文|市值觀察 泰羅
編輯|小市妹
7月5日，“防水茅”東方雨虹早盤一度跌停。
作為防水建材領域的扛把子，東方近年來享受到一波業(yè)績與估值齊飛的優(yōu)厚待遇。公司自2020年開始，戴維斯雙擊下，短短一年股價翻了約2.4倍。2021年8月公司最高市值超過1600億元。
而9月份恒大的暴雷事件給建材、家居公司普遍的殺估值效應，目前東方雨虹的估值來到22倍，市值為1174億。盡管近段時間房地產政策暖風頻吹，但下行周期陰云尚未徹底散去，新階段下公司如何走出陰霾？
成立于1995年的東方雨虹是目前國內防水建材領域的絕對龍頭。
按照2021年上半年防水業(yè)務（防水卷材、防水涂料、防水施工）收入規(guī)模，東方雨虹為以130.97億元，遙遙領先于排名第二的科順股份37.6億元、第三的凱倫股份11.48億元。
不僅如此，東方雨虹還圍繞防水這項優(yōu)勢業(yè)務打造了建材、建筑 涂料、無紡布、特種砂漿、修繕及保溫材料六大產業(yè)。
目前，建筑涂料業(yè)務增長迅猛，已成為公司第二大增長點。數據顯示，公司2016年收購進來的德愛威建涂子公司，2017年-2020年，銷售收入從0.5億元增至12億元。最新消息顯示，2021年預計取得28億元的收入規(guī)模。
對于一家市場地位穩(wěn)固，業(yè)務多點開花的龍頭綜合建材公司，其關鍵投資抓手便是未來還有多長的雪坡？
這就要具體分析公司的主要業(yè)務模塊，我們分別從防水建材、建筑涂裝、TPO及其他業(yè)務入手。
首先是防水建材。根據中國建筑防水協會統計：2020年，我國723家規(guī)模以上防水企業(yè)的主營業(yè)務收入累計為1087億元，同比增長4.6%。
這僅僅是規(guī)模以上企業(yè)的市場規(guī)模，因為我國建材行業(yè)集中度相當分散，目前對整體市場規(guī)模尚無確切數字。不過可以參考的是，前瞻研究院根據預計規(guī)模以上企業(yè)占比為60%，測算出的1811億元；以及德邦證券綜合新房竣工，存量房翻修、老舊小區(qū)改造以及國家基建投資測算出的1730億元。
大體上估算，2020年國內防水建材行業(yè)的市場規(guī)模在1700億元上下，按照5%的年復合增速保守預測，2025年，我國防水建材行業(yè)的市場規(guī)模約2200億元。
其次是建筑涂料。根據中國涂料工業(yè)協會發(fā)布數據，2020年，全國1968家規(guī)模以上涂料企業(yè)總產量2459.1萬噸，同比增長2.6%，實現營業(yè)收入3054.3億元，同比下降2.8%。
不過，這一統計包含建筑涂料、工業(yè)涂料與通用涂料與輔材三大類，其中東方雨虹所在的建涂約占總規(guī)模約1/3，市場規(guī)模近千億元。根據十四五規(guī)劃目標，到2025年，我國涂料行業(yè)總產值預計增長到3700億元左右，建涂市場規(guī)模超過1200億元。
目前，東方雨建虹涂業(yè)務收入約占總市場規(guī)模的1.48%，提升空間巨大。
再次是TPO與光伏屋面。根據投資者調研紀要信息，東方雨虹稱光伏屋面項目，不僅應用場景廣泛、同時單價高，約100-300元/平米（包含保溫和防水基層、光伏支架整個系統），施工周期也較房產業(yè)務短。
根據測算，光伏屋面防水的市場規(guī)模有望超過住宅業(yè)務（包括房產與非房）。其中工業(yè)屋面領域，全國每年大約有3億平米工業(yè)屋面投建，純防水就有300億的新增市場；加上30億平米的既有屋面改造，按照50%的改造率計算，潛在市場規(guī)模在1500億元左右。
這還不包括黨政機關大樓、醫(yī)院、學校、商場、體育館等公共建筑屋面的新建和改造的，這塊規(guī)模甚至還會超過工業(yè)屋面面積。
盡管，東方雨虹目前在光伏屋面的收入不足5億元，但該細分市場剛剛崛起，并且公司又是國內最成熟的TPO服務商，競爭優(yōu)勢明顯。
最后，公司在保溫、砂漿、修繕、非織造布等業(yè)務所在的細分板塊成長空間均不小，具體規(guī)模不再拆解。從上述業(yè)務空間測算不難看出，僅防水、涂料、TPO潛在市場空間就接近5000億元。
而眼下，東方雨虹最切實的增長邏輯是各模塊市占率的提升，圍繞“雙碳”目標，落地的各項政策有望加速建材行業(yè)的整合。
僅以防水建材市場為例，2020 年，公司該部分營收為217.3 億，占當年防水整體市場規(guī)模的約12%，后四名的科順股份、北新建材、凱倫股份、三棵樹分別為3.44%、1.82%、1.10%、0.51%，CR5不足20%。
政策將是建材市場集中提升的最大催化劑，傳聞一直要落地的防水新規(guī)提出兩大要求：1）保質期延長，從之前5年延長到25年，地下室與主體結構工程同壽命。（2）原來不強制做防水的外墻、鋼結構屋面也要做防水。
新規(guī)有望將許多技術水平差、生產工藝落后，環(huán)保問題突出的中小企業(yè)淘汰，此外外墻等部位的硬性防水要求，也會帶來至少50%的市場擴容。
樂觀假設，2025年，東方雨虹在防水建材領域的市占率達到30%，意味著營收超過700億元，再加上涂料、于其它業(yè)務，尤其是與TPO業(yè)務的爆發(fā)，公司總收入有望達到1000億元，將是2020年收入的4-5倍。
巨大的增量空間給了東方雨虹業(yè)績穩(wěn)步增長的堅實基礎，這也是公司不懼當下房地產下行的最大底氣。