文|美股研究社
Salesforce的股價與其他軟件股一樣下跌，較300美元以上的高點下跌約30%。其估值約為23財年收入的6倍，現(xiàn)已重置為合理的歷史標準。
軟件行業(yè)資深人士都清楚地知道，salesforce是引發(fā)整個SaaS熱潮的公司。
當創(chuàng)始人馬克·貝尼奧夫還是甲骨文創(chuàng)始人拉里·埃里森的門徒時，他設想軟件不需要放在某人的計算機上，而是可以在互聯(lián)網(wǎng)上共享和使用。
20年過去了，Salesforce已經(jīng)是市場上最大的SaaS公司之一。
與其他軟件/SaaS股票一樣，Salesforce的價值已從峰值下跌了約30%，僅今年迄今為止，其損失就已超過20%。不少投資者想知道的是：Salesforce的底部在哪里？
燒錢并購，Salesforce還有利可圖嗎？
多年來，我對Salesforce的看法在正面和負面之間搖擺不定。
現(xiàn)在，在衡量了公司最近的業(yè)務趨勢和最新價格之后，我對它持中立態(tài)度。
首先，談談Salesforce的估值。以目前接近197美元的股價計算，Salesforce的市值為1938.8億美元。
在扣除Salesforce最近資產(chǎn)負債表上93.9億美元的現(xiàn)金和105.9億美元的債務后（多年持續(xù)奢侈的并購支出最終將Salesforce推入凈債務狀態(tài)，這在科技股中是罕見的），由此得出的該公司企業(yè)價值1950.9億美元。
Salesforce FY23 （Salesforce Q3收益發(fā)布）
同時，對于23財年，該公司發(fā)布了同比約20%的收入增長指引，即317-318億美元。
使用該收入范圍的中點，我們得出當前估值為6.1倍EV/FY22 revenue。從歷史上看，Salesforce的估值通常在5.5到8.5倍的遠期估計之間交易，因此該公司現(xiàn)在基本上恢復到“正?！惫乐担炔粫阋艘膊粫F。
對Salesforce來說，好的一面是，增長保持得非常好。Salesforce的年收入可以達到約300億美元，并且仍預計年增長率約為20%，這一事實并非易事。
核心業(yè)務Sales Cloud收入仍然保持百分之十幾的增長，這一事實也反駁了一些認為Salesforce在過度飽和市場中運營的空頭觀點。
與此同時，外界對Salesforce盈利能力的擔憂繼續(xù)存在。
在產(chǎn)生大規(guī)模營收的情況下，Salesforce僅從公認會計原則的角度來看是盈虧平衡的。營業(yè)利潤率是健康的，但這僅僅是因為Salesforce使用了被排除在指標之外的大量股票補償。
Salesforce員工人數(shù)繼續(xù)增長，其激進的并購策略通常也無助于其盈利之路。
簡而言之：我認為Salesforce目前既不是明顯有利可圖的買賣。它可能值得一個小的倉位或添加到您的候補名單中，但盡管最近有所下降，但我現(xiàn)在并沒有急于購買大量Salesforce。
具備增長持續(xù)性，但Salesforce受盈利能力困擾
首先，談到Salesforce的積極因素，即規(guī)模龐大具備一定的增長的持久性。
Salesforce 第三季度的總收入同比增長 27% 至 68.6 億美元，超過華爾街預期的 68.0 億美元（同比增長 25%）。下圖展示了 Salesforce在第三季度的收入是如何按產(chǎn)品線劃分的：
Salesforce 增長趨勢（Salesforce Q3 投資者介紹）
這里的亮點：Salesforce 的原始產(chǎn)品和主要搖錢樹 Sales Cloud 同比增長 17%，達到15億美元。與第二季度15的同比增長相比，增速加快。
Service Cloud 現(xiàn)在是 Salesforce 最大的收入來源，也實現(xiàn)了20%的強勁同比增長17億美元。
與此同時，平臺收入同比增長51%至13億美元，從增長百分比和增量美元的角度來看，這是Salesforce 的最強勁貢獻者——不過，必須指出的是，這種增長也來自于對第二季度結(jié)束的 Slack 的收購并且在上一年期間沒有補償。
在第三季度財報電話會議上，新任聯(lián)合首席執(zhí)行官布雷特·泰勒 (Bret Taylor) 還對Slack的增長強度發(fā)表了一些評論：“作為 Salesforce 家族的一員，Slack 在第一個完整季度的表現(xiàn)超出了我們的預期。在 Slack 上花費超過 100000 美元的客戶數(shù)量同比增長44%。Slack Connect 的采用率同比增長了驚人的176%。Slack 不僅僅是一個產(chǎn)品，Slack是一個網(wǎng)絡，看到這種增長簡直令人難以置信。
Slack 已經(jīng)改變了我們在 Salesforce 的工作方式。由于我們在內(nèi)部部署了 Slack，我們發(fā)送的電子郵件減少了46%。僅在過去 30 天里，我們的員工就發(fā)送了近 6000 萬條 Slack 消息并進行了 500000 次 Slack Huddles。我們在 Slack 上運行 Salesforce。”
然而，投資者總是確信增長從來都不是Salesforce的問題，如果 Salesforce 缺乏增長來實現(xiàn)其保持超過20%年增長的長期目標，它會收購一家新公司來填補空白。
Salesforce 一直讓人感到失望的地方是它的盈利能力。第三季度，Salesforce 的 GAAP 營業(yè)利潤率降至0.6%，比去年同期的4.1%下降350個基點。這也比第二季度的8.8%利潤率大幅下降。
Salesforce 利潤率趨勢（Salesforce Q3 投資者介紹）
長期以來，投資者一直警惕地關(guān)注該公司完成Salesforce Tower 的10億美元成本，在許多其他科技公司正在縮小其實體足跡的同時，Salesforce在舊金山黃金地段建造了數(shù)十萬平方英尺的辦公面積。
此外，Salesforce 在第三季度的員工總數(shù)同比增長27%至6.95萬。如果公司在增加收入的同時增加員工人數(shù)，它能否實現(xiàn)投資者期待已久的盈利？
Salesforce員工人數(shù)（Salesforce Q3 投資者介紹）
結(jié)語
高營收下，Salesforce問題明顯：何時能實現(xiàn)大幅盈利？
雖然其經(jīng)常性收入產(chǎn)品組合及其在企業(yè)軟件許多領域的主導地位幾乎可以保證 Salesforce 最終將從目前低于200美元的價格水平反彈，但我認為Salesforce在2022年的表現(xiàn)不會顯著超過標準普爾500指數(shù)，因此我認為Salesforce評級為中性。