文|野馬財(cái)經(jīng)資本研究組  繆凌云

新的“風(fēng)暴”總是不斷出現(xiàn)。

歷經(jīng)三十年發(fā)展，精鍛科技逐步建立起了技術(shù)、市場(chǎng)、規(guī)模等壁壘，坐穩(wěn)了國(guó)內(nèi)精鍛齒輪龍頭的位置。

然而，還未能放松太久，汽車市場(chǎng)環(huán)境便發(fā)生了變化。從2018年開始，行業(yè)整體產(chǎn)銷量下滑，出現(xiàn)退潮；與此同時(shí)，新能源汽車崛起，燃油車企受到?jīng)_擊；近兩年，汽車缺“芯”，又帶來了更大壓力。

時(shí)代變革之下，如果不能靈活調(diào)整，迅速跟進(jìn)，就容易被他人彎道超車，迎接精鍛科技的，是全新的挑戰(zhàn)。

了不起的差速器

李書福有這樣一句經(jīng)典論述：“造汽車很簡(jiǎn)單，就是四個(gè)輪子加幾個(gè)沙發(fā)”。很顯然，就像“我對(duì)錢不感興趣”，這更多是大佬功成名就之后的一句軼語，真正的汽車，要復(fù)雜、精密得多。

就像一個(gè)小小的差速器，看似不起眼，甚至很多人都沒有聽說過，但如果少了它，現(xiàn)代雙輪或者四輪驅(qū)動(dòng)的汽車拐彎時(shí)，便會(huì)出現(xiàn)空轉(zhuǎn)、打滑的問題，穩(wěn)定性很差，極易出現(xiàn)翻車等狀況。

眾所周知，半徑越長(zhǎng)，圓的周長(zhǎng)越長(zhǎng)。汽車在拐彎時(shí)，內(nèi)側(cè)和外車的車輪在相同時(shí)間內(nèi)，走過的路徑并不相同。如果兩只輪子自由轉(zhuǎn)動(dòng)，自然無事，但當(dāng)它們接入同一驅(qū)動(dòng)力后，在保證同速轉(zhuǎn)動(dòng)的情況下，順利拐彎或者通過復(fù)雜路況路面便成了難事。

上圖來自精鍛科技招股書

差速器的出現(xiàn)，成功解決了這一問題。通過多重齒輪、傳動(dòng)軸的配合，差速器能夠使左右（或前后）驅(qū)動(dòng)輪，以不同轉(zhuǎn)速轉(zhuǎn)動(dòng)。差速器中的錐齒輪，正是精鍛科技（300258.SZ）的主要產(chǎn)品。

兩千多年前（甚至更早），齒輪就已經(jīng)出現(xiàn)，制作起來看似很簡(jiǎn)單，但至少在差速器上，并非如此。

一方面，此類齒輪的精度、品質(zhì)要求非常高，畢竟應(yīng)用場(chǎng)景是高速行駛下拐彎的汽車，安全性必須保證；另一方面，與圓柱形齒輪的切削加工方式不同，錐齒輪的制造以精密鍛造為主，它具有機(jī)械性能好、生產(chǎn)效率高、節(jié)能節(jié)材、 高精度、高可靠、高壽命等顯著優(yōu)點(diǎn)，但對(duì)模具、生產(chǎn)工藝、自動(dòng)化水平等都提出了更加嚴(yán)格的要求。

日本、德國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)，曾經(jīng)長(zhǎng)期占據(jù)著世界精鍛齒輪市場(chǎng)主要份額，并且，不僅僅是差速器，精密成形齒輪技術(shù)，在汽車齒輪中的應(yīng)用范圍，一直不斷提升。

而精鍛科技經(jīng)過三十年的發(fā)展，逐步追上并部分趕超了國(guó)際先進(jìn)企業(yè)，目前以30%左右的市占率，處于國(guó)內(nèi)龍頭位置。

從瀕臨破產(chǎn)，到行業(yè)龍頭

精鍛科技的誕生，可以追溯到1992年，在改革開放的浪潮之下，由泰縣粉末冶金廠與美籍華人葉濤堅(jiān)旗下美國(guó)檀島合資設(shè)立，從事汽車齒輪生產(chǎn)業(yè)務(wù)，雙方分別持股75%、25%。

由于缺乏核心技術(shù)，以及國(guó)內(nèi)汽車行業(yè)起步較晚，公司成立之初經(jīng)營(yíng)狀況一直沒有起色，連年虧損，1998年甚至陷入破產(chǎn)危機(jī)。為了擺脫困境，泰縣粉末冶金廠將所有股份轉(zhuǎn)讓給葉濤堅(jiān)，其通過追加投資等措施，讓公司慢慢站穩(wěn)了腳跟，于2002年開始扭虧。

因自己年事已高，葉濤堅(jiān)很快心生退意，再加上2003年查出自己身患絕癥，轉(zhuǎn)讓股份進(jìn)程加快，最終接手方正是如今精鍛科技的實(shí)際控制人夏漢關(guān)（及其他10位自然人）。

夏漢關(guān)是一位技術(shù)型管理者，是享受國(guó)務(wù)院特殊津貼的專家，有著全國(guó)鍛壓標(biāo)準(zhǔn)化技術(shù)委員會(huì)委員、全國(guó)汽車標(biāo)準(zhǔn)化技術(shù)委員會(huì)汽車變速器分技術(shù)委員會(huì)委員等身份。從1992年建立之初，他就擔(dān)任著公司副總經(jīng)理一職，負(fù)責(zé)技術(shù)攻堅(jiān)，這也為精鍛科技在研發(fā)方向的持續(xù)投資埋下了伏筆。

夏漢關(guān)接手之初的精鍛科技，在國(guó)內(nèi)企業(yè)中技術(shù)水平還算不錯(cuò)，但與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手依舊差距明顯。

不過，自助者天助，時(shí)代的饋贈(zèng)很快到來。

數(shù)據(jù)來自《中國(guó)汽車工業(yè)發(fā)展年度報(bào)告》、中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)信息網(wǎng)

隨著工業(yè)、居民經(jīng)濟(jì)水平不斷提高，2000年后，我國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)也進(jìn)入快速增長(zhǎng)階段，十年時(shí)間，產(chǎn)量從200萬輛，快速上升至1800萬輛左右，漲幅約9倍。

政策層面，2004年，《汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》提出要“培育一批有比較優(yōu)勢(shì)的零部件企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模生產(chǎn)并進(jìn)入國(guó)際汽車零部件采購(gòu)體系”；2006年，“加快發(fā)展擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的關(guān)鍵總成及零部件”被寫入《十一五規(guī)劃綱要》；2007年，《當(dāng)前優(yōu)先發(fā)展的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)化重點(diǎn)領(lǐng)域指南》中出現(xiàn)“精密零部件成套加工技術(shù)”等表述......

得益于此，國(guó)內(nèi)汽車公司發(fā)展迅速，眾多本土汽車零部件制造商，同樣迎來了一段黃金發(fā)展期。2010年，精鍛科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.08億元，實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)0.67億元，主要產(chǎn)品半軸齒輪、行星齒輪（差速器錐齒輪一般由行星齒輪、半軸齒輪組成）市占率分別達(dá)到28.46%、29.11%，已坐穩(wěn)國(guó)內(nèi)行業(yè)龍頭之位。

上圖信息整理自相關(guān)財(cái)報(bào)

2011年成功上市后，精鍛科技發(fā)展再度提速，2018年，營(yíng)業(yè)收入、扣非凈利潤(rùn)分別達(dá)到12.65億元、2.37億元的峰值，而后一直保持在相同水平。

競(jìng)爭(zhēng)壁壘，三十年建成

三十年時(shí)間，精鍛科技從連年虧損、瀕臨破產(chǎn)，到營(yíng)收十億、現(xiàn)金流健康，背后是其在行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)壁壘的逐步建立。

最重要的，自然是技術(shù)壁壘。

技術(shù)出身的夏漢關(guān)，從公司副總經(jīng)理到董事長(zhǎng)、實(shí)控人，一直對(duì)技術(shù)創(chuàng)新高度重視。

上圖信息整理自相關(guān)財(cái)報(bào)

可以看到，2013年之前，精鍛科技研發(fā)費(fèi)用率大致保持在4%上下，而后數(shù)年，向上提高至5%左右，2020年再度提高為6.75%，投入的力度與持續(xù)性在汽車零部件上市公司中，都處于較高位置；與此同時(shí)，公司研發(fā)人員占比常年保持在15%。

提起人才，還有一個(gè)容易被忽視的細(xì)節(jié)，即該行業(yè)需要較多的熟練工。熟練工缺乏，一度是制約產(chǎn)能的重要因素，在多年發(fā)展過程中，精鍛科技通過高效對(duì)接、建立培訓(xùn)體系等方式，探索出一套應(yīng)對(duì)之策。

截至2021年上半年，精鍛科技擁有179件有效專利，其中包括42件發(fā)明專利；公司或旗下子公司擁有“綠色工廠”、“中國(guó)造·隱形冠軍”等稱號(hào)。

更加重要的是，長(zhǎng)期積累下，公司的研發(fā)優(yōu)勢(shì)已經(jīng)轉(zhuǎn)化成了裝備優(yōu)勢(shì)，其模具加工、測(cè)量、鍛造、熱處理、機(jī)加工等設(shè)備大多數(shù)是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先、國(guó)際一流，保證了產(chǎn)品開發(fā)周期、質(zhì)量的穩(wěn)定和交付的及時(shí)性。

值得注意的是，技術(shù)突破中，一點(diǎn)點(diǎn)摸索的過程遠(yuǎn)比紙面上介紹復(fù)雜得多。

就在2011年，探討精鍛科技優(yōu)勢(shì)的時(shí)候，券商等第三方機(jī)構(gòu)，用的還是“與國(guó)外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，在價(jià)格方面具有優(yōu)勢(shì)，同時(shí)已經(jīng)具備質(zhì)量可靠、性能穩(wěn)定的特點(diǎn)”此類表述，公司在《招股書》中描述自身技術(shù)時(shí)，也僅表示“已經(jīng)接近或達(dá)到國(guó)際同行先進(jìn)水平”。

到了2017年，在回答投資者提問時(shí)，精鍛科技則表示“主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是日本、德國(guó)、韓國(guó)等國(guó)外的同行，公司的技術(shù)水平、成本控制水平和產(chǎn)能等某些方面已強(qiáng)于或高于這些競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手”。

目前，精鍛科技的產(chǎn)品，有超三成為出口銷售，這也反映出國(guó)際知名企業(yè)對(duì)其技術(shù)水平的認(rèn)可。

其次是市場(chǎng)壁壘。

在三十年的成長(zhǎng)過程中，精鍛科技與一汽大眾、吉利汽車、長(zhǎng)城汽車、沃爾沃、 福特、蔚來、理想等一線車企皆有著良好的合作關(guān)系，產(chǎn)品運(yùn)用于奔馳、寶馬、奧迪、克萊斯勒一系列知名品牌汽車，經(jīng)受住了時(shí)間的檢驗(yàn)，以此建立起的客戶群體、品牌口碑，顯然是新進(jìn)入者在短時(shí)間內(nèi)很難獲取的。

再者是規(guī)模壁壘。

對(duì)大型車企來說，供應(yīng)商產(chǎn)品品質(zhì)與產(chǎn)能的穩(wěn)定性都非常重要，而精鍛齒輪行業(yè)廠房、設(shè)備、生產(chǎn)線的投入，均需要大資金，長(zhǎng)周期的投入。實(shí)際上，構(gòu)建固定資產(chǎn)等資本開支，正是精鍛科技每年一項(xiàng)重要支出，如2018年、2019年、2020年三年，其購(gòu)建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金，合計(jì)13.63億元。

高額的投資，需要良好的資金結(jié)構(gòu)作為支撐，相同報(bào)告期內(nèi)，精鍛科技經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~達(dá)到了12.46億元，幾乎僅靠自身造血，便能支撐上述投資。而作為業(yè)內(nèi)龍頭上市公司，它自然有著更加豐富的融資渠道。

例如，就在2022年2月17日，精鍛科技發(fā)布了一份《向不特定對(duì)象發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券預(yù)案》，擬募集不超過10億元資金，其中7.4億元，將用于新能源汽車電驅(qū)傳動(dòng)部件產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目；另外，2020年11月，公司還通過發(fā)行股份方式，成功募集了9.9億元資金。

時(shí)代在轉(zhuǎn)向

精鍛齒輪領(lǐng)域，精鍛科技龍頭地位穩(wěn)固，不過，危機(jī)并不僅僅來自于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，還有時(shí)代。

上圖來自中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)

2017年，我國(guó)汽車產(chǎn)銷量分別為2901.5萬輛、2887.9萬輛，達(dá)到歷史峰值，此后便開始掉頭，進(jìn)入下行通道。疫情影響疊加下，2020兩年產(chǎn)銷量已分別降至2522.5萬輛、2531.1萬輛，三年降幅分別達(dá)13.06%、12.35%。2021年則有所回暖。

受此影響，正如第二部分所提，精鍛科技營(yíng)業(yè)收入與扣非凈利潤(rùn)，在2019、2020兩年均出現(xiàn)小幅下滑。

上圖來自中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)

更加重要的，是新能源汽車的異軍突起與猛烈沖擊。如圖所示，在汽車行業(yè)整體景氣度不佳的情況下，新能源汽車保持了強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭，2021年全年，其產(chǎn)銷量分別為354.4萬輛和352.1萬輛，同比增幅均在160%左右。

新能源汽車廠商與燃油車廠商并不完全重合，這就需要上游零部件企業(yè)重新構(gòu)建客戶關(guān)系、銷售渠道，在這一過程中，如果不能及時(shí)應(yīng)對(duì)，調(diào)整生產(chǎn)、營(yíng)銷策略，很容易被彎道超車。

當(dāng)然，危與機(jī)通常并存，春江水暖鴨先知，作為汽車產(chǎn)業(yè)鏈的重要一環(huán)，精鍛科技對(duì)于新能源汽車領(lǐng)域很早就進(jìn)行了關(guān)注。

早在2011年的《招股書》中，精鍛科技就已經(jīng)提到了“新能源”，不過僅限于相關(guān)政策解讀；2012年年報(bào)中，開始提及“繼續(xù)以轎車市場(chǎng)為主攻方向，關(guān)注新能源汽車”；2013年，“拓展新能源汽車配套業(yè)務(wù)”，正式寫入公司發(fā)展戰(zhàn)略。

較早的關(guān)注與布局，讓精鍛科技得以積極面對(duì)時(shí)代的轉(zhuǎn)向，2021年上半年，其與蔚來、小鵬、理想多家主要新能源車企建立了業(yè)務(wù)聯(lián)系，給新能源車配套產(chǎn)品銷售額占營(yíng)業(yè)收入比例為8.62%，同比提升提升6.44個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)比新能源車與整體汽車行業(yè)的產(chǎn)銷量，這算得上是一個(gè)不錯(cuò)的數(shù)據(jù)。

同時(shí)，為了跟上新能源汽車行業(yè)的爆發(fā)，如前所述，精鍛科技正通過募資等方式，努力推動(dòng)相關(guān)產(chǎn)能建設(shè)。

值得一提的是，2015年，精鍛科技就曾與特斯拉進(jìn)行過接觸，不過后續(xù)一直未有合作。

花開兩朵，從燃油車向新能源汽車的轉(zhuǎn)型，還蘊(yùn)含著另一重大機(jī)遇——差速器總成。

新能源汽車的發(fā)展伴隨著電動(dòng)化的提升，在這一過程，對(duì)差速器強(qiáng)度、精度、總成化設(shè)計(jì)能力提出了更高要求。據(jù)招商證券相關(guān)研報(bào)測(cè)算，若能由零部件供應(yīng)商變?yōu)榭偝晒?yīng)商，單車價(jià)值將會(huì)提升約三倍。

面對(duì)如此紅利，本就具備一定優(yōu)勢(shì)的精鍛科技自然不想錯(cuò)過，截至目前，已經(jīng)獲得了匯川技術(shù)等公司新能源汽車差速器總成等項(xiàng)目定點(diǎn)，及國(guó)內(nèi)外多家新能源汽車品牌相關(guān)項(xiàng)目提名；同時(shí)，2020年募集的資金，正是用來投資年產(chǎn)2萬套模具及150萬套差速器總成建設(shè)項(xiàng)目。

不過，盯上這片藍(lán)海的并非只有精鍛科技，例如汽車同步器生產(chǎn)商豪能股份（603809.SH）也在快速推進(jìn)差速器總成布局，直言要做該領(lǐng)域的龍頭。

或主動(dòng)或被動(dòng)，跳出舒適區(qū)后的精鍛科技，將迎來更加強(qiáng)大的對(duì)手，這需要以“歸零”的心態(tài)，踏上一段全新的征程。