分析師認(rèn)為，短期內(nèi)中美利差仍面臨收窄的壓力，不管中美利差倒掛還是快速收窄，都會(huì)在一定程度上對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣政策形成制約，但不會(huì)改變國(guó)內(nèi)貨幣政策寬松的大方向。

他們還表示，中美利差收窄可能會(huì)進(jìn)一步加劇資本外流的壓力，但如果人民幣匯率能保持穩(wěn)定或繼續(xù)走強(qiáng)，會(huì)使得這種流出效應(yīng)有所較弱。

中美利差或進(jìn)一步收窄

10年期美債收益率被看作是全球資產(chǎn)定價(jià)之錨，分析師普遍預(yù)計(jì)，接下來(lái)10年期美債收益率將向2.6%-2.7%靠攏，較當(dāng)前收益率上升幅度在20個(gè)基點(diǎn)左右。10年期中國(guó)國(guó)債收益率可能在2.4%-2.7%，較目前水平下降最多40個(gè)基點(diǎn)。

東方金誠(chéng)國(guó)際信用評(píng)估有限公司分析師白雪對(duì)界面新聞表示，短期內(nèi)，中美10年期利差走勢(shì)主要看美債。在美聯(lián)儲(chǔ)加息以及縮表的影響下，將通過(guò)期限溢價(jià)來(lái)推升美債長(zhǎng)端利率，10年期美債收益率可能沖高至2.6%-2.7%左右。

“這主要是考慮到市場(chǎng)當(dāng)前對(duì)美債的定價(jià)已基本計(jì)入了政策收緊節(jié)奏，通脹預(yù)期和加息預(yù)期都打得比較滿，除非后續(xù)美聯(lián)儲(chǔ)在縮表問(wèn)題上大超預(yù)期，否則美債利率再次大幅上行的動(dòng)力不足?！彼f(shuō)。

從去年7月到現(xiàn)在，10年期美債收益率上升了近1.2個(gè)百分點(diǎn)。美債收益率持續(xù)上升主要是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)貨幣政策的收緊較市場(chǎng)預(yù)期更為鷹派，美聯(lián)儲(chǔ)主席杰羅姆·鮑威爾上周稱，必要時(shí)將加息25個(gè)基點(diǎn)以上以降低通脹水平，讓美聯(lián)儲(chǔ)5月加息50個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期快速升溫。

相比之下，10年期中債收益率從去年7月至今下降了28個(gè)基點(diǎn)。白雪認(rèn)為，短期內(nèi)，10年期中債收益率可能仍將在2.8%左右的水平窄幅震蕩。因此，整體來(lái)看，中美10年期國(guó)債利差預(yù)計(jì)將在10-30個(gè)基點(diǎn)的區(qū)間內(nèi)波動(dòng)，出現(xiàn)倒掛的可能性不大。

國(guó)泰君安證券首席宏觀分析師董琦也認(rèn)為，10年期美債利率或上行至2.7%附近。國(guó)海證券固定收益首席分析師靳毅則表示，在歷史上，10年期美債利率水平通常提前半年左右上行至每輪美聯(lián)儲(chǔ)加息頂部位置，意味著今年四季度10年期美債利率有可能上行至2.7%以上，并由此帶來(lái)中美利差進(jìn)一步壓縮、乃至倒掛的可能性。

中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)易綱在2018年的博鰲論壇上曾表態(tài)，中美利差在“80-100基點(diǎn)”是較為舒適的區(qū)域。

對(duì)此，董琦表示，長(zhǎng)期看，在人民幣國(guó)際化過(guò)程中，境外機(jī)構(gòu)配置人民幣資產(chǎn)的總資產(chǎn)規(guī)模在不斷提升?！爸袀l(fā)行利率將向美債的低利率趨同，中美利差的舒適區(qū)自然而然就會(huì)收窄?！?/p>

不改變國(guó)內(nèi)貨幣寬松的大方向

分析師指出，短期限國(guó)債收益率反映的是市場(chǎng)流動(dòng)性，長(zhǎng)期限國(guó)債收益率反映的是市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的預(yù)期。中美利差收窄會(huì)在一定程度上給貨幣政策帶來(lái)制約，但不會(huì)改變國(guó)內(nèi)貨幣政策寬松的大方向。

國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室特聘研究員任濤對(duì)界面新聞表示，中美任一期限利差的倒掛均會(huì)在某種程度上改變著市場(chǎng)預(yù)期，影響著跨境資本流動(dòng)和雙方的金融市場(chǎng)走勢(shì)，無(wú)疑會(huì)制約國(guó)內(nèi)貨幣政策的實(shí)施空間，使得中國(guó)貨幣政策在寬松時(shí)不得不考慮跨境資本流動(dòng)給國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融體系帶來(lái)的負(fù)面沖擊，歷史來(lái)看，中美期限利差倒掛時(shí)國(guó)內(nèi)貨幣政策寬松的力度與節(jié)奏均會(huì)有一定調(diào)整。

“后續(xù)更需要關(guān)注的是，中美單一期限利差倒掛是否會(huì)演變成全局的期限利差倒掛，這將決定著國(guó)內(nèi)貨幣政策寬松的時(shí)點(diǎn)選擇與持續(xù)性。”他告訴界面新聞。

白雪也表示，隨著中美利差安全墊變薄，美債利率對(duì)中債利率的溢出效應(yīng)可能會(huì)更加明顯 ，這會(huì)對(duì)后續(xù)國(guó)內(nèi)貨幣政策進(jìn)一步寬松帶來(lái)的長(zhǎng)端利率下行空間形成一定制約。

“但總體而言，接下來(lái)國(guó)內(nèi)貨幣政策將堅(jiān)持‘以我為主’基調(diào)，雖然海外金融環(huán)境收緊、中美利差收窄等可能會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)政策節(jié)奏和力度有一些微妙影響，但至少在今年上半年，國(guó)內(nèi)貨幣政策不會(huì)改變邊際寬松的大方向?！彼f(shuō)。

董琦指出，結(jié)合利差和匯率情況，預(yù)計(jì)本輪中美利差影響國(guó)內(nèi)貨幣政策的閾值可能在-30-0個(gè)基點(diǎn)之間，這意味著當(dāng)美債利率上行至2.7%附近時(shí)，中債利率至多可以下行至2.4%-2.7%附近，對(duì)應(yīng)國(guó)內(nèi)政策利率仍然有10-30個(gè)基點(diǎn)的降息空間。

“但若（美）聯(lián)儲(chǔ)在下半年超預(yù)期加快加息節(jié)奏，則國(guó)內(nèi)降息空間將相應(yīng)有所壓縮，下半年降息的概率會(huì)有所降低?！彼f(shuō)。

董琦解釋稱，與歷史上兩次中美貨幣政策同樣呈現(xiàn)“內(nèi)松外緊”式分化格局時(shí)的匯率表現(xiàn)有所不同，當(dāng)前我國(guó)出口仍有韌性，人民幣匯率雖然可能由于中美利差收窄而朝著貶值方向演繹，但貶值幅度不會(huì)太大，甚至可能被前期積壓結(jié)匯等因素對(duì)沖而穩(wěn)住，進(jìn)而為國(guó)內(nèi)下調(diào)政策利率提供了空間。

他還表示，即便下半年由于美聯(lián)儲(chǔ)收緊壓力壓縮了國(guó)內(nèi)二季度之后的降息空間，中國(guó)央行也可以通過(guò)降低“外匯存款準(zhǔn)備金率”來(lái)緩解人民幣貶值壓力?！皬臍v史上人民幣貶值的警戒水位‘7’來(lái)看，仍然具有一定空間，這也給國(guó)內(nèi)降息以較厚的安全墊。”他說(shuō)。

人民幣匯率或繼續(xù)保持穩(wěn)定

分析師指出，當(dāng)前外資流出跡象已現(xiàn)，未來(lái)我國(guó)金融市場(chǎng)將面臨外資繼續(xù)流出的考驗(yàn)。但如果人民幣匯率能保持穩(wěn)定或繼續(xù)走強(qiáng)，會(huì)使得這種流出效應(yīng)有所較弱。

任濤表示，資本外流受很多因素影響，中美利差收縮甚至倒掛雖不是唯一的決定因素，但無(wú)疑會(huì)加劇資本外流的壓力，對(duì)國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)造成較大沖擊，從今年以來(lái)滬港通、深港通北向資金一直在凈流出便可見一斑。

他進(jìn)而表示，雖然人民幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)仍有相對(duì)吸引力，但吸引力在減弱，未來(lái)人民幣匯率雙向波動(dòng)幅度可能會(huì)適度擴(kuò)大，擴(kuò)大的程度取決于國(guó)內(nèi)外貨幣政策與國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)基本面周期與節(jié)奏的差異，人民幣也需要在適當(dāng)時(shí)機(jī)釋放貶值壓力。

因此，任濤表示，當(dāng)前最關(guān)鍵是做好預(yù)期管理，“以我為主”的貨幣政策保持適當(dāng)克制，對(duì)跨境資本異常流動(dòng)給予高度關(guān)注。

董琦則認(rèn)為，由于當(dāng)前情況與以往相比略有不同，利差收窄不一定就會(huì)導(dǎo)致人民幣匯率貶值以及資本外流。

他解釋稱，首先，在貿(mào)易順差下的積壓結(jié)匯可對(duì)沖利差收窄的影響，“人民幣較以往有更厚的安全墊，目前（對(duì)美元）匯率距離7還比較遠(yuǎn)”。其次，對(duì)境外機(jī)構(gòu)而言，利差值得顧慮的閾值就在于“利用利差進(jìn)行套息得到的收益是否可以覆蓋買入掉期進(jìn)行匯率對(duì)沖的成本”，目前外匯對(duì)沖后的名義利差已經(jīng)出現(xiàn)了走擴(kuò)。

董琦進(jìn)一步指出，盡管當(dāng)前中美名義利差較低，但考慮通脹因素之后，中美實(shí)際利差并沒(méi)有明顯收窄，這也擋住了部分資本外流。而且，從避險(xiǎn)的角度考慮，俄烏沖突之下，中國(guó)資產(chǎn)安全性顯得相對(duì)較高。

中信證券固定收益首席宏觀分析師明明則更為直接地表示，在人民幣匯率強(qiáng)勢(shì)階段，即使中美利差縮窄，人民幣匯率仍穩(wěn)定，甚至?xí)M(jìn)一步走強(qiáng)。

他在研究報(bào)告中指出，一方面，經(jīng)常賬戶將繼續(xù)支持人民幣匯率保持在一定中樞水平，另一方面，全年較為穩(wěn)健的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、寬松的貨幣政策以及外資凈流入趨勢(shì)預(yù)計(jì)也將在今年支撐人民幣匯率穩(wěn)定。

“雖然中美利差持續(xù)縮窄可能會(huì)導(dǎo)致企業(yè)加速償還外債，進(jìn)而導(dǎo)致‘非儲(chǔ)備性質(zhì)的金融賬戶’順差縮小，其對(duì)人民幣匯率的支撐走弱，但目前結(jié)售匯意愿仍較強(qiáng)，出口推動(dòng)經(jīng)常項(xiàng)目順差預(yù)計(jì)仍會(huì)支撐人民幣匯率穩(wěn)定在一定的中樞水平?！彼f(shuō)。

明明還表示，目前人民幣匯率持續(xù)走強(qiáng)且我國(guó)金融資產(chǎn)仍具備吸引力，因此雖然我國(guó)債券資產(chǎn)存在短期外資流出的擾動(dòng)，但目前資本賬戶下證券投資資金仍是正流入趨勢(shì)，我國(guó)資本外流壓力較弱。

“整體而言，預(yù)計(jì)多重因素將支撐人民幣匯率保持穩(wěn)定，中美利差縮窄對(duì)人民幣匯率的影響或?qū)⒂邢蕖！彼f(shuō)。