文|翠鳥(niǎo)資本

近日，讀書(shū)郎教育控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“讀書(shū)郎”）向港交所遞交招股書(shū)，第三次向港股IPO發(fā)起沖擊，中信建投國(guó)際及麥格理為其聯(lián)席保薦人。

作為一家老牌教育硬件廠商，讀書(shū)郎近年來(lái)一直在尋求資本化路徑。2021年4月份和11月份，公司曾兩次向港交所遞交招股書(shū)，但均因未能在招股書(shū)6個(gè)月有效期內(nèi)通過(guò)港交所聆訊而失利。

而面對(duì)讀書(shū)郎增收不增利的尷尬局面，作為段永平的門(mén)徒，陳智勇又該如何講好他的資本故事呢？

商業(yè)大佬的中場(chǎng)往事

當(dāng)年正是憑借膾炙人口的廣告詞，加上線下廣泛的布局，讓讀書(shū)郎這個(gè)品牌一夜爆火。和那個(gè)時(shí)代的很多爆款產(chǎn)品一樣，讀書(shū)郎的爆火也離不開(kāi)當(dāng)時(shí)商業(yè)的一個(gè)傳奇人物——段永平。

段永平很多人都并不陌生，當(dāng)年風(fēng)靡全國(guó)的“小霸王”就出自他之手。而相比于自己曾經(jīng)的這次輝煌成就，更令段永平感到驕傲的是其門(mén)下的眾多門(mén)徒。

OPPO的創(chuàng)始人陳永明、vivo的創(chuàng)始人沈煒、步步高的CEO金志江都曾是段永平的門(mén)徒，而讀書(shū)郎的創(chuàng)始人陳志勇也和這些如今的商業(yè)大佬一樣，同樣師出段永平。

1988年，畢業(yè)于浙江大學(xué)無(wú)線電工廠學(xué)系的段永平只身奔赴廣東中山，加入了日華電子廠。同年，比段永平低一屆的浙大校友陳智勇從天津中環(huán)儀器公司離職，前往廣東中山日華電子廠，擔(dān)任市場(chǎng)部副總經(jīng)理。

不到一年，段永平便榮升日華電子廠廠長(zhǎng)，但他發(fā)現(xiàn)，整個(gè)廠既沒(méi)有技術(shù)，也沒(méi)有產(chǎn)品，年虧損還超過(guò)200萬(wàn)元。

彼時(shí)，日本任天堂的紅白機(jī)進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，頗受歡迎，但因價(jià)格昂貴，多數(shù)人都買(mǎi)不起。段永平嗅到其中商機(jī)后，便帶領(lǐng)工廠研制黑白機(jī)。1991年，日華電子廠更名為“中山市小霸王電子工業(yè)公司”，并推出小霸王游戲機(jī)。該款游戲機(jī)的性能與任天堂的幾乎一樣，但價(jià)格卻只有后者的四分之一。

1994年，小霸王的銷(xiāo)售額超過(guò)4億元，占據(jù)了全國(guó)80%的市場(chǎng)份額；次年，小霸王的銷(xiāo)售額更是飆升至10億元。

由于與控股股東的分歧，1995年7月段永平離開(kāi)了小霸王，并于兩個(gè)月后創(chuàng)辦了步步高，還帶走了多名員工，這其中就包括vivo的創(chuàng)始人沈煒和OPPO的創(chuàng)始人陳明永。

細(xì)算起來(lái)，陳智勇與段永平共事了近8年時(shí)間。

1999年5月，陳智勇也從小霸王離開(kāi)，同時(shí)拉上了小霸王計(jì)調(diào)部部長(zhǎng)秦曙光，成立了讀書(shū)郎。

2004年，讀書(shū)郎推出第一代F4點(diǎn)讀機(jī)和第一代P4學(xué)生電腦。憑借這兩個(gè)核心產(chǎn)品，讀書(shū)郎持續(xù)保持著教育硬件行業(yè)的領(lǐng)先地位。

到了2013年，讀書(shū)郎又推出了第一代G3學(xué)生平板，隨后平板電腦取代點(diǎn)讀機(jī)，成為其營(yíng)收主要來(lái)源。

除了教育硬件市場(chǎng)，讀書(shū)郎也曾于2017年組建教育研究院，上線雙師直播課，并推出教學(xué)一體化系統(tǒng)和智慧課堂解決方案，甚至將企業(yè)名稱(chēng)由“讀書(shū)郎電子有限公司”改為“讀書(shū)郎教育科技有限公司”，從提供硬件的供應(yīng)商向K12在線一體化教育服務(wù)供貨商轉(zhuǎn)型。

不過(guò)，讀書(shū)郎的在線教育業(yè)務(wù)發(fā)展得并不算好，2021年“雙減”原因，其在線教育業(yè)務(wù)也被迫轉(zhuǎn)型。

回顧讀書(shū)郎發(fā)展的這23年來(lái)，其在產(chǎn)品推陳出新的同時(shí)也十分注重營(yíng)銷(xiāo)?！靶⊙铰镄豪?，讀書(shū)就用讀書(shū)郎”、“今天用了讀書(shū)郎，將來(lái)必成狀元郎”，這些頗有點(diǎn)“洗腦”的廣告曾迅速為讀書(shū)郎打開(kāi)市場(chǎng)，而且讀書(shū)郎還邀請(qǐng)了朱丹、高俊杰、吳磊、華晨宇等明星擔(dān)任代言人，進(jìn)一步提升了品牌知名度。

如今，讀書(shū)郎的智能學(xué)習(xí)設(shè)備包括學(xué)生個(gè)人平板、智慧課堂解決方案、可穿戴產(chǎn)品和一些智能配件，其產(chǎn)品已出口到美國(guó)、德國(guó)、香港等二十多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，按總零售市值計(jì)，2021年讀書(shū)郎在中國(guó)的智能學(xué)習(xí)設(shè)備服務(wù)供應(yīng)商中排名第二，而按總設(shè)備出貨量計(jì)，其排名第五。

另?yè)?jù)公司招股書(shū)顯示，目前讀書(shū)郎的注冊(cè)用戶累計(jì)超過(guò)540萬(wàn)名，而截至2022年4月，其過(guò)往12個(gè)月的月活躍用戶超過(guò)140萬(wàn)名。這些數(shù)據(jù)確實(shí)讓讀書(shū)郎在沖刺港股IPO時(shí)多了不少底氣，不過(guò)，從其招股書(shū)中可以看出，公司在經(jīng)營(yíng)上存在著無(wú)法回避的問(wèn)題。

增利不增收，財(cái)務(wù)狀況堪憂

根據(jù)招股書(shū)，讀書(shū)郎仍是一家以硬件銷(xiāo)售為主的企業(yè)。

2019年至2021年，讀書(shū)郎收入分別為6.7億元、7.34億元和8.13億元，據(jù)此計(jì)算，增速達(dá)到6%、9.6%和10.76%；但是，雖說(shuō)公司整體和主營(yíng)產(chǎn)品的營(yíng)收在逐年遞增，但利潤(rùn)卻不容樂(lè)觀，最近3年凈利潤(rùn)分別為6944萬(wàn)元、9201萬(wàn)元和8215萬(wàn)元，2021年下降10.7%，出現(xiàn)“增收不增利”現(xiàn)象。

智能教育平板業(yè)務(wù)為讀書(shū)郎的主要營(yíng)收來(lái)源，這部分業(yè)務(wù)包括硬件設(shè)備以及平板內(nèi)置的教育內(nèi)容和服務(wù)，按產(chǎn)品類(lèi)別劃分，讀書(shū)郎2019年、2020年、2021年學(xué)生個(gè)人平板設(shè)備的銷(xiāo)售收入分別為4.48億元、5.51億元和5.72億元。智慧課堂解決方案下的設(shè)備銷(xiāo)售收入分別為724.9萬(wàn)元、2041.9萬(wàn)元和1930萬(wàn)元。

毛利率方面，2019-2021年，讀書(shū)郎整體毛利率分別為26%、27.5%和20.8%。

歸結(jié)讀書(shū)郞利潤(rùn)下滑的原因，主要有以下幾個(gè)：

一是管理費(fèi)用增加。根據(jù)招股書(shū)，2021年讀書(shū)郎的管理費(fèi)用為0.44億元，較上年同期的0.22億元增長(zhǎng)超一倍，達(dá)到101.27%。

二是研發(fā)費(fèi)用上升。招股書(shū)顯示，2021年讀書(shū)郎的研發(fā)費(fèi)用為0.44億元，較上年同期的0.3億元增長(zhǎng)近5成，達(dá)到45.21%。

三是原材料成本攀升。受原材料成本增加影響，2021年讀書(shū)郎的毛利率從27.5%下跌至20.8%。其中學(xué)生個(gè)人平板的設(shè)備毛利率從2019年的21.1%跌至2021年的9.0%，同期學(xué)生個(gè)人平板業(yè)務(wù)毛利率由28.2%下降至20%。

四是“雙減”政策出臺(tái)，抹去了讀書(shū)郎因起步較早而獲得的課程直播核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，在人工智能大興其道，AI學(xué)習(xí)機(jī)風(fēng)頭正勁的今天，用戶很容易將目光移到減負(fù)提績(jī)效果更好的智能學(xué)習(xí)機(jī)身上。

增收不增利的同時(shí)，據(jù)招股書(shū)顯示，讀書(shū)郎在生存方面的表現(xiàn)也越來(lái)越堪憂：現(xiàn)金流吃緊、資產(chǎn)負(fù)債率長(zhǎng)期偏高，同時(shí)應(yīng)收賬款進(jìn)一步增加。

據(jù)招股書(shū)顯示，2021年讀書(shū)郎經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得凈現(xiàn)金流量為-0.4億元，較上年同期的1.18億元下滑134.3%，由正轉(zhuǎn)負(fù)。

而此前兩個(gè)年度讀書(shū)郎經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得凈現(xiàn)金流量增速雖呈逐年放緩的勢(shì)頭，但均為正值，分別為56.09%和30.91%。

不僅如此，讀書(shū)郎的資產(chǎn)負(fù)債率還長(zhǎng)期偏高。據(jù)招股書(shū)顯示，在過(guò)去的4個(gè)年度里，該公司的平均資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)65.84%，超過(guò)公認(rèn)的資產(chǎn)負(fù)債率適宜水平(40-60%)。

資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高，意味著企業(yè)償債能力較弱，存在較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。所以，“如何降低資產(chǎn)負(fù)債率”成為其不得不面對(duì)和解決的一道難題。

同時(shí)，公司應(yīng)收賬款激增。據(jù)招股書(shū)顯示，截至2019年末，其貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)僅為0.17億元，而截至2021年末，這一數(shù)值已飆升至0.48億元。也就說(shuō)，短短兩年時(shí)間，讀書(shū)郎的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)已增近2倍，達(dá)到182.35%。

應(yīng)收賬款增加意味著讀書(shū)郎的資金回收較慢，會(huì)增加公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而且如果企業(yè)的應(yīng)收賬款無(wú)法收回，將被作為壞賬處理。同時(shí)，從企業(yè)角度而言，應(yīng)收賬款增加意味著公司作為賣(mài)方，話語(yǔ)權(quán)在減弱，不排除公司存在賒銷(xiāo)的行為。

毛利率低、現(xiàn)金流吃緊，主營(yíng)業(yè)務(wù)喪失競(jìng)爭(zhēng)力，再加上人工智能和互聯(lián)網(wǎng)大佬紛紛入局學(xué)習(xí)平板業(yè)務(wù)，IPO似乎已成了讀書(shū)郎當(dāng)前可維持運(yùn)營(yíng)的唯一希望。

如何重構(gòu)護(hù)城河？

相比賽道上的其他選手們，讀書(shū)郎有一個(gè)特點(diǎn)，就是多年經(jīng)營(yíng)積攢下的豐富線下經(jīng)銷(xiāo)渠道。從00年代開(kāi)始，讀書(shū)郎點(diǎn)讀機(jī)的廣告就占據(jù)了電視屏幕。與此同時(shí)，大量線下書(shū)店的學(xué)習(xí)機(jī)售賣(mài)區(qū)也滿是讀書(shū)郎的身影。

讀書(shū)郎電視廣告+線下售賣(mài)的宣傳形式也一直延續(xù)至今。從銷(xiāo)售渠道看，讀書(shū)郎一方面致力于構(gòu)建覆蓋全國(guó)、深度滲透的經(jīng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)，尤其是進(jìn)入中國(guó)的三線及以下城市。另一方面，也透過(guò)自營(yíng)線上渠道以及線上經(jīng)銷(xiāo)商，經(jīng)銷(xiāo)配備數(shù)字化教輔資源的智能學(xué)習(xí)設(shè)備。

招股書(shū)顯示，截至2019年、2020年及2021年年末，讀書(shū)郎分別擁有58名、86名及123名第三方線下經(jīng)銷(xiāo)商，分別控制2905個(gè)、3386個(gè)及4302個(gè)銷(xiāo)售點(diǎn)。其中，位于三線及以下城市的銷(xiāo)售點(diǎn)數(shù)目分別占2019年、2020年及2021年銷(xiāo)售點(diǎn)總數(shù)的約68.6%、69.7%及70.9%。

讀書(shū)郎在招股書(shū)中坦言，其線下經(jīng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)主要包括獨(dú)立第三方經(jīng)銷(xiāo)商控制的銷(xiāo)售點(diǎn)。因此，該公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)诤艽蟪潭壬鲜苤朴谠摰蠕N(xiāo)售點(diǎn)的表現(xiàn)，或無(wú)法有效控制及監(jiān)控彼等的運(yùn)營(yíng)，抑或維持目前與經(jīng)銷(xiāo)商的關(guān)系。

對(duì)于未來(lái)的發(fā)展規(guī)劃，讀書(shū)郎一方面將大力拓展經(jīng)銷(xiāo)商尤其是注重渠道下沉，開(kāi)拓三線城市以下市場(chǎng)。另一方面，讀書(shū)郎將加大設(shè)備的研發(fā)力度，未來(lái)三年計(jì)劃招聘包括硬件和軟件開(kāi)發(fā)工程師在內(nèi)的80名、180名和240名技術(shù)開(kāi)發(fā)人員。目前，讀書(shū)郎研發(fā)人員只有121名?？梢钥闯觯趦?nèi)容優(yōu)勢(shì)被削弱的情況下，讀書(shū)郎正試圖增加設(shè)備的功能，希望以此重構(gòu)護(hù)城河。

短期看，全球供應(yīng)鏈?zhǔn)茏?、原材料大漲和疫情反復(fù)，給讀書(shū)郎帶來(lái)不小經(jīng)營(yíng)壓力。但是，即便不久將來(lái)回歸正常水平，在行業(yè)增速放緩和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手加速涌入使得讀書(shū)郎的發(fā)展前景或依舊不明朗。

近些年，包括百度、科大訊飛等在內(nèi)科技公司和教育企業(yè)，紛紛加快在教育學(xué)習(xí)設(shè)備服務(wù)市場(chǎng)布局；而且傳統(tǒng)賽道中優(yōu)學(xué)、視源等學(xué)生平板企業(yè)不斷加快產(chǎn)品升級(jí)和新品推出。并且，隨著互聯(lián)網(wǎng)用戶紅利遇頂，元宇宙賽道的崛起，AI、VR、XR等新技術(shù)領(lǐng)域正不斷融入教育市場(chǎng)，不少企業(yè)正不斷加速自身硬件與軟件相結(jié)合的內(nèi)容生態(tài)體系的建設(shè)。

在新、老競(jìng)爭(zhēng)針?shù)h相對(duì)之下，勢(shì)必會(huì)給當(dāng)前競(jìng)爭(zhēng)格局帶來(lái)不小的沖擊。

讀書(shū)郎經(jīng)過(guò)十多年深耕細(xì)作，在技術(shù)、渠道和品牌方面有一定的基礎(chǔ)及底蘊(yùn)，但它又該如何在快速更迭的市場(chǎng)中，面對(duì)未來(lái)的大變局？從現(xiàn)狀來(lái)看，讀書(shū)郎除了謀求資本庇護(hù)，似乎它還沒(méi)有找到更好的方法。