文 | IPO參考 七佰
近日，果鏈龍頭藍(lán)思科技發(fā)布公告稱，擬發(fā)行境外上市外資股（H股）股票，并申請在香港聯(lián)交所主板上市。
作為全球手機(jī)玻璃蓋板的龍頭企業(yè)，藍(lán)思科技曾憑借蘋果訂單登頂全球消費電子巔峰，卻也深陷“果鏈依賴”的致命誘惑。
本次IPO也被視為藍(lán)思科技在“果鏈依賴”與自主突圍的的博弈中踏出的關(guān)鍵一步。
當(dāng)前，全球產(chǎn)業(yè)鏈風(fēng)云突變，藍(lán)思科技選擇此時赴港IPO，既是以資本杠桿撬動戰(zhàn)略騰挪的破局之棋，更是應(yīng)對供應(yīng)鏈重構(gòu)風(fēng)險的一個布局。
從打工妹到“果鏈一姐”
藍(lán)思科技的成功，離不開其背后的傳奇人物——周群飛。
周群飛1970年出生于湖南湘鄉(xiāng)一個貧困的山區(qū)家庭。5歲喪母，父親因事故雙目失明，生活的重?fù)?dān)迫使她15歲輟學(xué)南下深圳打工。在流水線上，她白天工作，夜晚自學(xué)技能，從會計到電腦操作，再到考取報關(guān)證，命運的齒輪悄然轉(zhuǎn)動。
1993年，周群飛用積攢的2萬元，與家人租下深圳寶安的一間農(nóng)民房，創(chuàng)立了恒生玻璃表面加工廠（藍(lán)思科技前身）。
彼時，諾基亞3210的“換殼風(fēng)潮”席卷全球，周群飛在廣交會上敏銳捕捉到移動通信設(shè)備的爆發(fā)趨勢。她在展位角落支起簡易試驗臺，當(dāng)眾演示玻璃屏抗摔測試：將1.5米高度墜落的亞克力屏與經(jīng)過化學(xué)強化的玻璃屏對比，飛濺的碎片與完整的玻璃形成鮮明對比。這個測試也為藍(lán)思科技贏得了首批手機(jī)廠商訂單。
2003年摩托羅拉V3的研發(fā)需求，將中國制造推向了精密光學(xué)領(lǐng)域的新高度。德國肖特集團(tuán)提供的玻璃方案在1.2米跌落測試中破損率達(dá)15%，而摩托羅拉要求控制在5%以內(nèi)。
周群飛帶領(lǐng)8人技術(shù)團(tuán)隊在無塵車間展開攻堅，72小時內(nèi)完成137次離子交換實驗，通過調(diào)整硝酸鉀溶液濃度和熔融溫度，最終將玻璃表面壓應(yīng)力提升至900MPa。
當(dāng)V3經(jīng)典的“刀鋒”機(jī)身在全球賣出1.3億部時，藍(lán)思科技的LOGO首次出現(xiàn)在國際大廠的供應(yīng)鏈名錄。
真正的轉(zhuǎn)折點在2007年。2007年1月，舊金山莫斯康展覽中心，喬布斯手持初代IPhone宣布：“我們重新發(fā)明了手機(jī)”。鮮為人知的是，此前半年蘋果團(tuán)隊幾乎放棄玻璃觸摸屏方案。
蘋果初代IPhone需要“極致通透且可觸控”的玻璃蓋板，周群飛將玻璃厚度從1.1毫米壓至0.7毫米，透光率提升至92%，一舉成為蘋果核心供應(yīng)商。
此后，藍(lán)思科技與蘋果深度綁定，2015年登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，周群飛以500億元身價登頂中國女首富，被冠以“玻璃女王”之名。
目前，藍(lán)思科技最新市值已超1300億元。胡潤2024年百富榜顯示，周群飛、鄭俊龍夫婦以635億元身價位列第56位。
蘋果依賴癥：業(yè)績“雙刃劍”與重資產(chǎn)陷阱
藍(lán)思科技作為市值超千億元的“玻璃蓋板龍頭”，因過度依賴蘋果飽受市場的詬病。尤其是前兩年全球電子消費市場疲軟，藍(lán)思科技業(yè)績受到了很大影響。
藍(lán)思科技宣布啟動港股上市計劃，試圖通過全球化布局緩解單一客戶風(fēng)險，但市場對此反應(yīng)冷淡，股價在發(fā)布公告次日就暴跌8.16%。
前文提到，藍(lán)思科技與蘋果的合作始于2007年第一代IPhone的玻璃蓋板供應(yīng)。憑借蘋果訂單的爆發(fā)式增長，其營收從2011年的60.3億元飆升至2023年的544.91億元，市值一度突破2000億元。
然而，蘋果的“饋贈”亦伴隨著高風(fēng)險。蘋果訂單占比長期超過50%，導(dǎo)致其業(yè)績與蘋果產(chǎn)品周期高度共振。
2016年IPhone銷量首次下滑，藍(lán)思科技蘋果訂單營收驟降30.8%，當(dāng)年凈利潤“腰斬”；2018年，蘋果手機(jī)出貨量下降11.8%，藍(lán)思科技單季度虧損4.28億元，全年股價暴跌71%；2022年，蘋果砍單導(dǎo)致藍(lán)思科技兩季度凈虧損16.38億元，毛利率從2020年29.44%的高點跌至17%。
此外，藍(lán)思科技重資產(chǎn)模式進(jìn)一步放大風(fēng)險。截至2024年9月，藍(lán)思科技固定資產(chǎn)達(dá)363.01億元，占總資產(chǎn)的44.85%。這些設(shè)備專為蘋果定制化需求設(shè)計，一旦被踢出供應(yīng)鏈，資產(chǎn)減值損失將難以估量。
藍(lán)思科技的港股上市計劃也被質(zhì)疑為“補流”而非戰(zhàn)略升級。IPO參考查閱資料發(fā)現(xiàn)，藍(lán)思科技2021年150億元定增資金中，有23億元被用于補充流動資金，且募投項目多次延期，建設(shè)進(jìn)度顯著滯后。
更值得警惕的是，藍(lán)思科技在“大存大貸”現(xiàn)象。資料顯示， 截至2024年9月，藍(lán)思科技貨幣資金為95.12億元，但短期借款與長期借款合計達(dá)157.66億元。
值得一提的是，藍(lán)思科技在分紅方面表現(xiàn)得很大方。自上市以來，藍(lán)思科技已累計現(xiàn)金分紅超74.81億元。
為降低蘋果依賴，藍(lán)思科技近年來布局新能源汽車、人形機(jī)器人、AI眼鏡等領(lǐng)域，不過目前來看仍需時間來培育。
財報顯示，2024年上半年，藍(lán)思科技新能源汽車業(yè)務(wù)實現(xiàn)營收27.16億元，占比9.41%，但毛利率從21.79%跌至9.7%；AI智能終端方面，與Rokid合作開發(fā)的AI眼鏡業(yè)務(wù)2024年上半年營收僅14.35億元，占比4.97%，目前技術(shù)商業(yè)化尚處早期。
此外，藍(lán)思科技在人形機(jī)器人方面也進(jìn)行了布局。2025年與智元機(jī)器人合作的靈犀X1產(chǎn)品開始交付，但市場規(guī)模仍需數(shù)年培育。
港股強勢反彈 引領(lǐng)中國資產(chǎn)爆發(fā)
2025年初的港股市場，正以超預(yù)期的活力重寫全球資本市場的格局。恒生指數(shù)年初至今漲幅超20%，恒生科技指數(shù)飆升30%，阿里巴巴、騰訊等科技巨頭市值修復(fù)，蜜雪冰城、老鋪黃金等新股上演“凍資神話”……
這一系列現(xiàn)象背后，是中國企業(yè)加速全球化布局的縮影。
藍(lán)思科技此次赴港IPO，成為“A+H”模式下又一企業(yè)出海的案例，更揭示了全球經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程中資本與產(chǎn)業(yè)深度融合的新趨勢。
2025年的港股市場，正經(jīng)歷從“價值洼地”到“戰(zhàn)略高地”的蛻變。數(shù)據(jù)顯示，恒生指數(shù)年內(nèi)漲幅位居全球主要市場首位，恒生科技指數(shù)成分股平均市盈率從2024年的18倍回升至25倍，科技與消費板塊領(lǐng)漲。
這一背景下，蜜雪冰城融資認(rèn)購超5258倍、老鋪黃金市值暴漲13倍等現(xiàn)象，驗證了港股對新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的定價能力重構(gòu)。
對藍(lán)思科技而言，港股上市既可獲得更高流動性溢價（當(dāng)前A股動態(tài)市盈率24倍，港股可比公司平均18-20倍），又能通過引入國際長線資本優(yōu)化股東結(jié)構(gòu)，抵御“果鏈依賴”帶來的業(yè)績波動風(fēng)險。
不過，盡管港股市場短期熱度高漲，但藍(lán)思科技的二次上市仍面臨多重考驗。首先是港股科技股流動性顯著低于A股，2024年日均成交額僅為A股同業(yè)的1/3。藍(lán)思科技若按5%-7%比例發(fā)行H股，可能面臨定價權(quán)旁落風(fēng)險，進(jìn)而拖累A股估值。
其次，蘋果要求供應(yīng)商2025年前將25%產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至中國以外地區(qū)，而藍(lán)思科技越南基地的良率（較國內(nèi)低5-8個百分點）和成本控制能力尚未經(jīng)受大規(guī)模量產(chǎn)考驗。若海外擴(kuò)張不及預(yù)期，募投項目可能淪為“沉沒成本”。
此外，UTG（超薄柔性玻璃）等新技術(shù)路線迭代加速，若蘋果轉(zhuǎn)向陶瓷或復(fù)合材料，藍(lán)思科技重資產(chǎn)模式（固定資產(chǎn)占比44.85%）將面臨巨額減值風(fēng)險。
藍(lán)思科技的成長，始終與蘋果產(chǎn)業(yè)鏈深度融合。即便在多元化布局取得階段性突破的2025年，其57.83%的營收仍系于蘋果訂單之上，這種“甜蜜的負(fù)擔(dān)”既成就了千億元市值，也暗藏產(chǎn)業(yè)鏈博弈隱憂。
當(dāng)前，消費電子行業(yè)的技術(shù)迭代與地緣政治變局，正倒逼企業(yè)重構(gòu)生存邏輯——港股二次上市不僅是其全球化戰(zhàn)略的落子，更是一場從“果鏈代工”向“科技平臺”躍遷的豪賭。
透過資本運作的表象，藍(lán)思科技實則面臨雙重博弈：在存量市場，需以精細(xì)化運營維持蘋果訂單基本盤，同時通過新能源汽車、AI終端等新興業(yè)務(wù)逐步稀釋客戶集中度；在增量戰(zhàn)場，必須借力港股資本加速海外產(chǎn)能建設(shè)與技術(shù)研發(fā)，將UTG玻璃、人形機(jī)器人等前瞻技術(shù)轉(zhuǎn)化為可規(guī)模化的商業(yè)場景。
值得注意的是，AI、機(jī)器人等賽道尚處技術(shù)爆發(fā)前夜，短期內(nèi)難以替代傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，若過度分散資源可能導(dǎo)致“新舊動能青黃不接”。