近日，魚躍醫(yī)療通過(guò)電話會(huì)議進(jìn)一步解釋了收購(gòu)Inogen（納斯達(dá)克交易代碼：INGN）的理由。
Inogen是一家便攜式制氧機(jī)廠商，創(chuàng)立于2001年。1月25日，魚躍醫(yī)療（通過(guò)全資子公司魚躍香港）與Inogen公司簽署《證券購(gòu)買協(xié)議》，擬以10.36美元/股的價(jià)格，認(rèn)購(gòu)Inogen定向增發(fā)的262.64萬(wàn)股普通股，約占本次投資完成后Inogen已發(fā)行普通股的9.9%。
魚躍醫(yī)療稱，公司擁有豐富的產(chǎn)品矩陣、規(guī)?；a(chǎn)實(shí)力和成熟多層次的亞洲營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，可為Inogen的亞洲業(yè)務(wù)拓展提供戰(zhàn)略性支撐。根據(jù)簽署的《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，雙方將就Inogen商標(biāo)及相關(guān)產(chǎn)品在中國(guó)及部分東南亞國(guó)家開展分銷合作。
不過(guò)，Inogen公司仍處于虧損狀態(tài)，魚躍醫(yī)療這項(xiàng)投資也要承擔(dān)不小風(fēng)險(xiǎn)。
整合效果須觀察
Inogen是一家提供創(chuàng)新呼吸產(chǎn)品的醫(yī)療技術(shù)公司，、總部位于美國(guó)加利福尼亞州。截至2024年9月30日，Inogen公司主要股東包括Camber Capital Management LP持股占比8.40%、BlackRock Fund Advisors持股占比6.65%。
魚躍醫(yī)療收購(gòu)Inogen的出價(jià)是10.36美元/股，該定價(jià)依據(jù)協(xié)議簽署日前連續(xù)15個(gè)交易日Inogen普通股成交量加權(quán)平均價(jià)格得出，從絕對(duì)估值來(lái)看，定價(jià)不算高。
財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面，截至2024年9月30日，Inogen公司資產(chǎn)總額為3.03億美元，凈資產(chǎn)總額1.85億美元；如果以認(rèn)購(gòu)?fù)瓿傻目偣杀居?jì)算，10.36美元/股的收購(gòu)價(jià)值，對(duì)應(yīng)公司估值為2.72億美元，即市凈率1.47倍；Inogen公司2024年1-9月營(yíng)業(yè)收入25562.4萬(wàn)美元（市銷率1.06倍），凈利潤(rùn)為-2613.1萬(wàn)美元。
Inogen公司官網(wǎng)顯示，其產(chǎn)品線包括多種便攜式氧氣濃縮器（POC），如Inogen Rove 6、Inogen Rove 和Inogen One G4。其中，Inogen Rove 6提供6個(gè)脈沖劑量設(shè)置，并符合美國(guó)聯(lián)邦航空管理局（FAA）要求。產(chǎn)品開發(fā)方面，Inogen于2024年12月30日獲得美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）對(duì)其SIMEOX 200氣道清除設(shè)備的510(k)許可。該設(shè)備旨在幫助患有慢性呼吸道疾病的患者更有效地清除氣道分泌物。
魚躍醫(yī)療與Inogen的合作模式是此次收購(gòu)主要看點(diǎn)。兩家公司1月25日簽署了《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，合作內(nèi)容包括在美國(guó)、歐洲分銷魚躍醫(yī)療的制氧機(jī)、無(wú)創(chuàng)呼吸機(jī)等；在中國(guó)及部分東南亞國(guó)家開展Inogen商標(biāo)授權(quán)與現(xiàn)有產(chǎn)品分銷合作；成立聯(lián)合研發(fā)團(tuán)隊(duì)，初始目標(biāo)為呼吸類創(chuàng)新產(chǎn)品；并通過(guò)供應(yīng)鏈優(yōu)化降低成本、提升韌性。雙方設(shè)立聯(lián)合指導(dǎo)委員會(huì)（JSC）協(xié)調(diào)和監(jiān)督合作事宜等。
根據(jù)前述電話會(huì)議，魚躍醫(yī)療指出Inogen在便攜式制氧機(jī)方面積累了豐富的技術(shù)經(jīng)驗(yàn)。雙方計(jì)劃成立聯(lián)合研發(fā)團(tuán)隊(duì)，聚焦呼吸類產(chǎn)品的更新迭代與新品開發(fā)，初始產(chǎn)品將面向全球市場(chǎng)的創(chuàng)新呼吸類產(chǎn)品。今后還會(huì)逐步將研發(fā)管線拓展至包括呼吸機(jī)在內(nèi)的更多細(xì)分品類，進(jìn)一步滿足全球市場(chǎng)對(duì)于高質(zhì)量呼吸醫(yī)療器械的需求。
在供應(yīng)鏈方面，魚躍醫(yī)療位于丹陽(yáng)的全球化產(chǎn)業(yè)基地具備規(guī)?；a(chǎn)的成本與效率優(yōu)勢(shì)，Inogen則在歐美擁有成熟的生產(chǎn)基地。雙方將基于各地區(qū)生產(chǎn)制造、采購(gòu)和分銷網(wǎng)絡(luò)的差異化優(yōu)勢(shì)，圍繞降本增效、增強(qiáng)供應(yīng)鏈安全和提升供應(yīng)鏈韌性等目標(biāo)進(jìn)行資源共享和深度整合。
不過(guò)，這對(duì)Inogen公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生多大影響還需持續(xù)觀察。Inogen目前的海外業(yè)務(wù)收入主要集中在歐洲和南美，借助魚躍醫(yī)療現(xiàn)有的線上線下渠道與品牌影響力，有助于其進(jìn)一步擴(kuò)張?jiān)趤喼奘袌?chǎng)的覆蓋與滲透。根據(jù)Inogen公告，2024年?duì)I業(yè)收入同比預(yù)計(jì)增長(zhǎng)6%（該數(shù)據(jù)未經(jīng)審計(jì)），經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)處于恢復(fù)階段。
加快國(guó)際化布局
魚躍醫(yī)療手握一度炙手可熱的產(chǎn)品。2020年新冠疫情爆發(fā)時(shí)，魚躍醫(yī)療依靠制氧機(jī)、呼吸機(jī)、血氧儀等產(chǎn)品需求激增，實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收67.26億元（同比增長(zhǎng)45%）和歸母凈利潤(rùn)17.59億元的歷史佳績(jī)。然而，疫情消退后市場(chǎng)需求恢復(fù)常態(tài)，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)隨之放緩甚至下滑。2024年上半年，魚躍醫(yī)療呼吸治療解決方案營(yíng)收同比下降28.88%，第二大業(yè)務(wù)家用電子檢測(cè)及體外診斷同比下降12.49%。
從幾個(gè)核心指標(biāo)來(lái)看，魚躍醫(yī)療呈“重銷售輕研發(fā)”的特點(diǎn)。2018年至2023年，公司銷售費(fèi)用從5.368億元增長(zhǎng)至10.98億元，銷售費(fèi)用率由11.21%上升至13.78%。2024年前三季度，銷售費(fèi)用達(dá)9.31億元，同比增長(zhǎng)8.84%，銷售費(fèi)用率進(jìn)一步攀升至15.44%。2018年至2023年，公司研發(fā)費(fèi)用從1.5億元增長(zhǎng)至5.04億元，但研發(fā)投入占營(yíng)收比僅從3.64%提高至6.33%。
2024年前三季度，魚躍醫(yī)療研發(fā)投入占比為6.72%，同比微增0.76個(gè)百分點(diǎn)，增長(zhǎng)幅度遠(yuǎn)不及銷售費(fèi)用的提升。公司曾提出研發(fā)占比要超過(guò)8%的目標(biāo)，但至今仍未達(dá)標(biāo)。2023年研發(fā)人員數(shù)量為1,031名，相比2022年的1,137名減少9.32%。魚躍醫(yī)療若無(wú)法在高端技術(shù)、核心專利及創(chuàng)新產(chǎn)品上取得突破，未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力或進(jìn)一步受限。
面對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，魚躍醫(yī)療正在加快國(guó)際化布局，試圖尋找新的增長(zhǎng)點(diǎn)，這也是此次收購(gòu)的一大原因。2024年上半年，公司海外營(yíng)收同比增長(zhǎng)30.19%，占總營(yíng)收比重升至11.13%，在東南亞、中東北非、歐美等市場(chǎng)建立了渠道網(wǎng)絡(luò)，并設(shè)立子公司。但國(guó)際市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，如美敦力、飛利浦等全球巨頭在高端醫(yī)療器械市場(chǎng)占據(jù)主導(dǎo)地位，且各國(guó)醫(yī)療器械監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格，市場(chǎng)準(zhǔn)入難度大。
值得注意的是，自2008年上市以來(lái)，魚躍醫(yī)療多次通過(guò)收購(gòu)兼并擴(kuò)大產(chǎn)品線和市場(chǎng)份額：2009年收購(gòu)蘇州醫(yī)療用品廠、2014年斥資11.42億元收購(gòu)華潤(rùn)萬(wàn)東國(guó)有股、2019年收購(gòu)六六視覺并參股江蘇視準(zhǔn)等，兼并步伐不斷加快。這些并購(gòu)都一度帶來(lái)了營(yíng)收增長(zhǎng)，但很快難以為繼。
目前，除自主品牌“魚躍yuwell”外，“潔芙柔”“華佗Hwato”“金鐘JZ”“安爾碘”“普美康PRIMEDIC”等均來(lái)自收購(gòu)，多品牌戰(zhàn)略可能分散了營(yíng)銷效果。與此同時(shí)，持續(xù)的并購(gòu)積累了超過(guò)11億元的商譽(yù)（至2024年上半年），占魚躍醫(yī)療資產(chǎn)總額7%左右，一旦被收購(gòu)企業(yè)業(yè)績(jī)不及預(yù)期就可能觸發(fā)減值風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，并購(gòu)整合也涉及企業(yè)文化、管理模式、產(chǎn)品線等多重難題，部分項(xiàng)目存在“消化不良”風(fēng)險(xiǎn)。