文|豹變 李鑫
編輯|劉楊
「核心提示」
如果將2023年的電動汽車和2011年的智能手機做對比，我們會發(fā)現，兩大賽道所處的階段非常相似。在當下市場一片悲觀下，2023年之后的電動汽車，是否會復刻智能手機當年的演進過程？
今年9月，特斯拉CEO馬斯克發(fā)了條讓燃油車主鼻子氣歪的推特——用不了多久，我們就會像今天看待蒸汽機一樣看待汽油車。現在購買的汽油車的殘值會比人們想象的要低得多。
我們都知道，蒸汽機雖然是18世紀工業(yè)革命時期的產物，但到了20世紀初，蒸汽機就逐漸被內燃機等代替。馬老板的言外之意是，未來燃油車最終將會被電動汽車代替。
關于電動汽車，如今不少觀點認為，這是一場能源和汽車驅動方式的革命。尤其在能源安全、環(huán)境問題等風險日益明顯的當下，發(fā)展電動汽車顯得更加必要和緊迫。
從滲透率和產業(yè)鏈相關公司的股價表現來看，上述有些恢弘的觀點，并非空中樓閣。
根據乘聯會數據，2022年9月國內新能源車零售滲透率已經達到31.8%，較2021年提升11個百分點，而多數機構預測，全球新能源汽車滲透率也有望接近20%。滲透率增長之下，電動產業(yè)鏈相關公司的股價表現不俗，不少相關公司2019年以來漲幅超過5倍。
不過，曾經的電動汽車產業(yè)鏈有多輝煌，當下的股價就有多慘。
隨著今年全球股市大跌，電動汽車產業(yè)股價腰斬的公司比比皆是。這也引發(fā)不少人的疑問，電動汽車產業(yè)鏈，還有沒有機會？
有句話叫“歷史學也是一種未來學”，如果想理解電動汽車2023年以后的走向，我們不妨回到2011年附近，參考一下智能手機的歷史。
二者相似的歷史演進過程，或許能給我們提供一些啟示。
電動汽車VS智能手機
電動汽車和智能手機，體積一大一小，零部件一多一少，定價一高一低，可以找出一百個不同。
但如果將兩者對比進行分析，我們會發(fā)現兩個產業(yè)有關鍵相似點——兩者都具備對舊產業(yè)深度替代的潛力，這意味著兩個產業(yè)的演進歷程有可能呈現相似性。
作為“過來人”，智能手機顛覆舊產業(yè)的歷程已經清晰呈現在我們眼前。一個典型場景是，2017年諾基亞宣布同意微軟收購時，時任CEO約瑪·奧利拉在記者招待會上最后說的那句：“我們并沒有做錯什么，但不知為什么，我們輸了?！彼f完以后，幾十名諾基亞高管不禁落淚。
諾基亞高管們的眼淚，背后是一個時代的結束。根據IDC數據，2017年全球智能手機的滲透率已經達到74%，每賣100臺手機，有74臺是智能手機。讓諾基亞稱霸多年的功能機，幾乎徹底被邊緣化，取而代之的是蘋果、三星、華為、小米、OV們的崛起。
為什么智能手機可以幾乎完全替代功能機？核心邏輯是功能機躍遷到智能手機后，圍繞智能手機出現了一個移動互聯網大生態(tài)——包括以微信為代表的即時通訊、手機淘寶為代表的電商，還有外賣公司、出行公司、本地生活服務公司等。
微信、手機淘寶等App的出現，提升了商業(yè)連接效率，優(yōu)化了人們的生活消費體驗，也讓手機逐步成為人們器官的外延。
反觀諾基亞，其塞班系統與智能手機時代發(fā)展方向不適配。塞班系統不支持屏幕多點操作，同時第三方開發(fā)程序復雜，代碼數量龐大，完善軟件生態(tài)難度較大。而諾基亞過于重視硬件，忽略軟件對消費者體驗的顛覆性作用，也讓其迅速衰敗。
回到電動汽車，如果說智能手機對舊勢力的顛覆是因為移動生態(tài)，那么電動汽車的替代邏輯，似乎有更多解釋。
比如，電動汽車充電便宜省錢（充電便宜、保養(yǎng)間隔周期長）、提速快、沒有發(fā)動機噪音，關鍵是電動汽車的智能化體驗越來越好，這像極了當年的智能智能手機。
再比如，各國政府支持汽車轉型的決心也成為產業(yè)的最大支柱。
2021年10月26日，國務院印發(fā)的《2030年前碳達峰行動方案》，明確提出大力推廣新能源汽車，逐步降低燃油車的產銷比。
美國要求2030年銷售的所有新車中，有一半是零排放汽車，包括純電動汽車、插電式混合動力電動汽車或燃料電池電動汽車。
歐盟國家銷售的汽車和輕型商用車的排放量要比2021年的排放量減少55%，到2035年，歐盟禁止銷售燃油發(fā)動機驅動的新車。
政府也確實愿意投入，根據國際能源署（IEA）的報告，2021年用于電動汽車補貼和激勵措施的公共支出幾乎翻了一番，達到近300億美元 。
所以，按照當下的局面，電動汽車未來大比例滲透是大概率事件，這和智能手機的發(fā)展極為類似。
為什么2023年的電動汽車可以類比2011年的智能手機？這是因為兩者的滲透率接近。
根據天風證券的預測，2023年全球電動汽車滲透率為18%，這和2011年全球智能手機滲透率29%相差不大。
而2011年以后智能手機產業(yè)鏈相關公司的表現，值得當下關注電動汽車的人們格外重視。
智能手機產業(yè)演化啟示錄
雖然2011年智能手機滲透率已經接近30%，但隨著這一指標繼續(xù)拔高，仍然有一批產業(yè)鏈龍頭公司業(yè)績暴增、股價大漲。
根據國泰君安統計，在2012至2015年，蘋果產業(yè)鏈指數期間總體漲幅達到4.4倍。其中攝像頭模組龍頭歐菲光收入增長3.7倍、股價上漲15倍；射頻器件龍頭信維通信收入增長5倍、股價上漲12.8倍；連接器龍頭立訊精密收入增長2倍，股價漲幅超7倍。
那么，電動汽車會不會出現類似的情況？答案是有可能。因為除了兩大賽道滲透率相似外，當下電動汽車的估值水平和2012年底手機板塊估值類似。（使用2012年的數據而不是2011年，是因為2012年市場整體繼續(xù)下跌，估值更低。）
2012年12月，智能手機核心公司的市盈率平均值和中位數已經回落到40倍以下。當時，市場已經經歷了2010年11月開始的接近兩年的熊市下跌，市場整體正逐步企穩(wěn)。
比如聲學龍頭歌爾股份，在2011年-2012年市場走熊之間，市盈率一直在30-40倍之間徘徊。
反觀電動汽車，當下估值水平和當年的手機產業(yè)鏈的估值水平類似。
根據《豹變》對產業(yè)鏈相關公司做的統計，經過2021年以來的下跌，A股電動汽車產業(yè)鏈中位數市盈率為29倍，已經低于2012年低點蘋果產業(yè)鏈估值。
這意味著，一旦市場企穩(wěn)，隨著市場滲透率繼續(xù)提升，一些有核心競爭力的相關公司在基本面以及股價上，或許仍有表現。
不過，即使產業(yè)機遇仍在，如果企業(yè)自身不給力，仍有被淘汰的風險。其中最典型的案例，是曾經的手機觸摸屏龍頭——萊寶高科。
萊寶高科是2009年至2010年的蘋果概念大牛股，兩年時間多股價漲幅接近17倍，最高點市值近300億元，市盈率也沖到90倍。
不過2011以后，這家公司就被資本市場徹底拋棄。在歐菲光、立訊精密們2011年后繼續(xù)上漲數倍的日子里，萊寶高科一直走在下跌通道，最大跌幅接近90%。
為什么萊寶高科逐漸沒落？核心來自行業(yè)門檻過低。
萊寶高科位于觸摸屏傳感器環(huán)節(jié)。有業(yè)內人士接受媒體采訪時曾表示，觸摸屏傳感器沒有什么特別核心的技術，對廠家的要求主要集中在工藝上。而企業(yè)要改進工藝、提高良品率也沒有特別大的難度。新進入者只要具備資金實力，就可聘請或挖來掌握了鍍膜和光刻技術的人員，之后從日本購入生產所需的設備即可。
事實也的確如此，低門檻下，國內公司先后上馬觸摸屏項目。當時除了萊寶高科，長信科技、歐菲光等行業(yè)內公司相繼擴產，并且一些廠商在產品性能、工藝上更有優(yōu)勢。
2011年年報上，萊寶高科無奈表示，在觸摸屏新進廠商不斷涌現、已有觸摸屏模組廠商逐步向產業(yè)鏈上游垂直整合且擴充產能的情況下，消費類電子產品市場需求波動性和行業(yè)競爭進一步加劇。到了2012年，由于競爭環(huán)境更加惡劣，萊寶高科凈利潤暴跌近70%。
所以，即便風口仍在，也講究“打鐵還需自身硬”。
相比之下，蘋果產業(yè)鏈龍頭立訊精密同期的表現，則截然相反。
立訊精密從2010年10月18日開始，上漲至2019年7月29日歷史最高點，期間走出三段上升結構，總漲幅超17倍。凈利潤基本全程保持增長。
立訊精密算是國內高端制造的代表。
2011年4月，立訊精密收購昆山聯滔電子60%的股權，成功切入蘋果產業(yè)鏈。背靠蘋果，立訊精密的營收節(jié)節(jié)攀升。
更關鍵的是AirPods戰(zhàn)役。2017年上半年，立訊精密正式成為AirPods的生產工廠，在經歷初期的產能爬坡之后，2017年底的立訊精密，已經可以把AirPods的用戶發(fā)貨周期縮短到三天，產品良率接近100%。這讓蘋果大為驚喜，庫克點贊立訊精密：“超一流的工廠，將了不起的精良工藝和細思融入AirPods的制造。”
要知道，AirPods最早的組裝廠家其實是英業(yè)達，但是奈何英業(yè)達不爭氣，產能一直提不上來，良率也不高，蘋果就找到了立訊精密，而后者抓住了機會。
所以，雖然在產業(yè)滲透率類似、估值水平類似的背景下，電動汽車相關公司的基本面、股價具有提升的可能，但在當下要格外重視基本面——只有那些卡位關鍵環(huán)節(jié)，能提供優(yōu)質產品甚至具有議價權的企業(yè)，才能享受到后續(xù)的趨勢紅利。
正如一位基金經理在小范圍交流時談到的：未來要做產業(yè)鏈深度研究，不能完全搞賽道論。所謂賽道論，就是這個賽道要么不關注，要么就是所有品種都可以關注。
當然，本文采用的是一種類比論證的方式。類比論證得出的結論本質是一種猜想，這種猜想的意義不在于預測，而是啟發(fā)思考。
回到本文討論的電動汽車行業(yè)，盡管滲透率、估值相似，行業(yè)相關公司也未必能復刻當年智能手機相關產業(yè)的經典走勢。
不過，在一些公司估值并不太貴、仍具備核心競爭力的當下，對電動汽車的悲觀未必合理。而當年智能手機產業(yè)鏈2011年后的演化路線，至少可以成為對這種悲觀的糾正。