文|長(zhǎng)橋海豚投研
華潤(rùn)啤酒（0291.HK）于北京時(shí)間 8 月 17 日中午發(fā)布了 2022 年中期報(bào)告。海豚君本以為在去年高基數(shù)和今年上半年疫情的影響下，華潤(rùn)啤酒業(yè)績(jī)會(huì)出現(xiàn)下滑，但成績(jī)單反而挺好，有點(diǎn)超預(yù)期，在海豚君所看得一堆原地跪倒的社服消費(fèi)股當(dāng)中，頗有點(diǎn) “孤勇” 的氣勢(shì)：
1）營(yíng)收同比增加 7%，歸母凈利潤(rùn)雖然同比下降 11.4%，但是剔除同期搬遷補(bǔ)償款之后實(shí)際同比增長(zhǎng) 27.8%；
2）上半年啤酒總銷量約 630 萬(wàn)千升，同比下滑 0.7%，比海豚君的預(yù)期好，其中次高檔及以上產(chǎn)品銷量達(dá)到 114.2 萬(wàn)千升，同比增加 10%；
3）產(chǎn)品升級(jí)繼續(xù)，低檔大單品完成直接提價(jià)，并推出高端產(chǎn)品 “醴” 和黑獅果啤。
核心要點(diǎn)如下：
1、業(yè)績(jī)表現(xiàn)強(qiáng)于預(yù)期：華潤(rùn)啤酒上半年在疫情的影響下，營(yíng)收達(dá)到 210.13 億元，同比增加 7.02%，著實(shí)不易，超預(yù)期！此外，歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn) 38.02 億元，同比下降 11.04%，但是剔除去年同期出讓土地的收入后，歸母凈利潤(rùn)同比增速達(dá)到 27.8%，而歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，除了提價(jià)的原因，還有成本控制的助力，上半年華潤(rùn)銷售費(fèi)用率為 15.3%，同比下降 1.4%，管理費(fèi)用率為 6.4%，同比下降 1.9%。
2、整體銷量基本與去年持平，次高端及以上產(chǎn)品保持增長(zhǎng)：華潤(rùn)上半年啤酒銷量達(dá)到 629.5 萬(wàn)千升，相比去年同比僅下降 0.66%，且次高端及以上產(chǎn)品保持增長(zhǎng)，其中勇闖天涯 Super X，雪花純生、雪花馬爾斯綠保持增長(zhǎng)，而喜力更是保持了雙位數(shù)增長(zhǎng)，整體上雖然低于 2022 年 25% 的增長(zhǎng)目標(biāo)，但在上半年的大環(huán)境下已經(jīng)表現(xiàn)的很不錯(cuò)了。
3、產(chǎn)品升級(jí)繼續(xù)，推新提價(jià)兩手抓：2022H1 完成了對(duì)低檔雪花啤酒提價(jià)，消滅 6 元以下的啤酒之路走的還挺順，噸均收入達(dá)到 3338 元每千升，同比增加 7.7%。此外，2022H1 推出超高端新品醴和高端新品黑獅果啤。
海豚君整體觀點(diǎn)
作為海豚君 Alpha Dolphin 組合當(dāng)中僅有的兩個(gè)標(biāo)配消費(fèi)股之一，華潤(rùn)上半年的成績(jī)單沒(méi)有讓我失望，尤其是已披露了上半年業(yè)績(jī)的消費(fèi)股大多數(shù)前面跪倒，華潤(rùn)這個(gè)表現(xiàn)顯得尤為出色。
反復(fù)的疫情、泰山壓頂式的大 BETA，再疊加去年銷量的高基數(shù)，上半年銷量不大降已經(jīng)非常不錯(cuò)，其中受益于高端化的持續(xù)，中高端品牌不僅支撐了銷量，還帶動(dòng)了平均售價(jià)同比提升 7.7%，所以消化了原材料漲價(jià)帶來(lái)的壓力，在加上控費(fèi)效果不錯(cuò)，最終歸母利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)。
產(chǎn)能調(diào)整基本結(jié)束，資產(chǎn)減值和人員安置費(fèi)用對(duì)利潤(rùn)的壓制基本解除，此外下半年成本端呈下降趨勢(shì)，整體上利好利潤(rùn)釋放，并且確定性還比較高。
正文開(kāi)始之前，海豚君先帶大家快速重溫下華潤(rùn)高端化的打法：
以下是華潤(rùn)啤酒主要在售啤酒的發(fā)布?xì)v程：
啤酒增量的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去，大家拼產(chǎn)能，靠低價(jià)搶地盤(pán)兒的路子已經(jīng)行不通了，現(xiàn)在是拼品牌和拼價(jià)格的時(shí)代。
而且，在新的消費(fèi)背景下：
1）啤酒主要消費(fèi)年齡段 20-50 歲人口數(shù)量下滑，人均啤酒消費(fèi)量下滑，整體上出現(xiàn)低頻和高質(zhì)量啤酒消費(fèi)的趨勢(shì)；
2）行業(yè) CR5 多年以來(lái)維持在 70% 左右，啤酒行業(yè)已經(jīng)從增量擴(kuò)張轉(zhuǎn)換為存量競(jìng)爭(zhēng)，產(chǎn)品提價(jià)，又或者是產(chǎn)品高端化成為目前主要玩家的發(fā)展重點(diǎn)。
所以以下，海豚君圍繞高端化從量和價(jià)的維度對(duì) 2022H1 財(cái)報(bào)進(jìn)行拆分。
以下為正文
一、量的維度：最糟糕的時(shí)刻已經(jīng)過(guò)去
1-3 月份的銷量基本符合預(yù)期，但是 4 月份受疫情影響大，同比下滑超過(guò) 10%，但是 5 月份的銷量并沒(méi)有預(yù)期中的那么差，實(shí)現(xiàn)了正增長(zhǎng)，6 月份也實(shí)現(xiàn)了快速的恢復(fù)，7 月以來(lái)，疫情好轉(zhuǎn)，堂吃恢復(fù)，天氣異常炎熱，促進(jìn)了啤酒銷量的恢復(fù)，海豚君認(rèn)為在沒(méi)有疫情擾動(dòng)下，今年下半年依舊存在超預(yù)期的可能性。
1、家中消費(fèi)提高，未來(lái)增長(zhǎng)需要靠喜力
A）家中消費(fèi)保障次高檔及以上產(chǎn)品增長(zhǎng)：華潤(rùn)次高檔及以上產(chǎn)品往往通過(guò)餐飲渠道銷售，但是疫情下，堂食消費(fèi)場(chǎng)景缺失，對(duì)次高檔及以上產(chǎn)品的銷售帶來(lái)負(fù)面影響，但是家中消費(fèi)場(chǎng)景進(jìn)行了有效的補(bǔ)充，其實(shí)也就是不能在外面和就在家喝，而且要喝好一點(diǎn)的，當(dāng)然這也側(cè)面驗(yàn)證了消費(fèi)沒(méi)有降級(jí)，高端化的路還是要堅(jiān)定的走下去，也是為了實(shí)現(xiàn)華潤(rùn) 2025 年高端及以上產(chǎn)品銷量達(dá)到 400 萬(wàn)升的目標(biāo)。
B）增長(zhǎng)還是主要靠喜力：上半年次高檔及以上產(chǎn)品中喜力跑贏整體增速，但是 Super X 和雪花純生低于整體的增速，海豚君認(rèn)為未來(lái)華潤(rùn)高端化的落地還是要靠喜力：
1）雪花品牌力弱，較難支撐高端化，但喜力高端屬性強(qiáng)：雪花啤酒是從低價(jià)水啤起家，早期路邊餐飲是主要消費(fèi)場(chǎng)景，所以消費(fèi)者意識(shí)里認(rèn)為雪花始終是低檔啤酒，而且華潤(rùn)用雪花一個(gè)品牌去打中低高三個(gè)檔位，進(jìn)一步加大了塑造高端國(guó)產(chǎn)化品牌的難度。
而另一方面，喜力作為國(guó)際三大啤酒巨頭之一，品牌力強(qiáng)，而且從消費(fèi)者端看，針對(duì) 12 元以上的產(chǎn)品大家對(duì)國(guó)際大牌的認(rèn)可度更高，所以華潤(rùn)更有希望通過(guò)喜力擴(kuò)展夜場(chǎng)渠道和高端餐飲渠道，實(shí)現(xiàn)高端化的策略。
2）喜力國(guó)內(nèi)市場(chǎng)擴(kuò)展差，但華潤(rùn)可以進(jìn)行有效賦能：喜力在國(guó)內(nèi)的產(chǎn)能和渠道相比嘉士伯和百威有明顯的不足，但產(chǎn)品力和品牌力并不弱于上述兩家，所以華潤(rùn)可以在渠道和產(chǎn)能上賦能喜力，這也是過(guò)去兩年喜力能夠在國(guó)內(nèi)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)的核心原因，而且海豚君認(rèn)為喜力銷量的增長(zhǎng)會(huì)是影響華潤(rùn)是否能夠?qū)崿F(xiàn)高端化的重要因素。
2、中檔產(chǎn)品受疫情影響較為嚴(yán)重，低檔產(chǎn)品受影響程度弱于中檔產(chǎn)品
A) 中檔產(chǎn)品銷量增速最差：中檔產(chǎn)品的主要通過(guò)餐飲渠道銷售，但是疫情下，堂食消費(fèi)場(chǎng)景缺失，對(duì)中檔產(chǎn)品的銷售帶來(lái)負(fù)面影響，整體上中檔同比增速低于低檔產(chǎn)品，但是隨著疫情好轉(zhuǎn)，中檔產(chǎn)品的動(dòng)銷也在快速恢復(fù)
B）低檔產(chǎn)品增速表現(xiàn)一般，但優(yōu)于中檔：2021 年華潤(rùn)完成對(duì)低檔產(chǎn)品的清理調(diào)整后，剩下的都是質(zhì)量和銷量都還不錯(cuò)的產(chǎn)品，而且今年上半年也開(kāi)始正常運(yùn)營(yíng)下的低檔產(chǎn)品，因此銷量增速上相比中檔略好。
二、價(jià)的維度：完成低檔大單品提價(jià)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)繼續(xù)
今年上半年啤酒整體平均售價(jià)同比增加 7%，其中對(duì)低檔大單品進(jìn)行完成了直接提價(jià)，并推出了醴和黑獅果啤兩款新品，還對(duì)老雪進(jìn)行了加強(qiáng)運(yùn)營(yíng)，預(yù)計(jì) 2022H2 還會(huì)推出雪花全麥純生，海豚君認(rèn)為過(guò)去低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)是為了搶份額，但是目前 CR5 已經(jīng)好多年沒(méi)有變化，所以低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)不再適用，而且在新的消費(fèi)背景下，只有提價(jià)，或者說(shuō)產(chǎn)品升級(jí)，才有真正的出路，而且這兩年正值原材料上漲，華潤(rùn)借機(jī)選擇連續(xù)提價(jià)和推新，完成產(chǎn)品升級(jí)。
A）醴：華潤(rùn)上半年推出超高端新品醴，名字取自詩(shī)經(jīng)，讀音和 “禮 “相同，定價(jià) 500 元，想必大家也就知道清楚新品的作用：1）實(shí)際作用就是超高端定位拉高品牌調(diào)性；2）嘗試切入送禮場(chǎng)景，可能是想突破一下飛天茅臺(tái)的消費(fèi)者了。
B）黑獅果?。汉讵{果啤的外包裝用的是櫻桃色，口感上酸甜，果香味比較重，看到這里大家猜到了，這款啤酒定位女性，而且海豚君認(rèn)為這款酒有擴(kuò)展夜場(chǎng)的潛力。
C）老雪：老雪是一個(gè)沈陽(yáng)本地的老品牌，地位和定位烏蘇在新疆差不多，高度數(shù)，本土屬性強(qiáng)，單瓶售價(jià) 10 元左右，去年銷量還很小，但是 2022H1 華潤(rùn)加強(qiáng)了對(duì)老雪的運(yùn)營(yíng)推廣，銷量同比增速超過(guò) 100%，上半年銷量在 1-2 萬(wàn)噸左右，主要在華東和四川華潤(rùn)啤酒比較強(qiáng)勢(shì)的地區(qū)銷售，海豚君認(rèn)為老雪的群眾基礎(chǔ)強(qiáng)，相比主流產(chǎn)品差異性明顯，并且東北人對(duì)老雪的認(rèn)可度高，有可能打開(kāi)市場(chǎng)，至少也可以獲得大部分東北人的喜愛(ài)。
三、下半年展望：提價(jià)后助力營(yíng)收增長(zhǎng)，利潤(rùn)釋放確定性高
1、提價(jià)效果將在 22H2 集中體現(xiàn)
下半年往往是銷售旺季，夏天擼串喝啤酒也是群眾的習(xí)慣了，今年夏天尤其的熱，而且熱的時(shí)間又尤其長(zhǎng)，非常有利于啤酒動(dòng)銷，而且 21 年低和 22H1 提價(jià)之后的效果也會(huì)在 22H2 集中體現(xiàn)，所以營(yíng)收端的快速增長(zhǎng)確定性高。
A）提價(jià)效果：華潤(rùn)啤酒 21H2 提價(jià)和 22H1 提價(jià)后，提價(jià)后考慮到需要兩個(gè)月完成傳導(dǎo)，以及上半年往往是消費(fèi)淡季，并且 22H2 天氣暴熱有利于動(dòng)銷，所以提價(jià)的效果將在 22H2 集中體現(xiàn)。
2、下半年利潤(rùn)釋放確定性高
A）產(chǎn)能調(diào)整結(jié)束，利好利潤(rùn)釋放：華潤(rùn)產(chǎn)能調(diào)整已經(jīng)基本結(jié)束，之后也沒(méi)有大廠需要關(guān)閉，所以關(guān)閉工廠產(chǎn)生的資產(chǎn)減值損失和員工安置費(fèi)用支出對(duì)業(yè)績(jī)壓制將解除，利好利潤(rùn)釋放。
2、成本壓力減弱，利好利潤(rùn)釋放：2022H2 大概率維持成本下降趨勢(shì)，包材中鋁和玻璃呈下降趨勢(shì)，同時(shí)華潤(rùn)已經(jīng)提前鎖定了 22 年大麥的大部分需求量，所以大麥的價(jià)格波動(dòng)對(duì)華潤(rùn)的成本影響弱，整體上利好利潤(rùn)釋放。
