文|蘇寧金融研究院 薛洪言
2022開年以來(lái)，A股生豬養(yǎng)殖板塊走出了一波獨(dú)立行情。截止4月11日，申萬(wàn)生豬養(yǎng)殖指數(shù)累計(jì)上漲6.8%，跑贏滬深300指數(shù)近27個(gè)百分點(diǎn)。但與此同時(shí)，生豬養(yǎng)殖板塊仍處于深度虧損階段，當(dāng)前育肥豬頭均虧損約500-600元，且從豬價(jià)走勢(shì)看，市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)今年下半年豬價(jià)才有望迎來(lái)反轉(zhuǎn)，巨額虧損還要維持一段時(shí)間。
正是因?yàn)槭袌?chǎng)預(yù)期下半年豬價(jià)有望迎來(lái)拐點(diǎn)，資金提前布局，才有了行情與基本面的背離，背后的驅(qū)動(dòng)因素便是豬周期。
周而復(fù)始的豬周期
所謂豬周期，是對(duì)生豬養(yǎng)殖行業(yè)供給與需求周期性失衡的表述。豬肉消費(fèi)需求總體是平穩(wěn)的，供給卻因養(yǎng)殖戶的非理性逐利呈現(xiàn)周期性波動(dòng)，導(dǎo)致生豬價(jià)格和養(yǎng)殖利潤(rùn)周期性波動(dòng)，便有了豬周期。
具體來(lái)說(shuō)，當(dāng)豬肉價(jià)格處于高位時(shí)，養(yǎng)殖戶追加產(chǎn)能（能繁母豬），從母豬懷孕到生豬出欄約需10個(gè)月的時(shí)間，在此期間，由于供給不能及時(shí)跟上，價(jià)格會(huì)持續(xù)處于高位，吸引更多的養(yǎng)殖戶追加產(chǎn)能，直至產(chǎn)能過(guò)量；待新增產(chǎn)能開始釋放時(shí)，供過(guò)于求，價(jià)格逐步下行，直至跌破成本線甚至深度虧損，扛不住的養(yǎng)殖戶開始被迫降產(chǎn)能，持續(xù)一段時(shí)間后，生豬供給逐步萎縮，價(jià)格開始上行，開啟新一輪周期。
據(jù)統(tǒng)計(jì)，2002年至今我國(guó)共發(fā)生了5輪豬周期，平均3-4年輪回一次。本輪豬周期從2018年6月生豬價(jià)格觸底回升開始，一直持續(xù)到2019年11月，最高單周平均豬價(jià)達(dá)到40.9元/kg，受非洲豬瘟擾動(dòng)，豬價(jià)高位震蕩了13個(gè)月，2021年1月豬價(jià)步入下行周期，至今最低單周均價(jià)跌至10.78元/kg。
就近期豬價(jià)走勢(shì)來(lái)看，春節(jié)期間受需求旺季帶動(dòng)，豬價(jià)出現(xiàn)一波小反彈，節(jié)后淡季來(lái)臨，豬價(jià)重回低位。2022年3月，全國(guó)大中城市平均生豬價(jià)格為13.34元/kg，而當(dāng)前行業(yè)生豬養(yǎng)殖成本約為16元/kg（2013-2016年平均成本為12.5-13元/kg，由于飼料成本、非洲豬瘟防疫成本、人力成本等均大幅提升，導(dǎo)致養(yǎng)豬成本不可逆上升），仍處于深度虧損階段。
豬周期模型早已為養(yǎng)殖戶熟知，理性來(lái)講，深度虧損階段正是逐步加大產(chǎn)能的時(shí)候，但形勢(shì)比人強(qiáng)，生豬只要存欄一天就要消耗飼料，增加人力和防疫支出，持續(xù)消耗現(xiàn)金。所以既便市場(chǎng)預(yù)期下半年會(huì)迎來(lái)周期反轉(zhuǎn)，為了活下去，現(xiàn)金流承壓的養(yǎng)殖戶依舊不得不主動(dòng)淘汰能繁母豬，推動(dòng)豬周期繼續(xù)向前演化，直至產(chǎn)能達(dá)到低點(diǎn)，新一輪周期開啟。
在每一輪豬周期中，大型企業(yè)具有成本優(yōu)勢(shì)和資金優(yōu)勢(shì)，通常能夠按照既定節(jié)奏保持產(chǎn)能穩(wěn)步增長(zhǎng)，生豬供應(yīng)較少受豬周期的影響；相應(yīng)的，中小養(yǎng)殖戶成為下行周期去產(chǎn)能的主力，結(jié)果就是一輪輪周期下來(lái)，大企業(yè)的市場(chǎng)份額逐步提升。2018年以來(lái)的非洲豬瘟疫情常態(tài)化，加速了行業(yè)集中趨勢(shì)，數(shù)據(jù)顯示，從2018-2021年，行業(yè)前十大公司的市場(chǎng)份額由6.22%快速提升至19.37%。
就本輪能繁母豬產(chǎn)能去化進(jìn)度來(lái)看，截止2022年2月末，我國(guó)能繁母豬存欄量4268萬(wàn)頭，較本輪周期高點(diǎn)下降6.49%。
據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部2021年9月發(fā)布的《生豬產(chǎn)能調(diào)控實(shí)施方案（暫行）》，建議全國(guó)能繁母豬正常保有量穩(wěn)定在4100萬(wàn)頭左右，最低保有量不低于3690萬(wàn)頭，一旦低于3690萬(wàn)頭，農(nóng)村農(nóng)業(yè)部將向相關(guān)省級(jí)政府發(fā)預(yù)警函，督促其通過(guò)補(bǔ)貼、信貸、貼息等政策恢復(fù)產(chǎn)能供給。
2月末的能繁存欄4268萬(wàn)頭，距離這兩個(gè)數(shù)值分別有3.9%和13.5%的去化空間?？紤]到周期波動(dòng)的極端性，本輪產(chǎn)能去化大概率會(huì)觸及3690萬(wàn)頭的低點(diǎn)位置，當(dāng)前產(chǎn)能去化仍處于初步階段。
反著來(lái)的投資邏輯
由于豬周期基本是明牌，所以，股票市場(chǎng)會(huì)提前反應(yīng)周期變化。能繁母豬對(duì)應(yīng)生豬產(chǎn)能，所以能繁母豬的拐點(diǎn)通常對(duì)應(yīng)股價(jià)的拐點(diǎn)：能繁母豬的高點(diǎn)對(duì)應(yīng)股價(jià)的低點(diǎn)，能繁母豬的低點(diǎn)對(duì)應(yīng)股價(jià)的高點(diǎn)。這背后對(duì)應(yīng)兩層邏輯。
第一層邏輯，當(dāng)能繁母豬處于高位時(shí)，意味著10個(gè)月之后的生豬供給處于高位，屆時(shí)生豬價(jià)格大跌，生豬養(yǎng)殖企業(yè)步入深度虧損期，預(yù)見到這一點(diǎn)，聰明資金會(huì)提前離場(chǎng)，在這個(gè)角度，能繁母豬的高點(diǎn)應(yīng)該對(duì)應(yīng)生豬養(yǎng)殖企業(yè)的股價(jià)高點(diǎn)。
第一層邏輯很清晰，但股市投資講究第二層思維。既然大家預(yù)測(cè)到能繁母豬高點(diǎn)時(shí)，市場(chǎng)資金會(huì)批量撤離，就會(huì)有資金將撤離時(shí)間提前，一直提前到不能再提前為止，這個(gè)最后節(jié)點(diǎn)就是能繁母豬的低點(diǎn)，再往前就跨越周期了。
就本輪豬周期而言，2021年6月能繁母豬存欄達(dá)到峰值4564萬(wàn)頭，7月數(shù)據(jù)公布后拐點(diǎn)得以確認(rèn)。這段時(shí)間，受生豬養(yǎng)殖企業(yè)深度虧損影響，市場(chǎng)受恐慌情緒支配，大量高位追入被套的資金正處于忍痛割肉階段，股價(jià)加速趕底。8月份以后，聰明資金看到能繁母豬的拐點(diǎn)信號(hào)，開始提前抄底，更謹(jǐn)慎的資金可能會(huì)多等一個(gè)月，以確保拐點(diǎn)屬實(shí)，從結(jié)果上看，2021年8月-9月，豬股價(jià)格止跌，進(jìn)入反轉(zhuǎn)前的磨底階段，之后隨著8月能繁母豬存欄數(shù)據(jù)的進(jìn)一步下跌，拐點(diǎn)夯實(shí)，大量資金涌入，豬股價(jià)格觸底反轉(zhuǎn)，步入新的上行周期。
按照上述投資邏輯，當(dāng)前能繁母豬仍處于去化的初步階段，尚未到達(dá)底部位置，相應(yīng)地，豬股價(jià)格仍處于上行周期，生豬養(yǎng)殖板塊仍處于較好的布局買入期。
淡然看待本輪豬周期的特殊性
基于豬周期的循環(huán)，生豬養(yǎng)殖類股票的投資邏輯是清晰的，但每一輪周期都有特殊性。正是這種特殊性，使得投資者遲遲不敢入手，因錯(cuò)信“這次不一樣”而錯(cuò)失機(jī)遇。
就本輪豬周期而言，最大的變數(shù)就是2018年之后非洲豬瘟常態(tài)化，對(duì)行業(yè)供給結(jié)構(gòu)造成了重大沖擊，使得本輪豬周期在演進(jìn)過(guò)程中表現(xiàn)出明顯的差異性。
2018年以來(lái)，在非洲豬瘟的沖擊下，大量中小養(yǎng)殖戶因防疫不力退出市場(chǎng)，頭部企業(yè)集中度快速上升。同時(shí)，非洲豬瘟也打亂了豬周期的自然節(jié)奏，豬價(jià)的高點(diǎn)更高，高峰時(shí)期自繁自養(yǎng)模式下頭均盈利高達(dá)3000元/頭，遠(yuǎn)超歷史上周期頂部600-700元左右的水平，且持續(xù)時(shí)間接近一年，扛過(guò)非洲豬瘟沖擊的企業(yè)賺得盆滿缽滿。
反過(guò)來(lái)看，這些企業(yè)有更雄厚的現(xiàn)金流抵御本輪豬價(jià)下行的沖擊，甚至逆勢(shì)擴(kuò)大產(chǎn)能，整體上延緩了能繁母豬去化的速度。在這個(gè)意義上，不少投資者開始質(zhì)疑經(jīng)典投資框架的有效性，對(duì)于能繁母豬存欄量何時(shí)進(jìn)入底部區(qū)域，市場(chǎng)中也開始出現(xiàn)分歧。于是，一些投資者放緩了布局的節(jié)奏，想要邊走邊看。
但周期會(huì)遲到，卻不會(huì)缺席。每一輪周期在細(xì)節(jié)上都有差異性，但從大趨勢(shì)上，周期循環(huán)從來(lái)都一樣。因此，就生豬板塊投資而言，把握方向和趨勢(shì)最重要，具體的節(jié)奏和過(guò)程不妨淡然看待，寧要模糊的正確，不要精確的錯(cuò)誤。