文 | 價(jià)值星球Planet 喀戎

編輯 | 唐飛

又一家中概股選擇雙重主要上市。

日前，金山云正式向港交所提交IPO上市申請(qǐng)書，申請(qǐng)港股雙重主要上市。消息公布后，金山云的美股股價(jià)也應(yīng)聲上漲。27日晚，金山云美股報(bào)收3.47美元/股，單日漲幅達(dá)2.66%。

但單日漲幅難掩公司股價(jià)的大走勢(shì)。2020年5月初，金山云以17美元/股的發(fā)行價(jià)登陸納斯達(dá)克，此后一年左右的時(shí)間，金山云的股價(jià)持續(xù)攀升，于2021年2月12日站上70.35美元/股的高點(diǎn)。

不過隨后，金山云的股價(jià)就“跌跌不休”。截止美東時(shí)間2022年8月2日收盤，金山云的美股股價(jià)僅為3.18美元/股，較最高點(diǎn)蒸發(fā)95.48%，較發(fā)行價(jià)也下跌了81.29%。可見，金山云對(duì)美股投資者的吸引力已經(jīng)大不如前。

誠(chéng)然，金山云的股價(jià)下跌與大盤整體有一定聯(lián)系，但也與公司業(yè)績(jī)脫不開干系，去年一年，金山云凈虧損67.89億，凈利率-35%。2022年5月11日，SEC還曾將金山云列入“預(yù)摘牌名單”。

因此，金山云的“癥結(jié)”，或許并不是換一個(gè)上市地點(diǎn)就能解決的。

“戰(zhàn)略性虧損”已成常態(tài)

其實(shí)從營(yíng)收的角度來(lái)看，金山云仍展現(xiàn)出旺盛的生命力。招股書顯示，2019年-2021年，金山云營(yíng)收分別為39.56億元、65.77億元以及90.61億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為51.3%。

更重要的是，中國(guó)云計(jì)算市場(chǎng)的規(guī)模也在不斷擴(kuò)大。前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2019年-2021年，中國(guó)云計(jì)算市場(chǎng)規(guī)模分別1334億元、2091億元以及3102億元，分別同比增長(zhǎng)56.7%以及48.4%。

考慮到金山云的營(yíng)收增速已經(jīng)十分接近行業(yè)增速，可見公司并沒有被行業(yè)“落下”。資本市場(chǎng)本應(yīng)該會(huì)相信金山云的“云計(jì)算故事”，但如上文所言，其在二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)并不理想，這或許與金山云陷入持續(xù)性的虧損有一定聯(lián)系。

招股書顯示，2019年-2021年，金山云凈虧損分別為11.11億元、9.62億元以及15.92億元。2022年Q1，金山云營(yíng)收21.74億元，同比增長(zhǎng)19.9%，但凈虧損高達(dá)5.55億元，同比擴(kuò)大45%。

可以發(fā)現(xiàn)，雖然金山云的營(yíng)收在穩(wěn)步增長(zhǎng)，但是其虧損也在持續(xù)擴(kuò)大。

金山云虧損的核心問題是，云計(jì)算屬于“重資產(chǎn)”業(yè)務(wù)，其現(xiàn)階段不得不在“基建”方面持續(xù)性“輸血”。過去三年，金山云營(yíng)業(yè)成本達(dá)39.49億元、62.20億元以及87.1億元，分別占總營(yíng)收的99.8%、94.6%以及96.1%。

運(yùn)營(yíng)成本高居不下，嚴(yán)重影響了金山云的毛利率。招股書顯示，2019年-2021年，金山云調(diào)整后的毛利率分別為0.4%、5.6%以及4.1%?？紤]到傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的毛利率動(dòng)輒兩位數(shù)，金山云僅個(gè)位數(shù)的毛利率確實(shí)難以吸引投資者的關(guān)注。

不過不能忽視的是，云計(jì)算行業(yè)生來(lái)就有建設(shè)周期長(zhǎng)、投入力度大等特點(diǎn)，目前中國(guó)云計(jì)算行業(yè)除了阿里云盈利外，大部分云計(jì)算相關(guān)企業(yè)均處于虧損階段。

以騰訊云為例，中信證券曾進(jìn)行測(cè)算，2020年-2022年，其毛利率分別為-14%、-7%以及-7%。2020年中，騰訊云與智慧產(chǎn)業(yè)事業(yè)群總裁湯道生就曾表示，騰訊未來(lái)五年計(jì)劃投入5000億，用于云計(jì)算、服務(wù)器等“基建”。

從這個(gè)角度來(lái)看，“戰(zhàn)略性虧損”其實(shí)是現(xiàn)階段云計(jì)算玩家的常態(tài)。

“大客化策略”備受挑戰(zhàn)

金山云持續(xù)性虧損其實(shí)只是引發(fā)投資者逃離的表象。

在這之上，大部分投資者不敢持續(xù)性押注金山云，主要還是因?yàn)楹笳咴谑袌?chǎng)上的影響力在不斷萎縮。

盡管金山云在招股書中宣稱自己是“中國(guó)最大的獨(dú)立云服務(wù)商”，但結(jié)合市場(chǎng)調(diào)研數(shù)據(jù)來(lái)看，金山云早已不復(fù)當(dāng)年勇。

IDC數(shù)據(jù)顯示，2017年上半年，金山云在中國(guó)公有云IaaS中的占據(jù)約6.5%的市場(chǎng)份額，位列第三，僅次于阿里云和騰訊云；2021年Q3，金山云的市場(chǎng)份額僅為2.89%，位列第八。與此同時(shí)，阿里云、華為云、騰訊云等五大玩家還瓜分了超70%的市場(chǎng)份額。

2014年末，剛剛布局云計(jì)算業(yè)務(wù)時(shí)，金山云董事長(zhǎng)雷軍曾表示：“云服務(wù)和互聯(lián)網(wǎng)不同，作為基礎(chǔ)服務(wù)中國(guó)需要三家到五家，我們（金山云）不一定要是第一，但是我們一定要待在前三、前五名。”

如今已過去近8年，金山云跌出了雷軍畫好的“前五名”紅線。

但值得注意的是，云計(jì)算業(yè)務(wù)終究是要和客戶銜接的。金山云的市場(chǎng)影響力逐步萎縮，也與其一直以來(lái)堅(jiān)守“大客化策略”有一定聯(lián)系。對(duì)此，雷軍曾表示，“巨頭做云服務(wù)，因?yàn)樗麄兒軓?qiáng)，他們?cè)敢庾龃蠖?，我們是精選一些頭部企業(yè)，然后精益求精地把這些客戶服務(wù)好”。

招股書顯示，2019年-2021年，金山云分別擁有243名、322名以及597名優(yōu)質(zhì)客戶，分別為前者貢獻(xiàn)97.4%、98.1%以及98.2%的營(yíng)收。

與此同時(shí)，前五大客戶分別給金山云貢獻(xiàn)的營(yíng)收占比也分別達(dá)到了65.7%、61.5%以及50.5%。橫向?qū)Ρ瓤梢园l(fā)現(xiàn)，金山云嚴(yán)重依仗這頭部的五位客戶。

隨著企業(yè)發(fā)展，越來(lái)越多企業(yè)開始有明確的云服務(wù)需求，而這些大中型企業(yè)多數(shù)會(huì)選擇自建云平臺(tái)。這就讓金山云的某些合作伙伴直接從此前的“客戶”，變?yōu)楝F(xiàn)在的“對(duì)手”。

招股書顯示，2020年，字節(jié)跳動(dòng)成為金山云的第一大客戶，為后者貢獻(xiàn)了28%的營(yíng)收。不過也正是在2020年中，字節(jié)跳動(dòng)上線了火山引擎，開始進(jìn)軍云計(jì)算市場(chǎng)。

2021年末，字節(jié)跳動(dòng)副總裁楊震原曾透露，字節(jié)跳動(dòng)國(guó)內(nèi)95%業(yè)務(wù)都運(yùn)行在自建云服務(wù)上，抖音、頭條、懂車帝等業(yè)務(wù)均是火山引擎云的大客戶。

而流失字節(jié)不僅意味著公司未來(lái)收入的降低，也意味著原有的“大客化策略”恐存在風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)于上述風(fēng)險(xiǎn)，金山云表示：我們的大部分收入來(lái)自有限數(shù)量的客戶，而一名或多名優(yōu)質(zhì)客戶的流失或其使用量大幅減少將導(dǎo)致我們的收入減少，并可能損害我們的業(yè)務(wù)。

行業(yè)云的新“故事”

為了平衡高昂的運(yùn)營(yíng)成本，也為了俘獲新生代客群，近兩年金山云其實(shí)在不斷地摸索新的發(fā)展路徑。

目前看來(lái)，金山云的主要發(fā)力方向已經(jīng)從此前的“公有云＋企業(yè)云”，轉(zhuǎn)為了“公有云＋行業(yè)云”。

招股書顯示，2019年-2021年，金山云來(lái)自公有云業(yè)務(wù)營(yíng)收占比分別為87.4%、78.5%以及68%；來(lái)自行業(yè)云業(yè)務(wù)營(yíng)收占比分別為12.3%、20.9%以及32%。橫向?qū)Ρ瓤梢园l(fā)現(xiàn)，金山云的行業(yè)云業(yè)務(wù)有明顯的上揚(yáng)態(tài)勢(shì)。

金山云發(fā)力行業(yè)云很有可能是因?yàn)槠淇吹搅嗽诠性菩袠I(yè)，中小企業(yè)愈發(fā)難形成規(guī)?；?jīng)濟(jì)，以實(shí)現(xiàn)對(duì)巨頭的彎道超車。以同樣處于公有云賽道的優(yōu)刻得為例，財(cái)報(bào)顯示，2022年Q1，其歸母凈利潤(rùn)為負(fù)數(shù)，營(yíng)收也同比暴跌25.73%。

作為對(duì)比，在招股書中，金山云表示，“行業(yè)云服務(wù)具有對(duì)我們的資本支出要求較低的優(yōu)勢(shì)，因?yàn)榭蛻敉ǔＸ?fù)責(zé)底層設(shè)備及云資源（例如互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)中心服務(wù)及服務(wù)器）的成本?！?/p>

從行業(yè)來(lái)看，隨著市場(chǎng)的逐漸飽和，單純幫互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)“上云”已經(jīng)很難再滋養(yǎng)更多的云計(jì)算公司，政企、工業(yè)等領(lǐng)域企業(yè)確實(shí)可能成為云計(jì)算市場(chǎng)的下一塊“處女地”。

對(duì)此，零壹研究院院長(zhǎng)于百程表示：“目前公有云市場(chǎng)格局初步完成……云計(jì)算市場(chǎng)依然處于需求高增長(zhǎng)的過程中，因此金山云等其他玩家，通過行業(yè)云等進(jìn)行服務(wù)下沉，形成差異化的競(jìng)爭(zhēng)，尋求市場(chǎng)空間?！?/p>

不過這一領(lǐng)域的玩家并不少，金山云也不得不直面巨頭們的競(jìng)爭(zhēng)。

比如，在政務(wù)領(lǐng)域，華為云已經(jīng)成為第一名。IDC數(shù)據(jù)顯示，2020年，中國(guó)政務(wù)云基礎(chǔ)設(shè)施市場(chǎng)，華為云、浪潮和紫光分別占據(jù)32.2%、25.44%以及13.19%的市場(chǎng)份額，位列前三。華為云已連續(xù)四年占據(jù)中國(guó)政務(wù)云基礎(chǔ)設(shè)施市場(chǎng)份額榜首的位置。

針對(duì)政務(wù)級(jí)客戶，華為構(gòu)建了閉環(huán)的云技術(shù)生態(tài)以及全渠道渠道的銷售能力。官方資料顯示，通過華為云Stack系統(tǒng)，華為云得以幫助企業(yè)級(jí)客戶實(shí)現(xiàn)多云多資源池統(tǒng)一管理。而為了更方便地服務(wù)政務(wù)級(jí)客戶，華為還在全國(guó)30多個(gè)省級(jí)行政區(qū)設(shè)立了代表處，減少客戶來(lái)回折騰的時(shí)間。

目前，金山云主要面向游戲、金融等領(lǐng)域提供服務(wù)，客戶包括B站、知乎、巨人網(wǎng)絡(luò)等。

比如，在金融行業(yè)中金山云服務(wù)了近一半的國(guó)有大行和股份制銀行，TOP10銀行中的六家都是公司的客戶。這些客戶可以成為金山云對(duì)外宣講的經(jīng)典案例，而隨著合作的加深，也可以反過來(lái)幫助金山云樹立行業(yè)地位。

需要注意的是，越是這種大“金主”，越有可能被對(duì)手“撬走”，這也使得金山云不得不直面更加激烈的競(jìng)爭(zhēng)。

Paypal創(chuàng)始人彼得·泰爾（Peter Thiel）在他的著作《從0到1：開啟商業(yè)與未來(lái)的秘密》一書中提到，“任何大的市場(chǎng)都是錯(cuò)誤選擇，而且已有其他競(jìng)爭(zhēng)者存在的大市場(chǎng)更糟糕。這就是企業(yè)家想占價(jià)值1000億美元的市場(chǎng)的1%總是行不通的原因?！?/p>

所以，在云大廠的夾縫中生存并不容易，已被擠到“第二梯隊(duì)”的金山云，難處在于降成本，在于如何扭虧，在于擴(kuò)大規(guī)模。