文|長橋海豚投研
北京時間8月4日美股盤后，數(shù)字支付公司Block（SQ.US）公布了2022年二季度財報。總的來看，公司各項財務表現(xiàn)基本都在預期之內(nèi)無功無過，缺乏吸引眼球的亮眼之處，財報詳細要點如下：
1、整體表現(xiàn)如預期中變差：本季公司實現(xiàn)總營收44億元，同比下降6%，但主要是受比特幣價格暴跌后，成交量大幅下降拖累。剔除比特幣業(yè)務后，核心營收26.2億元，與市場預期完全一致，但同比增速顯著放緩到34%。在利潤端，則由于經(jīng)營費用的快速增長，本季錄得2.1億美元的凈虧損，略微高于市場預期2.04億的虧損?？偟膩碚f，實際表現(xiàn)于預期基本一致，但越過預期，營收增長放緩和扭盈為虧的表現(xiàn)不能算好。
2、Square商家業(yè)務--中大商家占比穩(wěn)步提升，但支付手續(xù)費率下降:Square板塊收入17.3億元，與預期完全一致，財務數(shù)據(jù)同樣乏善可陳。但本季由中大型商戶貢獻的GPV占比由上季度的35%，大幅增長到39%，已是貢獻最多的商戶類型。這表明公司在商戶規(guī)模上向上突破的戰(zhàn)略穩(wěn)步推進。海豚君認為，在美國經(jīng)濟下行之際，低收入人群和小微商戶所受沖擊會更大，而抗風險能力更高的中大型商家會是公司未來營收的穩(wěn)定器。
不過，或許由于中大商家占比提升，公司支付業(yè)務的手續(xù)費率繼續(xù)下滑，從而導致支付業(yè)務的毛利率有所縮窄。
3、Cash App個人業(yè)務--增長放緩但粘性提高：剔除比特幣業(yè)務后，Cash App板塊本季的營收和毛利潤同樣和市場預期基本一致。在不考慮Afterpay并表的影響后，營收增速也由26%，放緩至21%。毛利率也并未如市場期待的有所提高，而是環(huán)比持平。在運營表現(xiàn)上，本季度Cash App的新下載量大幅減少，回落到與去年二季度的水平。但現(xiàn)有用戶使用頻率、和用戶粘性（日活/月活占比）則穩(wěn)步提高。在經(jīng)歷高速增長期后，Cash App或也進入了沉淀期。
4、費用擴張，由盈轉(zhuǎn)虧：毛利層面：Cash App板塊環(huán)比持平；Square業(yè)務則由于支付手續(xù)費率下滑，毛利率略有下降。因此本季公司毛利潤同比增長29%，低于剔除比特幣業(yè)務后的營收增長。
而由于公司在處于多項新業(yè)務的投入期，總經(jīng)營費用則同比大增66%，其中開發(fā)相關(guān)的研發(fā)費用在加速增長。由于投入節(jié)奏和放緩的營收增速之間的錯配，導致公司由原先能穩(wěn)定盈利，轉(zhuǎn)而虧損。
5、7月經(jīng)營數(shù)據(jù)指引：公司并不給與3Q業(yè)績指引，不過分享了7月的運營數(shù)據(jù)。其中，預計Square GPV同比增長18%，較2Q季度23%的增速進一步放緩。Cash App毛利潤會同比增長（并未指引增長幅度），可以推斷Cash App等增長應當不盡人意。
而在費用較度，公司則指引3Q Non-GAAP口徑總經(jīng)營費用再度環(huán)比增加0.75億元，同時股權(quán)激勵費用也會環(huán)比略有增長，因此3Q的利潤表現(xiàn)可能會更難看。
長橋海豚君觀點：總的來說，Block本季度的財報與市場預期基本一致，并無太多值得關(guān)注的差異點。但是在美國居民（特別是收入較低群體）在度過疫情間的繁榮，實際收入和消費都開始縮減后，以服務中小商家和偏低收入人群為主的Block也進入了增長放緩階段。
同時，公司雖然在穩(wěn)步推進中大商戶增長、融合Afterpay和其他新業(yè)務的發(fā)展，但也導致費用開支錯位增長，公司整體盈利顯著惡化。使得公司處于現(xiàn)有業(yè)務增長放緩，新業(yè)務短期未見成效，盈利也大幅惡化的尷尬階段。
一、關(guān)于Block需要知道什么
Block雖并非規(guī)模，但業(yè)務構(gòu)成卻相當復雜，因此不熟悉的讀者可通過下表簡要了解公司的業(yè)務構(gòu)成，以便更好的理解Block的財報以及我們下文的分析。
簡要來說，公司的核心業(yè)務由兩大板塊構(gòu)成：面向商家的Square生態(tài)圈，和以Cash App電子錢包為核心的個人業(yè)務。具體來看：
1、Square業(yè)務以向商戶提供POS機硬件和支付結(jié)算服務和基石，并延伸出商戶經(jīng)營貸款業(yè)務（Square Loan），和ERP/CRM等商戶用管理軟件服務等
2、Cash App業(yè)務則以個人間免費的P2P轉(zhuǎn)賬為基礎服務，并延伸出C2B支付（Cash for Business or Cash App Pay），聯(lián)名銀行卡服務，分期購物服務（Afterpay），股票投資（免手續(xù)費），和比特幣交易等功能。其中公司將比特幣的總交易額記為收入（而非凈價差）,因此比特幣業(yè)務的營收規(guī)模和波動較大。
3、除此之外，公司在22年一季度收購的分期購物公司Afterpay的業(yè)績將以50%的比重分別并入Square和Cash App板塊。而公司收購或新設立了Tidal音樂流媒體App，Spiral加密貨幣開發(fā)平臺，TBD去中心化技術(shù)開發(fā)平臺等新興業(yè)務，當前比重很小，尚無需關(guān)注。
以下為財報詳細點評:
二、Square商家業(yè)務
首先，公司面對商家端的Square板塊本季實現(xiàn)總營收17.3億美元，與市場預期基本一致。若剔除Afterpay并表后貢獻的1.04億收入，Square營收可比增速為24%，較上季35%的增速進一步放緩，但在預期之內(nèi)。
1、貢獻最大的交易手續(xù)費本季收入13.6億美元，同比增長22%，較上季度的29%有所放緩；
2、剔除Afterpay并表影響后的訂閱服務收入2.14億，同比增速雖仍高達41%，但營收額實際已連續(xù)三個季度環(huán)比下降，增長勢頭放緩。
3、硬件收入4800萬美元，同比增速放緩到僅10%。
在經(jīng)營數(shù)據(jù)方面，Square 商家完成的支付金額 (GPV) 為480億，同比增長24%。加上通過Cash App完成的C2B支付額，總GPV為520億美元，略低于市場預期的530。海豚認為不及預期的原因主要是Cash App的B2C GPV 增長明顯放緩。
由于Square支付手續(xù)收入增速低于GPV增長，可以推斷支付手續(xù)費率有所下行。經(jīng)長橋海豚君推算，本季度支付業(yè)務平均手續(xù)費率繼續(xù)下滑到2.81%，處于持續(xù)下行周期中。不過這也符合海豚君先前的判斷：隨著公司服務的中大型商家增長，支付手續(xù)費率會持續(xù)下降。
但是中大型商戶增長對公司而言并非壞事，反而是公司當前的重點戰(zhàn)略之一。中大型商戶既能以較少的商戶數(shù)量顯著推動GPV增長，對于公司其他訂閱服務類業(yè)務的使用率應當也會更高。
而根據(jù)披露，本季年銷售額在50萬美金以上的中大型商戶貢獻GPV占比由上季度的35%顯著提升到本季的39%，可見中大型商戶增長迅猛，也上文的分析相一致。
就公司正大力發(fā)展的商戶經(jīng)營貸款業(yè)務，公司本季新發(fā)放的貸款額為10億美元，增速所有所放緩，但仍以60%的增速在快速成長。金融貸款性業(yè)務作為支付業(yè)務外，公司未來的第二支柱業(yè)務，也在穩(wěn)步增長中。
總的來看，本季Square商家業(yè)務的營收表現(xiàn)中規(guī)中矩、符合預期。在美股經(jīng)濟下行和消費疲軟的大背景下，居民(特別是收入較低人群)的支出減少，因此服務中小型商戶為主的Square業(yè)務增長也在預期內(nèi)放緩。相對的，高收入群體和中大型商家的韌性相對更好，也幫助公司向上切入中大型商家的戰(zhàn)略良好推進。
三、Cash App 個人業(yè)務
面向消費者的Cash App板塊在剔除比特幣交易業(yè)務后，本季實現(xiàn)營收8.36億美元，略高于市場預期的8.26億元。同樣剔除Afterpay的并表影響后，營收可比增速為21%，較上季度的26%再度放緩。具體來看：
1）基于Cash App 內(nèi)C2B支付收取的手續(xù)費收入為1.16億元，同比增長5%。與之對應的Cash App GPV本季為42億美元，同比增長僅4%。這么看來，Cash App的C2B支付業(yè)務推進依然不易，不過也符合海豚君的看法：美國居民對銀行卡支付的習慣根深蒂固，移動錢包若想取代需要很長的習慣培養(yǎng)時間。
2）以聯(lián)名銀行卡業(yè)務和即時提現(xiàn)業(yè)務(至銀行賬戶)為主的訂閱和服務收入本季為6.16億元，同比增長24%，與上季度增長28%相比并未明顯放緩。今年早先時候，Block將用戶即時取現(xiàn)的手續(xù)費率的上限由1.5%提高到1.75%，并設置了0.25元每筆的最低收費。于此同時PayPal旗下的移動錢包Venmo也將即時提現(xiàn)費率由1.5%提升至1.75%。
因此，即時取現(xiàn)業(yè)務提價可能是營收增速堅挺的主要原因。
在經(jīng)營數(shù)據(jù)上，雖然公司尚未披露官方月活數(shù)據(jù)，不過從第三方的調(diào)研數(shù)據(jù)也能讓我們一窺Cash App的用戶增長情況。據(jù)SensorTower統(tǒng)計，今年二季度Cash App的下載量在經(jīng)歷了2021年底-2022年初的暴漲后已明顯回落到與去年二季度一致的水平?？梢娫诤暧^經(jīng)濟變差的情況下，Cash App的用戶增長應當也有所放緩。
不過已有用戶對Cash App的使用頻次、時常、用戶粘性（日活占月活比例）都在穩(wěn)步提升中。
四、比特幣及其他業(yè)務
本季比特幣業(yè)務收入17.86億美元，相比上季度環(huán)比略有增長，好于市場預期的16.96億。海豚君認為這主要是因為比特幣價格在暴跌后企穩(wěn)并有所反彈，加密貨幣的交易熱度比悲觀的預期更好。
本季Afterpay實現(xiàn)收入208億元，環(huán)比上季度130億的收入顯著增長。這主要是因為上季度公司在并表Afterpay初期，對業(yè)務發(fā)展相對謹慎，幾乎暫停了對新用戶的審批，與公司旗下Square和Cash App的融合也尚處初期。
本季度營收大幅增長，表明Afterpay與公司的融合正逐步完善，未來Afterpay和公司現(xiàn)有業(yè)務間的互動效應值得期待。
而以Tidal、Spiral、TBD為主的其他新興業(yè)務本季收入5700萬元，與前幾個季度的營收基本持平?？梢娦屡d業(yè)務還在實驗階段，影響不大。
五、整體營收及毛利
1、加總上述各項業(yè)務，本季公司總營收44億美元，同比下降5.9%，不過略高于市場預期的43.4億元，主要是因為比特幣業(yè)務超預期的表現(xiàn)。剔除波動巨大的比特幣業(yè)務后，公司營收26.2億元，可比營收增速為34%，但略低于預期的26.5億美元。
2、從毛利角度，本季實現(xiàn)毛利潤14.7億美元，與市場預期一致，同比增長29%。毛利率也由上季度的32.7%提升到33.4%。詳細來看，雖然各板塊的毛利率都并未改善，但由于毛利極低的比特幣業(yè)務營收占比減少，整體毛利率還是環(huán)比由32.7%提升到33.4%。
具體來看：
1）Square板塊實現(xiàn)毛利潤7.55億元，略高于市場預期的7.4億。剔除Afterpay貢獻的0.75億毛利潤后，可比毛利潤同比增長了16%。毛利率環(huán)比也由45.8%下滑到43.8%。海豚君認為，毛利率下降的主要是由于支付手續(xù)費率下降導致。
2）剔除比特幣業(yè)務后，Cash App板塊實現(xiàn)毛利潤6.63億元，與市場預期一致。不過由于本季營收略超預期，因此板塊毛利率實際并未如市場預期的有所改善。具體來看，本季Cash App（ex. BTC）毛利率為79.3%，與上季度一致，而市場則預期為80%。
3）比特幣業(yè)務雖然營收規(guī)模巨大，但毛利很薄。本季實現(xiàn)毛利潤4100萬美元，與前幾季度毛利接近，超過了市場悲觀預期的1600萬。
六、費用及盈利
由于公司總營收受比特幣業(yè)務影響波動較大，因此費用占收入比重參考意義不大，我們主要觀察費用增長情況。總的來看，總營收（ex. BTC）同比增長34%，毛利同比增長29%，總經(jīng)營費用16.83億元，與市場預期和指引基本符合。同比增長了66%，公司在業(yè)務拓展階段，費用開支仍在大幅擴張。
細分來看，管理費用支出絕對值較上季度減少（可能主要由股權(quán)激勵費用減少）；而由于公司合并Afterpay以及在其他新業(yè)務上的投入，研發(fā)費用增速反而環(huán)比由56%提高到61%。而在宏觀環(huán)境轉(zhuǎn)弱、公司增長放緩的背景下，營銷費用增速也進一步放緩。
此外，公司本季的壞賬損失也達到1.57億元，較上季度環(huán)比增加了72%，可見在美股經(jīng)濟陷入衰退下，壞賬風險也大幅提升。
因此，在經(jīng)營費用增長大幅高于營收和毛利的背景下，公司本季再此錄得2.14億美元的凈虧損。而在剔除股權(quán)激勵費用和其他調(diào)整項后，海豚君計算的Non-GAAP經(jīng)營利潤為0.79億元，較上季度的1.25億的進一步縮窄。
總的來說，Block目前也進入了投入節(jié)奏和營收增長錯配的怪圈中，營收增速在宏觀環(huán)境影響下大幅放緩，但公司在新業(yè)務的投入力度上卻毫不手軟，導致公司在2020年及21上半年能穩(wěn)定實現(xiàn)盈利，進入22年以來則陷入了大幅虧損。
