文|牛刀財經(jīng)
上任一年，張聯(lián)東交卷了。
4月28日晚，洋河股份發(fā)布2021年年度報告及2022年一季度報告。
年報顯示，2021年度實現(xiàn)營業(yè)收入253.5億元，同比增長20.14%；扣非后的歸屬于上市公司股東凈利潤73.73億元，同比增長30.44%。
洋河股份2022年一季度業(yè)績表現(xiàn)雖有好轉(zhuǎn)，但已有的問題卻不容忽視。
首要的問題，在于洋河的庫存。
白酒行業(yè)與其他行業(yè)不同地方在于，對庫存基本不會計提減值，因為產(chǎn)品時間價值會不斷增加。如果產(chǎn)量不增長，企業(yè)還在控貨挺價，業(yè)績提升全靠漲價，那證明終端銷路仍存在一定問題，未來增長可持續(xù)性存疑。
同時，洋河產(chǎn)能利用率仍然不高，也間接說明了市場銷路問題。
統(tǒng)計主要酒企的產(chǎn)能利用率看，洋河無疑是最低的。2020年產(chǎn)能利用率為55.01%，而同期貴州茅臺為118.03%，五糧液91.9%，瀘州老窖100%，山西汾酒（本部）75%。
還有很重要一點，洋河省外市場營收占比始終沒有一個質(zhì)的突破。
財報數(shù)據(jù)統(tǒng)計，洋河股份省外占比自2019年突破50%以后，一直在52%左右徘徊。省內(nèi)外市場占比始終沒有顯著拉大，這在各大酒企發(fā)力全國化的今天，洋河省外市場占比仍有待提高。
除了上述幾點主營業(yè)務的增長隱憂，其大量的信托投資尤其是地產(chǎn)類信托在地產(chǎn)業(yè)頻繁暴雷情況下極大增加了財務風險。
統(tǒng)計顯示，洋河2022年到期的中高風險信托產(chǎn)品有27只。其中，洋河持有已經(jīng)爆雷的恒大、寶能、奧園和陽光城的關(guān)聯(lián)信托產(chǎn)品14只，總金額近20億元。
此外，其信托投資范圍還涉及融創(chuàng)、富力、金科、藍光和碧桂園等房企。這其中8個為恒大產(chǎn)品，總金額9.83億；寶能集團4個，總金額6.2億；陽光城3個，總金額4.5億等。都是近半年來爆出財務問題的地產(chǎn)企業(yè)。
雖然截至當下洋河沒有爆出具體踩雷哪家企業(yè)，但其中隱藏的風險仍然難料。
截至4月28日收盤，洋河股份的總市值為2179億元，同期瀘州老窖市值為3149億元，山西汾酒為3318億元，遠在洋河之上。
公開信息顯示：洋河股份大股東是江蘇洋河集團，持股比例34.16%，穿透后為宿遷國資委，第二大股東是高層持股平臺藍色同盟，持股比例19.55%。
洋河股份旗下有洋河、雙溝兩個老字號品牌，主打產(chǎn)品包括“夢之藍”、“洋河藍色經(jīng)典”、“雙溝珍寶坊”、“洋河大曲”、“雙溝大曲”等綿柔型系列白酒。
洋河股份2009年上市之后，進入“洋河速度”著稱的高速發(fā)展期，快速從江蘇地方酒廠躍居成為行業(yè)老三。
歷史數(shù)據(jù)顯示，2009年至2012年短短幾年間，洋河股份收入規(guī)模從40億增長至172.7億。
2012年后，白酒行業(yè)因塑化劑事件、三公消費限制等原因進入調(diào)整期，洋河股份也深受影響，2013年、2014年，洋河股份連續(xù)兩年負增長，直到2015年后，洋河股份才重新恢復增長，但增速已有所放緩。
洋河股份的快速崛起，一方面得益于其于2010年收購了雙溝酒業(yè)——收購當年取締瀘州老窖成為行業(yè)老三，另一方面與洋河股份的“深度分銷”營銷模式有關(guān)。
成也蕭何，敗也蕭何。
當白酒行業(yè)進入景氣周期，洋河股份深度分銷模式的弊端開始顯露：經(jīng)銷商賺錢空間小、積極性下降，更愿意經(jīng)銷高獲利空間的產(chǎn)品。這導致洋河股份渠道壓貨現(xiàn)象嚴重。
茅臺、五糧液等白酒企業(yè)，銷售模式主要為酒企負責生產(chǎn)、經(jīng)銷商負責外銷，經(jīng)銷商獲利空間大。洋河股份的深度分銷，采取與經(jīng)銷商合作、直接開發(fā)商超等零售終端，這種模式下經(jīng)銷商被定位為主要負責物流的配送商，獲利差價較小。
2019年，洋河股份錄得營收231.26億元，同比下滑-4.28%；凈利潤錄得73.83億元，同比下滑9.02%。2020年，疫情的影響對洋河股份來說無疑是“雪上加霜”，當年錄得營收211.01億元，同比下滑8.76%；凈利潤錄得74.82億，同比增長1.35%。
洋河股份高層在2020年度業(yè)績說明會上表示調(diào)整期已經(jīng)結(jié)束，2021年營業(yè)收入目標是實現(xiàn)10%以上增長。盡管目前來看，洋河股份實現(xiàn)營收10%以上的增長目標難度不大，但目前對其而言，最緊要的是改善盈利表現(xiàn)，盡快脫離近年來“增收不增利”的“泥沼”。
近幾年白酒市場中，高端白酒的地位越來越重要。高端白酒毛利高、凈利高，盈利能力強，該市場主要被茅臺、五糧液和瀘州老窖的“國窖1573”占據(jù)。
洋河股份目前仍然在調(diào)整轉(zhuǎn)型中，缺乏核心高端品牌一直是其難解的痛點。
洋河曾于2019年推出對標五糧液普五的“夢之藍M6+”，價格在800+；2020年又推出了夢之藍鉆石版，價格在700+。
但二者價格檔次并未拉開，市場定位基本重疊，高端產(chǎn)品的辨識度反倒被稀釋。
可以佐證的是，2021年上半年，洋河股份中高檔酒營收125.5億，同比增16.48%，普通酒營收26億，同比增19.18%。
同期，洋河股份的普通酒利潤增長也更為明顯。2021上半年，洋河股份中高檔酒毛利率達到81.98%，同比增加0.13%，而普通酒毛利率為44.36%，同比增7.83%。
立足次高端市場，洋河面臨的壓力很大。一方面，有茅臺和五糧液的降維打擊可能，另一方面二線梯隊的瀘州老窖、山西汾酒等都在爭奪“季軍”市場。
而且，洋河股份的區(qū)域優(yōu)勢正在縮小。
2018年以前，洋河股份的主要市場都在江蘇省內(nèi)，營收占比都在一半以上。但自2017年以后，其省內(nèi)銷量遭到其他白酒品牌的沖擊。
2017年起，洋河股份省外市場毛利率開始超過省內(nèi)市場，且營收占比不斷增加。2020年，洋河股份省外市場毛利率達到76.7%，但省內(nèi)市場毛利率僅有71.41%。
2021年上半年，洋河股份省內(nèi)毛利率回升至74%，且營收同比增長16.27%到72.27億，但仍不敵省外市場，同期省外市場營收增長17.54%至79.29億，在總營收中占比達到52.32%，毛利率為76.92%，也高于省內(nèi)市場。
江蘇省對于洋河的重要性不僅僅是大本營而已，江蘇白酒消費偏向于高端產(chǎn)品，凈利潤相比省外市場更大。
洋河江蘇省內(nèi)市場面臨的主要沖擊者是今世緣。2019年、2020年，今世緣在江蘇市場的營收分別占到總營收的93.62%和93.55%。
2021年今世緣財報顯示，去年總營收為64億元，同比增長25%；歸母凈利潤20億元，同比增長30%。同期，洋河股份總營收為253.5億元，同比增長為20.14%，歸母凈利潤為75.08億元，同比增長僅為0.34%。
要知道，2015年今世緣江蘇省內(nèi)市場的營收體量不足洋河的四分之一，2020年已經(jīng)達到洋河51%以上的規(guī)模。
值得一提的是，今世緣發(fā)力的恰好是洋河股份所在次高端白酒市場。2020年，今世緣300元以上的特A+類產(chǎn)品營收已經(jīng)達到30.69億，在所有白酒業(yè)務中占比超過六成。