文｜公司研究室 曲奇

6月13日，上交所發(fā)布科創(chuàng)板上市委2022年第48次審議會(huì)議結(jié)果公告，湖北萬(wàn)潤(rùn)新能源科技股份有限公司(簡(jiǎn)稱“湖北萬(wàn)潤(rùn)”)首發(fā)過(guò)會(huì)，預(yù)計(jì)將在6個(gè)月內(nèi)上市。

湖北萬(wàn)潤(rùn)本次IPO的保薦機(jī)構(gòu)為東海證券股份有限公司，這是東海證券2022年保薦成功的第1單IPO項(xiàng)目。

01 一季度收入增長(zhǎng)4倍，毛利率下滑9個(gè)百分點(diǎn)

湖北萬(wàn)潤(rùn)主要從事鋰電池正極材料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)，主要產(chǎn)品包括磷酸鐵、磷酸鐵鋰與錳酸鋰等。

2021年以來(lái)，受益于下游新能源汽車市場(chǎng)需求旺盛以及磷酸鐵鋰動(dòng)力電池裝機(jī)量占比不斷提升，湖北萬(wàn)潤(rùn)磷酸鐵鋰正極材料市場(chǎng)供不應(yīng)求，收入大幅提升。

2019年到2021年，湖北萬(wàn)潤(rùn)收入分別為7.51億、6.75億、21.90億。2022年一季度，湖北萬(wàn)潤(rùn)收入15.40億，同比增長(zhǎng)445%。

從收入構(gòu)成來(lái)看，磷酸鐵鋰是公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的主要來(lái)源，報(bào)告期內(nèi)，占公司整體收入的比重超過(guò)90%。

2019年到2021年，湖北萬(wàn)潤(rùn)毛利率分別為20.73%、17.25%、31.19%。2022年一季度，毛利率為24.99%，同比下滑9.76個(gè)百分點(diǎn)。

2019年到2021年，湖北萬(wàn)潤(rùn)凈利潤(rùn)分別為-0.73億、-0.43億、3.53億。2022年一季度，公司歸母凈利潤(rùn)為2.32億，同比增長(zhǎng)261%。

近兩年，由于下游市場(chǎng)需求激增，湖北萬(wàn)潤(rùn)收入、凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)。同時(shí)，由于上游原材料成本進(jìn)一步上漲，擠壓了公司毛利空間，導(dǎo)致毛利率下滑。

02 資金短缺，產(chǎn)能擴(kuò)張速度不及同行

湖北萬(wàn)潤(rùn)的業(yè)績(jī)爆發(fā)，更主要是受益于磷酸鐵鋰電池的市占率提升。

根據(jù)中國(guó)汽車動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟數(shù)據(jù)，2021年，磷酸鐵鋰裝機(jī)容量占比由2020年的38.3%上升至51.7%，同期，三元正極材料的裝機(jī)容量占比由2020年的61.1%下降至48.1%。

根據(jù)招股書，2018年到2020年，湖北萬(wàn)潤(rùn)在國(guó)內(nèi)磷酸鐵鋰正極材料的市占率分別為 19.1%、16.7%、13.5%，磷酸鐵鋰出貨量排名分別為第二、第三、第三。

自2019年以來(lái)，國(guó)內(nèi)正極材料企業(yè)如湖南裕能、德方納米均加快新建磷酸鐵鋰正極材料產(chǎn)能，湖北萬(wàn)潤(rùn)卻因受制于資金短缺，導(dǎo)致公司產(chǎn)能擴(kuò)張速度不及同行業(yè)頭部公司，市占率下滑。

此次上市，湖北萬(wàn)潤(rùn)計(jì)劃募資12.62億元。其中，8億元用于宏邁高科高性能鋰離子電池材料項(xiàng)目，6208.8萬(wàn)元用于湖北萬(wàn)潤(rùn)新能源鋰電池正極材料研發(fā)中心，4億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

03 產(chǎn)業(yè)鏈中話語(yǔ)權(quán)弱，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流惡化

湖北萬(wàn)潤(rùn)處于新能源電池產(chǎn)業(yè)鏈的中游，其上游主要為贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)等礦產(chǎn)商，下游為寧德時(shí)代等鋰電池制造企業(yè)，終端為新能源汽車及儲(chǔ)能行業(yè)。

基于湖北萬(wàn)潤(rùn)在產(chǎn)業(yè)鏈中的位置，公司對(duì)上下游均均存在一定依賴，在產(chǎn)業(yè)鏈中的議價(jià)能力較弱。

對(duì)上游，湖北萬(wàn)潤(rùn)主要通過(guò)預(yù)付款形式進(jìn)行原材料采購(gòu)；對(duì)下游，與寧德時(shí)代、比亞迪等主要客戶協(xié)商并簽署年度產(chǎn)能合作框架協(xié)議或者保供協(xié)議鎖定供貨量，以保障下游客戶的生產(chǎn)需求，主要結(jié)算模式為預(yù)收賬款+票到30天/當(dāng)月付款。

2019年到2021年，湖北萬(wàn)潤(rùn)來(lái)自前五大客戶到收入占比分別為88.87%、84.56%和92.21%。其中，來(lái)自寧德時(shí)代及比亞迪收入占比合計(jì)為70.09%、68.12%和80.63%，集中度較高。

2019年到2021年，公司向客戶銷售收款中采用票據(jù)收款方式占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入（含稅）的比例分別為91.18%、90.08%和100.72%。

由于這種收付賬模式，從下游客戶收到票據(jù)，再背書給上游原材料供應(yīng)商、工程和設(shè)備供應(yīng)商以及向銀行進(jìn)行貼現(xiàn)，導(dǎo)致近年來(lái)湖北萬(wàn)潤(rùn)的利潤(rùn)在增長(zhǎng)，但經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流卻很難看。

2019年到2021年，公司凈利潤(rùn)分別為-0.73億、-0.43億、3.53億，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額分別為1.76億、-0.93億、-3.66億，逐年變差。

業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，但公司現(xiàn)金流不僅沒(méi)有改善反而出現(xiàn)惡化，這是湖北萬(wàn)潤(rùn)的隱憂。