到了IPO的門(mén)口。

但討好年輕人,真的不便宜。

2019年至2021年,蕉下的廣告和營(yíng)銷費(fèi)用,分別占營(yíng)收9.6%、15.0%和 24.4%。

在這三年間,蕉下的毛利率一直維持在50%以上,和大洋彼岸以賣得貴出名的lululemon幾乎持平,但凈利潤(rùn)率卻連續(xù)多年在5%上下浮動(dòng)。

簽約明星、找KOL組合做廣告投放,能帶動(dòng)營(yíng)收高速增長(zhǎng),但也侵蝕了蕉下的利潤(rùn)空間。

廣告及營(yíng)銷開(kāi)支及占營(yíng)收比例,來(lái)源:招股說(shuō)明書(shū)、國(guó)元證券

蕉下也意識(shí)到了這個(gè)問(wèn)題。今年上半年,蕉下的廣告及營(yíng)銷費(fèi)用占營(yíng)收比,由去年同期的23.0%降低至11.9%,但營(yíng)收增速也從203%同步放緩至80%。

02 七年,估值狂飆104倍

在向港交所遞交招股書(shū)之前,蕉下一共經(jīng)歷了三輪融資。

從2015年紅杉參與的A輪融資,到今年2月由華興資本領(lǐng)投的C輪,蕉下估值已經(jīng)由2900萬(wàn)美元漲到30億美元,翻了100多倍。

蕉下數(shù)輪融資狀況,來(lái)源:招股說(shuō)明書(shū)

如果蕉下的估值能在二級(jí)市場(chǎng)兌現(xiàn)。紅杉將成為最大的贏家。

按照C輪投后30.26億美元(目前約合217億元人民幣)估值計(jì)算,紅杉持有的19.37%股權(quán),價(jià)值5.86億美元(約合42.04億元人民幣),即七年收獲104倍賬面收益。

不過(guò),這個(gè)市值在當(dāng)下的市場(chǎng)環(huán)境里,難以達(dá)成共識(shí)。

以2021年經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)1.36億元計(jì)算,蕉下的市盈率高達(dá)160倍。

扣除非經(jīng)常性損益,2019年-2021年,蕉下的凈利潤(rùn)年復(fù)合增長(zhǎng)率為162.6%,今年上半年增長(zhǎng)220%,達(dá)到4.03億元。

以最樂(lè)觀的狀況推算,即蕉下今年全年的凈利潤(rùn)能實(shí)現(xiàn)220%的增長(zhǎng),那么2022年凈利潤(rùn)在4.34億元左右,PEG(市盈率相對(duì)盈利增長(zhǎng)比率)也有50倍。

A股紡織服裝行業(yè),平均市盈率為20倍。港股的估值則更加保守,紡織服裝行業(yè)最近5年市盈率,在個(gè)位數(shù)到20倍之間徘徊。

A股服裝紡織指數(shù),來(lái)源:wind

港股申萬(wàn)服裝家紡板塊市盈率(TTM),來(lái)源:同花順iFind

如果以港股鞋服企業(yè)特步(1368.HK)為基準(zhǔn),可以看到,蕉下?tīng)I(yíng)收不到特步的40%,凈利潤(rùn)約為特步的三分之一,體量要小得多。但蕉下217億的估值,高于特步206億的市值。

單位,人民幣。來(lái)源:上市公司中報(bào)、蕉下招股書(shū),阿爾法工場(chǎng)整理

截至11月18日各公司數(shù)據(jù),來(lái)源:同花順iFind,阿爾法工場(chǎng)整理

同樣深耕戶外品類的牧高笛(603908.SH),凈利潤(rùn)與市值均相當(dāng)于特步的1/5。即使是鞋服行業(yè)“國(guó)貨之光”安踏(2020.HK)與李寧(2331.HK),滾動(dòng)市盈率也分別僅為25倍和30倍。

在這些鞋服上市公司中,穩(wěn)健擴(kuò)張的百倍牛股Lululemon(LULU.US)的市盈率也不及蕉下。

IPO之前的C輪融資,將蕉下的估值推高到一眾同行難以企及的程度,但想讓投資者為高估值買單,沒(méi)那么容易。

此刻的消費(fèi)賽道正面臨階段性低迷。

2022年1-5月的社零總額同比下降了1.5%,9月份服裝鞋帽針織紡品零售額下跌0.5%。

疫情沖擊、宏觀經(jīng)濟(jì)承壓、大宗商品高位運(yùn)行,流量紅利漸行漸遠(yuǎn),讓整個(gè)消費(fèi)板塊驟然降溫,猶如午夜喧囂散盡的皇宮舞池。

蕉下基本面十分優(yōu)秀,也處于高增長(zhǎng)期,但在如今市場(chǎng)環(huán)境下,217億的估值,好比過(guò)了午夜12點(diǎn),還留在舞池中央的灰姑娘。

03 防曬龍頭,10元平替

蕉下所在市場(chǎng)的天花板并不高。灼識(shí)咨詢預(yù)計(jì)到2026年,防曬服飾的市場(chǎng)規(guī)模可以達(dá)到958億人民幣——大概是如今安踏(2020.HK)市值2214億的43%。

蕉下顯然明白這一點(diǎn),它現(xiàn)在的slogan是“妙享戶外”,也在招股書(shū)里強(qiáng)調(diào)“防曬只是我們探索城市戶外生活方式的起點(diǎn)”。

去年開(kāi)始,它陸續(xù)上線了羽絨服、保暖內(nèi)衣、雪地靴和圍巾等產(chǎn)品。但這些非防曬SKU只占蕉下?tīng)I(yíng)收的1/5,賺錢的大頭還是防曬品類。

蕉下防曬與非防曬SKU占總營(yíng)收比例,來(lái)源:招股說(shuō)明書(shū)、華創(chuàng)證券

且不說(shuō)已經(jīng)形成固定認(rèn)知的用戶,愿不愿意接納“防曬黑科技”出品的羽絨服。蕉下賴以生存的防曬市場(chǎng),也變得越來(lái)越卷了。

這個(gè)年輕市場(chǎng)的集中度相當(dāng)?shù)?,CR5只有14.6%。據(jù)灼識(shí)咨詢測(cè)算,2021年,蕉下以31億元的總零售額排第一,市占率 5%,第二名是3.5%。

對(duì)比VVC、Ohsunny等同樣主攻防曬領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手,蕉下并沒(méi)有明顯的長(zhǎng)板。

從外觀上來(lái)說(shuō),防曬衣、袖套、口罩這類產(chǎn)品生產(chǎn)門(mén)檻較低,很容易被復(fù)制。

在小紅書(shū)搜索“蕉下平替”,可以找到眾多價(jià)格低廉,且外觀和蕉下相似的白牌產(chǎn)品。

蕉下同款防曬帽,來(lái)源:小紅書(shū)APP

從功能性上來(lái)說(shuō),蕉下的“防曬黑科技”含金量如何?

以防曬口罩為例,根據(jù)官方店鋪公示的檢測(cè)報(bào)告,蕉下某款售價(jià)99元的防曬口罩,中波和長(zhǎng)波紫外線通過(guò)率分別為0.09%和3.45%。而售價(jià)49元的Ohsunny防曬口罩的中波和長(zhǎng)波紫外線,通過(guò)率均為0.05%。

蕉下防曬口罩檢測(cè)報(bào)告,來(lái)源:天貓旗艦店

從質(zhì)量上來(lái)說(shuō),蕉下走的是新消費(fèi)品牌ODM模式的老路。蕉下只負(fù)責(zé)營(yíng)銷和設(shè)計(jì),代工廠負(fù)責(zé)購(gòu)買材料、制造產(chǎn)品。

ODM的好處是輕資產(chǎn),但品牌對(duì)供應(yīng)鏈掌控能力較弱。因此,蕉下在質(zhì)量上的口碑并不好,頻繁因品控問(wèn)題遭投訴和差評(píng)。

來(lái)源:黑貓投訴平臺(tái)

同樣從ODM起家的Lululemon,曾在2013年和2015年兩度因質(zhì)量問(wèn)題而大規(guī)模召回產(chǎn)品,一度面臨生存危機(jī),被迫啟動(dòng)供應(yīng)鏈改革。

蕉下還是一個(gè)相當(dāng)年輕的品牌,先發(fā)優(yōu)勢(shì)加上出色的營(yíng)銷和設(shè)計(jì),讓它坐到了防曬市場(chǎng)的龍頭位置。

但對(duì)防曬產(chǎn)品,消費(fèi)者普遍在乎的還是功能性。經(jīng)濟(jì)景氣時(shí),大家愿意為兩百塊的傘上面的設(shè)計(jì)細(xì)節(jié)買單。

如今消費(fèi)降級(jí)大趨勢(shì)下,非必需品消費(fèi)齊齊遇冷,定位中產(chǎn)消費(fèi)價(jià)格帶的商品,受影響最大。對(duì)于營(yíng)銷拉動(dòng)型的公司,在減少營(yíng)銷投放之后,還能維持多久的高增長(zhǎng),仍然存疑。

04 轉(zhuǎn)型路漫漫

今年雙十一,開(kāi)始賣保暖內(nèi)衣和羽絨服的蕉下,沒(méi)能登上天貓發(fā)布的服飾品牌Top10榜單。

2022年服裝服飾品類銷售額TOP10,來(lái)源:天貓雙11戰(zhàn)報(bào)

蕉下賺的錢,主要來(lái)自夏天暢銷的防曬用品,要想過(guò)渡到鞋服配飾全品類,還是有些困難。

蕉下想突破營(yíng)收的季節(jié)性限制,稀釋消費(fèi)者關(guān)于“防曬黑科技”的認(rèn)知,把它看作一個(gè)戶外品牌。

但轉(zhuǎn)型這事只能慢慢來(lái),光靠在小紅書(shū)上打廣告難以做到。

它需要積累足夠深厚的品牌力,讓買防曬口罩的用戶,為了“蕉下”所代表的身份標(biāo)簽,愿意嘗鮮它的保暖圍巾。

一直賣女式瑜伽服的Lululemon (LULU.US),成立20年后才開(kāi)始試水男裝、拓展產(chǎn)品線。相比起來(lái),蕉下的步伐有點(diǎn)過(guò)急,像它狂飆的估值一樣。

蕉下的爆款魔法還需要未來(lái)業(yè)績(jī)的檢驗(yàn),“城市戶外”的故事,要等更長(zhǎng)的時(shí)間才能兌現(xiàn)。

而眼下的市場(chǎng),顯然既沒(méi)有217億的信心,也沒(méi)有等待成長(zhǎng)的耐心。

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