文|價值星球 萬佳
美股財報季開啟，各企業(yè)成績單紛至沓來。
1-3日，愛奇藝、嗶哩嗶哩（以下簡稱“B站”）、微博三家先后發(fā)布財報。這三家，一個是“長視頻第一股”，過去幾年爆款劇集頻出；一個是成功破圈的“后浪”，手握“Z世代”流量池；一個是剛剛經(jīng)歷二次上市，在英雄聯(lián)盟S11、夏奧和冬奧等重大熱點事件中再次奠定自己地位的“第一輿論場”。
看似完全不相干的三家企業(yè)，其實有一個共同點，就是早期不被看好，中期業(yè)績趨穩(wěn)，長期值得期待。
從投資者角度來看，這三家誰更具投資價值？
短期來看，股票的價格受到股民情緒、各種消息的綜合影響；但是長期來看還是企業(yè)內(nèi)在價值決定的，對于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)來說，這個核心價值體現(xiàn)在用戶規(guī)模、盈利能力和成長潛力上。
1、高增速對比高質量
從最新的財報數(shù)據(jù)來看，愛奇藝、B站、微博三家日活躍用戶增速都在預期內(nèi)。
2021年Q4，愛奇藝總訂閱會員的日均人數(shù)為9700萬，同比下降6%；B站日活用戶7220萬，同比提升34%；微博日活用戶2.49億，同比增長11%。
僅看增速B站遙遙領先，但是從絕對值來看，微博是當仁不讓的第一，愛奇藝因為“會員漲價”等緣故導致日活下滑也在預料之中。
撇開用戶質量空談用戶規(guī)模毫無意義，所以我們也找到了上述三家公司的用戶畫像進行對比。
一般觀念認為，20-40歲的消費者財務獨立、更具消費潛力，2022年1月愛奇藝、B站、微博的用戶中年齡在24-40歲的用戶占比分別為70.17%、20.64%、63.87%。愛奇藝和微博相差不大，而B站的年齡結構與其定位的“Z世代社區(qū)”相符。
這些用戶有多少是真的付費用戶，又有多少是“白嫖黨”？易觀千帆的數(shù)據(jù)顯示，2022年1月，愛奇藝、B站、微博三家中等及以上消費者的占比分別為70.97%、70.58%和78.3%。但是易觀并沒有明確給出各階段用戶的實際付費區(qū)間定義，所以這項數(shù)據(jù)僅供大家參考，但可以看出三家中等及以上消費者的差別并不大。
其實付費用戶這一指標對于愛奇藝的意義最大，2021年Q4愛奇藝有55.77%的收入來自會員服務，但用戶對平臺幾乎沒有忠誠可言，哪家的內(nèi)容更有吸引力，消費者自會用腳投票，這是視頻平臺的逃不開的宿命。同期，B站的“大會員”數(shù)量同比增長39％達到2010萬，也正是付費用戶的增加直接推動了B站的流量變現(xiàn)進程，讓“出圈”迎來了收獲。微博的主要收入來自廣告，所以付費用戶的指標并不是微博考察的核心。
另一方面，用戶黏性也是至關重要。易觀千帆數(shù)據(jù)顯示，2021年12月，愛奇藝、B站、微博單用戶使用時長分別為150.45分鐘、83.45分鐘和32.76分鐘，這正好對應了三個平臺的不同屬性，長視頻、中視頻和社交。
同樣是在12月，B站APP人均單日啟動次數(shù)達到13.17次，位列第一，微博（8.89次）和愛奇藝（8.42次）緊隨其后。
仔細看來，三家的用戶規(guī)模雖不在一個量級上，但是好在各自的用戶“純度”都很高，黏性也不錯。
對于愛奇藝和B站兩個視頻網(wǎng)站來說，用戶跟著內(nèi)容走，內(nèi)容跟著錢走，所以兩家的前期投入都非常高。但是這也沒辦法，畢竟他們爭的不是即時紅利，而是持續(xù)坐在牌桌上的資格。微博在去年經(jīng)歷了 “清朗行動”、文娛業(yè)務轉型等關鍵節(jié)點后，“利空出盡”，用戶增長趨于穩(wěn)定，但由于其用戶基數(shù)已經(jīng)達到較高水平，跟兩家視頻平臺相比長期增速不占優(yōu)勢。
下一階段，三家公司不約而同地將發(fā)力點定為“從高速增長到高質量發(fā)展”，這是一個戰(zhàn)略性轉變。在國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)紅利見頂?shù)漠斚?，想復制前幾年的高增速已?jīng)不太可能，如何穩(wěn)住基本盤、突出發(fā)力點值得管理者深思。
2、盈利的“暗線”
從定性的角度看，微博是三家中唯一實現(xiàn)盈利的，這一點無需質疑。
2021年Q4，愛奇藝營收73.89億元，同比增長-0.93%；凈利潤為-17.65億元，同比增長-15.22%。B站營收57.81億元，同比增長51%；凈利潤-20.96億元，同比增長-148.4%。微博營收約38.95億元（6.16億美元），同比增長20.04%；歸母凈利潤約7.31億元（1.157億美元），同比增長298.5%。
只看增速的話，微博是唯一一家營收和歸母凈利潤都正增長的企業(yè)，這在全球資本市場充滿不確定性的前提下，明顯優(yōu)于另外兩家。
non-GAAP（非美國通用會計準則）下，愛奇藝、B站、微博三家Q4凈利潤分別為-10億元、-16.60億元和12.35億元（1.955億美元），這一數(shù)據(jù)可以更直觀的反映出企業(yè)經(jīng)營狀況，愛奇藝虧損收窄，B站虧損大幅增加，微博則同比略降了8%。
愛奇藝和B站的虧損已經(jīng)是個老生常談的話題了，為了解決連年虧損的問題，愛奇藝在2021年12月進行了大裁員，據(jù)報道裁員比例在20%至40%之間；B站董事長陳睿在電話會議上也提出，“近期資本市場動蕩，股價波動，但市場和人力成本的投入壓力緩解。公司會借此機會，控制支出，降本增效?！?/p>
一邊是愛奇藝、B站“開源節(jié)流”，另一邊微博在“擴列”。除了已經(jīng)穩(wěn)定的盈利模式外，為了尋求更大的空間，微博嘗試尋找新的增長點，將電競與體育納為其重點布局的垂直內(nèi)容，并從中吸引更多用戶和廣告主。
與利潤對應的是，2021年Q4，愛奇藝、B站和微博的凈利率分別為-23.89%、-36.25%和16.25%。
究其原因，還是和愛奇藝與B站的商業(yè)模式有關。愛奇藝最大的問題是內(nèi)容制作成本太高，會員漲價后也很難cover住成本，反而會造成“曲高和寡”的局面，把更多人拒在門外。B站過去幾年始終沒有找到特別好的盈利切口，所以商業(yè)化始終不理想，游戲雖然可以賺錢，但是版號難題也一直存在。
微博的模式更加單純，靠廣告+增值服務賺錢，做品牌方和用戶的“中間人”。疫情之下，企業(yè)主更加強調品效合一，投放的轉化率和互動性成為重要指標，這讓微博這個唯一的廣場式社交平臺成為“必選項”，使品牌客戶始終無法離開微博，轉投其他新秀。
3、誰更適合投資？
愛奇藝、B站、微博三家，分別是長視頻、中視頻和社交領域的佼佼者，從市占率和用戶口碑來看都具有獨特的競爭力。
但作為投資者，大家更看重的是三家未來的前景。
從賬面上來看，愛奇藝連年虧損，但是它仍是百度流量的重要入口之一。愛奇藝此次財報也釋放了一種“轉型”的信號，這種轉型就是前面我們所說的“從高速增長到高質量發(fā)展”。
長視頻行業(yè)經(jīng)歷十余年發(fā)展，已度過了跑馬圈地的早期階段，而是到了挖掘長內(nèi)容價值的階段，強調投入與產(chǎn)出的平衡。
無獨有偶，B站首席財務官樊欣最新財報電話會議中也強調，通過提升單個MAU的變現(xiàn)率和控制運營費用，在2022年開始全年non-GAAP運營虧損率同比收窄，中期目標于2024年實現(xiàn)non-GAAP盈虧平衡。
微博也將主要精力放在經(jīng)營效率提升上，“我們2021年的營收突破20億美元，經(jīng)營效率得到進一步提升。2022年，微博將繼續(xù)提升自身產(chǎn)品功能，豐富平臺內(nèi)容生態(tài)，服務更廣泛的用戶群體?！蔽⒉┦紫瘓?zhí)行官王高飛表示。
過去的一個季度里，三家企業(yè)核心業(yè)務趨于穩(wěn)定，下一階段“降本增效”后，賺錢成為共同的目標。不管是愛奇藝和B站的給出的盈利時間表，還是微博求穩(wěn)增長的態(tài)度，都在一定程度上顯示出疫情給企業(yè)增強了現(xiàn)金流意識。
同樣，各家也存在不同的風險項。最近4年，愛奇藝的平均付費用戶收入一直在漲，但會員數(shù)量卻在下降。創(chuàng)始人龔宇也曾對外承認：“因為內(nèi)容的缺失，導致了會員數(shù)量下降?！?/p>
B站在資本市場一路高歌，但“福兮禍所伏”。今年1月，B站月活已突破3億，根據(jù)B站定義的Z世代（1995-2009）目標客戶群體，再考慮當前我國人口的年齡結構情況，B站的用戶增長可能快要觸頂了。
微博的風險點也很明顯，如廣告主需求弱于預期、流量平臺廣告競爭超預期（抖音、快手等平臺的流量撕扯）、監(jiān)管政策風險等。
綜上，一方面愛奇藝、B站、微博三家在不同領域都有獨特的競爭力，用戶規(guī)模也是垂直賽道中的頭部，值得長期期待；另一方面，三家自身的弊病也擺在明面上，內(nèi)容、用戶、客戶的三重“圍城”持續(xù)優(yōu)化仍在路上，政策監(jiān)管風險也不得不考慮。
從投資角度來看，B站股票發(fā)行后，股價經(jīng)歷了四個階段變化。底部的調整蓄力是第一階段，上升是第二階段，股價到157美元之后就回調了，再從底部沖到125美元，形成一個“雙高峰”的曲線。
愛奇藝的股價圖形則相反，它在高位調整以后并沒有如愿開啟階段一，反而從頂部直接跌下來，一直下到4美元。這樣的頹勢主要還是因為公司一直虧損，但是參照海外Netflix（奈飛）的模式，愛奇藝仍有“起飛”可能。
微博自美股上市以來也經(jīng)歷了蓄力、上升、回調三個階段，回調后也有一波小幅拉升，只是推力不足，沒有沖到更高的位置。
長期來看，愛奇藝虧損有所收窄，隨著付費觀念加強和爆款的制作，公司有望實現(xiàn)盈利。通過這段時間的開源節(jié)流打正現(xiàn)金流，盈利后就可以騰出手來開展下一階段的工作，也就是九個字：出精品，弱廣告、強用戶。
B站更有想象力，但是不確定性也大。在用戶習慣未定型的同時，B站的業(yè)務結構也尚不穩(wěn)定，過去的8個季度里，B站各業(yè)務的收入比重一直劇烈變化，難以用貨幣化錨進行厘定和追蹤。
相比之下微博最穩(wěn)定，有成熟的盈利模式，有持續(xù)良性增長的潛力?！盁狳c+社交”這一戰(zhàn)略逐步落實下來，讓微博能夠在維持大規(guī)模月活基數(shù)的同時，深挖黏性用戶帶來的價值。這也就解釋了為何微博的廣告業(yè)務能夠在大盤承壓的情況下維持高位增長，甚至能夠向新領域擴張。
不同的投資標的適合不同的投資者，以上三家誰更值得持有，投資者可自行考量。