文|節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng) 三生

最近有一部電視劇非?；穑褪恰度耸篱g》，無(wú)論口碑還是收視率都堪稱虎年開(kāi)年大劇。在這一現(xiàn)象級(jí)電視劇的背后，有一家白酒上市公司也是賺足了眼球，那就是這部劇的榮譽(yù)品牌舍得酒業(yè)（600702.SH）。從《大江大河》、《小舍得》再到今年的《人世間》，舍得酒業(yè)的選劇眼光確實(shí)不錯(cuò)。

但是，舍得酒業(yè)也并非都是“過(guò)五關(guān)斬六將”的光輝，“大意失荊州”的事情也時(shí)有發(fā)生，比如一度鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)的“楊笠事件”，再比如因自媒體質(zhì)疑舍得酒業(yè)的“老酒”戰(zhàn)略，導(dǎo)致股價(jià)跌停。更為重要的是，1月18日舍得酒業(yè)發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)增公告后，資本市場(chǎng)并沒(méi)有給出好臉色，隔天大跌4.5%。

截至3月8日收盤，舍得酒業(yè)股價(jià)為174.03元/股，總市值約為586億元，動(dòng)態(tài)PE約為46倍。相比一年多前30元左右的股價(jià)，現(xiàn)在的舍得在投身郭廣昌的復(fù)星集團(tuán)后，已然改頭換面。但是，市場(chǎng)對(duì)于舍得能否持續(xù)高速增長(zhǎng)已經(jīng)出現(xiàn)懷疑的信號(hào)，公司倚重的“老酒”戰(zhàn)略真的靠譜嗎？

01 “老酒”戰(zhàn)略的虛與實(shí)

作為“川酒六朵金花”之一，舍得酒業(yè)一度被前控股股東天洋集團(tuán)搞得灰頭土臉，直到2020年底，財(cái)大氣粗的復(fù)星集團(tuán)老板郭廣昌出手，舍得酒業(yè)才重新開(kāi)始被市場(chǎng)看好，2021年的業(yè)績(jī)總體上也確實(shí)突飛猛進(jìn)。

品牌對(duì)于白酒企業(yè)來(lái)說(shuō)至關(guān)重要，舍得酒業(yè)在這方面其實(shí)很有底蘊(yùn)，“舍得+沱牌”雙品牌讓公司的產(chǎn)品矩陣非常豐富。

但是，在白酒消費(fèi)者逐步接受“少喝酒，喝好酒”的消費(fèi)理念，整個(gè)行業(yè)日益高端化的趨勢(shì)下，舍得酒業(yè)的營(yíng)收和利潤(rùn)主力則是主打次高端區(qū)間的舍得系列。

和高端白酒茅臺(tái)、五糧液和瀘州老窖“一超兩強(qiáng)”不同，次高端白酒的價(jià)格區(qū)間大體處于300元至600元之間，這個(gè)區(qū)間的特點(diǎn)在于，品牌忠誠(chéng)度低，且不同于高端白酒受到產(chǎn)能的限制，次高端更容易放量，增長(zhǎng)速度快。目前市場(chǎng)中雖然已經(jīng)出現(xiàn)如劍南春旗下水晶劍這樣的百億大單品，總體競(jìng)爭(zhēng)仍十分激烈。

數(shù)據(jù)上來(lái)看，2015年至2020年，次高端白酒的市場(chǎng)規(guī)模從170億元增長(zhǎng)到了700億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò)30%。另?yè)?jù)華安證券預(yù)計(jì)，到2023年次高端白酒的規(guī)模將達(dá)到約1100億元，年化復(fù)合增速約20%。這一增速超過(guò)了高端白酒，更是將處于萎縮狀態(tài)的中低端白酒甩在了身后。但是，對(duì)于舍得酒業(yè)來(lái)說(shuō)，雖然次高端白酒市場(chǎng)機(jī)會(huì)很大，但競(jìng)爭(zhēng)激烈強(qiáng)手如林，很難建立起自己的品牌護(hù)城河。

這種情況下，舍得力推的“老酒”戰(zhàn)略走到了前臺(tái)。

所謂老酒就是陳年名酒，也可稱為年份酒?！熬剖顷惖南恪?，在消費(fèi)者印象中，似乎白酒的年頭越長(zhǎng)，價(jià)值越高。這個(gè)概念隨著瓶?jī)?chǔ)茅臺(tái)熱越發(fā)被強(qiáng)化，逐漸擴(kuò)展到整個(gè)行業(yè)。

據(jù)胡潤(rùn)研究院《2020中國(guó)老酒白皮書》顯示，受訪的高凈值人群九成以上喜歡老酒且有強(qiáng)烈購(gòu)買意愿。另?yè)?jù)《中國(guó)老酒市場(chǎng)指數(shù)》顯示，老酒的市場(chǎng)規(guī)模在2021年或突破千億。

行業(yè)內(nèi)曾有一個(gè)說(shuō)法，“茅臺(tái)之上，唯有老酒”，老酒的“黃金時(shí)代”似乎正在到來(lái)。

舍得酒業(yè)從2019年開(kāi)始主推“老酒”戰(zhàn)略，在全行業(yè)聲量最大，其野心可見(jiàn)一斑。對(duì)此，郭廣昌也親自站臺(tái)：“老酒戰(zhàn)略獨(dú)一無(wú)二，老酒儲(chǔ)量行業(yè)領(lǐng)先，看好舍得酒業(yè)未來(lái)發(fā)展。”

據(jù)舍得酒業(yè)自己介紹，公司目前擁有優(yōu)質(zhì)老酒窖藏達(dá)12萬(wàn)噸，自制半成品酒賬面價(jià)值占總資產(chǎn)比例處于行業(yè)前列。其舍得系列也非常強(qiáng)調(diào)“年份酒”這一標(biāo)識(shí)，提出老窖池、老曲藝、老釀藝、老酒糟、老匠人、老基酒等“六老”概念，不斷強(qiáng)化舍得系列與老酒概念。

但是，就在舍得酒業(yè)躊躇滿志之時(shí)，對(duì)其“老酒”概念的質(zhì)疑出現(xiàn)了。

去年10月17日，“財(cái)經(jīng)十一人”的一篇《舍得酒業(yè)的老酒只是故事》將舍得推上風(fēng)口浪尖。該文指出，舍得酒業(yè)號(hào)稱12萬(wàn)噸的老酒，其實(shí)是嚴(yán)重滯銷的庫(kù)存基酒。同時(shí)其指出，老酒、年份酒針對(duì)的是醬香型酒，濃香型基酒存放1-3年即可，時(shí)間過(guò)長(zhǎng)反影響口感。所以，濃香型酒企舍得酒業(yè)的“老酒”戰(zhàn)略是個(gè)“偽命題”。

這篇文章引發(fā)市場(chǎng)震動(dòng)，第二天舍得酒業(yè)股票跌停。舍得在四天后發(fā)布澄清公告，否認(rèn)了老酒造假。但是，公告并沒(méi)有給出有力的證據(jù)，對(duì)于醬香型和濃香型老酒的區(qū)別，更是沒(méi)有做出什么解釋，導(dǎo)致市場(chǎng)質(zhì)疑不斷蔓延。

此后，舍得酒業(yè)沒(méi)有再做回應(yīng)，依舊大力宣傳其“老酒”戰(zhàn)略。

但是，2021年下半年公司的表現(xiàn)來(lái)看，“老酒造假”風(fēng)波似乎已對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐闪艘欢ǖ臎_擊。消費(fèi)者是不是繼續(xù)買“老酒”的賬，已經(jīng)讓市場(chǎng)產(chǎn)生疑慮。

這種情況下，舍得酒業(yè)想要持續(xù)快速增長(zhǎng)，后勁還跟得上嗎？

02 業(yè)績(jī)?cè)鏊倩?，提價(jià)不是萬(wàn)能的

雖然一度被ST，但總體上看，最近幾年舍得酒業(yè)的業(yè)績(jī)并沒(méi)有拉胯。而且在復(fù)星集團(tuán)接手之后，進(jìn)入2021年，其業(yè)績(jī)可以用突飛猛進(jìn)來(lái)形容。

據(jù)1月18日舍得發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)增公告顯示，公司2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入49.69億元，同比增長(zhǎng)83.8%，歸母凈利潤(rùn)12.46億元，同比增長(zhǎng)114.35%。這個(gè)翻了一倍多的凈利潤(rùn)增速，在已披露業(yè)績(jī)預(yù)告和快報(bào)白酒上市公司中名列前茅。

按說(shuō)有這樣的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，第二天應(yīng)該股價(jià)應(yīng)該大漲，但1月19日舍得酒業(yè)股價(jià)卻大跌4.5%，明顯資本市場(chǎng)對(duì)這個(gè)成績(jī)單并不滿意。

“魔鬼藏在細(xì)節(jié)里”，出現(xiàn)這種癥結(jié)的原因，需要把2021年的業(yè)績(jī)拆解出來(lái)仔細(xì)觀察。雖然全年業(yè)績(jī)很漂亮，但具體到每個(gè)季度就可以發(fā)現(xiàn)一些不對(duì)勁的地方。

2021年前三個(gè)季度，舍得酒業(yè)凈利潤(rùn)同比增速分別為1031.19%、215.33%和59.65%。到了第四季度，其單季凈利潤(rùn)2.76億元，單季同比增速只有2.22%。

從增速變化中不難發(fā)現(xiàn)，過(guò)去一年舍得酒業(yè)的增速明顯有些力不從心，可以說(shuō)一步一個(gè)臺(tái)階，從四位數(shù)到個(gè)位數(shù)，斷崖式下滑。

為什么會(huì)出現(xiàn)這種狀況？首先這肯定和舍得酒業(yè)下半年的“老酒造假”風(fēng)波有關(guān)，因?yàn)檫@個(gè)風(fēng)波至今仍未完全消散，對(duì)舍得的品牌有所沖擊。但是，主要原因并不在這里，而是因?yàn)樯岬镁茦I(yè)換了控股股東，進(jìn)而換了管理層，“復(fù)星系”的全方位援助下，給公司業(yè)績(jī)帶來(lái)了立竿見(jiàn)影的增長(zhǎng)。

但是，雖然郭廣昌非常看好舍得酒業(yè)，扶持也不遺余力，公司要保持長(zhǎng)期的高速增長(zhǎng)，一定還是要靠自身的內(nèi)生性增長(zhǎng)能力，因?yàn)榧幢闶羌掖髽I(yè)大的“復(fù)星系”，也不想總帶著一個(gè)累贅。

目前來(lái)看，舍得酒業(yè)的業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，主要還是依靠提價(jià)策略，公司曾在前述澄清公告中稱，“近年銷售收入增幅較快，但實(shí)際銷售量增幅并不大”，側(cè)面反應(yīng)出這一狀況。

當(dāng)然，如果有品牌和銷量同步升高的配合，提價(jià)對(duì)于白酒企業(yè)來(lái)說(shuō)無(wú)可厚非，這確實(shí)也是提高利潤(rùn)的一大捷徑。

2015年時(shí)，舍得酒業(yè)的毛利率為50.44%，到了2021年Q3達(dá)到78.1%，毛利率大漲的背后，都有提價(jià)的影子。去年10月、12月，舍得曾兩次宣布提價(jià)，今年會(huì)不會(huì)繼續(xù)提價(jià)還不得而知。

過(guò)于倚重提價(jià)這種手段，對(duì)公司來(lái)說(shuō)似乎并不是好現(xiàn)象，如果品牌和銷量跟不上，業(yè)績(jī)總會(huì)碰到天花板。

2021年舍得酒業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鏊匐A梯式下滑，似乎就是給公司敲響了警鐘。面對(duì)這種情況，資本市場(chǎng)的態(tài)度也變得微妙起來(lái)。

03 爭(zhēng)議不斷，券商謹(jǐn)慎，50倍PE撐得?。?/h4>

回顧過(guò)去兩年，舍得酒業(yè)在資本市場(chǎng)的表現(xiàn)詮釋了什么叫“大樹(shù)底下好乘涼”。

從2020年10月份到2021年7月份，舍得酒業(yè)的股價(jià)從30元/股左右，最高漲到了265.76元/股，漲幅接近八倍。

彼時(shí)，舍得酒業(yè)之所以能一飛沖天，除了趕上疫情后消費(fèi)股的整體大漲，更離不開(kāi)郭廣昌和復(fù)星集團(tuán)的加持。但是，隨著利好落地市場(chǎng)逐漸趨于冷靜，舍得酒業(yè)也遇到了幾次挑戰(zhàn)，每一次對(duì)公司的股價(jià)都有沖擊。

去年6月，知名投資人董寶珍實(shí)名舉報(bào)舍得酒業(yè)被非法操縱，當(dāng)天舍得酒業(yè)跌停。但是，董寶珍舉報(bào)并沒(méi)有實(shí)際的證據(jù)，主要的依據(jù)是舍得酒業(yè)的股價(jià)與知名“莊股”嘉美包裝的走勢(shì)幾乎一模一樣。

董寶珍的舉報(bào)引發(fā)了市場(chǎng)廣泛的爭(zhēng)議，舍得酒業(yè)隨后大漲收復(fù)失地，這件事逐漸平息，并沒(méi)有持續(xù)發(fā)酵。

但是，前述已經(jīng)提到的去年10月爆發(fā)的“老酒造假”風(fēng)波，對(duì)舍得酒業(yè)的沖擊卻一直都在，關(guān)于其“老酒”是否造假以及濃香型老酒的價(jià)值，市場(chǎng)中爭(zhēng)議不斷。

其實(shí)，舍得是不是真的有12噸優(yōu)質(zhì)窖藏老酒，很難查證清楚，但對(duì)于濃香型白酒是不是和醬香型白酒一樣值得“歲月的沉淀”，舍得并沒(méi)有做具體的說(shuō)明或辯解，很多投資者認(rèn)為這是承認(rèn)了文中的說(shuō)法。

“老酒”戰(zhàn)略是舍得酒業(yè)提升品牌價(jià)值，沖擊高端的重要舉措，是真正提升公司估值的關(guān)鍵。這也是為什么《舍得酒業(yè)的老酒只是故事》這篇文章一出，公司股價(jià)應(yīng)聲跌停的原因。

如果舍得酒業(yè)不能很好的解決市場(chǎng)中關(guān)于“老酒”的爭(zhēng)議，僅靠一份說(shuō)服力不強(qiáng)的澄清公告，恐怕很難依靠“老酒”戰(zhàn)略撐起50倍的PE。畢竟這個(gè)估值水平，在目前的白酒板塊已經(jīng)是高位。

目前，伴隨著2021年業(yè)績(jī)預(yù)告的出爐，不少券商調(diào)低其盈利預(yù)測(cè)，顯得趨于謹(jǐn)慎。比如華創(chuàng)證券在去年10月的研報(bào)中指出，考慮短期估值偏高，當(dāng)下風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)會(huì)并存，暫不給予目標(biāo)價(jià)及評(píng)級(jí)。

這種情況下，舍得酒業(yè)在50倍PE的基礎(chǔ)上能不能繼續(xù)向上，需要打一個(gè)問(wèn)號(hào)。

其實(shí)，從營(yíng)銷角度來(lái)說(shuō)，“老酒”戰(zhàn)略主打差異化競(jìng)爭(zhēng)，是舍得提升品牌檔次非常高明的選擇?？墒?，再高明的營(yíng)銷如果產(chǎn)品本身不過(guò)硬，終究還是會(huì)露怯。