文｜洪言微語
截至2022年3月末，我國公募基金投資者數(shù)量達5.41億，其中，權(quán)益類基金（股票型基金和混合型基金）投資者達1.85億。
當公募基金走入老百姓的理財生活，“基金賺錢、基民虧錢”這個行業(yè)老問題也就愈發(fā)重要：若多數(shù)基民不能從基金投資中獲得真金白銀的收益，基金行業(yè)也不可能持續(xù)發(fā)展壯大。
全是基民的錯？
就2022年一季度而言，絕大多數(shù)基民都是虧錢的，因為基金也在虧錢。數(shù)據(jù)顯示，2022年一季度主動權(quán)益型基金跌幅中位數(shù)17.76%，主打穩(wěn)健投資的“固收+”產(chǎn)品平均下跌3.07%，一向以穩(wěn)健著稱的銀行理財也屢現(xiàn)破凈。
基金虧錢導致基民虧錢，這是正常的，我們想要討論的是“基金賺錢、基民虧錢”的反?，F(xiàn)象。
數(shù)據(jù)顯示，2006-2020年的15年間，偏股型基金指數(shù)累計漲幅1295%，年化收益率超過19%，但基金業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)表明，截至2018年，自投資基金以來盈利的客戶僅占41.2%。偏股型基金的長期年化收益高達19%，但近60%的基民自投資以來卻是虧錢的。這一反?，F(xiàn)象便是被廣泛討論的“基金賺錢、基民虧錢”。
問題是清晰的，但在討論解題思路時，很多人都指向了投資者教育，潛臺詞是只要投資者能夠樹立正確的投資觀念，這個問題便能有效解決。歸根結(jié)底，這是把鍋推給了投資者的不成熟和不理性。
據(jù)景順長城基金、富國基金、交銀施羅德基金攜手中國證券報發(fā)布的《公募權(quán)益類基金投資者盈利洞察報告》顯示，基民盈利水平與持倉時長高度正相關(guān)。數(shù)據(jù)顯示，持倉時長小于3個月的基民平均收益率為負，盈利人數(shù)占比僅為39.1%；另一個極端則是，若持倉時間超過十年，基民的平均收益率高達117.38%，盈利人數(shù)占比達到98.41%。
據(jù)此，報告得出一個公式：基民投基收益=基金損益+基民行為損益。拉長時間，基金損益為正，在這個意義上，基民虧錢是其錯誤投資行為的惡果。
單看邏輯推導似乎是成立的，但把鍋甩給基民的非理性無助于問題的解決。舉例來說，在討論青少年游戲沉迷問題時，所有原因都可或多或少歸結(jié)為“青少年缺乏自制力”，但僅僅呼吁青少年提高自制力并不能從根本上解決問題。
同樣的，為有效解決“基金賺錢、基民虧錢”的難題，僅僅呼吁基民長期持有是遠遠不夠的。
基金公司和銷售機構(gòu)該負什么責任？
基金公司被廣為詬病的一點是“牛市高點發(fā)基金”，充分利用基民追漲殺跌的人性弱點，發(fā)行規(guī)模上去了，基民成了高位接盤者；基金銷售平臺被詬病的則是“什么熱賣什么”，喜歡按照近期業(yè)績排名向基民推薦基金，冠軍基金大賣，基民卻常常高位被套。
背后的原因是典型的利益導向，源于收入層面的“屁股決定腦袋”。
基金公司和銷售機構(gòu)的收入來源主要有兩塊：交易環(huán)節(jié)的申（認）購贖回費，保有環(huán)節(jié)的基金管理費和銷售服務費。申（認）購贖回費與交易規(guī)模正相關(guān)，主要由基金銷售機構(gòu)收??；基金管理費與基金保有量和結(jié)構(gòu)正相關(guān)，在基金公司和基金銷售機構(gòu)之間進行分成；銷售服務費主要針對后端收費產(chǎn)品，由銷售機構(gòu)收取，與保有量正相關(guān)。
2021年，我國公募基金行業(yè)管理費總收入達1426億元，同比增長52.0%；其中，非貨幣基金管理費收入達1182億元，同比增長61.8%。從分成結(jié)構(gòu)上看，28.6%的管理費以尾隨傭金的形式返還基金銷售機構(gòu)，剩余部分成為基金公司落袋的管理費收入。
從收費性質(zhì)上看，無論是交易環(huán)節(jié)的申（認）購贖回費還是保有環(huán)節(jié)的基金管理費，都只與規(guī)模相關(guān)，與基民賺錢虧錢無關(guān)。結(jié)果必然是，當基金規(guī)模與基民賺錢不能兼得時，基金公司和銷售機構(gòu)更重視規(guī)模，甚至會為了做大規(guī)模有意利用基民追漲殺跌的人性弱點，變相割韭菜。
典型做法如芯片大火后發(fā)芯片基金、新能源大火后發(fā)新能源基金、消費大火后發(fā)消費基金、醫(yī)藥大火后發(fā)醫(yī)藥基金……當一個板塊大火后，估值已處于高位，具有較大的向下調(diào)整壓力，基民受誘導高位入局，最終被套是大概率事件。
在這個過程中，大火的板塊通常能高位運行一段時間，基民會享受一段賬面浮盈期，之后行情迅速逆轉(zhuǎn)，賬面浮盈變浮虧。一旦深度被套，基民會后悔自己沒有在高點止盈，這種后悔心理會在其后續(xù)操作中得以體現(xiàn)，加劇其“把基金當股票炒”的錯誤行為。
就投資而言，買在低點是第一要務。只有買在低點，才能確保賬戶在較長時期內(nèi)有賬面浮盈，賬面浮盈能幫助投資者更好地應對短期波動，從而實現(xiàn)長期持有；相應的，買在高點只會起到相反的效果，加劇投資者的短炒行為。而基金公司和銷售機構(gòu)基于規(guī)模最大化的種種操作，卻常常讓基民買在高點。
基金經(jīng)理有沒有責任？
這兩年，市場興起了一股基金經(jīng)理“造神潮”，粉絲文化一度大行其道。好的一面是讓優(yōu)秀的基金經(jīng)理得到追捧，良幣驅(qū)逐劣幣；不好的一面則是一旦基金經(jīng)理出圈，就容易成為基金公司做大規(guī)模的工具，表現(xiàn)為不停地發(fā)新產(chǎn)品，無限制地擴大管理規(guī)模，全然不顧基金經(jīng)理的最優(yōu)管理上限。更有甚者，機構(gòu)還會主動下場“造神”，借鑒娛樂明星打造人設的玩法，包裝出一個又一個“明星基金經(jīng)理”。
明星基金經(jīng)理受市場追捧，大量資金蜂擁而入，推動其所管基金規(guī)模節(jié)節(jié)攀升。但規(guī)模本身對基金經(jīng)理是一種“詛咒”，會極大地限制其發(fā)揮空間，也會實質(zhì)性影響基金業(yè)績，于是，追逐明星基金經(jīng)理的基民再次成為造神運動的“受害者”。
投資界有句話叫“規(guī)模是業(yè)績的敵人”，巴菲特和芒格常常拿這句話向持有人進行風險提示，提示他們要降低對伯克希爾股票的收益率預期。一個重要的原因就是當規(guī)模太大時，基金經(jīng)理可選擇的投資范圍就大大縮窄了。
對一只基金來說，若看好一只股票，持倉5%以上才有意義。對于一只總規(guī)模500億的基金，5%的持倉對應25億的市值。對于自由流通市值小于250億元的股票，25億市值占比已超過10%，交易本身會對股價產(chǎn)生重大影響，交易操作會有諸多不便。對這些大基金而言，只適合在自由流通市值大于250億元的個股中進行選擇，而當前A股上市公司中自由流通市值超過250億的公司僅有212家。
換句話說，總規(guī)模超過500億的公募基金，A股可選的投資標的只有200多只，剔除中長期前景不好的傳統(tǒng)行業(yè)龍頭后，實際的可選標的要少得多。可選標的的限制，自然會影響基金業(yè)績。
此外，有時候基金經(jīng)理對業(yè)績的過度關(guān)心，也會與基民產(chǎn)生利益沖突。
1965-2021年的56年間，巴菲特以年化20.1%的收益率在投資界封神。于是，少數(shù)對職業(yè)生涯有強烈追求的基金經(jīng)理希望自己也能保持長期20%左右的收益水平。怎么實現(xiàn)呢？基于歷史回溯，只要是低位買入的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，長期持有就能夠給基金經(jīng)理貢獻20%以上的年化收益。
舉例來說，若基金經(jīng)理有幸在茅臺300元/股時買入，當茅臺股價上漲至1500元以上的高位時，無論茅臺股價怎么調(diào)整震蕩，該筆投資的長期年化收益率都很牛，基金經(jīng)理根本沒有調(diào)倉動力。
面對這種情況，低位布局的基金經(jīng)理可以耐心持有，高點買入的基民卻是另一個感受。面臨持續(xù)的調(diào)整與縮水，基民不堪壓力，陸續(xù)割肉逃離，結(jié)果就是“基金賺錢、基民虧錢”。此時，全然甩鍋基民顯然不妥，因為基金經(jīng)理為追求長期業(yè)績，某種程度上放棄了對產(chǎn)品短期波動性的管理。面對不加管理的大幅回撤，一味要求基民提高風險承受能力，既不現(xiàn)實，也有失公平。
還有一種情況更加普遍，某種程度上性質(zhì)也更加惡劣，即基金經(jīng)理為了追求短期排名而賭行情，追求極致風格，全然不顧投資者的承受力。如基金經(jīng)理認為新能源板塊將迎來一波行情時，便全倉新能源股票，賭對了，說不定拿個年度冠軍，名利雙收；賭錯了，不過是業(yè)績排名不好看而已，真金白銀的損失主要由基民買單。收益與損失的不對稱，會激勵基金經(jīng)理頻頻做出有損基民利益的極端操作。
求人不如求己
發(fā)現(xiàn)問題簡單，解決問題并不容易。
近日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于加快推進公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》，明確要求行業(yè)發(fā)展要以投資者利益為核心，正確處理好規(guī)模與質(zhì)量、發(fā)展與穩(wěn)定、效率與公平、高增長與可持續(xù)的關(guān)系，著力提高投資者獲得感，切實做到行業(yè)發(fā)展與投資者利益同提升、共進步。
基金業(yè)態(tài)有多方參與者，每一方都有自己的利益關(guān)切，要在多重目標約束下尋找最優(yōu)解，就需要參與各方做出適度妥協(xié)。《意見》的出臺有望推動各方圍繞投資者利益做出妥協(xié)，如要求銷售機構(gòu)踐行“逆向銷售”，糾正基金經(jīng)理明星化、產(chǎn)品營銷娛樂化、基民投資粉絲化等不良風氣；基金公司和基金經(jīng)理則要摒棄短期導向、規(guī)模情結(jié)、排名喜好，將投資者長期收益納入考核指標體系等。
隨著《意見》的落地，基民會面臨更加友好的投資環(huán)境。不過，各方妥協(xié)帶來的生態(tài)優(yōu)化是動態(tài)的，也是漸進的，很難畢其功于一役。就投資者而言，與其坐等公募基金生態(tài)逐步優(yōu)化改進，不如先從提高自身的投資“財商”做起。畢竟，最關(guān)心基民利益的，還是基民自己。就這一點而言，求人不如求己。