文 | 藍媒匯財經(jīng) 魏無羨

編輯 | 齊秋實

居然之家的股價已經(jīng)快要跌至白菜價。

4月22日，居然之家（000785.SZ）發(fā)布了2021年年度報告，雖然業(yè)績看起來不錯，多家券商也對其給出了如“買入”、“強烈推薦”等評級，但股價依然處于震蕩下行的態(tài)勢。

根據(jù)其發(fā)布的年報，居然之家2021年實現(xiàn)營收130.7億元，同比增長了44.88%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為23.25億元，同比增長了71.36%。不過截止發(fā)稿前，居然之家股價為4元左右，相較于2021年年初超8元的股價幾近腰斬。

去年，居然之家曾經(jīng)兩次啟動股份回購計劃。2021年3月22日至2021年10月14日期間，居然之家共計動用資金2.05億元，回購股份3228萬股；2021年11月5日，居然之家再次啟動回購計劃，擬以不超過8元/股的價格，最多回購6250 萬股，最少3125萬股，預計耗資2.5億元-5億元。

但在這樣的回購動作下，居然之家的股價不僅沒被拉升，反而更顯“拉胯”，業(yè)績持續(xù)攀升，股價持續(xù)下跌，是受累于大環(huán)境的影響，還是投資者在投出不信任票？

今年4月26日，在居然之家2021年度網(wǎng)上業(yè)績說明會上，公司董事兼執(zhí)行總裁王寧表示，公司有做到千億市值的信心，如今股價疲軟的居然之家能實現(xiàn)這一目標嗎？

1、對賭之壓

2021年，居然之家的營收達到了130.7億元，這是其年營收首次超過百億規(guī)模。

除了開頭提及的營收、歸屬于上市公司股東的凈利潤同比增長，扣非凈利潤、經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金流凈額、基本每股收益也均取得了增長，分別增長了75.72%、178%和63.64%。

公司總資產(chǎn)同比增長了41.13%，擴張至了562億元；歸屬上市公司股東凈資產(chǎn)同比下降了3.57%，縮水到了191.98億元。

整體來看，居然之家至少在財報上交出一份不俗的成績單，但有一件事，是居然之家顯然沒完成的：對賭協(xié)議。

2019年，借殼武漢中商上市的居然之家，與前者簽訂了對賭協(xié)議，協(xié)議中規(guī)定居然之家要在2019年-2021年間，年度歸屬上市公司股東扣非后凈利潤分別達到20.6億元，24.16億元和27.19億元。后因疫情因素，居然之家又對業(yè)績完成承諾進行了調(diào)整，即上述扣非后凈利潤實現(xiàn)年份分別為2019年、2021年和2022年。

今年1月26日，居然之家曾發(fā)布業(yè)績預告稱，公司下屬全資子公司北京居然之家家居連鎖有限公司合并報表口徑下扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤預計完成24.5 億元-26 億元。

彼時，這樣的“利好”消息還帶動了股價在隨后的幾個交易日的連續(xù)上漲，但從居然之家發(fā)布的這份2021年年報來看，歸屬上市公司股東扣非后凈利潤為22.29億元，其并未達到對賭協(xié)議所要求的24.16億元。

2、雙輪驅(qū)動

長期以來，以紅星美凱龍和居然之家為代表的家居企業(yè)均是以自主運營家居賣場和委托管理加盟的模式進行擴張的。

這一模式雖然可以在用戶體驗和消費者服務(wù)上做得更好，但弊端也是顯而易見的：鏈條長、散客多、價值低，尤其當自持物業(yè)占比較重的話，所帶來的重資產(chǎn)特性會讓企業(yè)在經(jīng)營成本上承壓。

在房地產(chǎn)受到強監(jiān)管、行業(yè)遇冷后，產(chǎn)業(yè)下游的家具市場也隨之受到?jīng)_擊，于是家居企業(yè)開始調(diào)整發(fā)展策略，努力讓自己變得更“輕”，紅星美凱龍?zhí)岢隽恕拜p資產(chǎn)、重運營、降杠桿”的口號，居然之家也打出了“輕資產(chǎn)、重管理、重服務(wù)”的招牌。

簡單說，如今的居然之家在家居主業(yè)上依靠著直營和加盟的雙輪驅(qū)動。根據(jù)居然之家在2021年年報中的表述，直營模式指的是居然之家通過自有或租賃物業(yè)自主運營家居賣場，截至2021年12月31日，在居然之家國內(nèi)的95家直營賣場中，有78家為租賃物業(yè)，17家自持物業(yè)。

加盟模式則是指公司與加盟方簽訂加盟協(xié)議，授權(quán)加盟方使用“居然之家”的商標與商號等資源開展經(jīng)營的商業(yè)模式。在居然之家全國經(jīng)營的421個家居賣場中，有326個加盟賣場，采用加盟模式的賣場占比超七成。

除了開店擴張，從其年報中也能看出，居然之家還在加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型和打造家裝家居產(chǎn)業(yè)服務(wù)平臺。

2021年，根據(jù)形勢變化，居然之家執(zhí)行了“鞏固家居主業(yè)，加快數(shù)字化轉(zhuǎn)型”的企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，居然之家在2021年的數(shù)字化相關(guān)研發(fā)及運營支出超1.39億元。

對于居然之家，其數(shù)字化戰(zhàn)略是通過進行數(shù)字化轉(zhuǎn)型將自身打造為家裝家居行業(yè)產(chǎn)業(yè)服務(wù)平臺。在2018年引入阿里巴巴作為戰(zhàn)略投資人后，雙方共同開創(chuàng)家居新零售行業(yè)新格局，線上線下一體化新零售模式。

根據(jù)2021年年報顯示，截至報告期末，居然之家每平每屋·設(shè)計家擁有國內(nèi)設(shè)計師110余萬人，境外用戶超890萬人，國內(nèi)商品模型庫468萬件，海外商品模型庫220萬件，案例庫達766萬件。每平每屋·設(shè)計家已擁有超9萬家合作商家。不過裝修業(yè)務(wù)收入在總營收的比重仍極低。

在與天貓合作推出的同城站業(yè)務(wù)的帶動下，居然之家線上獲客75.8萬人，引導成交133億元，同比增長57%；234家門店開展了2.9萬場直播活動，獲客總?cè)藬?shù)20.9萬人。全年共開展聯(lián)合營銷活動140場，同比增加87場。但需要指出的是，線上拓客也推高了相關(guān)支出，根據(jù)其2021年年報，居然之家的期內(nèi)銷售費用達到11.93億元，比2020增加了10.15%。

雖然居然之家在數(shù)字化轉(zhuǎn)型上取得了一定成效，但其短期內(nèi)難以擺脫由家居賣場的商業(yè)形態(tài)所產(chǎn)生的一些固有的問題：同質(zhì)化競爭嚴重、成本困境、線上線下難以有效融合……

3、狀告信中利

2021年4月底，居然之家旗下的北京居然之家投資控股集團有限公司（以下簡稱“居然控股”）將與自身關(guān)系緊密過的汪潮涌及信中利公司告上法庭。

2021年年末，國內(nèi)私募市場知名大佬級人物汪潮涌被曝失聯(lián)，相關(guān)消息引發(fā)行業(yè)內(nèi)的廣泛關(guān)注，而后在今年的1月份，由汪潮涌所創(chuàng)建的信中利公司發(fā)布公告稱，公司已與汪潮涌取得聯(lián)系，且汪潮涌失聯(lián)系配合公安機關(guān)的調(diào)查。

彼時，根據(jù)財新網(wǎng)的報道，私募大佬汪潮涌陷入泥潭，可能與信中利旗下的參與居然之家借殼上市的基金有關(guān)。

作為國內(nèi)頭部家居企業(yè)的居然之家，此前與信中利的關(guān)系一直頗為緊密，多年來互有合作。早在2017年1月，居然之家就受讓了信中利1648萬股股份，成為信中利的股東之一，所占信中利的股比為1.28%，且直到2021年年中，從當時信中利公布的半年報可知，居然之家仍然都是信中利持普通股排在前十名的股東。

居然之家董事長汪林朋和信中利創(chuàng)始人汪潮涌均為湖北籍，兩人也曾多次共同出席一些公開場合，但在利益面前，居然之家和信中利走向了對簿公堂。

根據(jù)居然控股的說法，2017年1月5日，公司以9.1元/股、總價約1.5億元，受讓了信中利1648萬股股份，并于同月17日支付全部股份轉(zhuǎn)讓款。同期，汪超涌向居然控股出具《回購承諾函》，承諾自居然控股支付全部股轉(zhuǎn)款之日起滿三年后，若要求退出時無法通過新三板或其他市場以合適價格成交，汪超涌將按承諾函約定價格回購居然控股持有的信中利全部股份。

但汪潮涌本想通過高溢價收購的惠程科技，將私募平臺注入上市公司實現(xiàn)借殼上市，不過由于政策收緊而未能成行，雖然之后想通過“PE+上市公司”的方式實現(xiàn)，但股價連續(xù)下跌，而信中利的業(yè)績，也就此一路下挫。

公司資金鏈吃緊的汪潮涌很可能是無力回購股權(quán)，所以居然控股便將汪超涌、信中利及其關(guān)聯(lián)企業(yè)然信企業(yè)等告上了法庭。

回到居然之家身上。居然之家也還處于拓寬線上獲客渠道、鋪設(shè)線下市場門店的路上，未來的成本支出大概率上還是會保持在高位，今年是其業(yè)績對賭的最后一年，實現(xiàn)千億市值的愿景雖美，但還是先完成眼下的凈利潤目標為好。