文| 農銀匯理基金經理 陳富權

如何從靜態(tài)數(shù)據(jù)中了解企業(yè)經營的真實狀態(tài)，甄別出業(yè)績及估值雙重修復的優(yōu)質企業(yè)？上市公司三季報披露完畢，A股整體的財務情況逐漸清晰，從ROE的角度看，A股整體盈利狀況的背后，三個分項的不同變動意味著企業(yè)不同的舉措。

從靜態(tài)數(shù)據(jù)衡量，三季度企業(yè)整體ROE數(shù)據(jù)出現(xiàn)一定程度下降，其中利潤率、資產周轉率下降稍多，杠桿率略降。如果從前幾季的報表分析來看，產能增長快是A股本輪周期盈利持續(xù)走弱的重要因素之一。當季上市企業(yè)ROE下降的一大原因是產能利用率的問題，但好的跡象是產能擴張的增速已經明顯變慢，二者結合來看，由于當季需求的收入增速下滑比產能擴張的減速更快，導致產能周轉率和利潤率都出現(xiàn)邊際下滑。

結合本季杠桿率基本穩(wěn)定、在建工程增速情況看，企業(yè)的資本支出同比轉負，說明后續(xù)產能的增長將得到有效控制。我們認為，一直困擾A股市場的產能問題已較為明確地向良性方向發(fā)展，后續(xù)如果需求側或供給側政策進一步加碼，諸如消費品的以舊換新、部分產業(yè)的節(jié)能標準提升等措施的出臺，可以幫助企業(yè)盈利更快見底反彈。

當前企業(yè)整體現(xiàn)金流情況偏弱，但從現(xiàn)金流與收入的對比角度衡量，投資現(xiàn)金流在產能擴張速度收斂的背景下較去年同期出現(xiàn)收入占比收縮，顯示產能問題有所好轉。經營現(xiàn)金流則呈現(xiàn)幾個特點：首先，庫存增速下降比收入增速下降更快，體現(xiàn)出企業(yè)主動去庫存的特點；其次，應收賬款同比下降較多而合同負債亦同比下降，運營資本占用增加，導致經營現(xiàn)金流承壓。我們認為應收賬款問題是主要矛盾，但隨著地方政府化債的深化，將有助于疏通應收賬引發(fā)的經濟循環(huán)堵點，經濟有望通過化債得以進一步激活。

綜合A股企業(yè)三季報全貌來看，企業(yè)端存在一些問題之余也出現(xiàn)積極跡象。由于行業(yè)之間轉暖過程并不同步，部分行業(yè)的ROE已出現(xiàn)一定程度的改善，如TMT中的電子和通信，三季報已經出現(xiàn)明顯的改善信號，其中電子行業(yè)ROE在利潤率、周轉率、杠桿率等方面均環(huán)比提升。新能源特別是鋰電產業(yè)鏈，其庫存分位數(shù)、在建工程分位數(shù)以及固定資產同比增長趨勢都出現(xiàn)顯著的出清末期信號，雖然當前收入同比下降仍然較快，但其周期所處位置已經較優(yōu)。

此外，近期政策密集發(fā)布，包括以舊換新、行業(yè)自律、化債，都是有針對性較強的措施，我們認為，通過行業(yè)的自發(fā)出清和政策的固本培元，企業(yè)端有望迎來業(yè)績和估值的雙重修復。