文｜光錐智能 張藝
港交所的IPO清單里，“SaaS概念股”密集出現(xiàn)。
3月第一周，CDP集團、智云健康等在同一天遞交招股書，而在此之前北森、匯通達也陸續(xù)沖擊港股上市。
在這些公司中，雖然都有意提及“SaaS”商業(yè)模式，但其中卻魚龍混雜。
從收入結構看，SaaS的主要商業(yè)模式——訂閱服務收入占總收入的比例，北森超過50%，CDP20%左右，智云健康不到5%、匯通達不到1%。
雖然起家是傳統(tǒng)IT服務軟件、零售服務商等傳統(tǒng)企業(yè)服務，但他們卻有一個共同點，就是正在向SaaS進化。不過進程卻不同，有的進程快已經(jīng)過半，有的才剛剛開始。
“在中國，真正純粹的SaaS公司非常少?！?/h4>
數(shù)字化大潮下，SaaS是中國企業(yè)服務的重要突破口。“SaaS+行業(yè)”的模式率先跑了起來，在HR、零售、醫(yī)療等領域不斷落地生根。
一方面，硅谷千億、百億美金估值的SaaS公司不斷涌現(xiàn)，刺激著投資人在中國市場不斷尋找對標公司；另一方面，廣袤的數(shù)字化空間，數(shù)實融合的趨勢也讓大家堅信不疑，SaaS公司一定會出現(xiàn)明日之星。
趨勢沒錯，成功的案例也擺在那里，但從幾家準上市公司的招股書中透露出來的數(shù)字卻讓人感到困惑。
首先在收入方面，以訂閱服務為主要營收結構的兩家企業(yè)值得分析：2019年至2021年三個財年以及截至2021年9月30日止六個月，北森分別錄得收入3.82億元、4.59億元、5.56億元和3.13億元。CDP集團2019年、2020年，以及2020年前三季度收入分別為約8.2億元、10.17億元、9.3億元。
整體來看，兩家SaaS公司的收入規(guī)模有一定差距，僅CDP沖突了10億元的年收入大關。國外HR SaaS企業(yè)Workday 2022財年收入已經(jīng)突破50億美元。從凈利潤的角度看，北森和CDP目前也均未盈利。
不過，在收入增速上，北森在2021財年增速21.3%，CDP2021年前九個月增速28.3%。Workday近兩個財年的增速穩(wěn)定在約19%的水平。相比之下，兩家SaaS公司的收入增速較快，也說明了國內(nèi)賽道市場的潛力正在釋放。
營收規(guī)模較小，這令SaaS行業(yè)容易出現(xiàn)一二級市場倒掛現(xiàn)象。如北森在2021年的F輪融資后，估值為20億美元，而2021財年收入為5.56億元，在二級市場的估值或小于一級市場。
“企業(yè)的價值和價格之間還有別的變量因素，比如，市場情緒和供需關系?！盋MC資本投資副總裁劉海濤表示，其中近兩年影響一級市場估值的更多是供需關系：
一方面，一級市場對to B的關注度快速提升，但是可投的標的卻并沒有那么多，再加上一些政策導向，估值往上漲就是必然結果，然而在二級市場由于早期的投資人有退出壓力，短期內(nèi)有大量賣盤，所以在IPO前后供需關系是倒掛的。
另一方面，很多to B的賽道市場空間都被嚴重高估了，并沒有想象中那么大增長空間。估值上去了但基本面增速跟不上，或者哪怕收入上去了但是成本費用項表現(xiàn)不佳，也很容易出現(xiàn)“上市即巔峰”的現(xiàn)象。
一波小范圍的“上市熱”，凸顯了SaaS發(fā)展的危與機。作為企業(yè)服務領域“未來的希望”，SaaS如何打破當前的經(jīng)營困境？
垂直SaaS難解增長天花板
從新三板摘牌到上港股迎來第二春，北森聯(lián)合創(chuàng)始人兼CEO紀偉國曾低調透露：“北森做一體化‘傻乎乎’的，無意間追上了數(shù)字化浪潮，也沒想太多?！?/p>
北森2019財年至2021財年上半年經(jīng)調整凈虧損分別為1.69億、2.42億、1.08億、0.83億。CDP集團經(jīng)調整凈虧損分別為0.82億、0.93億、1.05億元。
“很多企業(yè)盈利水平較差，很重要的原因是產(chǎn)品的標準化和可復用性很差，在增長過程中要不斷做研發(fā)滿足不同的客戶需求。另外客戶對產(chǎn)品的期望值過高也導致了交付邊界不明確。這些成本或者費用要么表現(xiàn)在高昂的交付成本，要么表現(xiàn)在后端的研發(fā)費用居高不下。產(chǎn)品的價值感太低，所以價格也上不去。”劉海濤認為，中國企業(yè)服務市場仍然不算成熟。
為了解決商業(yè)化難題，SaaS企業(yè)不得不向大客戶模式妥協(xié)。
HR SaaS這個賽道上，北森和CDP也均以大客戶為主。截至2021年9月30日，KA客戶在CDP的兩大核心業(yè)務“整合SaaS+”及“勞動力管理”的收入占比分別為84.5%及98.6%。目前，兩家企業(yè)中SMB客戶群的貢獻均不大。
大客戶往往意味著伴隨產(chǎn)品定制化需求的滿足。
“一個企業(yè)的高層在考慮的時候，是希望付一筆錢就能夠解決所有的問題。但每個企業(yè)的具體情況不同，導致了定制化需求?！盨OSV Chinaccelerator(中國加速)資深投資經(jīng)理Gabriella Liu舉例，美國大企業(yè)的一個部門小組長是有權就小組內(nèi)部需求采購軟件，但國內(nèi)企業(yè)的采購模式主要是自上而下。
大客戶帶來商業(yè)化安全感，但是也附加了定制化的高交付成本。
為了大客戶服務成本，PaaS在SaaS服務中也逐漸生長出來。但是這個過渡并不容易，北森創(chuàng)始人紀偉國曾表示“PaaS本身就是個坑”。他講訴了一個故事：國外一家廠商因產(chǎn)品支撐不住客戶需求，轉去做平臺重構產(chǎn)品，錯過了窗口期，市場最終被SAP占據(jù)。
劉海濤認為，目前，PaaS在中國的企業(yè)服務公司里面的價值，更多是內(nèi)部成本結構優(yōu)化的一個工具。
另外，SaaS在中國形成了不少大大小小的細分賽道，而每個賽道的整體空間并不大。
“現(xiàn)在能上市的SaaS企業(yè)，已經(jīng)達到一個平臺期。一個企業(yè)做到了300家賽道內(nèi)的大客戶，已經(jīng)覆蓋了60%，市場占有率算不錯，但是可能國內(nèi)市場總共就500家，增長空間有限?！盙abriella Liu表示。
苦于增量危機，SaaS企業(yè)也想突圍，SMB成為新希望。自互聯(lián)網(wǎng)巨頭在下沉市場尋找增量空間后，企業(yè)服務玩家也躍躍一試，希望跑出to B領域的“拼多多”。
“下沉市場是兵家必爭之地，唯有得小店者得天下。”匯通達投資人盛景網(wǎng)聯(lián)董事長彭志強曾在匯通達上市現(xiàn)場表達過這一觀點。
但在企業(yè)服務領域，下沉市場似乎也是一個悖論。
“SMB市場其實更像是故事，因為KA市場的故事有限，很多賽道就需要講SMB的故事來擴大企業(yè)的增長空間?！眲⒑硎?，SMB市場的特點是LTV（生命周期總價值）低，真正能跑的通的SMB賽道并不多。“一些主打SMB的企業(yè)，一開始能跑出不錯的模型，但是由于客戶健康度非常差，所以很快就會發(fā)現(xiàn)客戶由于自身的問題導致復購率降低。很多賭下沉市場的企業(yè)服務賽道都出現(xiàn)了問題?！?/p>
新宜資本董事總經(jīng)理錢覲開認為，未來客戶結構不會是非黑即白的邏輯，只是KA或者SMB都不一定是最好的形態(tài)，KA客戶和SMB結合的客戶結構更具合理性和抗風險能力。
商業(yè)化難題并不是國內(nèi)SaaS企業(yè)獨有，畢竟Salesforce也不是一帆風順，2011年至2015年，其凈利潤均為負。
“盈利是一個結果，但不能只看這一項。做SaaS大概率是要虧損很多年的，從財務報表上看，雖然利潤是負的，但是經(jīng)營性現(xiàn)金流非常好，這種企業(yè)顯然有很強的投資價值?！卞X覲開說道。
對于SaaS企業(yè)來說，更大的問題是，營收的增量空間以及產(chǎn)品在存量市場的可持續(xù)競爭能力?！皟?yōu)秀的SaaS公司往往有兩個核心特質：高增長和確定性。海外高估值的SaaS公司都有亮眼的增速，同時還能保持很高的NDR（>100%），這意味著即使今天把銷售（人員）全砍了，明年收入規(guī)模也不會差?！卞X覲開補充說。
回歸價值，企業(yè)付費更看重ROI
盡管問題重重，但數(shù)字化的主旋律下，SaaS飛輪增長依舊是可預見的未來。
去年9月，華創(chuàng)資本管理合伙人吳海燕在一次演講中算過“一筆賬”：假如一個SaaS公司ARR（年度經(jīng)常性收入）為1億，未來五年CAGR是50%，則五年后就是7.6億?！拔磥砦迥?，一家SaaS軟件公司如果達到50%的年化增長速度，無論在A股、港股還是在美國上市，都達到了起點要求?！彼裕J為是投資軟件的合適時機。
“國內(nèi)的企業(yè)服務市場是越來越好的。一方面定價體系越來越有利于企業(yè)服務公司，人口紅利消失，用技術解決人力問題是大趨勢；另一方面隨著新一代企業(yè)管理者上位，企業(yè)為軟件付費的意愿在增強，對軟件或者服務的心理預期也更加理性?！眲⒑脖硎究春肧aaS的未來。
縱向的發(fā)展難題并不限制整個SaaS市場規(guī)模橫向發(fā)展。據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)顯示，預計2022年中國企業(yè)級SaaS市場規(guī)模近千億，同比增長超30％。
“中國市場做SaaS，有自己獨特的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢以及社會發(fā)展大環(huán)境基礎?！盙abriella Liu說道。
中國的數(shù)字化革命席卷滲透到每個行業(yè)，大量缺乏IT基礎的產(chǎn)業(yè)急需效率工具，大量藍海的細分市場都有機會跑出優(yōu)質玩家。
“一定要重視互聯(lián)網(wǎng)給中國帶來的核心優(yōu)勢?；ヂ?lián)網(wǎng)的高度成熟帶來了兩波紅利，一是給軟件行業(yè)提供了大量優(yōu)秀的綜合性人才；二是得益于互聯(lián)網(wǎng)，出現(xiàn)了很多高性價比的供應商和渠道?！卞X覲開提到，PLG在海外已經(jīng)模糊了很多toC/toB產(chǎn)品的界限，而國內(nèi)的SaaS行業(yè)，也有機會出現(xiàn)越來越多C/B混合的產(chǎn)品，比如說Notion、石墨、Gather等產(chǎn)品在企業(yè)和消費兩端均有觸達。
“以前toB和toC的商業(yè)模式是兩碼事，前者是直接服務客戶并令其付費，后者是‘羊毛出在豬身上，狗買單’。如果to C也是直接向用戶收費，訂閱制，二者的模式就都收斂成‘讓用戶滿意’。此時，中國互聯(lián)網(wǎng)的優(yōu)勢就能體現(xiàn)出來了，大家又回到了熟悉的主戰(zhàn)場?！彼忉尩?。
具體到適合中國的SaaS細分賽道，直達“盈利中心”的營銷環(huán)節(jié)依舊是大家看好的長期潛力市場。錢覲開表示，主要由于客戶在數(shù)字化營銷上的投入最能量化ROI（投入產(chǎn)出比）。
與C端客戶講究價格、消費體驗等復雜心理不同，B端企業(yè)的采購預期就強調ROI高，尤其是中國企業(yè)有更高的要求。在海外，企業(yè)用1萬元的服務解決1.5萬元的人工成本就很好了，而國內(nèi)企業(yè)希望1萬元的服務節(jié)約5萬元甚至更高的成本。
在2010年，可能沒有投資人會去關心投資一家新的口紅公司，因為當時的營銷手段都是線上或傳統(tǒng)廣告，只有歐萊雅這樣的大公司才能靠重金砸出品牌。隨著電商的普及、網(wǎng)紅帶貨、短視頻、直播帶貨、視頻號等模式興起，獲客模式不斷顛覆，新國貨也開始崛起。
流量結構變化提出對數(shù)字化營銷的工具需求的變化，典型案例則是私域流量興起，基于企業(yè)微信崛起的SCRM SaaS生態(tài)。另外，還有微博時代的天下秀，依托短視頻/直播平臺出現(xiàn)的各種MarTech公司等。
“所有公司的獲客都在不斷變化，所以永遠都有‘新的公司’，這就形成一條非常有活力的賽道?！卞X覲開解釋，長期的獲客需求可以拓展增長天花板。
但是細分賽道中能誕生出來的巨頭有限，對于涌入的新玩家來說，最后也是“千軍萬馬過獨木橋”。那什么樣的SaaS企業(yè)能夠勝出？
“客戶價值感強。”劉海濤認為，好的SaaS企業(yè)都有這個共同的特點：“一是回歸企業(yè)服務的本質——客戶價值，二是價值實現(xiàn)方式回歸產(chǎn)品，以產(chǎn)品為基礎去提供服務，才有可能把經(jīng)濟模型跑通跑?！?/p>
“傾聽客戶，提煉出企業(yè)的需求進行產(chǎn)品迭代，而不是一味被動滿足別人。此外，有更多的產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗和產(chǎn)業(yè)資源，踏踏實實做產(chǎn)品，不為資本和市場一時的狂歡而背離初心。”Gabriella Liu提出建議。
顯然，對于以續(xù)費為長期發(fā)展指標的SaaS來說，只重“量”不重“質”是本末倒置，而“質”的把控關鍵在于產(chǎn)品是否能吸引并留住客戶。
啟明創(chuàng)投合伙人葉冠泰也曾表示，SaaS還是有一定規(guī)律的，剛開始做得好是可以翻三倍，尤其是剛開始因為基礎小，產(chǎn)品優(yōu)良，口碑好的話就能翻三倍。之后需要規(guī)?；\營擴張，可能就兩倍，但是局限會越來越大。技術型、產(chǎn)品型的軟件公司更有競爭力。
“隨著資本市場對企業(yè)服務領域回歸理性，那些不需要通過燒錢來支撐運營的企業(yè)會越來越受到大家的認可。很多前期‘人效’控制不住的企業(yè)，估計要用兩三年時間去改善自己償還估值虛增的‘債’。如果還希望用花兩億去燒一億收入的方式增長，這種企業(yè)可能就會很難受。”劉海濤在呼吁投資市場“不要拱火”的同時，也表示企業(yè)自身也應該理智。
結語
二級市場掀起的“小浪花”是SaaS發(fā)展的一次激勵，也是一次反思。
SaaS在經(jīng)濟數(shù)字化過程中的地位毋庸置疑，但目前業(yè)內(nèi)玩家在商業(yè)模式方面存在項目制和定制化占比較高的問題，依舊難成真正的輕量級“SaaS”。從市場環(huán)境上看，真正的SMB藍海市場還未完全打開。
放眼未來十年，中國SaaS還在初級階段，任重道遠，道阻且長。