文|美股研究社
微軟擁有多個增長引擎，比如，全球第二大云提供商Azure和Microsoft 365。
除此之外，Microsoft Teams是世界上最受歡迎的視頻會議解決方案之一，每月有超過2.7億活躍用戶；LinkedIn是世界上最受歡迎的專業(yè)社交網(wǎng)絡(luò)，每月有3.1億活躍用戶。
微軟在過去 5 年中實現(xiàn)了每年 15% 的快速收入增長率。然而，自 2021 年 12 月的高點以來，股價已回落約 20%。
這主要是受高通脹、利率上升環(huán)境以及外匯逆風(fēng)和監(jiān)管審查的推動，但對于像微軟這樣的龐然大物來說，這些就像貨車上的蒼蠅。
“龐然大物”如何拖動？
微軟的商業(yè)模式可分為三個主要部分：生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程；智能云；個人計算。
1、生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程
生產(chǎn)力套件包括 Microsoft Office 365，截至 2022 年第一季度，該軟件擁有約3.45 億個付費席位。這比 2020 年初的 2 億個付費席位增長了 72%。
這種增長是由企業(yè)提供的需求推動的為員工提供安全、快速的遠程工作。Microsoft Teams 每月有 2.7 億活躍用戶，這使其成為世界上最受歡迎的視頻會議平臺之一。
據(jù)報道， Zoom每天有 3 億活躍用戶，因此可能略微領(lǐng)先，盡管關(guān)于確切用戶的數(shù)據(jù)很少。
此外，世界排名第一的專業(yè)社交網(wǎng)絡(luò) LinkedIn 也是微軟的一部分，在強勁的就業(yè)市場的推動下，收入同比增長 34%。
2、智能云
Microsoft Azure 是全球第二大云提供商，截至21 年第四季度擁有 21% 的市場份額。亞馬遜云是最大的，占 33%，谷歌云以 10% 的市場份額落后于“兩大巨頭”。
云是微軟業(yè)務(wù)中增長最快的部分，隨著越來越多的企業(yè)經(jīng)歷了“數(shù)字化轉(zhuǎn)型”，在大流行期間得到了重大推動。
到 2021 年，全球云計算市場價值 4450 億美元，預(yù)計到 2026 年將以 16.3% 的復(fù)合年增長率增長至近 1 萬億美元。
微軟的云計算部門歷來增長速度快于行業(yè)，截至 3 月的季度實現(xiàn)了 29% 的增長率2022. Azure 作為三大云提供商受益于規(guī)模經(jīng)濟。
他們可以以較低的單位成本部署計算資源，因此盡管提供看似商品（計算資源）的東西，但仍擁有強大的護城河。
“智能邊緣”也是另一個增長動力，旨在將本地數(shù)據(jù)中心的力量帶到物聯(lián)網(wǎng)（物聯(lián)網(wǎng)）設(shè)備上。這將啟用大量新應(yīng)用程序，在這些應(yīng)用程序中，實時數(shù)據(jù)傳輸是體驗的必要條件。例如，關(guān)于 3D 視頻直播、人工智能、增強現(xiàn)實和元界。
3、個人計算
The More Personal Computing 提供硬件、軟件和游戲系統(tǒng)的組合。
其中包括與索尼 PlayStation和任天堂競爭的 Microsoft Xbox。PlayStation 目前以 43% 的主機市場份額領(lǐng)先，其次是任天堂，占 37%，Xbox 占 20%。
然而，游戲市場分析師預(yù)測，到 2026 年，Xbox 將占據(jù) 7% 的市場份額，而 PlayStation 將失去 4% 的市場份額，而任天堂則將失去 3% 的市場份額。
預(yù)計這一增長的一部分將受到拉丁美洲市場的推動，其中在線分銷和云游戲預(yù)計將與 Xbox 的增長持平。
游戲機市場份額預(yù)測
最后，Microsoft 還擁有使 Metaverse 成為現(xiàn)實并輕松擴展大規(guī)模采用的所有要素。Azure 云服務(wù)將充當(dāng)該技術(shù)的成本效益骨干。
VR 耳機（Microsoft HoloLens）與 Teams 每月 370 名活躍用戶相結(jié)合，可以輕松連接到空間。
微軟收購游戲巨頭動視暴雪后，將在與 Meta Platforms等對手的競爭中占據(jù)優(yōu)勢。Meta 擁有龐大的社交網(wǎng)絡(luò)，但我相信它們可能在游戲軟件方面有所欠缺。
微軟的 Mesh 平臺旨在實現(xiàn)與“全息存在”的連接，并為組織提供混合現(xiàn)實體驗，以建立這種“存在感”。
預(yù)計虛擬現(xiàn)實行業(yè)將從 2022 年的 167 億美元增長到 2029 年的超過 2270 億美元，復(fù)合年增長率高達 45%。
在頭戴設(shè)備方面，Meta 的 Oculus 在 VR 頭戴設(shè)備領(lǐng)域處于領(lǐng)先地位，截至 2021 年第四季度占據(jù) 80% 的市場份額。但是，我相信 Microsoft HoloLens 可以在企業(yè)和制造業(yè)中創(chuàng)造出巨大的差距。
根據(jù)最近對最新 HoloLens vs Oculus 的評論，借助 Microsoft HoloLens 2，工程師可以將有關(guān)機器的信息疊加到設(shè)備本身上，并查看設(shè)備前面的說明，而無需搜索手冊。
一季度收入增長18%，監(jiān)管陰云未散去
微軟宣布了截至 2022 年 3 月 31 日的季度的強勁收益。它創(chuàng)造了 494 億美元的收入，同比增長 18%。
這一收入增長是由快速增長的云業(yè)務(wù)推動的，該業(yè)務(wù)增長了 26%，達到 191 億美元，占收入的 40%。
生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程收入猛增 17%，達到 158 億美元。這是由 Office 365和 Dynamics 365的增長推動的。LinkedIn 也顯示出強勁的增長，該部門的收入增長了 34%。
此外，在 Windows 商業(yè)產(chǎn)品收入和廣告收入的推動下，“更多個人計算”部分也增長了 11%，達到 145 億美元。
截至 2022 年 3 月 31 日的季度，營業(yè)收入同比快速增長 19%，凈收入增長 8%，達到 167 億美元。
攤薄后每股收益為 2.22 美元，超出分析師預(yù)期 0.02 美元，GAAP 同比增長 9%。
微軟擁有 69% 的極高毛利率和 43% 的營業(yè)利潤率，大大高于軟件行業(yè) 25% 的平均水平。簡而言之，微軟是一臺具有高利潤和增長的現(xiàn)金產(chǎn)生機器。
微軟擁有 1050 億美元現(xiàn)金和短期投資的堡壘資產(chǎn)負債表。他們有 480 億美元的長期債務(wù)，但只有 17 億美元是短期債務(wù)，因此是可控的。
在最近一個季度，微軟通過回購和分紅向股東返還了 124 億美元，與去年同期相比增長了 25%。在撰寫本文時，微軟支付了 0.93% 的股息，這不是很高，但比大多數(shù)通常根本不支付任何股息的科技公司要好。
為了給微軟估值，我將最新的財務(wù)數(shù)據(jù)加入了我的高級估值模型，該模型使用貼現(xiàn)現(xiàn)金流估值法。我預(yù)測明年收入增長 15%，未來 2 到 5 年增長 16%，與分析師的估計一致。
我預(yù)測未來 5 年營業(yè)利潤率將小幅增長至 46%，因為云成為收入的很大一部分并且公司規(guī)模更大。
考慮到這些因素，我得出的公允價值為每股 294 美元，該股目前的交易價格約為每股 267 美元，因此被低估了約 10%。
微軟的遠期市盈率也為 25，低于 2020 年的歷史水平。該公司的利潤率也遠高于亞馬遜，在我看來，這證明了這種商業(yè)模式的質(zhì)量。
亞馬遜的低營業(yè)利潤率給他們帶來了極高的56倍市盈率，這比以28倍市盈率交易的微軟要貴。
當(dāng)然，Alphabet 22倍的市盈率看起來更便宜，但眾所周知，該公司的收入波動更大，因為廣告商在出現(xiàn)任何“衰退”或“逆風(fēng)”跡象時就拉動廣告支出。由于 Alphabet 約 90% 的收入來自廣告，因此它們的多元化程度不如微軟。
當(dāng)然，所有的估值都不應(yīng)該忽視風(fēng)險：
以 690 億美元收購動視暴雪的提議最近受到了英國監(jiān)管機構(gòu)的審查。他們宣布了一項調(diào)查，看看合并是否會影響競爭動態(tài)。如果交易不通過，微軟將不得不支付20 億至30 億美元。
憑借 2 萬億美元的市值，微軟無法真正隱藏，必然成為反壟斷的主要目標。這也許不會成為主要問題，但它仍然是一個風(fēng)險，可能會在短期內(nèi)影響股價。
總之，微軟是科技行業(yè)的巨頭，擁有業(yè)內(nèi)最高的利潤率并擁有多個增長引擎。主導(dǎo)的專業(yè)社交網(wǎng)絡(luò)和“兩大”游戲機之一也有助于進一步分散這家巨頭的收入風(fēng)險。
最重要的是，微軟同樣有可能成為元宇宙的領(lǐng)導(dǎo)者，這增加了未來的可能性。