文|智瑾財經(jīng) 大釗
去年7月，醫(yī)美龍頭企業(yè)愛美客首次沖擊港股IPO材料“失效”，日前，公司再次向香港聯(lián)交所重新遞交了主板上市申請。
資料顯示，愛美客成立于2004年，發(fā)家于玻尿酸生意，是國內(nèi)透明質(zhì)酸鈉醫(yī)美制劑領(lǐng)域市占率的第一名。2020年登陸深交所創(chuàng)業(yè)板后，公司股價暴漲，市值曾飆至2800億元，近三年公司毛利率超90%。
盡管愛美客業(yè)績逐年增長、毛利驚人，但業(yè)務(wù)模式單一、研發(fā)投入不足一直讓其飽受市場爭議。此次若能成功上市，愛美客將成為“A+H”醫(yī)美第一股，但這似乎并不容易。
“二戰(zhàn)”港交所
2021年中，愛美客就向中國證監(jiān)會遞交了擬發(fā)行H股股票并申請在港交所主板掛牌上市的申請材料，并于2021年7月23日收到了證監(jiān)會出具的《中國證監(jiān)會行政許可申請受理單》。
一周后的7月29日，愛美客正式向香港聯(lián)交所遞交了本次發(fā)行上市的申請，并于同日在香港聯(lián)交所網(wǎng)站刊登了本次發(fā)行上市的申請資料。此時距離其2020年9月28日實現(xiàn)A股創(chuàng)業(yè)板上市，尚不滿一年。
然而到了今年2月，愛美客遲遲未能迎來上市聆訊，上述版本上市申請材料也因財報數(shù)據(jù)更新等原因“失效”。
6月27日晚，愛美客重整旗鼓，遞交了最新版本的招股書。
招股書引述弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)：
以2021年的銷量計，愛美客是中國最大的透明質(zhì)酸的皮膚填充劑供應(yīng)商，市場份額為39.2%；
按2021年的銷售額計，愛美客是中國第二大透明質(zhì)酸的皮膚填充劑供應(yīng)商，市場份額為21.3%，也是國內(nèi)公司中最大的透明質(zhì)酸的皮膚填充劑供應(yīng)商，市場份額為58.9%。
與上一版招股書相比，除更新財務(wù)數(shù)據(jù)及行業(yè)數(shù)據(jù)外，愛美客新版上市申請材料主要更新了以下三點內(nèi)容。
一、去氧膽酸藥物：臨床前在研；利多卡因丁卡因乳膏：已獲臨床試驗批準(zhǔn)。此前版本中該兩項均為“已完成臨床前研究”；
二、新增醫(yī)用含聚乙烯醇凝膠微球的修飾透明質(zhì)酸鈉凝膠：進(jìn)入臨床試驗。此前年報中也披露過該產(chǎn)品用于治療頦部后縮，“含聚乙烯醇凝膠微球”也應(yīng)用于公司產(chǎn)品寶尼達(dá)。
三、公司與韓國Huons BioPharma Co., Ltd.簽訂經(jīng)銷協(xié)議：約定愛美客以研發(fā)注冊方式引進(jìn)肉毒素產(chǎn)品并在約定經(jīng)銷區(qū)域進(jìn)行進(jìn)口和經(jīng)銷。
鑒于愛美客所處的行業(yè)地位，不少券商看好公司“二戰(zhàn)”港交所。
安信證券認(rèn)為：
今年以來，港股市場價值板塊、成長板塊均呈現(xiàn)修復(fù)行情，愛美客港股上市環(huán)境好于去年。中長期而言，若A+H上市成功，可幫助公司獲得更多外源融資，進(jìn)一步緩解公司融資約束，并提高資金使用效率，有利于公司的中長期發(fā)展。
此外，3月18日的年度業(yè)績發(fā)布會上，愛美客董事長簡軍也強調(diào)，赴香港上市可以搭建一個國際化的資本平臺，進(jìn)一步拓寬融資渠道、保證人才引進(jìn)、技術(shù)研發(fā)的拓展、促進(jìn)愛美客業(yè)績持續(xù)增長。
同時，也能讓更多國際投資者看到中國醫(yī)美市場的發(fā)展，有利于其尋求戰(zhàn)略投資機會，在國際上建立研發(fā)平臺、擴(kuò)大產(chǎn)品線，為未來進(jìn)入海外市場奠定基礎(chǔ)。
高毛利率堪比茅臺
隨著國內(nèi)人均可支配收入增加，近年來醫(yī)美市場規(guī)模大幅擴(kuò)大。
根據(jù)沙利文數(shù)據(jù)顯示：
中國醫(yī)美市場規(guī)模由2017年的993億增至2021年的1891億，CAGR為 17.5%，預(yù)計2030年增加至6382 億元，是公認(rèn)的長坡厚雪賽道。滲透率角度，2020年中國每千人醫(yī)美治療次數(shù)僅20.8次，低于韓國、美國的82.4次、47.9次，市場滲透率較成熟市場仍有空間。
且相較于醫(yī)美手術(shù)，非手術(shù)類醫(yī)美項目因為風(fēng)險較低、創(chuàng)傷更小、恢復(fù)治愈時間更短、更經(jīng)濟(jì)等特點愈發(fā)受到消費者及行業(yè)參與者的青睞。2017年至2021年，非手術(shù)類的年復(fù)合增長率為25%，手術(shù)類為12%。
作為非手術(shù)類的醫(yī)美龍頭企業(yè)，愛美客的營收和凈利潤也水漲船高。
2021年愛美客營收14.48億元，同比增長104.13%。凈利潤9.57億元，同比增長120.89%，不僅超過了玻尿酸龍頭華熙生物的7.82億元，甚至是昊海生科凈利潤的2倍有余。
數(shù)據(jù)來源：東方財富
今年第一季度，愛美客毛利率高達(dá)94.45%，比同期茅臺的毛利率92.37%還高出兩個百分點。以其公司旗下的玻尿酸產(chǎn)品寶尼達(dá)為例，單位成本僅僅為30多元，單位價格卻高達(dá)2500多元。
不過值得注意的是，這還只是醫(yī)美產(chǎn)品加價的第一步愛美客屬于最上游的終端產(chǎn)品供應(yīng)環(huán)節(jié)，當(dāng)它把產(chǎn)品賣給中游的醫(yī)美機構(gòu)后，還會進(jìn)行新一輪的加價。
據(jù)新氧百科數(shù)據(jù)，一支0.5ml的寶尼達(dá)到了消費者手中，結(jié)合注射人工費用，其價格可達(dá)到6400元-11000元/支，最高售價可相當(dāng)于成本價的340倍。
數(shù)據(jù)來源：東方財富
高毛利率下，公司營收過于依賴大單品是未來經(jīng)營的潛藏風(fēng)險點。
以2021年為例，愛美客營收的72.25%來自銷售溶液類注射產(chǎn)品，并且公司預(yù)計，未來該產(chǎn)品的銷售額將一直是公司收入的重要來源。由于產(chǎn)品集中度過高，一旦出現(xiàn)價格波動、產(chǎn)品替代等情況，都將給營收蒙上風(fēng)險。
而隨著越來越多的競爭者加入透明質(zhì)酸行業(yè)，該行業(yè)的產(chǎn)品價格已經(jīng)開始較大幅度下降。
數(shù)據(jù)顯示，透明質(zhì)酸原材料的平均價格已由2017年的210元/克逐漸降至2021年的124元/克，國內(nèi)透明質(zhì)酸的皮膚填充劑的平均出廠價由2018年的1557元/瓶降至2021年的1111元/瓶。
此外研發(fā)投入不夠也讓愛美客一直飽受爭議。2019-2021年，愛美客的研發(fā)開支分別為4856.4萬元、6180.4萬元、1.02億元，分別占總收入的8.7%、8.7%及7.1%。
未來押寶肉毒素？
意識到透明質(zhì)酸類皮膚填充劑產(chǎn)品占比大的愛美客也在嘗試擴(kuò)大產(chǎn)品管線組合。
2021年7月，愛美客宣布擬使用超募資金約8.86億元對HuonsBioPharmaCo，Ltd.進(jìn)行增資并收購HuonsBio部分股權(quán)。
今年5月，愛美客公告稱，公司已與韓國HuonsBioPharmaCo.Ltd簽訂經(jīng)銷合作框架協(xié)議，約定以研發(fā)注冊方式引進(jìn)其肉毒素產(chǎn)品，并在約定經(jīng)銷區(qū)域內(nèi)作為其指定的唯一合法經(jīng)銷商進(jìn)行產(chǎn)品的進(jìn)口和經(jīng)銷。
據(jù)介紹，HuonsGlobal是韓國知名制藥及醫(yī)療器械企業(yè)，2006年在韓國上市，HuonsBP是HuonsGlobal全資子公司。公開資料顯示，HuonsBP為韓國肉毒市場第四大參與者，2019年其肉毒素產(chǎn)品在韓國本地市場份額達(dá)5%。
與此同時，愛美客也是HuonsBP的參股公司。2021年7月，愛美客使用超募資金約8.86億元對HuonsBP進(jìn)行增資并收購部分股權(quán)，合計持股比例25.4%。需要特別強調(diào)，雙方的合作始于2018年，而增資則發(fā)生在2021年，從這個角度說，應(yīng)該發(fā)生在肉毒素產(chǎn)品在國內(nèi)的研發(fā)和注冊已經(jīng)取得重大進(jìn)展的情況下。
公開資料顯示：
截至目前國內(nèi)已經(jīng)批準(zhǔn)上市了四個品牌的肉毒素，分別是美國艾爾建的保妥適Botox、蘭州生物的衡力、法國Ipsen的吉適Dysport和韓國Hugel的樂提葆Letybo。愛美客合作的韓國HuonsBP產(chǎn)品目前已經(jīng)進(jìn)入三期臨床試驗，預(yù)計2024年左右上市。
根據(jù)弗若斯特沙利文報告：
按銷售額（出廠價）計，2016-2020年，我國肉毒素產(chǎn)品市場規(guī)模由15億元增至39億元，年復(fù)合增長率為26.9%。根據(jù)同一數(shù)據(jù)來源，預(yù)計到2025年和2030年，將分別達(dá)到114億元和296億元，2025年至2030年的年復(fù)合增長率21.1%。
除了合作，愛美客還自研了產(chǎn)品“童顏針”。去年6月，含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的交聯(lián)透明質(zhì)酸鈉凝膠”（商品名：濡白天使）經(jīng)國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)獲得III類醫(yī)療器械產(chǎn)品注冊證，并已于2021年下半年在國內(nèi)商業(yè)化上市。
市面上俗稱的愛美客“童顏針”便是濡白天使，這也是繼圣博瑪之后第二款國產(chǎn)童顏針。相比于簡單填充的玻尿酸，童顏針可以刺激人體骨膠原再生，使老化的肌膚重新富有彈性，在國外市場有著較高的熱度。
至此，愛美客幾乎牢牢抓住了愛美女性的錢包，從玻尿酸、肉毒素到童顏針，每一個都踩中了女性消費者的痛點。
不過，長期以來我國醫(yī)美行業(yè)存在的一定亂象，參考美國、韓國等發(fā)達(dá)市場經(jīng)驗，合規(guī)化是行業(yè)發(fā)展的必經(jīng)之路。自2021H2起，監(jiān)管持續(xù)加碼，從醫(yī)美產(chǎn)品、機構(gòu)、營銷等環(huán)節(jié)實行全方位整頓。
愛美客在招股書的風(fēng)險因素中直言，報告期內(nèi)：
公司的業(yè)務(wù)主要依賴于為數(shù)不多的幾款主要產(chǎn)品的銷售，且公司收入增長的主要驅(qū)動力來自于若干該等產(chǎn)品的銷售額增長。若公司無法維持該等主要產(chǎn)品的銷量、定價水平及利潤率，收入及盈利能力可能會受到不利影響。
參考資料：
《愛美客，重新遞交港股上市申請，釋放積極信號》，安信證券
《愛美客：從港股招股書中，看出哪些增量信息？》，德邦證券
《進(jìn)擊的水光針持續(xù)高頻、高增、本土化的“玻尿酸+”注射產(chǎn)品》，東吳證券